盈利模式已获验证：直觉外科跑通"剃刀 刀片"模式，产品升级、适应症拓展与区域渗透三条增长路径清晰可复制。 作为腔镜手术机器人的全球开创者，直觉外科截至2025年全球在用系统超1.2万台，累计完成手术超2,040万例；2025年实现营收100.65亿美元（同比 21%），经常性收入占比提升至约84%。复盘其增长路径：1）产品升级：dV5（配备力反馈功能）占新增装机比例由2024年的24%升至2025年的51%，带动产品均价上行与单机利用率改善；2）适应症拓宽：主力科室由泌尿外科向妇科、普外科平稳过渡，普外科占美国手术量比重已达60.5%；3）区域拓展：美国渗透进入成熟期、边际增速收敛，欧洲/日韩/印度等低渗透市场接力，2025年韩国、印度尤为强劲，公司并于2026年3月完成南欧独家分销商收购、将超470台存量装机纳入直营，欧洲由分销转向直接运营。

行业：海外蓝海市场已成为国产企业重要增长点，国内收费打通利好增长。2025年，微创机器人与精锋医疗新增装机中海外占比均远超国内，近三年手术机器人出口额亦大幅提升，出海贡献了当期主要装机弹性。同时，国内市场渗透率仍处于极低水平，2024年中国机器人辅助腔镜手术渗透率仅为0.7%（美国为21.9%），提升空间广阔，预计2035年将达到人民币337亿元，其中单孔增速更快。政策端呈现多维协同：1）配置准入："十四五"规划配置证截至2026年2月末已发放超480张、剩余不足80张，预计"十五五"额度有望进一步放开；2）集采常态化：2026年7月省级集采制度框架落地，明确"优质优价、防范内卷式竞争"导向，预计降幅整体可控，本土化服务与耗材配套完善的国产厂商相对受益；3）收费标准化：2026年1月医保局出台立项指南，全国按机器人参与程度实行系数化收费，地方配套政策落地顺畅，精准执行档保底价（以三级/三甲医院最高档计）普遍落在15,000–16,000元/台、远程档可达18,000–20,000元，加收价格区间的确立有望降低院端采购决策门槛。

国产企业沿标杆路径加速追赶，当前处于"基础对标 单点追赶 差异化领跑"阶段。 国产头部机型在机械臂数量（4臂）、自由度等核心硬件参数上已与达芬奇基本持平，并具备价格区间优势，已同时具备国内替代与海外放量的产品基础；主要差距在力反馈（dV5已进入CMDE创新审查）。其余差异化赛道上：1）远程手术：国产具备先发优势，依托5G通信基建，图迈累计完成远程人体临床手术超1,000例（约占全球远程手术总量一半）、精锋超500例，成功率均为100%；2）AI辅助：行业正由L1/L2级辅助控制向L3级监督自主过渡，2025年以来强生联手英伟达、美敦力发布AI原生手术室平台，国产端微创完成全球首例大模型自主手术动物实验、精锋投资4D世界模型公司，中外厂商均在抢占主动权。

重点公司：微创机器人“远程差异化 海外放量”，精锋医疗“平台化布局 强盈利能力”。1）微创机器人： 图迈多代产品持续演进，远程手术获得多国准入；2025年实现收入5.51亿元（同比 114.2%），海外收入占比上升至73%，亏损同比收窄60.7%；2026H1，公司实现扭亏为盈，毛利率较去年同期提升超15个百分点，进入收获期。截至2026年6月，公司全球累计装机超200台，海外规模化效应开始显现。2）精锋医疗： 形成“多孔 单孔 单多孔一体化”平台矩阵；2025年实现营收4.56亿元（同比 184.8%），毛利率升至66.0%；截至2026年上半年全球交付160台，临床手术突破2万例，逐步进入“装机-手术量-耗材复购”的业绩兑现阶段。2026年7月投资4D世界模型公司PrimalVerse，向"AI 手术机器人"底层能力卡位。

投资建议：我们认为中国腔镜手术机器人行业正处于渗透率曲线的早期阶段，国产企业硬件性能基本拉平、在远程手术上差异化领跑，当前国内公开招标数据已反超进口，叠加出海打开第二增长曲线，头部公司正迈入商业化兑现期。建议沿"业绩兑现确定性 出海超预期"两条线，重点关注微创机器人-B与精锋医疗-B，持续关注公司国内及海外装机情况以及利用率提升效果。

风险提示：集采降价幅度超预期、配置证发放及医院采购节奏不及预期、海外注册与商业化进展不及预期、市场竞争加剧及产品同质化风险、研报使用信息数据更新不及时的风险、第三方数据失真和市场规模测算偏差的风险