过去两周，全球科技股共振调整。主要是高拥挤下产业叙事扰动，近期调整加速则主要受海外去杠杆影响：第一，韩国加息和杠杆ETF监管收紧引发恐慌，SK海力士股价连续调整并导致相关杠杆产品形成连锁反应，并传导至A股科技板块情绪；第二，A股科技交易拥挤度压力需要消化，7月20日TMT/电子成交额占比仍处于45%/29%，但经过调整后筹码压力或已部分消化。
核心观点
市场表现：全球科技股去杠杆，平台和CSP相对抗跌
7月6日至17日，全球科技资产在产业叙事扰动和去杠杆压力下加速调整。纳指韧性较强、仅下跌1.2%，费城半导体指数下跌7.5%，KOSPI和科创50分别下跌15.7%和13.2%。当前全球科技板块调整的时间和空间相对充分，但韩股去杠杆进程或仍未结束，短期可能仍处于高波动状态。细分环节中，仅CSP和CMOS取得正收益，存储模组、MLCC、MPO和ABF载板领跌，其中存储等上游涨价斜率受到市场质疑；少数强势个股集中在平台、云和少数网络/服务器方向，随着AI商业模式从“堆算力”向“提高资产利用率、把算力变成可调度的云服务”转变，平台和CSP厂商的价值或得到重估。
产业趋势追踪：算力/存储/网络需求仍强劲，国产大参数模型突围
算力/基建层：需求仍强劲，但扩产不等于利润率同步改善。台积电2Q26业绩继续确认AI需求强度，收入402亿美元，毛利率67.7%，HPC收入环比增长20%、占季度收入66%，均处于指引上沿；此外，公司将2026年美元收入增速指引上调至略高于40%，将全年资本开支由520~560亿美元上调至600~640亿美元，主要投向先进制程和先进封装。但台积电预计3Q26毛利率降至65~67%，反映2nm爬坡和海外产能稀释。我们认为，这份财报是对ASIC、CPU、CPO、HBM和CoWoS需求的再确认，但盈利判断仍需跟踪扩产份额、良率与产品结构，以及成本能否向下游传导。
CSP厂商Capex继续上修，但收入兑现程度成为下一阶段重点。大厂追赶持续加码，Scale AI官方披露Meta对Scale进行重大投资，Scale估值超过290亿美元，Alexandr Wang加入Meta负责AI相关工作；结合此前Meta出售“过剩算力”的消息，Meta或旨在补齐数据/RL环境/评测/后训练短板，而非单纯“买算力”。与此同时，市场也越来越关注CSP厂商的投入产出比，即每单位Capex带来的模型能力提升、token成本下降、广告/云收入增量。
截至7月第三周，海外CSP厂商彭博一致预测前向12个月资本开支同比增速继续上行，BAT彭博一致预测前向12个月资本开支同比增速回升。根据YipitData预测，6月Anthropic ARR或上升至690亿美元；此外，智谱 7 月以来已实现 10 亿美元 ARR，提前 6 个月完成年底目标。DRAM存储器现货价格、DXI指数仍在上行，但同比增速放缓；SK海力士、三星电子DRAM一致预期ASP仍在上修，但斜率逐季放缓；存储龙头彭博一致预测前向12个月EPS和资本开支同比增速继续上行。此外，Vercel AI Gateway的7月至今生产数据中，开放权重模型调用量占比升至29%，DeepSeek占平台Token量的22.6%，GLM-5.2的价格约为Opus 4.8的五分之一；低成本开源模型并非简单替代总算力需求，而是通过模型分发推动开发者增加调用、尝试更多工作流并扩大可服务市场。
流动性方面，关注7月29日美联储FOMC会议。产业方面，7月23日开始CSP财报密集披露，关注资本开支和AI收入指引，以及GPU/ASIC采购计划与折旧节奏；7月29日SK海力士财报、7月30日三星电子/西部数据财报将验证ABF和HBM、DRAM景气持续性；此外，继续关注大模型迭代，后续可能发布的模型包括DeepSeek V4 正式版、Gemini 3.5 Pro、GPT-6等。
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