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基建，还是基建。本轮业绩预告期结束后，大部分市场观点是科技开始缩圈，其中有业绩释放的基建型企业，就是未来保住科技成长火种的关键。而谈到科技，必然离不开大光，以及其他的“龙头”。

7月以来，电子板块在半年报预告截止日前夕遭遇减仓压力。之后，部分企业开始释放业绩信息。

7月18日，天孚通信率先交卷，预计上半年归母净利润11.24亿至13.04亿元，同比增长25%至45%，区间跨度偏大，落在市场预期之下。同在这个周末披露业绩的铜冠铜箔和国际复材，二季度环比表现同样没有达到资金此前的期待。

铜箔和电子布属于前期被反复炒作的涨价链条，市场寄予的期望本来就高，需要持续的环比大幅增长来消化估值，两份答卷都不算合格。

真正越过预期线的只有新易盛。7月19日，公司预计上半年归母净利润70亿至80亿元，较去年同期39.42亿元增长77.56%至102.93%。一季度27.8亿元已经落定，按预告区间推算，二季度单季净利润介于42.2亿至52.2亿元，环比增幅最高接近90%，同比增速最高达到120%。

资金担忧的是竞争加剧和需求见顶，财报呈现的却是加速放量和盈利跃升。冲突，就是机会的来源。

理解二季度环比50%以上的增长，首先要还原过去一年光模块行业的真实处境。

外界容易形成一种印象，认为景气行业里订单就是一切。其实AI数据中心建设热潮中，订单恰恰是最不稀缺的资源，头部厂商手里的需求足够排到明年，困扰他们的从来不是有没有生意，而是能不能交货。所以，约束一直来自上游。

高速光模块离不开以磷化铟为衬底的高端激光器，这类光芯片的海外供给持续紧张，头部供应商的订单排期已经延伸到2028年，行业整体供需缺口超过30%，云南锗业等上游材料厂商甚至已启动磷化铟衬底的提价。不少企业握着订单却无法交付，光模块生意在过去几个季度里，一定程度上演变成了光芯片的配给生意。

配给格局里，谁分到的物料多，谁就能把纸面订单变成当期收入，二季度几家公司业绩预告的巨大落差，根源正在于此。

新易盛一季度同样承受过供应链紧张的拖累，部分交付受到影响。但后来的差异出现在应对方式上。公司在投资者关系活动中透露，前期针对核心原材料做了充分的备货与锁定安排。进入二季度，物料约束逐步缓解，1.6T产品开始大规模出货，前期积压的需求集中转化为收入，环比的大幅跃升由此发生。

要注意，管理层同时还确认，成都与泰国两地的产能一直依据未来订单指引进行扩充，三季度、四季度以及明年的订单能见度清晰，下半年交付仍处于快速增长阶段，800G已经成为出货主力，1.6T的放量节奏将进一步加快，硅光产品的份额也在持续抬升。

高盛在预告发布后迅速跟进，点明了本轮超预期的性质。

从数据来看，业绩指引中值比高盛此前的预测高出44%，对于一家市值超过6700亿元、被卖方反复拆解建模的公司，预测偏差达到这样的量级，只能是产业运行速度本身超出了此前的跟踪框架。

高盛的判断是，增长主体来自销量，是高端产品实实在在多卖了，而非涨价带来的账面繁荣。光芯片供应改善解除了过去的交付约束，前期积累的需求得以释放，公司800G与1.6T产品同时进入快速放量阶段，产能又在同步扩张，几个因素共同推高了产出。

基于这样的理解，高盛将2026年至2028年的盈利预测分别上调7%、2%和2%，收入预期依次修正为514.6亿元、739.1亿元和849.8亿元，每股收益预期从2025年的6.85元逐级升至14.86元、21.62元和24.85元。

我们知道，订单充沛的时代，销售能力决定增长速度；当约束迁移到交付环节，胜负手就变成了供应链的组织能力，谁能锁定物料、排好产能、按时把产品交到客户手里，谁就能吃到景气周期里最肥厚的一段利润。

交付能力无法临时补足，它是一家公司长期经历的产物。新易盛今天的供应链表现，主要还是来自公司的积累。有意思的是，当下市场不少人认为光通信产业链其实和曾经的光伏没什么区别，都是产能问题，最后一定很难保持产业地位。但“光”的壁垒到底是什么？

新易盛创始人高光荣1969年生于四川乐山，曾辗转数家企业，把技术、采购、销售、管理几个关键环节逐一做了一遍，直到2008年才联合几位伙伴正式创立新易盛，从电信级光模块的研发和生产起步。

一般情况下，懂技术的人做不成生意，懂生意的人看不透技术，高光荣恰好在两条路上都有过长期深耕。技术出身让他看得懂产品的演进方向，采购和销售的经历则让他熟悉供应链，所以新易盛超预期是有点历史说法在的。

新易盛早年客户以国内电信市场为主，2016年登陆创业板，2019年切入北美云计算大厂的供应链，完成向数据中心高端光模块的转型。高端光模块不是造出来就能卖的产品，进入英伟达、亚马逊一类客户的供应体系，测试认证通常以年为时间单位计算，做出合格样品是一回事，承接同等规模的订单是另一回事。

所以，之前市场有传言跨界企业可能具备800G出货能力，但只要了解认证的漫长周期，就清楚从出货能力到订单规模之间隔着多远的距离。新易盛如今的客户名单、1.6T规模化量产交付的能力，都是很重要的壁垒。

至此可以回答上一节末尾的追问。交付能力不是二季度的侥幸，即便市场关注它的方方面面，本质上也只是为了追寻一个问题：景气中枢，到底能延续多久呢？

六月以来，几家主流机构的研究恰好在这个问题上形成了交汇。

花旗6月24日发布的光互联深度报告，构建了一个覆盖通信、企业网络和数据中心的全球光互连模型，得出的结论相当激进。

模型测算，全球光互连出货量将从2025年的约1.1亿只增至2028年的3亿只，市场规模同期从约200亿美元扩张至920亿美元，三年复合增速高达65%。其中，数据中心需求占整个行业的比重将从71%升至89%，过去以运营商网络为主的需求版图被彻底改写，AI数据中心几乎独吞全部增量。

花旗的推理起点在于一个容易被忽视的事实，当数十万颗算力芯片连接成一个超级计算集群，决定效率的往往不是芯片本身，而是芯片之间的数据传输能力，大模型训练需要数万乃至数十万颗芯片协同工作，数据流量呈指数级增长，铜缆越来越难以支撑，光通信成为唯一可行的方案。

沿着这条线索，800G光模块在2026年的出货量预计达到6000万只，1.6T从2026年的2200万只增至2027年的6700万只，3.2T将在2027年开始放量并于2028年达到3500万只，硅光子技术的渗透率同期从29%升至60%。

随后，摩根士丹利7月13日的资本开支专题提出了新的补充意见。

它指出，五大云计算巨头2027年、2028年的资本开支分别被上调至1.23万亿和1.4万亿美元，算力容量到2028年预计逼近120吉瓦，较2025年的约30吉瓦扩张近四倍。

不过，报告里最值得玩味的判断，是大摩将每吉瓦算力的建设成本整体上调约20%，GB200每吉瓦约350亿美元，后续的架构逐级升至500亿美元上下。

成本抬升的原因分两层，机柜内部的硬件涨价之外，电力设备、机械系统、建筑材料、熟练工短缺都在推高账单，而机柜之外的增量成本，主要流向高速互连、光纤布线、光模块等环节。也就是说，即使算力芯片的采购量不变，同样一吉瓦的算力，光互连部分能分到的价值也在变多。

两份报告指向同一个结论，AI投资的关注点正在从算力芯片的采购数量，移向芯片之间的连接质量。高盛的框架与此呼应，2027年起，AI网络建设将逐渐从横向扩展进入纵向扩展以及跨域互联的阶段，过去靠增加芯片数量提升算力，未来则更加依赖芯片之间更高速、更低时延的通信，集群规模越大，对高速光模块的需求越强。

对新易盛来说，目标价又被这些机构“尊重”了。

花旗6月将目标价从353.57元大幅上调至701元，核心理由是当前市场定价主要反映800G和1.6T的现有景气，3.2T产品与近封装光学等下一代产品的增量空间尚未被充分计入，花旗预计公司未来三年利润复合增速接近190%。

高盛维持买入评级并给予633元目标价，较7月17日的收盘价482.88元存在31.1%的空间。用业绩预告中值75亿元对照Wind统计的机构全年一致预期185.26亿元，上半年已经完成40.5%，下半年需要实现约110亿元，折合每季平均55亿元，比二季度预告中值47亿元增长约17%。

总的来说，光模块本身还是这些龙头的“舒适区”。从市场恐慌抛售到预告里加速兑现的利润，市场用两天时间完成了一次压力测试，测试的结果是，情绪的潮水退去之后，产业的河床比想象中坚实。在订单不再稀缺的年代，交付能力就是定价权。而当行业的目光投向更远的架构演进，最先抵达下一站的公司，大概率还是那些把上一个瓶颈走成护城河的公司。