卖一辆车只赚1150元，特斯拉也顶不住了
时间：2026-07-23 14:19
上述文章报告出品方/作者： 定焦One ；仅供参考，投资者应独立决策并承担投资风险。
7月23日，特斯拉发布了今年第二季度财报。收入端几乎无可挑剔，利润端却全线失守。单看收入和交付，二季度表现不弱。总营收282.36亿美元，同比增长26%，比市场预期高出近20亿；全球交付48.01万辆，是特斯拉历史上最好的一个二季度。但本季利润拖了后腿。总毛利率为16.8%，低于市场预期的19.4%。运营利润3.98亿美元，同比下降57%，运营利润率1.4%。账面上最好看的数字是归母净利润11.14亿美元，但拆开看，超过10亿和日常经营关系不大。其中，特斯拉持有的SpaceX股权账面浮盈税后贡献了7.63亿，加州递延所得税资产释放等一次性税项贡献了2.74亿。刨除这两笔“天降横财”，特斯拉当季靠经营赚到的净利润是0.77亿美元。平摊到48.01万辆车上，每卖一辆车净赚约160美元，约合1150元人民币。还要说清楚的是，这笔SpaceX收益是按季末公允价值确认的账面浮盈。这意味着后续SpaceX市值一变，下一季特斯拉报表里的这项收益也会跟着变。进入7月以来，SpaceX股价一路下探，到财报发布前后已较6月末跌去约三成。马斯克在一季度电话会上给出的AI时间表，到二季度部分有了进展：Optimus产线安装推进、Cybercab投产、欧洲FSD新增四国获批、Robotaxi扩到七城，FSD V15的早期版本也跑上了Robotaxi车队；没有新进展的是，中国FSD和Optimus V3的参数。财报公布后，特斯拉盘后跌3%，电话会开到一半，跌幅扩大到5%以上。截至7月22日收盘，特斯拉市值为1.4万亿美元。过去几年，市场愿意为特斯拉的AI故事付高溢价，背后有一个默认前提：汽车主业哪怕增速放慢，也能持续产生现金，为自动驾驶、机器人和算力买单。这个季度，自由现金流转负，这个前提第一次被打上了问号。连续几个季度，财报电话会最大的看点，恐怕就是马斯克画的那张饼了。先看特斯拉的汽车业务：收入确实涨回来了，二季度汽车业务营收205.16亿美元，同比增长23%，从一季度的低谷爬了回来。撑起收入的是交付量，二季度交付48.01万辆，同比增长25%、环比增长34%，是特斯拉交付量最高的一个二季度。产量45.18万辆，比交付量少2.84万辆，库存周转天数从上季度的27天降到15天，说明一季度积压的库存这个季度被消化了一部分，帮特斯拉保住了规模。但收入增速低于销量增速，说明汽车收入是靠多卖车堆出来的，单车的销售收入还在往下走。我们来算一笔“单车经济账”。二季度汽车业务的营收中包含卖车收入200.06亿美元、监管积分收入1.46亿美元，以及租赁收入3.64亿美元。扣除经营租赁的7580辆，实际销售交付量为47.25万辆。用卖车收入除以这部分交付量，可以算出特斯拉每卖一辆车的实际收入约为4.23万美元。对比一季度的4.36万美元，单车收入少了约1300美元。单车销售成本约为3.57万美元，相比一季度的3.56万美元，小幅上涨了一百多美元。单车销售收入在降，成本降不下去了，毛利只能越来越薄。算下来，特斯拉的单车毛利从上季度的8057美元，降到6645美元。短短一个季度，每卖一辆车就少赚了1412美元（约合1万元人民币），降幅达到17.5%。有关注新能源汽车多年的投资人对「定焦One」表示，特斯拉降本一般靠四条线：销量放大摊薄成本、技术降本、电池原材料自然降价、政府补贴。这个季度，规模效应本该释放出来，结果被上游金属和存储芯片涨价对冲了，再加上Model YL这类新车型刚下线，还谈不上摊薄成本，所以单车成本几乎没往下降。马斯克在电话会上提到，存储芯片供给紧张，价格高企，美光为特斯拉预留了产能把这笔单车账换成百分比，就是市场关注的毛利率。二季度，剔除积分后的汽车毛利率16.3%，比一季度的19.2%低了2.9个百分点。CFO称，一季度毛利包含2.3亿美元一次性利好（质保冲减 关税减免），剔除后环比基本持平。如果用单车口径算，6645美元毛利对4.23万美元收入，卖车环节的毛利率约15.7%，比财报口径略低，因为单车账没算租赁。两个口径数字略有差别，指向的却是同一个结论，卖车的利润确实在变薄。拖累利润的还不只是卖车本身。汽车业务里还有一笔收入正在快速下降，就是碳积分。去年同期这笔收入是4.39亿美元，上个季度是3.80亿美元，这一季只剩1.46亿美元，同比下降67%，在总营收中的占比只剩0.5%。碳积分收入接近纯利润，特斯拉明确把这笔收入的快速缩水列为拖累整体利润的因素之一。从2025年四季度开始，碳积分收入就一路往下走，主要原因是外部政策环境变了。随着美国CAFE（企业平均燃油经济性）等碳排放标准调整，其他车企自身达标的压力减小，买卖积分的需求自然随之萎缩。这意味着，特斯拉过去靠卖积分吃差价、补贴利润表的生意基本走到头了。单车收入往下走，除了卖得更便宜，还有产品结构的原因。二季度，Model 3和Model Y贡献了97.4%的交付量；而“其他车型”，也就是Cybertruck和Model S/X这一类，产量只有8822辆，同比大幅下降34%。最便宜的两款车占了绝对大头，单车收入自然很难抬上去。财报还披露了一个细节，弗里蒙特工厂的Model S和Model X产线在这个季度已经全部拆除，腾出的空间正在安装第一代Optimus机器人的生产线。高价车型的厂房让位给了机器人，特斯拉的汽车产品线已经收缩到以走量车型为主的阵型。当卖车的主业陷入“量增、价跌、利薄”的局面，特斯拉必须在其他地方找补。从其他业务看，储能和服务都在增长，但费用端花得更猛，多花的费用超过了多赚的毛利，特斯拉二季度的运营利润从去年同期的9.23亿美元降到3.98亿，降幅达到57%。利润去哪了？先看一道算术题。二季度特斯拉的毛利同比多了8.73亿美元，但运营费用同比多了13.98亿美元，新增的毛利已经覆盖不了新增的费用。研发费用达到23.71亿美元，同比多花了7.82亿美元，按CFO在电话会上的拆分，增量主要花在半挂卡车、Optimus、Cybercab三款新品的量产前期投入，以及新上线的AI算力；销售及行政费用19.82亿美元，同比多花了6.16亿美元；以及穿插在这两项费用里的股权激励，单季高达11.51亿美元，同比增加81%，占到了总营收的4.1%特斯拉在财报里明确指出，2025年CEO绩效奖励方案是推高这笔支出的原因之一。这笔支出是通过增发股份支付的，最终稀释股东权益，并且直接压低了当期的账面利润。分业务来看，储能业务也出了问题：部署量还在涨，但毛利反而降了。表面上看，储能交出了一份不错的成绩单。二季度储能部署量达到13.5GWh，同比增长41%，是特斯拉历史第二好的季度。EMEA地区创下部署纪录，上海储能超级工厂也在持续爬坡。但储能营收31.39亿美元，同比只涨了13%。部署量涨了四成，收入只涨了一成多，问题出在单价上。用营收除以部署量粗算，二季度每GWh对应2.33亿美元。去年同期是2.91亿美元，同比降了20%。这直接拖累了毛利。二季度储能毛利6.4亿美元，去年同期是8.46亿。部署量上涨41%的同一个季度，赚到的毛利反而少了近四分之一。毛利率从去年同期的30.3%降到20.4%，环比一季度的39.5%更是接近腰斩。特斯拉给的解释是，供应商电芯质量出了问题，本季为此计提了2.4亿美元质保费用。一位长期跟踪储能项目的从业者对「定焦One」分析，单GWh收入下滑，得同时看三个因素。第一个是确认周期，Megapack这类大储项目从生产到运输再到现场安装，周期好几个月，出货量和收入确认经常不在同一个季度。第二个是产品和区域结构，不同产品和市场的价格差异很大。第三个才是价格竞争。海外大储的中标价一直在往下走，中国厂商在电芯和系统集成两端都把成本压得很低，特斯拉在北美靠品牌、并网经验和本地产能还能维持溢价，但溢价空间正在收窄。客户结构也在变，早期特斯拉接的多是电网侧和大型公用事业项目，价格不是第一位的；现在越来越多的量来自数据中心配储和工商业，这些客户对价格更敏感。上述从业者补充，这意味着，指望储能毛利回到30%并不现实，管理层自己的预期就是20%出头。储能生意往后看，关键是部署量的增速能不能持续覆盖单价的下行，做到以量补价。这个季度，毛利端唯一的增量，反倒来自不起眼的服务业务。服务及其他本季收入45.81亿美元，同比增长50%。毛利6.48亿，环比多了3.02亿，毛利率从上季度的9.2%涨到14.1%。两项数据都创下了历史纪录。这块业务包含超级充电网络、售后维保、零部件、二手车、保险。超充网络本季新增超过2400个桩，规模同比增长17%；全球保有车队涨到970万辆带动售后和零部件增长。做个直观的对比：服务业务这个季度赚到的6.48亿毛利，已经超过了整个公司3.98亿的运营利润。卖车从利润来源变成了规模和现金流的来源，储能的利润贡献在缩水，服务顶了上来，剩下的缺口由SpaceX浮盈和一次性税项这类非经营性收益补齐。今年二季度资本开支达到57.89亿美元，环比多花了33亿，同比增长142%。摊到每天是6360万美元，约合4.6亿元人民币。同期经营性现金流46.97亿；自由现金流负10.92亿，两年多来第一次转负。期末现金及短期投资435.24亿，环比减少约12亿。更值得关注的是下半年的节奏。特斯拉维持了“全年资本开支超过250亿美元”的指引，上半年已经花掉82.82亿，意味着下半年至少还要投入约167亿，平均每季度超过83亿，比二季度57.89亿这个创纪录水平还要高出四成多。摊到每天，下半年特斯拉每天至少要花掉9000万美元。钱要花在哪些地方？按电话会和财报的披露：Robotaxi车队扩建；弗里蒙特和奥斯汀两条Optimus产线；奥斯汀的自研半导体工厂，设备订单已经全部下达；AI算力，得州Cortex 1超过90MW、Cortex 2超过115MW，上半年整体翻倍以上；光伏制造产能；再加上电池垂直整合，得州4680电芯、内华达LFP电芯、正极材料和锂精炼。这些资产有个共同点，建设期以年计，短期见不到收入。资金投向已经明确，下一步要看业务进度。特斯拉的AI故事主要是三张牌，我们一一来看。二季度末，全球活跃FSD订阅数148万，环比净增20万，同比增长56%，单季净增创下纪录。北美市场新车订阅附着率超过55%，也是历史新高。海外拓展完成了上个季度的承诺。荷兰之后，本季新增立陶宛、爱沙尼亚、丹麦、比利时四国，截至7月，这些市场的FSD累计行驶里程超过5000万公里。但它的收入逻辑需要拆开看。148万活跃订阅用户对应的是近千万辆的累计交付车队，渗透率大约15%。CFO在电话会上拆解了这个数字的构成，55%是一次性买断的存量用户，早就不再交月费，真正按月订阅的只有45%。一季度电话会上，管理层曾表示希望三季度获得更广泛许可，这一季的FSD进展披露中没有出现中国。二季度Robotaxi进入七个美国都会区，奥斯汀、达拉斯、休斯敦和7月新上的迈阿密、奥兰多、坦帕处于无安全员运营爬坡，加州湾区仍配安全员。Cybercab在得州工厂投产，工程测试车已经上路，奥斯汀工厂开始向员工提供园区乘车。落地一年，累计付费里程接近250万英里。这个体量，和同期特斯拉全球车队近120亿英里的FSD累计行驶里程相比，仍处于非常早期。马斯克强调，扩张的约束是安全，要爬到99.999999%的可靠度，达标之前不会盲目扩城。各州监管分化也是变量。弗里蒙特的第一代Optimus产线正在安装，公司预计很快开始生产。得州奥斯汀规划的是第四代产线，马斯克给出的远期目标是第三代年产100万台、第四代年产1000万台。在电话会上，马斯克一直在强调，Optimus是特斯拉史上最难爬坡的产品，所有零部件全新研发，没有现成供应链，产能会走S型曲线，前段平缓而漫长。至于商业化时间表，这一季没有更新。企业客户和个人消费者什么时候能买到，仍然停留在先自用、后外售的框架上，电话会没有给出新的节点。总结这季的特斯拉：卖车的利润在缩水，自由现金流两年多来第一次转负，手里的三张牌，FSD在爬坡，Robotaxi和Optimus的兑现还需要时间。本季，特斯拉经营现金流有46.97亿美元，账上躺着435亿美元的现金和短期投资，公司还新拿了最高300亿美元的信贷额度，特斯拉依然供得起自己的故事。但资金的方向变了，过去是主业造血养AI，这个季度开始动用现金储备养AI。接下来四个季度，有四个维度需要重点关注：卖车的真实毛利率能否停止下滑；自由现金流缺口会不会随资本开支指引继续扩大；储能毛利率能不能稳定在20%以上；Optimus的产线能不能按期跑起来。FSD、Robotaxi和Optimus仍然是特斯拉估值里最有潜力的故事，但在它们真的撑起新的收入和利润之前，汽车业务必须先稳住
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