百润股份
Q2收入/扣非利润 14%/ 37%，业绩略超此前预告。26H1实现收入/归母净利润/扣非归母净利润16.6亿元/4.8亿元/4.5亿元，同比 11.3%/ 23.1%/ 27.3%，收入、利润增速超预期，业绩表现亮眼。单Q2实现收入/归母净利润/扣非归母净利润8.6亿元/2.6亿元/2.4亿元，同比 14.1%/ 26.4%/ 37.1%，收入环比提速，盈利弹性进一步释放。26H1末合同负债0.9亿元（yoy 15.3%），经销商打款意愿良好；经营性现金流净额4.4亿元（yoy-10.1%），其中单Q2经营性现金流净额2.7亿元（yoy 75.8%），Q2现金流明显改善。

酒类与食用香精收入同步增长，数字零售及零食渠道表现优异。分产品看，26H1公司酒类/食用香精收入14.3亿元/2.0亿元，同比 10.2%/ 15.7%。酒类产品销量1620.8万箱同比 7.8%，吨价同比 2.2%，量价齐升；香精业务在大客户战略带动下销量同比 14.2%，增长稳健。分渠道看，26H1线下/数字零售渠道收入分别14.4亿元/1.9亿元，同比 9.8%/ 19.7%，数字零售渠道增速领先，主要系抖音、拼多多、天猫、小红书、京东等平台全面发力，公司积极拥抱零食渠道、即时零售等新兴业态。分区域看，26H1华北/华东/华南/华西收入2.4亿元/6.1亿元/5.6亿元/2.1亿元，同比 1.8%/ 15.0%/ 16.4%/-1.8%，华东、华南核心市场双位数增长。截至报告期末公司经销商数量2523家，较年初净增132家（ 5.5%）。

结构升级叠加费用优化，盈利能力稳中有升。26H1公司毛利率70.7%（yoy 0.3pct），其中酒类/食用香精毛利率70.5%/71.7%，同比 0.1pct/ 1.0pct，主要系产线升级提质增效及产品结构优化。单Q2毛利率71.0%，同比持平。费用端，26H1税金及附加/销售/管理费用率分别5.7%/21.5%/6.7%，同比-0.4/ 1.2/-1.0pct，销售费用率提升系公司加大品牌营销及渠道人员投入。综合看，26H1归母净利率28.9%，同比 2.8pct，单Q2归母净利率30.6%，同比 3.0pct，盈利能力显著改善，主要系管理费用率下降及所得税费用同比减少。

投资建议：威士忌铺市加速，预调酒主业触底回升。7月起“乐调”等烈酒新品逐步投放市场，产品线进一步丰富。预调酒主业触底回升，微醺柚柚清茶、清爽0糖升级、强爽冻顶乌龙梅酒等新品表现亮眼，持续推新带动增长。零食渠道开拓加速，数字零售、即时零售等新兴渠道持续放量。我们看好景气延续、威士忌放量打开空间。

风险提示：新品推广不及预期，行业竞争阶段性加剧，原材料成本上涨