1、本轮微盘股调整：幅度大、时间长

2026年5月开始，微盘股与市场的相对走势从一致走向分化，其中万得微盘股指数经历了一轮连续的下跌，5月涨跌幅-9.16%，6月涨跌幅-11.88%。微盘股与科技背道而驰，其背后是科技主线的“虹吸效应”和市场风格偏好。对比历史样本，本轮微盘股调整时长最长，调整幅度已接近历史均值，相对充分。

2、历史规律：微盘股深度调整后，反弹概率较高，幅度大

微盘股大幅调整后，反弹概率较高且幅度较大。复盘历史上微盘股的调整，2010年至今，共存在12次大幅调整，普遍回调幅度超过20%，平均调整时长在26个交易日，平均调整幅度为27.4%。微盘股大幅调整后，5、10、20、30、40、50个交易日内反弹概率较高，概率普遍超过80%，历史11次深度调整里，9次出现修复，其中7次反弹幅度较大。

深度调整后，微盘股涨幅随着交易日增加而变大。均值视角下，50个交易日内平均涨跌幅为19.2%，相较万得全A的超额平均在12.8%；中位数视角下，50个交易日内涨跌幅中位数为20.1%，相较万得全A的超额中位数在12.4%。

3、历史个例：微盘股修复较弱的场景

历史上，微盘股12次深度调整中，有3次调整后的修复效果显著弱于平均水平，分别是2018年5月-6月、2017年3月-6月、2010年4月-5月。

这三次微盘股反弹较弱的背后是，市场已处于下跌行情中且多种因素触发。总结以上三次微盘股下跌的背景，均处于市场下跌的周期内，微盘股天然抗跌属性较弱，同时叠加多种因素触发，包括估值高、流动性承压等，导致微盘股下跌幅度较为突出。对比市场流动性和行情走势，本轮微盘股调整区间与这三次不同。

4、极致拥挤后，微盘股或迎来修复

本轮微盘股调整的背景或更接近2020年12月到2021年2月，均处于机构集中持仓的行情中。参考2020-2021年行情，本轮微盘股与基金重仓股在走势分化后存在收敛的可能，微盘股或将迎来修复。复盘2020-2021年行情，存在三个阶段：阶段一，2020年11月，微盘股与基金重仓股走势一致，跟随市场一起上涨；阶段二，2020年12月到2021年2月初，基金重仓股加速上涨，但微盘股开始下跌，二者走势分化；阶段三，2021年2月到3月，基金重仓股开始下跌，并伴随着微盘股大幅反弹，二者走势收敛。

成交额视角，每当市场成交额较大，微盘股深度调整后的反弹力度普遍更强。复盘历史上数次微盘股深度回调，每当市场整体成交额相对较大，调整后的微盘股反弹幅度相对较大。

微观结构拥挤下，易触发大小盘风格切换，微盘股受益。复盘历史上五次微观结构拥挤，每当前5%个股成交额集中度突破45%，均出现了大小盘风格切换，小盘相对大盘抛出超额，并伴随着拥挤度的下降。本轮微盘股调整期间，前5%个股成交额集中度一度突破50%，易触发大小盘风格切换，微盘股相对受益

供给出清叠加价格共振，周期反转信号逐渐确认

1、供需端：产能出清进入深水区，尾部牧场补栏乏力

2024-2025年全国奶牛存栏累计去化约55万头，截至2026年二季度末（5月监测），全国荷斯坦奶牛存栏进一步降至579.4万头，产能去化节奏持续加快；分结构看，成母牛比例持续提升，尾部牧场后备牛超量淘汰，叠加资金及贷款约束，未来补栏乏力有望继续出清。同时单产提升速度放缓，产量提升速度慢于需求提升速度，2026H1原奶产量同比 2.4%，乳制品产量同比 6.0%。推动喷粉库存回归健康：日均喷粉量从2024年的1-2万吨降至约4000吨，过剩压力基本消化。

2、价格端：散奶领涨、合同奶跟进，双信号共振拐点已现

（1）散奶价格淡季“突围”。5月底以来主产区散奶收购价大幅走高，当前主流价位2.8-3.1元/公斤，偏紧区域（河北、新疆、江苏等）达3.2-3.5元/公斤，表明即期供需已经偏紧。二季度为乳制品传统淡季，散奶在供需持续好转、奶牛热应激的双重背景下超预期上行，为行业注入第一剂强心针。（2）合同奶价同比转正。上半年生鲜乳价格整体处于3.02-3.03元/公斤的低位磨底状态，7月24日，国内主产区生鲜乳价格3.06元/公斤，环比 0.3%，同比 1.0%，合同奶价是下游乳企对原奶供需判断的滞后反映，其同比转正表明下游也开始感知供给趋紧，筑底信号明显。（3）下半年趋势：产业端对下半年供需形势判断普遍偏紧，部分乳企已提前锁定奶源至年底。随着双节备货窗口开启，下游乳企需求进一步释放，合同奶价有望延续企稳回升态势。

3、投资建议：重视原奶反转信号下的全产业链投资机会

“供给收缩、价格企稳、盈利验证”初步齐备，原奶反转信号逐渐显现，行业有望从“左侧磨底”进入“右侧确认”阶段，全产业链均有望受益。上游率先受益且业绩弹性较大，推荐龙头优然牧业，受益标的现代牧业、中国圣牧。下游有望迎来竞争环境改善及龙头市场份额回收，同时毛销差及原奶相关的减值亏损有望收窄，推荐新乳业、伊利股份，受益标的蒙牛乳业。