7月7日，三星率先披露二季度业绩预告，营业利润高达89.4万亿韩元，有望超越英伟达成为全球当季营业利润最高的硬件公司。随后，台积电与ASML等产业链核心企业也相继披露了稳健的季度业绩，并分别上调了2026年资本开支预期及远期光刻机产能指引。尽管基本面维持韧性，但近期全球主要科技硬件指数出现一定幅度的回调，引发市场对“AI硬件资本支出周期是否接近峰值”的讨论。结合对历史周期（2000年、2016-2018年及2020-2022年）的复盘，我们认为：1）当前AI算力底层受Token消耗量强劲增长的真实支撑，这与2000年有所不同；2）当前行业的驱动力正经历由“涨价驱动”向“扩产驱动”的结构性过渡，其本质是产业链内部利润的重新分配，而非整体产业逻辑的逆转。综合考量基本面可见度与风险收益比，我们建议在拥抱盈利可见度较高的板块（设备）的同时，左侧关注终端修复空间。板块排序如下：设备>终端>代工>设计>存储。

从涨价到扩产：行业出现拐点信号

近期的企业财报指引，我们观察到行业正处于由“单价上升”向“产能扩张”过渡的关键节点。1）产品定价方面，据Trendforce统计，DRAM合约价在2Q26环比涨幅达58%-63%，但进入3Q以来涨幅已显示边际放缓迹象。2）资本开支方面，台积电将2026年资本开支预期上调至600-640亿美元，其26年资本开支增速（同比 55%）五年来首次超越收入增速（同比 40%）；同时韩国也宣布了合计1.3万亿美元的长期投资规划，显示行业正式进入产能大规模建设初期。3）设备供给方面，ASML给出的2028年low-NA EUV产能指引是2025年出货量的2.5倍，表明产业链的产能瓶颈正在逐步缓解，行业有望稳步迈入供给扩张期。

历史复盘与量化回测：周期见顶后的板块轮动规律

我们以美光为基准，复盘了前两轮周期下行期（同一时间窗口），美光过去两轮周期股价见顶后半年均面临约45%左右的回撤。各环节表现如下：1）代工（台积电）第一轮较为抗跌（跑赢美光约43pct），第二轮受去库存拖累亦出现接近50%左右的回调，相对跑赢4pct；2）终端（苹果）受益于成本边际改善，两轮均跑赢美光超20pct；芯片设计第一轮跑赢约20pct，第二轮与美光相当；四大设备厂商（AMAT、泛林、KLA、ASML）历史上虽伴随存储回调（股价分别下调超过20%/30%），但仍有相对超额。我们认为，本轮设备板块不同于过去消费电子驱动下产能过剩，AI Token消耗与先进制程/HBM缺口使得晶圆厂Capex能见度更高、扩产周期更长，设备板块有望走出独立超额行情。板块配置排序：设备>终端>代工>设计>存储。

投资建议：关注盈利可见度较高的板块，左侧关注终端修复空间

基于上述周期演进与利润重配逻辑，我们建议在投资组合上适度调整策略，关注盈利可见度与结构性修复，按照“设备>终端>代工>设计>存储”的顺序优化配置。1）设备与代工：半导体设备等作为受扩产驱动的板块，受益于资本开支周期的能见度提升，或具备一定的业绩超预期空间；同时，具备先进工艺壁垒的代工核心资产亦展现出稳健的基本面。2）终端与设计：消费电子终端等前期受制于零部件成本压力的板块，随着上游核心元器件涨势趋缓，其盈利预期和估值或将逐步迎来修复，有望为左侧布局提供较为合理的风险收益比。

风险提示：AI进展不及预期；半导体周期下行风险；贸易及关税不确定性和地缘政治风险；汇率与宏观风险。研报涉及的未上市/未覆盖个股，系客观信息整理，不代表团队对该公司推荐/覆盖。

风险提示

1）AI进展不及预期风险。若2027-28年AI算力需求系统性回落，存储与先进逻辑资本开支或明显放缓，设备投资上修难以兑现。

2）半导体周期下行风险。设备/封测客户较少长约，部分公司对单一大客户依赖度较高。

3）贸易及关税不确定性和地缘政治风险。美中科技脱钩持续深化，对中国设备/材料公司或存在贸易摩擦加剧的风险。关税不确定性或导致盈利波动较大。

4）汇率与宏观风险。汇率波动或影响出口型公司，关注全球央行加息周期压制科技估值的风险。

研报涉及的未上市/未覆盖个股，系客观信息整理，不代表团队对该公司推荐/覆盖