先说限制 BD 的传言。核心还是那五个字：抓核心矛盾。我说过，中国创新药的核心竞争力是"速度×成本"，而不是什么高深莫测的 know-how；论基础科学的底蕴和科研环境，我并不觉得我们已经具备拼这个的条件。我不迷信宏大叙事，资金也不相信情怀叙事，但中国创新药的逻辑，我认为是自洽的。

要证伪它的核心竞争力，只需回答两个问题：中国的患者基数够不够多？中国企业员工的效率够不够高？虽然这两点背后是短期内难以化解的结构性难题，却也实实在在地构筑了中国创新药的核心竞争力。所以它不是尖端制造，不是先进制程，甚至有人说它不算科技——某种程度上确实如此，这个行业并不符合那种以技术突破为导向的科技定义。

至于美国那个限制 BD 的法案，从去年传到今年，来回炒了几轮也没见落地，道理同样是抓核心矛盾：在创新药这件事上，中国是技术的输出方，而非输入方。真要卡脖子，是中国卡美国的脖子。美国想限制好药的引入，基本不可能。

其一，我并不认为 MNC 的游说力量，比不过 biotech 和背后的PE。因为 BD 中国创新药对于 MNC 而言是以更低成本引入分子权益。其二，限制了美国药企引进，要不要限制瑞士药企？要不要限制英国药企？要不要限制日本药企？如果他们成了BD的授权方，美国药企如何保持同等竞争力？其三，大洋彼岸有一款能让生存期翻倍的救命药，却因为政治原因不许引进，人道主义允不允许？其四，到了商业化层面，这会不会反而倒逼出更多像百济神州这样朝着 MNC 进发的 biotech？这条逻辑链长到我认为它根本无法落地。

归根结底，还是核心矛盾：好药的需求极其确定，创新药几乎是一个完全由供给侧决定的产业。每年全球因癌症死亡人数一千多万，这个行业从不缺要药的人，只缺做得出药的人。一个药如果能把总生存期延长 20%，它就是一款能带来变革的新疗法。

但创新药并不是赢家通吃的局面。苹果和三星垄断了全球一半的手机市场，英伟达垄断了90% 的 GPU 市场；如果创新药真是一个技术驱动、赢家通吃的行业，前十大药企早该垄断了药物研发。但是自 2018 年以来，超过 70% 的新分子实体收入都是来自外部引进的产品。这才有了 BD、M&A 这些在医药里的高频词。为什么头部药企无法垄断创新？因为人体是一个极其复杂的系统，人类对病理的认知极少，只能靠小鼠、食蟹猴、小样本人群、大样本人群一步步筛选试错，最后撞出那个天选分子。这个试错的逻辑，决定了创新药最根本的优势是试错效率，是不是和上面提到的中国创新药的核心竞争力逻辑自洽？

因此，我从不认为好药的长期价值能被任何公司之外的外力阻挡，哪怕是十几个人的 biotech，也能和万亿美金的 MNC 平起平坐地谈交易。我也不认为任何进程能改变中国创新药的核心优势，因为它的两个组成要素，至今没有被证伪。

那么回到市场，创新药究竟应该是短线还是长线？至少我认为，它很难成为短线（这方面或许我比较悲观）。复盘过去一年，去年的单边牛主线是 BD，去年下半年开始市场已经对这类刺激脱敏。今年 3 月的反弹，更多是和防御板块联动，成了科技的避险地。尽管 Q1 的 BD 总金额在去年的高基数上再创新高，尽管生物医药首次被定义为支柱行业，但是行情却没有持续很久，反而在5 月创了新低。这几周的反弹，目前来看也是和消费、红利这类防御挂钩。但这并不妨碍它长期产业景气度的上行，也动摇不了核心竞争力的两个要素。

我和朋友说，有两件事你不得不承认。第一，短期之内，AI 链的逻辑确实比创新药更硬，它是全球周期，是日韩股市新高的直接推动因素，一些龙头的利润也能实打实地做到 1500 亿，而创新药是 china only 的逻辑，利润兑现也相对长远。第二，长期来看，创新药的产业景气度是一路向上的。这两点想清楚，就不会天天焦虑和FOMO了。并且周期的本质是供需错配，产能周期终会均值回归，从供不应求走到供过于求；而创新药是产业演进而不是产能周期，需求侧本就确定，没有产能过剩这回事，每一款好药反而在创造新的需求、延长 DOT 带来新的收入增量。

医药的钱和别处的钱一样，都在预期市场的预期，所以并不是因为药基喜欢内卷和互割，背后原因是流动性和关注度都太小。倘若医药也能像光那样，个股每天几百亿成交、有足够多的对手盘互道一声 SB，这些钱也会变得大度而宽容，能原谅每一个利空。但换个角度想，医药流动性低本身也不难理解：它天生壁垒就高，临床阶段的同一组数据，不同人能解读出南辕北辙的结论。即便上市落到利润端，还得提防专利悬崖和在研疗法的冲击。它的门槛，无论是学习门槛还是理解门槛都是客观意义上的高。

那么，我们做研究的意义是什么？恰恰因为创新药壁垒极高、大家都不看、也看不懂，你才有机会靠自己的认知去赚超额收益。别人谈虎色变的东西，到你手里变得手拿把掐，这个东西就是你的壁垒，也是你在市场上赖以生存之道。这是我认为创新药极容易通过认知复利产生超额收益的办法。

那些一听就懂、学习门槛极低的东西，你凭什么觉得自己能战胜市场、战胜小作文、战胜量化、战胜大多数人？创新药不一样，大多数人对它的专业知识云里雾里，而你只要肯多学一点，就能赢过大部分人。与此同时，它又一定是一个在曲折中向上的朝阳产业，直到人类彻底战胜癌症的那一天。还有哪个行业，既能永续发展，又能让你靠认知复利战胜大多数人？

所以我有两条看似矛盾的"暴论"：第一，创新药是最不该被当成 β 的行业，行业的属性注定了很难成为暴涨的单边牛市；第二，创新药是最容易创造长期 α 的行业。