乘用车：盈利下修逐步到位，海外与高端化仍是核心对冲。1H26国内乘用车需求弱于预期，我们预计3季度总量仍承压，单月同比转正或后移至4季度；新车供给集中释放下，新能源销量有望率先修复。盈利端看，2Q26或为多数车企单车盈利低点，3-4Q修复速度取决于高端车型订单、终端价格稳定性和出口利润贡献，我们认为出口仍是2H整车盈利与估值的重要对冲。

商用车：全球矿业基建周期向上，新能源转型打开增量。我们认为，以旧换新政策、亚非拉基建需求和矿业资本开支上行共同支撑景气。非洲、东南亚、拉美、中亚等新兴市场仍具高成长性，全球矿业和基建投资周期向上，有望持续拉动中国重卡和工程机械出海。同时，商用车电动智能化加速，欧洲电动商用车仍处起步阶段，为中国新能源商用车打开新的出口窗口。

产业链：AI外延布局突破成长瓶颈，关注兑现节奏。汽车产业链传统增速放缓，但AI外延打开新空间。智驾方面，关注FSD入华及L2级智驾强检标准落地有望带动普及和检测需求。AIDC方面，汽车产业链凭借发动机、热管理和液冷技术优势，切入数据中心发电与液冷环节，部分供应商下半年有望贡献利润弹性。机器人方面，特斯拉Optimus爬坡、自主整机上市和订单兑现是核心观察点。商业航天方面，汽零企业具备工业化量产和供应链管理能力，建议优先关注真实订单与业绩兑现。

国内总量“弱预期、弱现实”，为上半年乘用车板块压力的核心来源。国内乘用车2026年1-5月上险约703万辆，同比约-18%。我们认为，2024、2025年国内乘用车销量在补贴刺激下步入历史高位，部分需求前置、新增需求不足、增换购周期高点回落，共同导致消费信心不足、购买力较差，是今年乘用车需求板块走弱的核心原因。

新能源替代逻辑依然成立，但短期增长质量明显分化。2026年1-5月新能源上险约353万辆，同比约-18%，4-5月降幅明显收窄至5%以内；新能源渗透率从1月36%修复至5月61%左右，显示需求结构继续向新能源迁移。分动力看，BEV相对PHEV/EREV更强。我们认为，一方面原因在于充换电设施持续完善，弱化了纯电里程焦虑；另一方面原因在于比亚迪、蔚来等厂商纯电车型上量，而混动、增程的主力车型上新节奏较晚。

中高端市场呈现较强韧性，销量表现优于大盘。2026年1-5月国内乘用车销量约683万辆，其中10万元以下、10-20万元、20-30万元、30-40万元及40万元以上价格带累计销量同比分别-21%/-22%/-16%/-3%/-24%，中高价格带下降幅度相对较小。我们认为原因在于：1）2025年及之前的以旧换新补贴为定额补贴，对中低价格带车型销量刺激更明显、基数高；2026年起补贴与车型售价挂钩，中高价格段车型补贴退坡幅度小。2）在行业价格竞争加剧背景下，换购需求、高感知的智能舒适配置和家庭场景偏好仍能支撑部分中高端需求。

高端化优势车企在下行周期中展现出更强的市场需求韧性，需求疲弱更需直击消费者痛点。我们认为，中高端市场的消费者决策偏好并非单一价格敏感，对智驾芯片、传感器、座舱屏幕、舒适座椅和空间场景等综合驾乘体验的付费意愿同样明确。二季度以来蔚来、理想、小鹏、极氪等高端或旗舰车型集中上市，部分新车高配车型及高阶智驾选装版本订单占比超预期，印证总量需求疲软环境下的结构性机会。我们认为，需求不振时车企更需要锚定用户高感知配置，通过构建差异化的智能体验和场景价值，有效缩短购车决策周期，提升终端转化效率。

乘用车出口延续高景气，仍是整车板块中少数具备总量增长和盈利对冲属性的变量。根据乘联会数据，2026年1–5月狭义乘用车出口约337万辆，同比约 69%；月度出口由1月57.6万辆提升至5月78.4万辆，春节后快速修复并维持高位。我们认为，在国内需求和价格竞争压力仍存的背景下，出口销量、终端注册与渠道库存的匹配程度，将成为下半年车企盈利分化的重要观测指标。

海外新能源的核心变化不只在规模，还在区域和动力结构。参考海关2026年1-5月数据，我们看到拉美及加勒比地区已成为最大的出口市场，占比超过20%；欧洲市场（欧盟、英国 EFTA及欧洲其他地区）合计占比接近四分之一，是中国新能源车出海的重要目的地；俄罗斯、东南亚及中东市场占比均维持在约10%左右，出口区域进一步多元化，对单一市场的依赖度有所降低。

动力类型方面，新能源出口仍以BEV为主体，但结构继续向混动倾斜。纯电车型出口规模保持增长，但插电混动车型增长更快，占新能源出口比重已接近四成，成为新能源出口增量的重要贡献来源。此前欧盟反补贴调查主要针对中国纯电车型，而插混车型仍适用常规进口关税，使部分车企加快了插混产品在欧洲市场的布局。近期，中欧正式建立贸易投资对话机制，双方计划围绕贸易平衡、出口管制等议题建立常态化沟通机制，市场对于贸易摩擦进一步升级的担忧有所缓解。与此同时，国内车企也正积极推进欧洲本地化布局，例如比亚迪匈牙利工厂预计于2026年投产，奇瑞西班牙工厂已启动生产，本地制造能力有望逐步释放，进一步提升欧洲市场经营的稳定性。

国内乘用车需求疲软，下调国内乘用车销量预测。考虑 1-5 月国内上险同比降幅较大，且三季度仍面临高基数、补贴效果边际递减等不利因素，我们预计 2026 年国内乘用车销量降幅可能达到10%。节奏上，我们认为3 季度环比或有修复，但单月同比转正时间点或后移至4季度；新能源由于新车供给集中释放，单月同比转正或早于总量，有望在3季度率先出现。

新能源全年仍有增长韧性；出口逆势上扬。新能源方面，我们预计2026年新能源上险约1,276万辆，同比 2%；其中 BEV 约 834 万辆，同比 6%，PHEV/EREV约437万辆，同比-6%。出口方面，我们在《乘用车出海洞察#6：新能源出海趋势确立，上调全年出口增速》中上调2026年中国乘用车广义出口量预测至710万辆，同比 23%，其中新能源超380万辆，同比增速在55%以上；我们认为出口仍是下半年整车盈利与估值的重要对冲。

2季度车企盈利或探底，成本压力逐步传导到位。我们预计，2Q26多数车企单车盈利可能探底，主要原因在于电池、铜铝、存储芯片、功率半导体等成本的上涨或将更充分反映在报表端，而国内终端需求不强也压制了成本向终端传导的流畅度；同时，新车上量集中在年中发生，前期营销和渠道费用先行，销量与盈利释放可能存在节奏错位。此外，2季度人民币对美元、欧元继续升值，出口型企业汇兑损失或延续。

展望 3-4 季度，我们预计盈利有望改善，但恢复速度或将分化。我们认为恢复速度的核心差异来自两类因素：一是国内高端化，若中高端新能源车型订单和价格稳定，可缓解低价市场价格战压力；二是出海，若海外销量、终端注册和渠道库存匹配，出口利润可对冲国内单车盈利下行。相反，低价车型占比高、出口占比低、成本共担能力弱的车企，盈利修复可能较慢。

汽车反内卷政策已从行业倡议进入规则化落地阶段，期待看到更具实操意义的管理落地，从而带动价格体系走出通缩。2024年底中央经济工作会议把“综合整治‘内卷式’竞争，规范地方政府和企业行为”列为2025年重点任务之一，2025年7月国常会定调要规范新能源汽车竞争秩序，2025年12月市场监管总局发布《汽车行业价格行为合规指南（征求意见稿）》，覆盖整车、零配件生产、定价策略、销售行为、新车销售明码标价、虚假促销等环节，并要求企业建立内部价格合规管理体系。我们认为，反内卷政策有助于稳定终端价格预期、缓和供应链资金压力和改善板块盈利预期，市场监管总局的介入，意味着价格管理或迎来实质性方案，良性竞争和定价或为解决当前内需不足、成本上涨和产业链盈利压力的良药。 

2025年及1Q26重卡行业内外销强劲增长。参考中汽协，2025年重卡行业批发销量同比 26.2%至113.8万辆。参考交强险，全年终端上牌量同比 32.1%至79.6万辆。参考中汽协，全年出口数量同比 17.4%至34.1万辆。1Q26重卡行业延续增长态势，批发销量同比 19.9%至31.8万辆，其中内销上牌量同比 6.9%至16.4万辆，出口数量同比 36.8%至10.1万辆。我们认为主要系以旧换新补贴政策、非洲及东南亚地区重卡需求旺盛等因素支撑。

亚非拉矿业投资及基建周期向上，带动商用车需求爆发，利好中系车出口。近年来东南亚、非洲、拉美、中东等新兴国家及地区加速城市化与工业化进度，基础建设需求旺盛，叠加矿业投资需求强劲，为中国商用车、工程机械等资本品出海带来较大机遇。我们认为，商用车出口亚非拉地区具备较高的成长性。

参考卡特彼勒2025年投资者日材料，全球矿业正进入新型投资周期，2024-2030年期间全球矿业部门资本支出总金额有望实现50%的增长，为了满足远期电动汽车、电力基础设施的原材料供应，铜、锂、镍、钴等金属需要进行前瞻性资本支出，否则将面临长期的供应缺口。此外，卡特彼勒判断全球基建行业正在经历一场从“周期性波动”向“结构性增长”的根本性转变，AI数据中心的物理扩建、欧美制造业回流、亚非地区基建加速成为结构性驱动力，2024-2034年期间全球基建支出总金额有望实现25%的增长。

全球中重卡新车销量表现平稳，新兴市场需求快速增长。参考BNEF，2024年全球中重型卡车销量同比略降2.8%至440万辆左右，2015-2025年基本表现平稳，印度、巴西等亚非拉新兴市场地区需求有所增长；2024年全球中重型卡车保有量同比略增3%至8500万辆左右，美、中、欧地区保有量占比约40%，新兴市场地区保有量稳步提升。

中国商用车引领电动智能化浪潮。《节能与新能源汽车技术路线图 3.0》对中国商用车行业阶段性目标进行展望：从产品角度来看，到2040年新能源商用车渗透率达到75％左右。从具体产品形态及渗透率角度看，商用车新车中L2 级辅助驾驶市场渗透率将在2030年、2035年分别超过50％、85％；到2035年，具备L4级功能的商用车将超过35％。我们测算得到，中国新能源商用车销量渗透率、新能源商用车保有量渗透率有望在2030年分别达到50%、14%。

打通新能源商用车生态圈，创造软硬件全产业链价值。类比乘用车，商用车向电动智能化的大变革时代演进，新能源商用车或将成为新的流量入口，驱动产业链上中下游、车内车外众多环节的重新定义和价值量再分配。我们认为，除了中游整车制造以外，上游电气化、智能化增量零部件与下游运营生态创新、服务多元也创造出多样化的盈利潜力。

全球低碳转型下，中国新能源商用车有望出海拓展增量。欧盟委员会在2023年公布卡车、拖车和公共汽车CO₂标准的修订提案，目标系到2050年减少碳排放并实现气候中和。美国2022年通过IRA《通胀削减法案》，为零排放卡车提供了10亿美元资金，并为充电基础设施提供补贴。英国、韩国、智利、巴基斯坦、新加坡、斯里兰卡等国家及地区也出台了推广零排放重型商用车的相关政策。

我们认为，类比新能源中大客，国内新能源卡车有望凭借完善的供应链优势、丰富的产品与技术储备实现海外拓展，特别是突破具备较大物流运输体量、高端客户付费意愿强、重视清洁能源物流运输的欧洲市场，进一步拓展出口的增量市场空间，提升出口产品的价值量与盈利能力。

国内供应链加速出海验证与交付，2H26加速贡献盈利弹性。结合官网报道及产业链调研，我们获悉潍柴已在东南亚、美洲等海外地区交付额定功率1.0MW左右的燃气发电机组产品，积极准备2.0MW以上功率段的产品技术与美国AIDC客户对接，我们预计今明两年或将实现小批量出货；玉柴与上柴的自主品牌柴油发电机组产品正在加速北美、东南亚等海外验证推广。天润已深度配套潍柴、卡特的大缸径发动机曲轴连杆产品，银轮率先布局卡特的柴油及燃气发电机组冷却模块，福达加速拓展康明斯燃气机曲轴产品。在数据中心液冷领域，飞龙22kw大功率水泵已切入海外液冷供应链并实现批量交付，三花新增拓展液冷二次侧产品，我们看好国内供应商转型AIDC发电与数据中心液冷，有望在下半年逐步贡献利润弹性。

机器人产业经历过去超过四年的发展与迭代，伴随特斯拉机器人多次宣布将进入量产阶段，我们认为市场逐步从“关注预期”向“验证量产”转换，上半年板块整体表现较弱，主要系市场对中期预期不再上修而短期量产持续推后带来的估值下行。向前看，我们认为下半年伴随特斯拉量产爬坡、国内自主品牌宇树、智元等陆续登陆资本市场，板块情绪有望迎来修复。

特斯拉步入量产阶段，产量爬坡兑现度是板块情绪核心影响因素，建议关注核心龙头及边际变化赛道。特斯拉宣布弗里蒙特工厂已完成Model S/X产线的切换，产业链预期9月周产有望达到千台、4季度周产有望达到2000台以上，我们认为当前市场对此置信度并不高，后续爬坡兑现度是核心观测指标。我们认为，在兑现阶段需要关注核心标的，具体包括：1）有确定性的核心龙头：拓普集团、三花智控、恒立液压等。2）有边际增量的细分赛道：peek、传感器/电子皮肤、减速器、电机等。

自主龙头上市渐行渐近，关注新品推出节奏及订单情况。宇树于7月初已经获得上市批准，伴随自主机器人整机公司逐步登陆资本市场，我们认为国产机器人链条关注度有望走高。同时，优必选近期发布人形机器人u1系列累计订单已经超过1.3万台，市场对于产品的商业化闭环、C端销售量有了更高的关注度和期待，我们认为新产品的销量（尤其针对c端市场）也会成为下半年关注和交易的重点，建议跟踪自主品牌下半年新品推出节奏以及订单情况。

我们发现，伴随传统汽零行业增速放缓，多数汽零企业积极寻找全新增量下游市场，其中部分汽零企业通过各种途径探索切入商业航天这一新兴领域。我们认为这一趋势既迎合了商业航天领域快速扩容的市场需求，又与汽零企业优势能力相适配。

政策-产业-资本共振，商业航天迎来了加速发展期。1）政策端重视度持续提升。2024年商业航天首次写入《政府工作报告》、定义为“新增长引擎”，到2026年《政府工作报告》提出要打造“航空航天”等新兴支柱产业，并明确要求“加快发展卫星互联网”，政策端重视程度可见一斑；25年11月国家航天局成立商业航天司代表行业迎来规范化发展新阶段。2）资本端热情居高不下。2025 年商业航天领域一级市场融资总额同比 32%到186亿元，截至2026年6月至少有15家商业航天公司已启动IPO进程。3）产业链国家队民营企业双线进化、关键技术持续迭代。国网GW、G60千帆等大型低轨星座开启高密度组网发射，以蓝箭航天为代表的民营火箭队开始承担国家任务；技术侧以长征十号乙、蓝箭朱雀三为代表的可复用火箭技术迎来集中验证期。

全球商业航天达到千亿美元市场规模，后续仍在持续扩容。根据蓝箭航天招股说明书引用的美国航天基金会2025年发布的《航天报告》，2015-2024年全球商业航天经济规模CAGR达到7.7%，2024年全球航天经济规模达6,120亿美元，其中商业航天收入占比78%、即4,800亿美元。再向后展望，卫星互联网、太空算力等发展支撑全球商业航天市场持续增长。

商业航天亟待量产降本，汽零企业恰恰具备对应能力。我们认为汽零企业具备拓展商业航天的潜力，主要有三点逻辑：1）工业化能力可迁移。商业航天组网需求急切，不管是卫星还是火箭都亟需量产、降本；而汽车产业百年积累了精益生产、全链条供应链管理、一致性质量控制体系等能力，切合商业航天当前需求。2）技术、产品有共性。卫星、火箭的多数零部件与汽车产业技术同源，例如精密结构件与轻量化部件、热管理、电子电气、通信感知等。部分企业仅需对现有产线进行适配性改造，即可快速形成航天零件的量产能力。3）资金实力支撑多元跨界途径。部分汽零企业主业稳定、再投资意愿不高，在手现金相对充沛。在资本市场支持下，这些企业可以通过①新设主体 核心团队引入、②直接外延并购、③产业基金 战略合作等多元方式实现跨界转型，快速打通技术、商务关系等关键卡点，实现快速卡位。

政策补贴不及预期：国内需求仍受到以旧换新政策、税收优惠等因素影响，若国内相关支持政策补贴力度、覆盖范围或持续时间不及预期，可能影响终端购车需求释放。

价格竞争激烈：当前乘用车行业需求增长放缓，车企价格竞争激烈，并向上游零部件及供应链环节传导价格压力。若行业价格竞争进一步加剧，可能导致单车盈利承压、毛利率下行、费用投入提升，进而影响相关企业盈利能力和估值水平。

出海拓展不及预期：中国汽车及产业链企业海外拓展过程中，可能面临当地市场需求波动、品牌认知不足、渠道建设进展较慢、售后服务体系不完善、汇率波动、贸易壁垒、关税及反补贴/反倾销调查、地缘政治变化等不确定因素。

新产业发展不及预期：人形机器人、AI等新兴产业仍处于技术快速迭代和商业化探索阶段，相关技术进展、商业模式落地或终端需求释放不及预期，可能影响相关产业链订单增长、企业新业务收入贡献及长期成长空间