▍报告缘起：板块波动、CPO争议、交流心得。

1）美股光通信板块5月以来整体由上涨转向波动。2）同时市场对CPO的放量节奏和规模仍有争议，Semianalysis发布报告称32光引擎CPO交换机的综合系统良率仅为19%（95%^32）。3）我们于2026/6/22-6/26与中国香港投资者就光通信行业进行了交流，发现投资者在CPO存在不确定性的背景下，对光纤等确定性更强的赛道的关注度提高。本篇报告主要介绍我们对CPO、光纤和光连接器的最新观点。

▍CPO：2027年放量节奏和规模仍存争议。

1）供给端：供给端CPO放量最大争议在于良率，我们认为Semianalysis的估测过于悲观，原因一在于未考虑光引擎逐个筛选和通道冗余，二在于忽视单颗光引擎良率提升对整体良率的巨大杠杆效应。

2）需求端：需求端CPO放量的最大争议在于四大CSP的采购意愿，核心原因是四大CSP不希望过度依赖英伟达。未来四大CSP是否会采用CPO，一方面取决于不同CSP的技术路径选择（CPO or NPO），另一方面取决于试用CPO的效果。

3）产业链验证：CPO整机与零部件之间存在确定的拓扑关系，上下游产业链可以互相交叉验证CPO放量情况。根据英伟达、LITE（激光器芯片）、COHR（激光器芯片和FAU）、台积电（芯片代工）、天孚通信（ELS和FAU）、工业富联（整机组装）的公开表述（详见正文），我们认为产业链整体对CPO放量呈较为乐观的态度。

4）我们测算2027年CPO需求量有望达到20万台：我们假设2027年英伟达GPU出货量等效为1400万个Die，NVL576内互联（场景一）下渗透率为30%，折合CPO交换机需求量约15万台；普通机柜之间互联（场景二）下渗透率为10%，折合CPO交换机需求量约5万台。两种场景合计CPO交换机需求量约20万台。

▍光纤与光连接器：光纤相关标的关注度提高，受益于高确定性和新一代技术。

1）光纤：光纤行业受益于需求旺盛、供给紧张，当前价格维持高位。根据CRU，2026年5月，欧洲A1纤/美国A1纤/中国D纤/欧洲D纤/美国D纤价格同比看分别上涨91%/232%/472%/188%/55%，环比看仍维持高位水平。展望未来，我们通过各大光纤企业扩产节奏判断，预计1年维度内光纤价格仍将维持高位。

2）光连接器：康宁于2026/6/24发布玻璃桥技术，通过晶圆级离子交换波导工艺，在玻璃基板中形成光路，具备易组装、可大规模生产、高密度、低插损的特点，未来有望取代依赖人工的FAU。

▍风险因素：

AI需求不及预期风险；技术路线迭代或不及预期风险；供应商高集中度及断供风险；客户高集中度及缺乏长期采购承诺风险；行业竞争加剧及整合风险；全球宏观环境及地缘政治风险；通胀风险；贸易摩擦与出口管制的风险；核心人才流失及招聘风险。

▍投资策略：

面对CPO的不确定性、光纤涨价的高确定性，以及光连接器的换代趋势，我们认为存在两条投资主线。1）CPO方面，我们预计在四大CSP正式宣布CPO订单之前，CPO相关标的（Lite、COHR）将呈现高波动特征。2）光纤和光连接器方面，我们认为数据中心内部光互联密度持续增长的确定性较强，光纤相关标的有望受益。