一周关键词

（一）跳出因子范式

当前大模型因子挖掘框架均以数学表达式、代码函数为核心搜索与进化单元，本质是公式导向的自动化数值搜索工具，仅将文字逻辑作为因子生成后的附属解释文本。极易生成结构复杂、逻辑不清晰、缺乏交易规则直觉的因子，过拟合风险偏高。

（二）走向叙事驱动

本文构建了叙事驱动的量价选股规则生成框架，由大语言模型（LLM）先推演具有市场逻辑的量价交易故事，再将自然语言叙事翻译为可回测的选股规则。这为 AI 量化因子挖掘提供了 “先交易逻辑、后量化表达” 的全新研究范式。

（三）框架设计与实现

我们将叙事驱动选股规则框架设计为四步闭环流程。

(1) 假设：LLM观察特征分布数据，提出有金融逻辑支撑的参数化选股假设；(2) 编码：将假设翻译为可执行的Python选股函数；(3) 验证：自动回测引擎验证规则效果；(4) 反思：LLM分析回测结果，修正叙事理解，重新编码后进入下一轮。

（四）叙事驱动选股规则市场表现

叙事驱动选股规则能够取得显著优于基准的年化收益，最大回撤也控制在可接受的范围内。

更重要的是，叙事逻辑均由LLM完整生成且逻辑自洽 —— 它们不再是若干因子加权得到的黑箱得分，而是可解释、可复盘、可与市场直觉相互印证的具体交易叙事。这一点正是本框架相较传统多因子模型的关键差异：从 "因子范式" 转向 "叙事驱动"，从追求局部统计显著性转向追求策略可理解性与稳健性的平衡。

风险提示：

量化报告的结论基于历史统计规律，当历史规律发生改变时，报告中的模型和结论可能失效。

人工智能生成的内容可能不准确，仅供参考，使用者应独立判断。

《跳出因子范式，走向叙事驱动——基于大语言模型的叙事驱动选股规则生成框架》发布日期：2026-7-15；署名分析师：杨国平；执业证书编号：S1120520070002

复盘：大类资产表现

海外：本周美国PMI回落，地缘再度紧张，俄乌、美伊摩擦再现，氦气、原油等供应链承压。科技主线上，继上周出租算力引发过剩恐慌后，meta转头翻倍算力部署规模、美光等上游存储企业开始提高Capex支出，AI景气度在高波震荡中重获加强，周五海力士美股发行涨超14%。美股分化，科技股带动纳指领涨，但周中波动剧烈，权重股带领标普稳步上行，防御性板块承压拖累道指小幅收跌。韩国综指在高杠杆压力下延续剧烈震荡，跌超7%。美债收益率飙升，本周美联储鹰派表态叠加日元套利资金被动平仓抛售美债，10Y上行7bp，突破4.5%，曲线走陡。美元震荡回落0.48%收100.87。商品分化，避险与再通胀交易重回，能源领涨，贵金属震荡整理，工业金属韧性仍存。

国内：A股在外部剧烈波动下缩量调整，指数分化。科技股在外部流动性收紧与科技情绪退潮下，高位深度调整，资金流向低估值红利等防御板块，带动沪指走强。港股逆势走强，网科股作为估值洼地与AI基建成本降低的获益标的，领涨恒科。中债在资产荒与资金面宽松下，收益率震荡下行，曲线牛平。人民币稳中有升，对美元升值0.03%，收6.78。

地缘摩擦再起，AI需求驱动中国6月PPI走强

地缘：①美伊摩擦反复，海峡通行再度受阻。②俄乌：俄罗斯宣布实施柴油出口禁令，原油供应链承压。

“南向通”扩容，加强离岸人民币市场建设:三部门推出11项举措，支持更多优质企业到港上市和发债，债券“南向通”年度投资净额度提升至8000亿元。

商务部、海关总署对氦气实施临时禁止出口管理：针对高纯氦、工业氦全品类实施即时停出口管理，优先保障国内半导体光刻、核磁共振医疗、航天低温测试、量子科研刚需。

国内房地产交易情况：新房二手房周度成交回落，二手房成交相对稳定，14城二手房成交面积较上周-5.88%；新房回落幅度较大，30大中城市商品房成交面积较上周-37.09%，主要受二线降幅超53%影响。

资产展望：

人民币汇率：关注6月贸易数据，出口稳健下，人民币延续升值。

权益：产业趋势未变，但增量资金势能减弱。全球AI链剧烈波动环境下，即便有业绩印证，短期仍受制于情绪交易，中期来看有业绩印证的资源及硬件方向仍是主线。

中债：预计资金利率中枢维持在1.35-1.4%，债市窄幅波动。

黄金：保持震荡。

风险提示：宏观经济、产业政策出现超预期变化。

《外扰再起，短期延续震荡——经济分析与资产展望0706-0712》发布日期：2026-7-13；署名分析师：孙付；执业证书编号：S1120520050004

全球市场一周主要观点：本周全球市场波动加大，韩国市场周内多次出现熔断走势。本周美股三大指数涨跌不一。本周TAMAMA科技指数延续反弹，目前TAMAMA科技指数市盈率上升至30.72，内部个股走势依然分化较大。经历连续两周的下跌之后，本周费城半导体指数出现反弹，费城半导体市盈率上升至42.5，仍然处于40以上的区间。纳斯达克指数的市盈率上升至40.45，继续处于40以上这个区间。由于美股科技股估值处于偏高状态，尤其费城半导体估值压力较大，叠加AI基本面短期存在不确定性和分歧较多，预计美股科技股内部仍然会有进一步的回调压力和分化，尤其类似英特尔、超微半导体、美光科技等位置偏高的费城半导体个股积蓄的中期抛压仍然较大。

现阶段标普500席勒市盈率上升至42.18，再次逼近互联网泡沫爆发时的峰值44。由于特朗普经济和外交政策的不确定性较大，以及美联储短期难以进入货币宽松周期，叠加美股估值处于历史偏高区间，预计整体美股市场容易出现调整和分化，美股中金融、消费、原材料、工业等行业里面一些偏高位资产中期维度仍存在一定回调压力。

本周欧洲多数市场出现回调。由于欧洲现阶段经济基本面有下行压力，且欧洲多个重要市场股指市净率仍然超过2，预计未来短期一些欧洲重要市场指数仍容易出现一些震荡压力。

目前日经225指数的市净率仍然有2.87。由于日本市场估值处于较高状态，且日本货币流动性偏紧，以及日本经济存在的中期问题短期难以解决，叠加日本股市容易受到韩国市场的影响，预计日经225指数中期仍然存在明显的回调压力。由于经济景气度或美国经济、外交和贸易政策反复无常的影响，预计巴西IBOVESPA、IPSA智利圣地亚哥、墨西哥MXX、印度SENSEX30、开罗CASE30等海外新兴市场指数仍然容易出现回调压力。

本周韩国市场延续下跌，周内多次出现熔断下跌。考虑到韩国市场中科技类资产仍然存在较大泡沫且杠杆问题较为严重，新股破发数量较多，预计即使韩国综合指数有时回调途中会有短期超跌反弹，中期还会出现较大幅度的下跌，尤其半导体和人工智能相关的偏高位资产还将出现较大幅度的中期下跌，之前博弈热度较高的类似三星电子、SK海力士等个股中期调整压力仍然偏大。

本周港股多数宽基指数延续反弹。预计未来一段时间港股市场内部不同资产仍容易出现分化较大的走势；一些去年透支涨幅的资产未来短期难以出现明显机会；另一方面，受外围市场影响较小、估值偏低、基本面存在一些韧性的局部资产存在一些结构性机会。

美股市场一周表现：本周标普500指数、纳斯达克指数上涨，涨幅分别为1.23%、1.74%；道琼斯工业指数下跌，跌幅为0.5%。

港股市场一周表现：本周恒生指数、恒生中国企业指数、恒生香港中资企业指数均上涨，涨幅分别为3.53%、4.41%、1.15%。本周恒生科技指数上涨了4.95%。

海外重要经济数据：2026年6月，美国ISM服务业PMI为54，低于前值54.5。

风险提示:美联储货币政策超预期；经济增长不及预期；全球地缘政治风险的加剧；全球黑天鹅事件。

事件概述:

统计局发布2026年6月社零、地产数据：（1）社零方面，2026年6月社零总额累计同比 1.3%，其中家具、文化办公用品、化妆品、金银珠宝分别为-3.7%、 5.8%、 6.3%、 1.9%。2026年6月社零总额当月同比 1.0%，高于Wind一致预期（ 0.1%），其中家具、文化办公用品、化妆品、金银珠宝分别同比-6.6%、 12.7%、 12.6%、-3.4%。（2）地产方面，2026年6月全国住宅新开工面积、竣工面积、销售面积、住宅开发投资完成额分别同比-26.6%、-26.6%、-15.3%、-26.9%。

分析与判断:

（一）家居：地产延续收缩趋势，静待行业筑底企稳

地产端：2026年6月全国住宅新开工面积、竣工面积、销售面积、住宅开发投资完成额分别同比-26.6%、-26.6%、-15.3%、-26.9%，环比5月增速分别-3.7pct、-6.4pct、-3.0pct、-2.7pct。量端6月全国住宅销售面积-15.3%，降幅环比继续扩大。价端6月百城二手房挂牌均价同比-9.8%，环比-0.2%，同比降幅略有收窄。6月新房市场走弱态势加剧，居民观望情绪升温，二手房则呈现微弱修复信号；短期行业仍处调整阶段，待政策持续落地发力、宏观经济稳步向好、居民信心显著修复，市场有望筑底企稳。

家居零售端：2026年6月家具零售额同比-6.6%，受地产市场影响，家具零售端表现承压；6月文化办公用品零售额同比 12.7%，大促带动产品全渠道集中放量，文教办公属于小额刚性支出，抗周期属性较强，在大宗消费走弱背景下仍保持高景气。

（二）化妆品：6月高速增长，消费活力持续释放

2026年6月化妆品零售额456亿元，同比 12.6%，表现显著优于大宗可选消费，618大促带动美妆成交放量，叠加去年同期低基数推高同比增速。随口红效应持续兑现，国货不断发力，行业高景气度有望进一步延续，其中专注成分及功效研发，不断提升品牌影响力的国货品牌或将充分受益。

（三）黄金珠宝：降幅逐渐收窄，分化行情或延续

2026年6月金银珠宝零售额264亿元，同比-3.4%。6月平均沪金价885元/克，同比 19.7%；金银珠宝零售额及销量降幅均逐步收窄，消费者观望情绪有所缓解。展望后续，短期金价依然存在支撑，行业分化行情或将延续，小克重、悦己、国潮等黄金饰品更具韧性。

投资建议：

家居：关注渠道完善、家居整合能力突出的行业龙头欧派家居、顾家家居等；以及聚焦软体睡眠优质赛道，智能产品布局完善，具备长期壁垒的慕思股份。

文化办公用品：关注线下布局扎实、新零售业态稳步拓展，联名文创IP打造年轻化产品矩阵的晨光股份；以及政企集采资源储备充足，数字化供应链成熟、MRO业务渗透放量的齐心集团。

化妆品：关注高端品牌调性稳固且业绩表现稳健的品牌毛戈平、林清轩，以及边际改善的敷尔佳、登康口腔。

黄金珠宝：关注深耕古法非遗工艺，高品牌溢价能力明显的老铺黄金。

风险提示：（1）原材料价格大幅波动；（2）经济恢复不及预期；（3）市场竞争加剧。

事件概述:

事件一 ：根据SpaceX官网及Beeline公告，哈萨克斯坦电信运营商 Beeline 已对 SpaceX 手机直连卫星项目 Starlink Mobile 完成实地连接测试，用户可通过其综合生活服务 App"Janymda”一键激活卫星网络访问权限。此外，星链即将在欧洲国家黑山正式上线，由当地代理公司 Starlink Holdings Netherlands 负责运营。

事件二：根据马斯克X平台（Twitter）个人账号，马斯克在 X 平台确认全新品牌“Starmind”（星智）——SpaceX 的人工智能卫星星座项目。至此，SpaceX 的品牌矩阵已涵盖 Starbase（星基地）、Starfactory（星工厂）、 Starship（星舰）、Starlink （星链）、 Starshield（星盾）、 Starmind（星智）、Starfall（星落）、 Stargaze（星观）、Starpipe（星管）九大板块，覆盖制造、运输、通信、计算、返回、安全、能源全产业链条。

事件三：根据美国联邦贸易委员会（FTC）公告，美国联邦贸易委员会（ FTC ）批准埃隆·马斯克收购光通信初创公司 Mesh OpticalTechnologies Corp. Mesh 由三位前 SpaceX 工程师创立，核心产品为服务于 AI 数据中心的光收发器，传输速率可达 1.6Tbps ，今年 2 月刚完成 Thrive Capital 领投的超 5000 万美元 A 轮融资。

分析与判断：

（一）Starlink Mobile 全球化落地，平台运营能力持续增强并反哺现金流

在补齐产品与连接能力的同时，平台的运营变现能力也在同步增强，而增强的路径正从成熟市场的用户数堆叠，转向新兴市场的场景纵深渗透。哈萨克斯坦电信运营商 Beeline 与 Starlink Mobile 的实地测试，是手机直连卫星技术在中亚地区的重要落地案例：当地陆地面积 272.49 万平方公里、人口约2052万，存在大量偏远地区与通信盲区，用户无需额外终端，仅通过现有智能手机结合 Beeline 旗下"Janymda"App 即可一键激活卫星连接，可服务农业牧业定位、数字教育、远程医疗及应急救灾等场景。叠加星链已于 6 月底在欧洲国家黑山正式上线，平台的全球商业化版图正持续从发达市场向新兴与欠发达地区下沉。

我们认为，这类新兴市场落地案例的价值，不完全体现在增量用户数上，而在于验证了手机直连卫星这一低成本连接方案在监管、运营商合作模式上的可复制性，为后续更大范围的市场开拓提供样板。 SpaceX 公布的数据显示，星链卫星互联网全球用户数已突破 1200 万，服务覆盖范围超过 160 个国家和地区、领土及偏远地区。作为 SpaceX 当前唯一的利润中心，星链渗透率的持续提升将为平台整体收入与现金流提供更稳固的基本盘，也为 Starmind、Mesh 等高投入的能力建设提供资金支撑。

（二）Starmind 标志平台 AI 能力产品化，轨道算力从技术设想升级为独立业务板块

我们认为， Starmind 是 SpaceX 首次将轨道 AI 计算由技术设想升级为独立品牌。继 Starlink、Starship、 Starshield 之后， Starmind 意味着 SpaceX 开始构建面向轨道算力的产品体系，AI 能力由底层技术逐步演化为可持续运营的业务板块。

SpaceX 计划打造的 AI 卫星将搭载百千瓦级太阳能阵列与百平方米级可展开散热系统，并通过激光星间链路实现星间与星地通信，2026 年初已向美国联邦通信委员会（ FCC ）提交申请，拟在低地球轨道部署最多 100 万颗 AI卫星，对比目前人类在轨卫星总数约 1.5 万颗，这一构想意味着轨道计算网络规模将达到现有卫星总量的约 70 倍。后续 FCC 审批进度、AI1 等首批算力卫星的研制与发射节奏，将是验证这一产品化路径落地速度的核心观察窗口。

（三）收购 Mesh 补齐 “连接 ”能力，平台开始提前布局轨道 AI 集群内部互联

在运力（ Starship ）与算力（ Starmind ）之外，SpaceX 正在同步补齐“连接”这一关键能力。此次收购的 Mesh Optical Technologies 由三位曾负责星链激光通信链路研发的前 SpaceX 工程师创立，核心产品为面向 AI 数据中心的光收发器，可在服务器与 GPU 之间实现 1.6Tbps 传输速率，较传统铜缆方案大幅降低延迟与能耗。我们认为，光互联能力对于未来轨道 AI集群的重要性，将类似于 NVLink 对于英伟达 GPU集群的重要性 ，决定的不是单颗卫星或单台服务器的算力上限，而是整个集群能否高效协同运转。

当前SpaceX 旗下 Colossus 与 Colossus II 地面训练集群合计算力已达约 1GW ，叠加与 Anthropic、谷歌等客户的算力租赁业务持续放量，服务器间数据的传输正成为集群扩张的瓶颈 ；Mesh 的加入意味着 SpaceX 开始提前布局轨道 AI 集群内部互联能力，而不仅仅局限于卫星本身，其光学连接网络的长期愿景与 Starmind的轨道算力构想高度契合。

需要指出的是，太空数据中心的商业可行性仍存在分歧。软银集团创始人兼 CEO 孙正义在股东会上表示，太空数据中心构想“意义不大” ，其测算电力成本仅占数据中心运营成本约 7% ，而芯片与硬件成本占比高达 93% ，发射、维护及通信延迟带来的额外成本可能远超电力节省的收益，并判断太空数据中心商业化落地至少还需十年。我们认为，短期内太空算力经济性仍有待验证，但 SpaceX 凭借运力成本下降与制造规模化的先发优势，在轨道算力赛道的布局节奏仍显著领先同业，值得持续跟踪。

（四）SpaceX 平台化持续推进， "Star”生态形成基础设施闭环

我们认为， SpaceX 当前发生的一系列变化，表明公司正从一家拥有多款明星产品的商业航天制造商，演进为一个具备网络效应的空间基础设施平台。Starmind、Starfall、Starpipe 相继落地后，公司的品牌矩阵已覆盖地面制造（ Starbase、Starfactory）、太空运输（Starship ）、轨道通信（ Starlink、Starshield ）、轨道计算（ Starmind ）、太空返回（ Starfall ）、轨道安全（ Stargaze ）与地面能源( Starpipe ).

这一体系化背后的产业逻辑是：先通过可重复使用火箭降低太空运输的边际成本，再依托低成本运力扩大规模化部署，最终通过制造、计算、返回、安全等环节相互支撑，形成自我强化的商业闭环环。规模越大、单位成本越低，而成本越低、规模也越大。这与十九世纪末通用电气通过发电、输电、终端用电环节重塑地面工业体系的逻辑高度相似，区别在于 SpaceX 重塑的是人类活动的太空边界。

受益标的：

1.迈为股份：太空光伏龙头。据年报，公司是国内外为数不多的具有自主研发能力、实现规模化生产且产品已在国内光伏龙头企业实现产业化应用的太阳能电池丝网印刷设备及异质结电池整线设备龙头企业。公司产品性能在国内外市场处于领先地位，所生产的太阳能电池丝网印刷生产线成套设备及异质结电池整线设备代替了进口设备，并实现了智能制造装备少有的对外出口。

2.信维通信： 国内核心天线厂商。据互动平台，公司已与多家国内外卫星终端公司进行合作。从2021 年开始服务于北美大客户，并连续多年是该客户卫星地面终端产品部分零部件的独家供应商，目前双方合作的产品品类和业务规模持续扩大。另外，公司25 年新增另一家北美商业卫星客户，提供包括天线、连接器等在内的产品解决方案并已出货。在国内卫星业务方面，公司也是国内头部卫星终端的核 心供应商。

3.信科移动：深度参与低轨在轨验证和组网建设，打造星载基站、星载相控阵天线、地面信关站、专用终端、核心网、网管以及测试仪表等系列产品和技术服务能力。中国信科集团副总经理、总工程师陈山枝博士是“5G 体制兼容、6G系统融合”星地融合移动通信技术路线的提出者，是5G NTN 技术与国际标准的开拓者。

4.紫光国微：FPGA 芯片龙头。商业航天领域，公司 FPGA、回读刷新芯片、存储器、总线接口等多款产品已逐步实现导入落地。公司发布面向商业航天的一站式高可靠集成电路解决方案。以高可靠 FPGA为核心的信息处理系统，支持在轨实时处理、智能压缩与软件定义卫星；以增强型 MCU 为核心的控制系统，保障卫星精准姿态调控。

5.上海瀚讯：公司是千帆星座通信分系统供应商及 G60 星座载荷相关通信设备的核心承研单位之一，负责该星座通信分系统的保障与支撑，研制并供给相关卫星通信载荷、信关站、卫星通信终端等关键通信设备。目前与低轨卫星行业相关的研发项目有一体化信关站系统、TP 载荷分系统、 VDES 载荷分系统研制、千帆一代地面系统、千帆一代在轨验证平台、手机直连卫星 5G产品。

6.霍莱沃：卫星测量领域核心厂商，形成全面覆盖卫星元器件－部组件－分系统－整星全层级测试需求的产品矩阵。去年以来，商业航天领域订单高速增长，与国内多家主流卫星制造客户建立深度合作关系，单客户价值量快速上升。

7.国博电子：T/R 组件龙头，积极开拓低轨卫星和商业航天，多款 T/R 组件产品批量交付客户，为25 年主要收入来源之一。在终端直连卫星领域，公司产品处于行业最前沿，是目前先进方案之一。

风险提示：组网进度不及预期、产能建设进度不及预期等。

2026年7月10日，中国航天科技集团长征十号乙可回收火箭首飞成功，一级火箭在“领航者”号海上平台实现网系捕获回收，创下“首飞即回收”世界纪录，中国成为全球第二个掌握大运力可回收火箭完整工程能力的国家。

核心判断：

长十乙成功回收标志着中国商业航天从“技术验证”迈入“规模商用”的关键转折点，产业逻辑将沿“可回收火箭降本→卫星星座加速部署→空天地一体化网络形成→下游应用场景拓展”主线展开，太空算力和太空电站是重要看点。

可回收火箭进展与展望

网系回收方案优势：着陆精度要求低、受海浪影响小、避免陆上安全风险、72小时可完成检修、设计复用超10次。

发射成本有望大幅下行，向高频航班化发射跃升。

下半年至明年初将有4-5发可回收验证/复飞密集落地，包括朱雀三号遥二、长十乙复飞、智神星一号首飞、双曲线三号首飞等。

行业竞争将进入“稳定生产、稳定回收、稳定复用”新阶段，未来3年解决“好不好用”，未来5年解决“大规模商用盈利”。

卫星组网与太空经济

目前GW星座累计发射177颗、千帆星座238颗，与Starlink在轨超万颗差距明显；低成本运力就位后，组网有望阶梯式提速。

太空算力成为大国竞争焦点，SpaceX已规划部署10万颗Gen3 Starlink卫星和100万颗Starmind AI计算卫星，目标2030年年化部署100GW太空算力，构建“通信 算力”双星座网络。

受益标的（共5家）

迈为股份——太空光伏龙头，太阳能电池设备领先，产品实现进口替代及对外出口。

信维通信——核心天线厂商，服务北美大客户及国内头部卫星终端，业务持续扩展。

信科移动——深度参与低轨组网建设，打造星载基站、相控阵天线等系列产品，星地融合技术路线开拓者。

紫光国微——FPGA芯片龙头，发布商业航天一站式高可靠集成电路解决方案，多款产品已落地。

上海瀚讯——千帆星座通信分系统供应商，负责载荷、信关站、终端等关键通信设备研制。

风险提示：组网进度不及预期、产能建设进度不及预期等。

观点提炼：

（1）伴随人工智能应用普及以及工业电气化，全球数据中心需求呈现指数级增长。数据中心机架的平均功率已从每机架2-3kw增长到约15kw，部分尖端数据中心机架功率达50-100kw，巨大的功率增长远远超出大多数电力公司的供电能力，造成较大电力供给缺口。由于电力供给缺口，数据中心建设策略从接入电网转向自建电厂。目前，数据中心选址的首要因素从传统的靠近光纤网络和终端用户，转向确保电力供应。

（2）AIDC发电设备主要包括分为主电源和备用电源，备用电源常见的选择方案为柴油发动机。主电源承担100%的基础用电负荷，超90%数据中心选择电网购电 自备燃气轮机配置，装机规模需要1.2-1.3倍扩容冗余。备用电源在主电源故障时启动，装机规模一般为最大负荷50%，常见的选择方案为柴油发动机。

（3）海外柴发市场主要是三大家主导，国内数据中心柴发以外资进口及合资主导，国产化率低。2025年美国柴油发电机组市场由卡特彼勒、康明斯、MTU三家主导，合计市占率超90%。2024年，国内数据中心柴发发动机中外资进口/合资/国产占比分别69%/14%/17%，其中康明斯份额达28%，位居第一，国产潍柴/玉柴份额分别7%/10%。

（4）数据中心柴发整体订单供不应求，行业景气度高。国内外厂商柴发厂商均处于订单供不应求，产能持续扩张阶段。国内柴发机组、发动机及上游部件产业链有望充分受益。

投资建议：AIDC建设高景气，发电设备有望充分受益，为备用电源相关的柴油发电机组、柴油发动机及上游部件产业链相关的标的带来投资机会。受益标的：柴油发动机标的【潍柴动力、动力新科】，柴油发电机组标的【潍柴重机】，核心零部件标的【天润工业、中原内配、长源东谷、银轮股份、渤海汽车】等。

风险提示：AIDC建设进度不及预期；竞争格局恶化风险；行业政策风险等。

事件概述：

近日，国务院批复《扩大消费“十五五”规划》，原则上同意《扩大消费“十五五”规划》，提出深入实施提振消费专项行动，扩大服务消费，升级商品消费，丰富业态场景，提升消费能力，优化消费环境，健全制度政策，完善扩大居民消费长效机制，更好发挥消费对经济发展的基础性作用。

分析与判断:

（一）规划正式获批落地，扩大消费战略地位持续强化

国务院以国函形式正式批复《扩大消费 "十五五" 规划》，标志着扩大消费从阶段性政策举措升级为 "十五五" 时期的系统性国家级战略规划。这是继中央经济工作会议将扩大内需列为首位重点任务后，政策层面的又一重要落地。规划明确坚持扩大内需这个战略基点，深入实施提振消费专项行动，完善扩大居民消费长效机制，更好发挥消费对经济发展的基础性作用。

从 "十四五" 时期最终消费支出对经济增长平均贡献率达 58.8% 的基础出发，"十五五" 时期消费的压舱石作用将进一步凸显，政策支持的连续性和确定性显著增强。目标到 2030 年社会消费品零售总额达到 60 万亿元左右（25年社零总额50.1万亿，目标隐含5年CAGR达3.7%），居民人均服务性消费支出占比稳步提高，消费结构持续优化升级。

（二）服务消费是规划部署的首要方向，政策有望持续优化和倾斜

规划明确顺应消费发展规律和阶段性特征，我国消费市场正从 "量的扩张" 向 "质的提升" 转变，服务消费与商品消费并重的新格局加速形成。规划提出培育地域餐饮品牌、美食集聚区和特色小吃产业集群，培育特色优质酒店及民宿品牌；深化“文旅 百业”融合，打造精品线路和高品质旅游目的地，发展邮轮游艇、房车露营、工业旅游、研学旅游及夜间文旅经济；同时支持赛事经济、户外运动和冰雪经济发展，并提出开展旅游景区强基焕新行动、盘活存量文旅设施。

叠加严格落实带薪休假、鼓励弹性错峰休假及支持有条件地区推广中小学春秋假，政策有望同时改善消费供给和居民可支配时间，利好景区、OTA、酒店、餐饮、会展赛事及综合旅游服务企业。

（三）新消费、“人工智能 消费”及入境消费持续拓展消费增量

规划明确深入推进“人工智能 消费”，推动人工智能与生活服务、文化、旅游和体育等领域融合，支持即时零售、直播电商规范发展；通过首店、首发、首秀、首展培育首发经济，积极发展动漫、潮服潮玩，支持原创IP及“IP 消费”。

入境消费方面，政策提出扩大免签范围、增加国际直航航班、提升支付及旅游服务便利度，增加离境退税商店、推广“即买即退”，并鼓励更多国产品牌进入口岸及市内免税店。我们认为，具备品牌和原创IP、数字化运营、供应链整合及全球渠道能力的消费企业，有望在行业扩容和供给升级过程中获得更多份额。

投资建议:

我们认为，近年来国家顶层设计层面持续强调扩大内需消费的战略意义，当前我国正从商品消费为主转向商品消费和服务消费并重的新消费阶段，文旅、养老、托育等服务消费需求持续增长。未来在持续优化休假制度、扩大优质商品和服务供给的推动下，我国文旅及零售产业有望在十五五期间迎来新的增长动能，释放更多新消费增量空间。

（1）传统零售行业持续变革，调改浪潮下线下零售正迎来新成长机遇。受益标的包括：红旗连锁、步步高、武商集团、大商股份、汇嘉时代等。

（2）母婴补贴政策不断优化，或有望持续降低育儿成本、提振生育意愿。受益标的包括：孩子王、爱婴室等。

（3）旅居康养、银发经济正释放巨大潜力，提高城乡居民基础养老金等有望持续提升银发群体消费能力。受益标的包括：三峡旅游、长白山、峨眉山、君亭酒店、锦江酒店、首旅酒店等。

（4）打造“购在中国”品牌，国潮品牌及渠道有望持续崛起。受益标的包括：泡泡玛特、名创优品、中国中免、老铺黄金、潮宏基、古茗、蜜雪集团、百胜中国等。

风险提示：政策落实进度不及预期、补贴金额低于预期、行业竞争加剧。

行业动态

（一）PB-ROE模型方法

根据时间序列PB-ROE模型计算残差，模型残差是市场实际估值超出基本面合理估值的部分，即实际估值相对于合理估值的偏离，将其定义为PB-ROE估值偏离度。

当偏离度>0时，实际PB高于基本面合理值，市场情绪高涨，风险偏好提升。

当偏离度<0时，实际PB低于基本面合理值，市场情绪低迷，风险偏好下降。

（二）PB-ROE估值偏离度与可投资区域

PB-ROE估值偏离度与下周指数涨幅总体正相关，并且有统计显著性。当偏离度明显超越历史均值时，市场情绪极度高涨，可配置高仓位；而当偏离度明显低于历史均值时，市场存在较强安全边际，下跌空间有限，可配置中高仓位。

我们以PB-ROE估值偏离度的历史均值±1倍标准差为界，确定仓位信号。

（三）本周仓位观点

截至2026/7/10，市场整体PB-ROE估值偏离度为-0.0077，尽管市场整体估值抬升较多，但以与历史均值的偏离标准差倍数来衡量，当前估值偏离度位于均值-1倍标准差之下，触发中高仓位信号，本周(2026/7/13-2026/7/17)模型仓位信号为中高仓位 (70%-90%)。

风险提示：

量化报告的结论基于历史统计规律，当历史规律发生改变时，报告中的模型和结论可能失效。

模型结论是周度战术仓位观点，并不代表对市场长期方向的看法。

《PB-ROE模型周度仓位观点》发布日期：发布日期：2026-7-11；署名分析师：杨国平；执业证书编号：S1120520070002

（一）当前观点

结合趋势、资金流两个维度寻找本周(2026/7/13-2026/7/17)具有追涨与抄底机会的行业。

上周看好的农林牧渔、食品饮料行业表现较好，跑赢大盘。

本周有追涨机会的行业：无。

本周有抄底机会的行业：食品饮料、商贸零售、钢铁、房地产、美容护理。

（二）行业均线趋势

行业走势趋势使用4条均线评估，共有3个均线指标，合成后取绝对值得到均线得分：

(1) 均线排列形态。当较短期均线在长期均线上方时，为一个多头排列，记1分；相反为一个空头排列，记-1分。

(2) 均线扩散间距。计算相邻周期两条均线之间的价格差异幅度，再对所有差异幅度取均值。

(3) 均线时序变化。当一条均线价格相对上一日上涨时记1分，相对上一日下跌时记-1分。

（三）行业资金流动

使用资金流入率(资金主动净流入金额/成交金额)衡量行业资金流变化。对每个行业，计算最近资金流入率相对于历史资金流入率的变化幅度。

（四）均线趋势 资金流

将均线趋势与资金流相结合，选择均线得分与资金流得分综合排名靠前的行业，选择的行业具备趋势明确、资金流入排名靠前的特点。

风险提示：量化报告的结论基于历史统计规律，当历史规律发生改变时，报告中的模型和结论可能失效。

模型中对追涨与抄底机会的分析是基于相对收益，而不是绝对收益。模型中对追涨、抄底的定义是基于行业长期历史走势，而非近期波动。

《本周哪些行业有追涨和抄底机会？》发布日期：2026-7-11；署名分析师：杨国平；执业证书编号：S1120520070002

（一）文旅部发布《旅游强国建设“十五五”规划》，明确2030年发展目标

经国务院同意，文化和旅游部近日印发《旅游强国建设“十五五”规划》。规划提出，到2030年，旅游业高质量发展取得明显成效，现代旅游业体系更加完善，旅游强国建设取得显著进展；国内居民出游人次达到83亿，国内出游总花费达到7.7万亿元，入境旅游人次达到1.9亿、总花费超过1500亿美元。

重点任务包括优化旅游空间布局、培育发展新动能、丰富高品质供给、释放消费潜力、完善公共服务、加强对外及港澳台旅游交流合作、推进高效能治理和健全保障体系等。

（二）政策从供需两端支撑产业扩容提质，关注景区、酒店、OTA及目的地运营

我们认为，《规划》将旅游业定位为战略性支柱产业和民生产业，政策重点不止于短期促消费，更强调以文旅深度融合、智慧旅游、绿色转型和公共服务补短板提升产业效率。

需求端，带薪休假、春秋假、旅游套票/年卡、消费券、跨区域联票，以及夜游、演艺、赛事、购物等场景拓展，有望提升出游频次与客单；供给端，景区强基焕新、度假区品质提升、乡村旅游提质、入境便利化等方向，有利于推动目的地运营、酒店住宿、交通出行、OTA平台及旅游零售等产业链扩容。

投资建议：

建议关注高景气成长赛道以及政策、科技加持下服务业景气拐点赛道，具体包括：（1）旅游强国建设政策框架进一步清晰，服务消费迎来政策及行业新需求共振，有望驱动旅游、酒店、景区、免税及银发旅游等方向景气修复。受益标的包括中国中免、华住酒店、锦江酒店、首旅酒店、三峡旅游、君亭酒店、携程集团、同程旅行、百胜中国、长白山等。

（2）新消费拥有需求长逻辑，景气度有望维持，当前行业龙头估值处于相对低位，26年仍然拥有足够弹性，包括潮玩、茶饮、时尚黄金珠宝、保健品等。受益标的包括泡泡玛特、名创优品、潮宏基、老铺黄金、若羽臣、古茗、蜜雪集团等。

（3）零售业态创新 出海打开新成长空间，受益标的包括小商品城、赛维时代等。

（4）AI 应用26年有望迎来百花齐放，从主题到商业化变现加速，受益标的包括焦点科技、豆神教育、青木科技、科锐国际、米奥会展等。

风险提示：宏观经济下行，居民收入及消费意愿恢复不及预期，行业竞争加剧。

1、新能源

阳光电源发布EnerNeo固态变压器

AI算力高速扩张背景下，能耗效率与供电可靠性已成为数据中心降本增效的核心瓶颈，传统配电架构升级替代空间广阔。公司依托长期积累的电力电子技术壁垒，前瞻性布局 AIDC 算电协同体系，自研 SST 固态变压器实现算力供电环节技术迭代，有效解决传统变电设备损耗高、功率密度低、适配性弱的行业痛点，完成从新能源发电到算力负荷的全链路能源闭环布局。算力能源作为高景气增量赛道，有望成为公司继光伏逆变器、储能系统外的第二成长曲线，持续打开中长期估值与业绩向上空间。

英国AR8差价合约：行政基准电价维持AR7标准，政策重心转向制度优化

我们看好英国海风政策从AR7到AR8的持续优化。从AR7到AR8，英国CfD政策的重心正从“提高补贴”转向“制度优化”。制度优化方面，AR8将投标可见性拓展至漂浮式海风，使政府调控更灵活；Pot 3引入分区清算价，按电网接入区位分组清算，或可灵活调整因区位差异导致价格扭曲。我们预计，制度优化的结果是项目开发效率和落地率的提升，英国CfD机制正从应对市场波动逐步迈向更加成熟、精细、长期稳定的发展阶段。

从轮次衔接看，英国CfD分配招标节奏紧凑，欧洲海风行业景气持续向上。AR7最终分配结果于2026年1月14日正式公布，创下8.4GW的历史纪录；AR8的规则框架7月6日发布，招标轮次进度加速。这种高效的轮次衔接，体现了英国政府对CfD政策的持续推进和发展信心，也为欧洲海上风电行业的景气向上提供了清晰的政策信号。我们持续看好欧洲海风景气度和未来数年的增长需求，AR8的落地将加速推动优质项目从竞标走向并网，国内具备欧洲海工装备供货能力的企业有望持续受益，重点关注大金重工。其他受益标的包括东方电缆、中天科技、亨通光电、天顺风能、海力风电等。

长征十号乙火箭首飞成功，我国首次一子级可控回收&全球首次运载火箭网系回收

我们认为，一子级回收任务的成功标志着可回收复用技术获得突破，长征十号乙有望成为我国商业航天市场的主力火箭之一。单次发射成本的大幅下降，有望加快卫星互联网星座部署节奏，带动火箭制造、卫星制造、地面设备等产业链环节需求释放。我们持续看好商业航天板块发展前景，重点关注火箭回收技术突破带来的产业链机遇，新能源方向受益标的包括金风科技、泰胜风能、福斯特、帝科股份、东方日升、钧达股份、明阳智能、电气风电等。

2、电力设备&AIDC

Meta将在加拿大建设大型数据中心

全球AIDC大规模建设叠加电网升级扩建加速，电力设备&燃机迎来长周期景气需求。持续重点看好卡位海外高压设备供应的思源电气，此外燃机产业链核心企业包括杰瑞股份、鹰普精密等也将重点受益。

3、新能源汽车

26H1储能电池出货量占比超七成

我们认为，从新能源汽车表现来看，上半年累计销量同比实现稳定增长，渗透率近50%，随着下半年旺季到来，预计销量增速有望进一步抬升。从储能表现来看，需求高景气度带来电池出货高速增长，预计旺盛态势可以延续，带动锂电池及上游材料需求不断向上。其中，如铜箔等供需格局偏紧环节更加具备价格上涨支撑；电池环节随着规模放大，盈利能力有望稳中有升；负极材料核心石墨化环节在需求上行趋势下逐步进入紧张阶段，价格有望迎来改善。此外，钠电池具备规模应用前景，铝箔为核心量增环节，叠加加工费上行以及高端产品放量，盈利能力有望增强。

风险提示：新能源汽车行业发展不达预期；新能源装机不达预期；产品价格大幅下降风险；电网建设不及预期、招中标情况不及预期等。

《Meta拟在加拿大投建大型数据中心，长征十号乙火箭首次一子级可控回收成功》发布日期：2026-7-12；署名分析师：杨睿；执业证书编号：S1120520050003

一、长鑫科技295亿IPO重塑全球DRAM产业格局

长鑫科技将于2026年7月16日申购，拟募资295亿元，成为年度A股最大IPO。作为国内唯一DRAM规模化量产企业，其上市标志着国产存储从“政策输血”转向“市场造血”。

根据北京青年报，长鑫全球份额从3.97%跃至8%，位列第四。三巨头转向HBM和服务器DRAM，为长鑫在消费电子市场腾出空间。短期内不改变三星、SK海力士、美光主导格局，但全球供给已增加中国变量。

295亿元将投向产线升级、技术研发及HBM前瞻研究，支撑月产能从26.5万片增至50万片，全球产能占比达17%。大规模扩产为国产设备材料企业提供验证场景，推动本土供应链成长。

长鑫填补了A股DRAM制造龙头空白，使存储板块形成“设计 制造 设备”完整链条。发行估值约2950亿元，中性预期市值2-3万亿元，将成为硬科技估值新锚点，与AI算力、晶圆制造并列核心主线。

二、华为Atlas 950超节点即将亮相，国产算力链爆发

华为Atlas 950 SuperPoD超节点真机将于2026上海世界人工智能大会上首次国内亮相，标志着国产AI算力正式迈入一体化超节点时代。该产品依托自研灵衢2.0互联协议，单柜64卡为基础，最大支持8192张昇腾950DT芯片直连，FP8总算力达英伟达NVL144的6.7倍，共享HBM内存容量为海外主流产品15倍，综合性能全球领先。

超节点技术破解了传统集群跨节点通信损耗大、算力利用率低的难题。目前全球四家头部玩家（英伟达、谷歌、AMD、华为）激烈竞争，英伟达走封闭私有协议路线，华为走开放标准路线，追赶速度很快。

此次展出释放三大信号：打破海外高端算力垄断；重构国产统一算力生态，降低应用门槛；带动上游产业链协同突破。华为超节点已获韩国云厂商、俄罗斯Sberbank等海外订单。

受益赛道方面，最大增量集中在高速网络互联环节，包括交换芯片、高速连接器、高端光模块等。Atlas 950 SuperPoD将于2026年四季度批量上市，深度绑定昇腾生态的龙头企业有望持续受益。

三、投资建议

受益标的：

国产芯片：寒武纪，海光信息，摩尔线程，沐曦股份，大胜达；

国产算力产业链：盛科通信，华丰科技，航天电器，杰华特，意华股份，网宿科技，光环新网，优刻得，首都在线，利通电子，神州数码，烽火通信，浪潮信息，华勤技术；

长鑫科技产业链：深科技、长电科技、通富微电、澜起科技、安集科技、鼎龙股份、江丰电子、华特气体。

风险提示：核心技术水平升级不及预期的风险，AI伦理风险，政策推进不及预期的风险，中美贸易摩擦升级的风险。

《国产算力链双催化：长鑫IPO启动，华为950首展在即》发布日期：2026-7-12；署名分析师：刘泽晶；执业证书编号：S1120520020002

投资建议：

在 AI 浪潮的推动下，纳米镍粉（用于 AI 级高容 MLCC）与耐高温镍基超合金（用于数据中心核能、配电及液冷基建）已经从传统的工业材料跃升为全球抢夺的战略级高附加值资产。受益标的包括【博迁新材】、【隆达股份】以及【图南股份】。

在 AI 浪潮的推动下，钴这一传统上极度依赖 3C 电池和动力电池的“电池金属”，其需求结构也正在向高端算力基础设施延伸，尽管在绝对吨位上无法与动力电池相比，但 AI 带来的新需求全部集中在高价值量的特种合金、特种催化剂和晶圆级靶材领域。受益标的包括【江丰电子】、【有研新材】以及【图南股份】。

综合来看，7月下游排产预计环比增长，储能需求支撑强势，价格回落后下游采购意愿有所回升，且整体库存持续去化，对锂价构成支撑。仓单虽有回落但仍处相对高位，津巴布韦锂矿陆续发运，叠加市场现货流通充裕，压制价格上行空间。预计短期内电池级碳酸锂现货价格将在15万元/吨附近震荡运行。重点关注津巴布韦锂矿到港节奏、仓单去化速度、江西矿山复产停产节奏及下游7月排产实际落地情况。我们推荐关注二线新增锂资源量供给较多的公司，受益标的有【融捷股份】、【盛新锂能】、【天华新能】、【国城矿业】、【大中矿业】、【中矿资源】、【盐湖股份】、【藏格矿业】、【永兴材料】、【江特电机】。

“AI 需求的极速爆发” 恰好撞上了 “中国对稀土及两用物项的严格出口管制”，这也直接加速了全球 AI 供应链中“稀土材料”的价格飙升与国产替代深化，受益标的包括【中稀有色】、【盛和资源】、【中国稀土】、【北方稀土】以及【华宏科技】。

随着 AI 芯片由平面走向 3D 芯片堆叠（先进封装）和高密级组装，算力越强，焊点越密，耗锡量呈指数级飞跃。除了用量上的增长外，半导体先进封装锡以“微凸点”和“控制坍塌芯片连接凸点”的形式出现，同时带来了高毛利的特种超细球形锡粉的新增需求。受益标的包括【锡业股份】、【唯特偶】【华光新材】、【有研粉材】以及【华锡有色】。

由于中国掌控了全球80%以上的钨矿资源与冶炼产能，在当前AI 算力与大基建爆发与中国全面收紧钨相关两用物项出口管制的背景下，全球竞争格局正迎来史诗级的改写与重构。受益标的包括【中钨高新】、【厦门钨业】、【鼎泰高科】、【新锐股份】、【华锐精密】、【章源钨业】、【翔鹭钨业】、【中船特气】、【昊华科技】、【安泰科技】以及【斯瑞新材】。

电感方面，传统铁氧体材料因饱和磁通密度低、直流叠加特性差等固有缺陷，正逐步在数据中心AI芯片的供电核心中被淘汰，难以主导AI时代的功率电感市场。传统金属软磁材料目前已成为大功率AI芯片电感的核心选择，其饱和磁通密度通常是铁氧体的2倍以上，具备出色的耐大电流能力和高直流叠加特性，能在同等性能下大幅缩小体积，但在超过 2MHz的极高频下，铁损上升较快。而纳米晶材料拥有魔术般的双相（非晶 纳米晶粒）微观结构，其磁导率是传统铁氧体的5倍以上，且在2MHz-5MHz的高频环境下，其铁损（能量损耗）能比金属软磁粉降低 50% 以上，正加速渗透至高阶 AI 服务器（如最新GB300、VR200系列供应链以及未来的华为韬定律供应链），满足极致的小体积与高频要求。未来传统金属软磁粉与纳米晶合金电感并非绝对的“有你没我”，两者是互补而非替代关系，会根据 AI 供电架构的不同，形成分层共生的格局。传统金属软磁粉据 AI 电感中低端基本盘，提供稳健增长；高频超小型看“纳米晶”开辟蓝海，提供快速增长。受益标的包括【云路股份】、【安泰科技】、【东睦股份】、【铂科新材】、【龙磁科技】、【悦安新材】。

电容方面，随着AI服务器由单机性能迭代走向超大规模算力集群，其电源架构（从12V向48V/54V甚至更高电压演进）和芯片功耗（单颗GPU突破1000W-2000W）发生了根本性变革，电容正经历“量价齐升   技术代际升级   格局重构”的三重变革，这也对金属原材料的规格提出了全面升级要求。多层陶瓷电容器（MLCC）是AI服务器中使用量最大、出场率最高的电容，为了降低成本并提升电容量，其内部电极已全面转向使用贱金属技术，要求上游提供纳米级、高纯度的超细镍粉和铜粉，以实现数千层极薄电极的叠加，防止高温烧结时出现分层，受益标的包括【博迁新材】、【有研粉材】。聚合物钽电容具有超高的容值密度和热稳定性，是AI服务器48V电源架构下CPU/GPU核心去耦电容矩阵的“唯一最优解”或标配。此外，它还大量用于企业级固态硬盘（SSD）的断电保护。AI的高温环境要求高比容（高CV值）的金属钽粉和钽丝，以在保持极小体积的同时提供极高的电容量，受益标的包括【东方钽业】、【稀美资源】。AI负载已从稳态转向毫秒级阶跃脉冲，AI机柜供电正在引入超级电容（尤其是锂离子超级电容 LIC 路线）作为微秒级响应的结构性备电必需品。同时，大容量的铝电解电容大量用于电源模块、UPS等中低频大容量场景。对高纯铝、腐蚀铝箔和化成铝箔的耐压及长寿命要求提高，以应对极端的功率密度，受益标的包括【海星股份】、【东阳光】和【新疆众和】。

在出口管制叠加AI需求爆发的戴维斯双击下，2025年精铟开启小幅上涨，2026年进入加速暴涨期，在铟上游矿产及粗炼产能方面，中国企业实现了绝对的控制权，国内拥有伴生铟或者回收铟产量的公司将受益于本轮精铟价格的上涨，与此同时该类铟资源公司还积极向高附加值的7N级及以上超高纯铟提纯业务延伸，受益标的包括【锡业股份】、【株冶集团】、【华锡有色】、【驰宏锌锗】、【锌业股份】、【飞南资源】、【中金岭南】、【豫光金铅】。磷化铟衬底方面，1.6T/3.2T光模块、硅光架构及共封装光学将全行业推向6英寸晶圆平台，而当下主流出货的4英寸磷化铟衬底亦面临有效产能不足的问题，该材料已成为当前全球光芯片厂与算力大厂最核心的“卡脖子”环节，未来全球竞争的终极胜负手取决于超高纯铟的稳自给与6英寸单晶的批量良率，受益标的包括【云南锗业】，以及拟通过收购进入该行业的【宿迁联盛】、【兴业科技】。

在 AI 硬件与算力大基建中，锆正从传统陶瓷大宗商品向“半导体高K介质层”、“芯片后道高级封装” 赛道以及高端 AI 服务器 MLCC 电容添加剂加速跃升的隐形核心材料，受益标的包括【长裕集团】、【国瓷材料】、【东方锆业】、【三祥新材】。

风险提示：（1）全球锂盐需求量增速不及预期；（2）全球锂盐供给超预期；（3）锡下游焊料等需求不及预期；（4）缅甸佤邦锡矿主产区曼相矿区复产时间超预期；（5）锡矿在建项目建设进度超预期；（6）印尼镍供给释放超预期；（7）全球锑矿供给超预期；（8）全球钨矿供给超预期；（9）刚果金钴出口管制政策变动超预期；（10）中国出口管控政策超预期变动；（11）地缘政治风险；（12）AI类资本开支低于预期。

《能源金属周报：金属材料全面承压，推荐关注回调后的AI金属新材料投资机会》发布日期：：2026-7-12；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004

投资建议：

白银除贵金属属性外，AI数据中心带来的工业材料需求值得重点关注。随着AI服务器单柜功率持续提升，数据中心电源、UPS、配电柜、继电器、断路器、液冷控制系统等环节对高可靠导电材料需求上行。银基接触头材料具备高导电、抗电弧、耐熔焊、耐磨损等特性，适用于大电流、高频开断场景，是电力控制与保护系统中的关键耗材。AI数据中心从“算力扩张”向“电力系统升级”延伸，银基触点、触头、复合带材等材料的用量和价值量有望同步提升。受益标的：【福达合金】、【温州宏丰】、【贵研铂业】。

在AI算力大基建浪潮下，铜的需求逻辑正在从传统电力金属进一步扩展为AI硬件底层核心材料。1）AI服务器、交换机及高速网络设备的速率持续提升，短距离高速互连中铜缆凭借低成本、低功耗、低时延优势，在机柜内互连、服务器背板和高速连接场景中仍具重要地位。2）高频高速PCB、AI加速卡、交换机主板对高性能铜箔需求提升，低轮廓、高延展、高可靠铜箔成为高速信号传输的关键材料。3）AI服务器功率密度提升带动供电铜排、连接器铜合金、液冷板、散热模组和电源系统铜材需求增长，铜从“用量逻辑”升级为“用量 材料附加值”双重逻辑。高端铜箔及铜材端：【铜冠铜箔】、【中一科技】、【嘉元科技】、【诺德股份】、【德福科技】、【宝鼎科技】、【博威合金】、【楚江新材】、【金田股份】、【海亮股份】、【众源新材】、【电工合金】、【有研粉材】；高速互连及连接器外延标的：【沃尔核材】、【神宇股份】、【兆龙互连】、【鼎通科技】、【华丰科技】。

AI服务器由单机性能迭代走向超大规模算力集群，芯片功耗、机柜功率密度和供电复杂度快速提升，铝产业链的AI材料属性正在被重新定价。（1）氮化铝具备高导热、绝缘、低热膨胀系数等特性，适用于AI芯片、功率器件、高功率模块、陶瓷基板和封装散热场景，随着AI芯片功耗提升，高导热封装材料和散热基板需求有望持续增长。（2）AI服务器电源架构向48V/54V甚至更高电压演进，UPS、电源模块、液冷供配电系统和高功率转换环节对铝电解电容器的耐纹波、长寿命和高可靠性要求提升，带动高端铝电容及上游电子铝箔、电极箔需求增长。（3）液冷板、散热结构件、服务器机箱和电力母排等环节也将拉动高强高导铝材需求。投资逻辑上，铝不仅是电解铝商品价格弹性，更是AI供电、散热和电子材料升级链条。受益标的，铝电容及电极箔端：【江海股份】、【艾华集团】、【海星股份】、【东阳光】、【新疆众和】、【华锋股份】；氮化铝、陶瓷封装及导热材料端：【国瓷材料】、【三环集团】、【中瓷电子】、【华瓷股份】、【联瑞新材】。

钼具备高熔点、高强度、耐高温、耐腐蚀和低热膨胀等特性，在AI硬件链条中主要体现为三条增量逻辑。第一，AI芯片功耗大幅提升，先进封装、高功率模块和服务器散热系统对钼铜热沉、钼铜复合材料、钼靶材等高导热、低膨胀材料需求提升，钼铜材料可用于匹配芯片、陶瓷基板和封装结构的热膨胀系数。第二，AI数据中心电力系统、液冷系统、核能配套、燃气轮机和高端装备对含钼不锈钢、特钢和高温合金需求提升，钼作为耐蚀耐热合金元素的价值量上升。第三，半导体和显示领域中钼靶材、钼薄膜、钼粉等材料在先进制造中具备高附加值属性。供给端看，钼矿新增产能释放慢，海外钼多为铜伴生矿，供给弹性有限；需求端看，AI带来的不是传统钢招单一需求，而是“特钢 高温合金 靶材 钼铜热沉”的多点扩散。受益标的：【金钼股份】、【盛龙股份】、【国城矿业】。

中长期看，这一轮黄金大牛市，主要在于美元的地位下降，而美元地位下降，同时也是因为国际社会对于美元的不信任，已经成为历史性大趋势，这将对黄金形成长期支撑。美国GDP结构性问题突出，降息预期难以回调。地缘冲突持续，俄乌地区仍未达成一致。全球范围内“去美元化”趋势的加速，长期将持续推动央行和投资者持续购金。长期看，全球货币与债务担忧，使得黄金受益于债务和货币宽松的交易方向，美国债务总额已突破39万亿美元，“大而美”法案的通过预计提高美国3.4万亿美元财政赤字，美国联邦政府在2025财年的预算赤字为1.8万亿美元，美国联邦上诉法院驳回了特朗普政府推迟启动退还关税程序的请求，将案件发回了美国国际贸易法院，贸易专家估计，美国政府可能需要向缴纳税款的企业退还高达1750亿美元的税款，进一步提高赤字。全球多国财政赤字处于高位，降息趋势下国债利率上涨，体现对债务规模的担忧，看好未来黄金价格。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【中国黄金国际】。

白银宏观逻辑与黄金类似，同时兼具更强的工业属性，其价格驱动是基本面、政策面与交易层面的共振结果。从核心支撑来看，白银被列入美国“关键矿产”清单，引发资金持续关注与囤积效应，成为价格上涨的重要政策催化，尽管短期需求有所回落，但供应端缺口依然突出，成为银价的核心基本面支撑，预计未来几年，白银供需缺口将持续扩大。叠加宽松周期下工业复苏需求提振，白银价格弹性显著高于黄金，有望在宽松环境与工业需求共振下实现上涨，长期看好白银价格走势。当前白银板块处于回调筑底阶段，虽短期受美元走强、降息预期延后压制，但中长期仍具备布局价值。白银受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。

中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，进入2026年，全球主要矿山今年继续出现罢工停产，供给层面依旧偏紧。宏观层面，美联储年内降息概率仍存，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【江西铜业】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【云南铜业】。

供给端收缩确定性极强，中东电解铝产能占全球近9%，6%全球产能确定性停产，地缘冲突加剧区域减产风险，叠加欧洲、美澳、非洲等高电价产区持续减产（莫桑比克已停产58万吨产能，全球潜在减产量达150-200万吨/年），铝土矿成本上行也将倒逼产能退出，几内亚出口量或将面临减少；反观需求端，即便经济偏弱，电解铝作为刚需工业品，历史下行周期消费降幅仅1%-2%，收缩幅度远小于供给端。当前市场聚焦电解铝下游消费下滑担忧，铝价与板块股票同步走弱，但后续若密集落地减产停产公告，铝价进一步下跌空间极为有限，具备左侧关注价值。受益标的：【宏桥控股】、【天山铝业】、【云铝股份】、【中孚实业】、【神火股份】、【中国铝业】、【南山铝业】、【华通线缆】。

中东冲突推升全球能源安全重视度，各国加速布局新能源储能与电网安全建设，进一步催生全钒液流电池的应用需求，叠加国内 “双碳” 目标推进、储能补贴政策落地，钒电池产业链加速放量，带动钒需求持续攀升。受益标的：【钒钛股份】。

风险提示：（1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；（2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；（3）国内消费力度不及预期；（4）海外能源问题再度严峻。

《基本金属周报：贵金属高位回调，基本金属普涨与AI材料主线延续》发布日期：2026-7-12；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004

百隆预告26H净利 30-60%，中枢45%，对应Q2净利2.42-3.51亿， 12-62%，基本符合我们预期（26H/Q2 47%/52%）。拆分来看，（1）Q2单季量增双位数（4-5月 33%，6月持平，主要由于去年6月已开始降价导致基数抬升 坯纱交期较长），价格同比降幅收窄，从而估计收入也为双位数增长。（2）从越南利润来看，4-5月为0.78/0.75亿元，估计6月相当；而国内经营利润Q2转正估计在0.2亿左右。（3）受益于越南盾对人民币贬值，Q2仍有汇兑收益但较Q1减少；期货收益由于5月下旬棉价回落也较Q1减少。前瞻来看，（1）6月接单 10%，较5月改善因为新一季欧美早秋订单开始下单，但由于去年6月开始降价、下半年销量基数抬升，但价格仍有望贡献提价滞后效应、利润端仍可期待。（2）棉价回调主要由于中美、面积、单产方面的预期都有所减弱，但根据6月USDA最新报告整体仍处于紧平衡（产量-4%VS需求 1%）。维持10.5亿预期，对应目前PE10X，维持买入。

本周Levi Strauss & Co发布FY2026中报，2026H1营收/净利同比增长11.16%/30.25%，利润增长来源于毛利率同比增长10%至62.7%,毛利率增长主要受成本下降和定价举措推动。（1）分地区来看，美国/欧洲/亚洲同比分别增长9.13%/14.01%/11.56%，其中亚洲增速最高。（2）分渠道来看，直营/批发分别同比增长11%/5%，第二季度，直营业务占总净收入的51%。

中国棉花信息网公布26年6月中国棉花商业库存，26年6月全国棉花商业库存为310.06万吨，环比5月减少64.47万吨，同比增加27.08万吨；新疆棉商业库存183.58万吨，环比5月减少59.27万吨，同比增加11.01万吨；内地库存71.78万吨，环比5月减少5.10万吨，同比减少5.03万吨；保税棉花库存54.70万吨，环比5月减少0.10万吨，同比增加21.20万吨。

据越南统计局统计，2026年6月越南鞋类的出口金额为21.64亿美元，同比上升1.74%，环比上升1.00%。2026年至今越南鞋类累计出口额为119.49亿美元，累计同比上升0.01%。

根据萝卜投资数据，2026年6月，童装/运动服/女装/男装/箱包/户外淘宝天猫平台销售额同比增加为0.98%/10.91%/32.57%/7.48%/36.96%/47.89%，1-5月累计同比变化为0.1%/29.46%/5.18%/2.06%/59.65%/61.67%，其中6月箱包增速提升。户外品类来看，户外登山野营/运动瑜伽健身/运动包/运动鞋淘宝天猫平台销售额同比增长47.89%/145.59%/-1.82%/29.26%。

风险提示：汇率波动风险；原材料波动风险；系统性风险。

《纺服行业周报：百隆东方预告净利增长30-60%，继续推荐中报有望超预期个股》发布日期：2026-7-10；署名分析师：唐爽爽；执业证书编号：S1120519090002

诺诚健华（688428.SH）：血液瘤小龙头，BTK打开第二生长曲线

H&H国际控股点评报告：盈利能力保持高韧性，经营杠杆显著释放