核心要点
事件描述：
根据SMM，2025年7月7日，头部多晶硅厂商将部分致密/复投料报价上调至37元/kg；根据SMM，2025年7月8日，多晶硅企业开始测算完全成本，普遍认为行业完全成本在39~40元/kg以上；根据东方财富网，2025年7月9日，硅料龙头拟联合成立收购主体，加速出清行业过剩产能。
事件点评：
光伏企业盈利承压已有时日，供给侧改革必要性极强。从23Q4起，光伏产业头部公司开始进入批量亏损，至25Q1主产业链公司进入亏现金状态，根据风光储知识共享库不完全统计，2024~2025H1全行业有超过150家走向破产和清算。而行业内高库存以及集中度较分散的特征，使得行业难以快速自主出清，自上而下的供给侧改革必要性凸显，行业内主要参与者主要有四方，如何协调各方诉求满足成为反内卷方案的核心：1）头部企业希望结束低价竞争现象，实现盈利修复；2）二线企业竞争力略弱，高竞争强度下可能希望以合理方式退出市场；3）各方股权投资人希望能够收获合理投资收益；4）债权人希望看到企业拥有良好现金流将债务风险降低。
回首国内两轮供给侧改革，均以PPI的大幅走高完成。2016、2021年的供给侧改革后，相关行业如石化、黑色、有色、水泥等行业带动PPI大幅度走高，将行业竞争恢复到正常水平。供给侧改革期间虽然会遇到不同的阻力，如就业安置、利益分配不公等问题，但是改革结果必然是好的，可以解决相关行业低盈利负债高等问题，将行业发展修复至稳定可持续状态。
抢装后行业需求回落，中长期等待光储平价打开市场空间。 在“136 号文” 和《分布式光伏发电开发建设管理办法》 带来的抢装刺激后， 5 月光伏并网达到9.3GW，同比增长 388%，1~5 月并网 19.8GW，同比增长 150%，对全年光伏需求带来一定透支，短期需求有所承压，但是“136 号文”刺激下，储能经济性凸显，未来光储平价在大规模地区实现后，光伏需求会被再次打开。
正文
根据SMM，2025年7月7日，头部多晶硅厂商将部分致密/复投料报价上调至37元/kg，2025年7月8日，多晶硅企业开始测算完全成本，普遍认为行业完全成本在39~40元/kg以上。根据东方财富网，2025年7月9日，硅料龙头拟联合成立收购主体，加速出清行业过剩产能。
图表1：N型致密料价格连续上涨（元/kg）
资料来源：SMM，五矿证券研究所
2023Q4起产业链价格进一步下探，行业盈利状况被压缩，从主要企业盈利情况来看，2023Q4进入批量亏损。价格压力一直持续到2025年6月末，因此行业至少亏损了7个季度，较大的经营压力引起市场的广泛关注。
图表2：产业链价格从23年开始进入下行（元/kg，元/W）
资料来源：Infolink Consulting，五矿证券研究所
图表3：光伏主材企业从23Q4进入大规模亏损（亿元）
资料来源：Wind，五矿证券研究所
回顾过去两轮供给侧改革，均以PPI的大幅上行完成，价格逐步修复后行业资产负债率等相关经营指标也有逐步改善。
图表4：供给侧改革后PPI指数均出现较明显回升
资料来源：Wind，五矿证券研究所
图表5：规模以上企业资产负债率（%）变化
资料来源：Wind，五矿证券研究所
根据国家能源局，5月光伏并网达到9.3GW，同比增长388%，1~5月并网19.8GW，同比增长150%，对全年光伏需求带来一定透支，短期需求有所承压，但是“136号文”刺激下，储能经济性凸显，未来光储平价在大规模地区实现后，光伏需求会被再次打开。
图表6：光伏国内月度并网数量（万千瓦）
资料来源：Wind，五矿证券研究所
图表7：光储平价进程
资料来源：Lambda，Infolink Consulting，五矿证券研究所测算
风险提示
1、光伏供给侧改革进程不及预期；
2、光伏需求不及预期。
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