投资聚焦

研究背景

激光雷达行业经历了早期的资本热潮与随后的估值回调，市场当前的主要疑虑在于价格战对盈利能力的侵蚀以及纯视觉方案的潜在替代。我们发布本报告旨在通过详实的数据验证：行业已跨越“鸿沟”，价格下降为渗透率增长的催化剂。 随着头部企业毛利率企稳回升（如禾赛保持40%以上，速腾呈V型反转），行业正处于从“烧钱研发”向“规模效应变现”的转折点。

区别于市场的观点

关于市场空间：不仅是车，更是机器人的“眼睛”。 市场普遍聚焦于乘用车ADAS的内卷，而我们强调泛机器人领域的非对称增长机会。报告深入拆解了Robotaxi、无人物流车、割草机器人三大细分赛道，指出泛机器人业务客户分散、议价能力弱，激光雷达厂商在此领域拥有更高的毛利率，且单车/单机搭载量（如Robotaxi单车7-10颗，无人配送单车1-5颗）远超乘用车，是平滑汽车周期波动的重要压舱石。

关于技术路线：路线之争趋近终结，制造能力是核心。市场曾担忧技术路线（如1550nm vs 905nm）的不确定性。本报告指出，基于性价比与可靠性的“905nm VCSEL 转镜 SiPM/SPAD”已成为主流。当下的竞争核心不再是原理创新，而是工程化制造能力（芯片化集成、自动化产线）带来的成本控制权。

结论与建议

我们判断激光雷达行业或处于渗透型曲线最陡峭的爬坡期。ADAS方面，标配、低价车型选配以及高端车型多配带动ADAS出货量倍增；泛机器人方面，无人物流、Robotaxi、割草机器人等规模化运营提供高毛利支撑。我们推荐激光雷达头部公司禾赛科技和速腾聚创。

自动驾驶的感知能力是实现车辆安全自主决策的核心前提，技术本质是通过车载传感器模拟人类视觉系统的环境感知功能。车载传感器持续采集周边环境数据并传输至计算平台，经感知算法还原环境、决策算法规划轨迹，构成自动驾驶系统链路。行业主流采用摄像头、毫米波雷达、激光雷达三类传感器，三者在性能表现上各有优劣，单一传感器方案难以满足L3及以上高阶自动驾驶的安全冗余要求，多传感器融合已成为共识。 

1）摄像头：被动式传感器，通过车辆周身多角度部署捕捉环境图像，优势在于贴近人眼视觉特性，能够采集丰富的色彩与细节信息，为物体识别提供基础数据支撑。缺点为受光线条件影响较大，昏暗、逆光等场景下易出现视物不清、目标丢失问题；依赖软件算法实现物体识别与距离估算，对路面不规则障碍物等感知精度低，易引发决策偏差。

2）毫米波雷达：主动式传感器，通过主动发射电磁波，利用目标物体表面的反射、漫反射及散射信号实现测距、探测、追踪与成像，基本不受光线、烟雾、粉尘等环境因素影响，可稳定输出目标物体的距离与速度数据。短板是感知精度与分辨率较低，成像能力薄弱，对行人、动物等低反射率目标的探测效果不佳，静态物体可能被误判为杂波过滤。即便4D毫米波雷达新增高度信息维度，单帧点云输出量也远低于激光雷达的探测精度，难以满足复杂场景下的精细化感知需求。

3）激光雷达：主动式传感器，主流采用飞行时间（ToF）测距原理，通过每秒发射数百万个激光束，测量光束往返时间以实现三维环境建模，具备图像级分辨率的精细感知能力。核心竞争优势体现在三方面：受环境光线影响极小，黑暗环境下可正常工作；无需依赖算法估算，直接获取物体尺寸与距离数据，对小型、不规则障碍物的探测精度突出；复杂路况下的环境还原能力更强，为自动驾驶提供关键安全冗余。此前高昂的成本是规模化应用的主要障碍，随着半固态技术迭代、零部件数量精简及自动化生产率提升，成本快速下降，渗透率快速提升。

1.1.2 性价比和可靠性导向，激光雷达技术路径逐步收敛

激光雷达发展历程是从机械化向固态化、从分立器件向芯片化的演进。“纯固态”（如OPA）目前离大规模商业化落地依旧存在距离，VCSEL   905nm   SiPM/SPAD   转镜组合凭借较高的性价比、车规级可靠性以及高度芯片化集成能力，成为当前车载激光雷达的技术收敛方向。 

发射端：1550nm转向905nm，ELL转向VCSEL

激光雷达波长的选择，本质上是对探测器半导体材料的选择。目前主流波长分为905nm和1550nm。这一选择直接决定了系统的成本基准。尽管1550nm在人眼安全功率上具备较大优势，但905nm凭借成熟产业链仍为主流。

1550nm的优势在于人眼安全，但高昂成本为制约其发展的主要原因。由于人眼角膜和晶状体强烈吸收1550nm波段，激光无法聚焦到视网膜，其人眼安全阈值远高于905nm。1550nm光子穿透硅材料不被吸收，激光器材料依赖昂贵的InGaAs（铟镓砷）及InP衬底（地壳丰度低，价格高），加上因为晶圆尺寸限制和外延生长工艺复杂性，导致整体成本较高。

905nm实现了性能与成本的最佳平衡。905nm基于成熟的GaAs（砷化镓）体系，与消费电子共用产业链，规模效应显著。虽然905nm受限于人眼安全功率上限，但通过接收端高灵敏度芯片（SPAD/SiPM）的补偿，已能满足高速场景下的制动距离需求（>150m@10%），实现性能与成本的最佳平衡。

接收端：APD转向SiPM/SPAD

905nm VCSEL需要接收端具备高灵敏度。接收芯片正从传统的APD（雪崩光电二极管）向SPAD（单光子雪崩二极管）及SiPM（硅光电倍增管）阵列转型。由于905nm发射功率受限，需要接收端的极致灵敏度来换取探测距离。SPAD/SiPM具备单光子检测能力（增益高达10^6倍），是低功率VCSEL方案的必然搭档。

SiPM/SPAD适用场景一致，物理底层相同，但在宏观组成、信号输出链路以及集成架构不同，无优劣之分。二者适用于激光雷达弱信号检测场景，最小感光单元都是“单光子雪崩二极管”（SPAD），具备单光子探测灵敏度，支持面阵探测且最终输出数字信号。二者不同之处主要有三点：1）单像素微单元数量：SiPm单像素包含几百至上千个SPAD微单元。SPAD单像素通常由固定的NxN（如3x3）微单元组成。2）信号输出链路：SiPM为先模拟，后数字，路径为多单元雪崩电流汇聚-经跨阻放大器（TIA）转为电压（模拟信号）-外部ADC转为数字信号。SPAD为全数字直出，路径为SPAD-SoC芯片直接输出数字信号-片上TDC（时间数字转换器）记录光子时间（无需外部ADC）。3）系统/封装架构：SiPM为横向平铺 (2D)，感光器件与ASIC并排布置在基板上。SPAD为纵向堆叠 (3D)，感光器件直接堆叠在SoC之上。

扫描端：混合固态MEMS转向转镜 

全固态（Flash/OPA）离成熟尚有距离，主流车载激光雷达以混合固态方案为主，主要分为一维扫描和二维扫描两种技术路径，核心共性是通过内部动镜结构改变激光传播方向。

二维扫描含微机电系统（MEMS）和二维转镜。1）MEMS方案，核心部件为厘米级振镜，通过悬臂梁在水平与垂直轴的高速运动改变激光反射方向，实现扫描功能。通过控制微振镜偏转角可灵活调整扫描路径，仅需少量激光器即可达到等效机械激光雷达的覆盖范围与点云密度，其缺陷为悬臂梁旋转角度受限，单个振镜的视场角较小，通常需多单元拼接实现大视场覆盖，可能导致点云出现不规则畸变与重叠。二维转镜方案由水平轴连续旋转的多棱镜与垂直轴摆动的反射镜组成。多棱镜的持续旋转实现激光水平方向扫描，摆动镜则调节光束垂直扫描角度。

与二维扫描结构相比，一维扫描采用仅在水平方向低速旋转的反射镜改变光路，在实现视场覆盖的同时，具备更高的稳定性与可靠性。一维转镜结构的通道数与激光器数量直接相关，通过集成多组收发模块可提升通道密度。行业前沿的芯片化技术已能够在几颗厘米级的芯片上集成上百组激光收发模块，保证高线数和高分辨率。

纯固态激光雷达内部无任何运动部件，结构最简单、集成度最高。目前主流技术路径分为两种：1）光学相控阵（OPA），通过调节发射阵列各单元的相位差，改变激光束发射角度，实现无机械扫描。2）闪光式（Flash），利用高密度激光源阵列一次性发射激光，覆盖特定区域，再通过高灵敏度接收器构建三维图像。目前，Flash方案因探测距离较短主要用于车载补盲激光雷达，OPA方案则面临光损耗、旁瓣干扰、制造精度要求高等问题难以落地。

目前，头部激光雷达企业（如禾赛科技、速腾聚创）的旗舰产品，均体现了技术路线敛线的特征。禾赛科技的AT128、ATX采用905nm VCSEL 一维转镜 SiPM架构；速腾聚创M系列由早期 MEMS 路线切换至VCSEL 转镜 SPAD；华为D3同样选择905nm VCSEL 转镜  SPAD方案。图达通虽曾在猎鹰系列中采用1550nm技术路线，但其后续灵雀系列重新回归905nm。整体来看，在成本控制、系统复杂度及供应链成熟度约束下，VCSEL   905nm   SiPM/SPAD   转镜路线已成为当前车载激光雷达的主流选择。

1.1.3 激光雷达价格下降，渗透率有望持续提升

车载激光雷达价格快速下降，20-30万元车型标配，10-15万车型选配趋势已较为明显。激光雷达价格逐年下降，2025年激光雷达行业进入千元机时代，禾赛ATX、速腾聚创MX/EMX等车载激光雷达价格为200美元左右 。20-30万主流新能源车型均已标配激光雷达，包括：理想L6、理想i6、小米YU7、极氪 7X、极氪001、极氪007、问界M5 Ultra、问界M7、智己LS6等。配置激光雷达的10-15万元部分车型包括零跑B10 600激光雷达版、零跑B01 550激光雷达版、丰田铂智3X 520Pro高阶智驾版、AION RT 520激光雷达版等。

激光雷达销量快速增长，激光雷达行业渗透率持续提升。根据盖世汽车研究院数据，2024年国内激光雷达装机量约150万颗，同比增长179.7%；2025年上半年约100万颗，同比再增71%，全年有望达250万颗。禾赛科技、速腾聚创、华为等头部公司占据市场主导，禾赛科技2025年前三季度激光雷达销量近100万颗。从渗透率水平来看，2024年全年激光雷达渗透率约为4.8%，2025年上半年激光雷达渗透率约为5.6%，且1-6月渗透率呈现持续提升趋势。

L3逐步落地，单车搭载量或有望提升。12月15日，工业和信息化部正式公布中国首批L3级有条件自动驾驶车型准入许可，两款分别适配城市拥堵、高速路段的车型（长安牌SC7000AAARBEV型纯电动轿车、BJ7001A61NBEV型纯电动轿车）将在北京、重庆指定区域开展上路试点，我们认为这中国L3级自动驾驶将逐步从测试阶段转向商业化应用。从车企推出的L3方案以及新车型中，我们看到单车搭载多颗激光雷达为主要趋势，如极氪千里浩瀚架构搭载5颗激光雷达、奇瑞猎鹰900方案搭载3颗激光雷达、新款问界M9搭载4颗激光雷达、蔚来ET9搭载3颗激光雷达等。

1.2  行业空间：中长期展望，中国激光雷达市场潜力较大

根据CIC报告，2020-2024年，全球激光雷达行业市场规模从3亿美元增长至16亿美元，年均复合增长率达57.6%。中国激光雷达市场的规模与增长速度预计将显著领先于全球其他地区。CIC预计到2028年，激光雷达市场规模将增长至106亿美元，其中中国激光雷达市场规模约60亿美元（约424亿元）。

ADAS激光雷达市场份额头部集中，呈现三强局面。根据NE时代智能车披露的数据，2024年中国乘用车激光雷达装机量为159.5万颗，其中速腾聚创装机量51.5万颗，市场份达32%；华为装机量44.4万颗，市场份额28%；禾赛科技装机量43.1万颗，市场份额27%；图达通装机量20.6万颗，市场份额13%。 2025年上半年中国乘用车激光雷达装机量为106.1万颗，其中禾赛科技装机量35.3万颗，市场份额33%；华为装机量36.4万颗，市场份额34%；速腾聚创装机量26.3万颗，市场份额25%；图达通装机量8.1万颗，市场份额8%。

从客户结构来看，禾赛科技ADAS客户较为多元，包括理想汽车、小米汽车、零跑汽车、比亚迪、奇瑞汽车、长城汽车、长安汽车、东风汽车等。华为ADAS客户主要为鸿蒙智行生态联盟内的汽车品牌。速腾聚创ADAS客户包括比亚迪、上海汽车、极氪汽车、吉利汽车等。

Robotaxi通常采用多颗激光雷达，提供感知冗余。小马智行第七代Robotaxi车型搭载9颗激光雷达，其中包括4颗AT128作为主雷达，4颗E1作为补盲雷达；哈啰HR1单车搭载 8 颗激光雷达，其中包括4颗AT128 作为主雷达，4颗FTX作为补盲雷达；滴滴自动驾驶与广汽埃安合作的L4车型搭载10颗激光雷达，其中包含4颗AT128作为主雷达，6颗E1作为补盲雷达。

2.1.2 政策端：国家和地方层面陆续立法，推进商业化落地

国家层面主要通过工信部、公安部等部委联合发文，解决“准入”和“基建”。

• 2023年11月，工业和信息化部、公安部等四部门发布《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知》，遴选具备量产条件的搭载自动驾驶功能的智能网联汽车产品，开展准入试点；对取得准入的智能网联汽车产品，在限定区域内开展上路通行试点。

• 2024年1月，工业和信息化部等五部门《关于开展智能网联汽车“车路云一体化”应用试点工作的通知》，推进建设智能化路侧基础设施；开展规模化示范应用；鼓励在限定区域内开展智慧公交、智慧乘用车、自动泊车、城市物流、自动配送等多场景应用试点。”

北上广深四地通过特区立法或地方性法规，加速Robotaxi和无人配送车的商业化落地。

• 北京：2024年12月通过《北京市自动驾驶汽车条例》，明确支持自动驾驶汽车创新应用活动用于个人乘用车出行和除校车业务以外的城市公共汽电车、出租车、汽车租赁等客运服务等。

• 上海：2023年3月印发《上海市浦东新区促进无驾驶人智能网联汽车创新应用规定》，明确在浦东新区行政区域内（临港新片区除外）的划定路段、区域，开展无驾驶人智能网联汽车道路测试、示范应用、示范运营、商业化运营。

• 广州：2024年11月通过《广州市智能网联汽车创新发展条例》，明确广州市支持智能网联汽车在经过道路测试、示范应用充分验证的基础上，有序开展示范运营、商业运营和其他规模化应用活动。

• 深圳：2022年6月通过《深圳经济特区智能网联汽车管理条例》，规定无驾驶人的完全自动驾驶智能网联汽车在市公安机关交通管理部门划定的区域、路段行驶。2024年2月和2025年1月，深圳宝安区和南山区分别发布区级商业化试点办法。

2.2 割草机器人：解决传统痛点，订单从0到1突破

欧美发达国家“庭院经济”的繁荣直接推动了家用割草机器人市场的增长。根据FortuneBusinessInsights等权威机构数据测算，2023年全球市场规模达11.3亿至22.7亿美元，预计到2028年将扩容至27.6亿至40.4亿美元。

随着市场渗透率的提升，用户对产品的要求从简单的“自动化”向“智能化”进阶。面对复杂的庭院地形和全天候作业需求，行业现有的感知导航系统面临瓶颈。割草机器人的技术迭代从早期“埋线式”发展到目前主流的“无边界”方案（RTK 视觉）。面对复杂的真实庭院场景，激光雷达方案凭借独特优势，逐步取代传统的“RTK 视觉”方案。

目前RTK与视觉融合方案在实际应用中存在短板。1）部署成本高： 严重依赖固定基站，硬件昂贵且施工复杂。2）环境适应性差。树木、高楼、云层会遮挡RTK信号，导致定位漂移、漏割。低光照、逆光或雨雾天气下，摄像头感知能力大幅下降。对宠物、儿童等小型动态物体识别能力弱，容易造成漏割以及卷入事故的风险。激光雷达方案（“激光雷达 视觉”）构建“高感知 高精度 高可靠”能力。1）去基站化（降本）：无需额外部署基站，消除昂贵的商用基站成本和复杂的安装流程。2）全天候稳定性：不受光照和RTK信号遮挡影响，真正实现全地形覆盖。3）精度高：具备较高的扫描速度和精度，能精准识别复杂地形（台阶、树篱）及动态障碍物。以速腾聚创与库犸合作为例，激光雷达帮助割草机器人精准探测地形并识别99%以上庭院障碍物，碰撞风险降低90%，实现精准骑乘式沿边修剪，提升割草效率。

头部激光雷达公司在割草机器人领域已实现从0到1突破，订单快速增长。禾赛科技：2025年4月21日与追觅生态链高端智能庭院品牌可庭科技正式签署战略合作协议，双方将在智能庭院机器人领域展开深度合作。未来一年内禾赛科技将为可庭科技提供 30万颗JT系列激光雷达，赋能追觅割草机器人，提升其性能与用户体验。速腾聚创：2025年5月16日速腾聚创与Mammotion库犸科技宣布达成战略合作，双方将共同开发基于车规级全固态技术的高端割草机器人激光雷达解决方案，首批订单约定三年内合作120万台。

硬件成本的下行叠加末端配送人力成本相对刚性，驱动无人物流/配送需求增长。根据国家邮政局数据，截至2024年快递物流无人车规模化应用累计超过 6000台，为100多个细分场景的用户交付了上亿件订单，全行业日均配送量显著增加，有。2025年6月，圆通速递在全国20余个地区投入无人车规模破千台。2025年9月，中国邮政启动无人驾驶货运车集中采购项目，规模为7000台。2025年10月，京东物流宣布未来5年或采购300万台机器人、100万台无人车和10万架无人机，全面投入物流供应链全链路场景。

无人车头部玩家跨越量产门槛。2025年8月，九识智能运营超7000台无人车，在手订单超10000台。2025年9月，新石器无人车规模突破10000台，九识智能披露已部署Robovan超10000台，覆盖中国300余座城市。

单车配置多颗激光雷达，撬动大量激光雷达需求。与乘用车相比，L4级无人配送车对安全冗余要求更高，单车通常标配2-4颗激光雷达（主要为侧向补盲与前向主雷达结合）或者1颗360°激光雷达，万台级的车队规模将撬动数万级别的激光雷达刚性需求。九识智能Z5搭载4颗AT128激光雷达；九识智能E6搭载2颗灵雀W激光雷达；新石器X3、X6、X9分别搭载1颗360°激光雷达；白犀牛新一代无人配送车全系搭载两颗EMX激光雷达。

2.3.2 政策端：顶层设计共振，支持行业规模化和标准化

国家政策政策涵盖设备更新、供应链升级、商业提质等方面，为行业发展奠定了制度基石。

• 2024年5月，交通运输部、国家发改委等12部门发布《交通运输大规模设备更新行动方案》，提出要开展邮政快递末端配送车辆更新，鼓励企业在符合要求地区大规模使用新能源无人配送车，提高邮件快件中转效率。

• 2025年9月，商务部等8部门发布《关于大力发展数字消费共创数字时代美好生活的指导意见》，鼓励有条件的地区有序发展无人机支线运输和末端配送业务。加快研究制定自动配送车、无人机等相关标准。推动智慧物流建设，加强智能取餐柜、快递柜等配送终端建设。

• 2025年3月商务部等8部门发布《加快数智供应链发展专项行动计划》，推广智能立体仓库、自动导引车、无人配送车等设施设备，实现人、车、货智能调度。以数智化协同创新为支撑，推动物流与产业、贸易、消费融合发展。

• 2025年10月，商务部等5部门发布《城市商业提质行动方案》，促进线上线下融合发展，推广即时配送、无人配送，提高精准响应能力，提升末端配送效率和服务质量。

3 核心标的

3.1  禾赛科技：车载激光雷达龙头公司，ADAS与Robotics业务双轮驱动

禾赛科技是全球领先的激光雷达研发与制造企业，产品应用于支持ADAS的乘用车和商用车，以及自动驾驶汽车和配送机器人、移动机器人等各类机器人应用。公司成立于2014年，总部位于中国上海，客户遍及全球40多个国家。

公司拥有“ADAS   Robotics”两大增长引擎。ADAS业务：公司覆盖广泛的OEM客户（截至25Q2全球24家OEM）。国内包括理想、小米、零跑、长城、长安、比亚迪、奇瑞、极氪、上汽奥迪、上汽通用、丰田（中国JV）等。海外已获一家欧洲头部OEM定点。Robotics业务：Robotaxi领域，公司2024年市场份额达61%，客户包括Zoox、Aurora、Apollo、滴滴、小马智行、文远知行、哈啰等全球头部自动驾驶公司；割草机器人领域，公司与追觅旗下可庭科技签订年化30万颗的订单；物流配送领域，公司合作企业包括京东物流、新石器、九识智能等。

收入稳健增长，盈利拐点已确立。公司收入从2020年的4.2亿元增长至2024年的20.8亿元，CAGR 49.5%。毛利率呈企稳回升趋势，随着ADAS激光雷达大规模交付毛利率自2020年来有所下降，但规模效应叠加芯片化降本，2024年毛利率保持在40%以上。公司24Q4季度实现GAAP和Non-GAAP净利润转正，并指引2025全年实现3.5-4.5亿元GAAP净利润。  

毛利率稳健回升，亏损逐步收窄。公司收入从2020年的1.7亿元增长至2024年的16.5亿元，CAGR 76.2%。毛利率呈V型回升趋势，2024年毛利率为17.2%，同比提升8.8pcts。2025年亏损季度环比收窄，25Q3调整后净亏损为4500万元，我们认为公司有望迎来盈利拐点。

4  投资建议

4.1 行业投资建议

当前激光雷达行业已跨越技术验证期，迈入ADAS和泛机器人双轮驱动的业绩兑现期，建议关注具备量产壁垒与成本控制优势的头部公司。

基本盘是智能驾驶渗透率加速爬坡。随着高阶辅助驾驶（NOA）从高速向城区场景延伸，激光雷达作为解决长尾Corner Case的关键传感器，正加速突破成本临界点。行业呈现“配置下探”和“高端多配”趋势，中高端车型向20万以下的中低端车型渗透，高端车型开始探索单车多颗激光雷达配置，装机渗透率或将迎来增长曲线的陡峭阶段。 

增长极是泛机器人领域0到1突破。非车规市场正在开启第二增长曲线，多个领域迎来从0到1阶段。Robotaxi的商业化闭环逐步形成，前装量产车队规模持续扩大；无人物流配送头部企业今年车队规模破万，伴随政策和降本落地后续有望继续突破；智能割草机器人解决传统设备痛点，订单规模快速增长。泛机器人领域正迎来0到1的放量时刻。场景的多元化或将平滑单一汽车周期的波动，打开新的增长空间。

4.2 重点公司

4.2.1 禾赛科技

公司收入主要分为产品收入和服务收入。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为30.9/41.4/52.9亿元，同比 49%/ 34%/ 28%，主要由于产品收入增长驱动。

产品收入：包括激光雷达产品、气体探测产品及其他产品（激光雷达产品配套配件）的销售收入。我们预计随着合作OEM车型销量增长以及新车型量产，机器人领域合作企业终端产品销量增长，公司产品收入将持续增长。我们预计公司2025-2027年产品收入分别为29.8/40.2/51.6亿元，同比 51%/ 35%/ 28%。

服务收入：包括硬件、软件、部署与专业服务和工程设计的组合服务收入、开发与验证服务收入、解决方案服务收入和延保服务收入。考虑到公司激光雷达产品销量将继续增长，我们预计将拉动相关服务收入稳步增长。我们预计公司2025-2027年产品收入分别为1.2/1.2/1.3亿元，同比 5%/ 3%/ 3%。 

投资建议：公司ADAS定点持续落地，激光雷达销售量维持强劲增长，而机器人业务有望成为公司第二增长曲线，激光雷达产品适用于广泛的机器人应用场景，25Q3公司和Robotaxi等头部企业的多个合作落地。我们预计公司2025E-2027E年营业收入为30.9/41.4/52.9亿元，同比 48.8%/ 34.0%/ 27.7%；经调整净利润4.6/5.4/8.0亿元，同比 3287.7%/ 16.6%/ 48.6%。2026年1月6日收盘价对应PS分别为9/7/5倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：行业竞争加剧；激光雷达产品降价幅度超预期；主要客户流失或引入第二供应商；工厂产能扩张不及预期等。

4.2.2 速腾聚创

公司收入主要分为产品收入、解决方案收入和服务及其他收入。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为20.9/34.7/43.1亿元，同比 27%/ 66%/ 24%，主要由于产品收入增长驱动。

产品收入：主要为激光雷达产品等硬件产品销售收入，其中分为用于ADAS的产品和用于机器人及其他的产品。对于ADAS，我们预计随着公司现有合作车型销量增长，以及新产品EMX落地后合作的新车型量产，激光雷达产品销量将持续增长。对于机器人及其他，我们预计随着不同领域的公司终端产品量产激光雷达产品销量将快速增长。公司2025-2027年产品收入分别为19.7/33.5/41.8亿元，同比 28%/ 70%/ 25%，其中，我们预计2025-2027年ADAS产品收入分别为10.8/17.5/23.1亿元，同比-19%/ 62%/ 32%；我们预计2025-2027年机器人及其他产品收入分别为8.9/15.9/18.7亿元，同比 346%/ 80%/ 17%。 

解决方案收入：主要为硬件、软件、部署和专业服务等组合解决方案收入。解决方案收入占比较低，我们预计收入随产品销量稳定增长。我们预计公司2025-2027年解决方案收入分别为1.0/1.1/1.1亿元，同比 5%/ 5%/ 5%。

服务及其他收入：主要为技术开发服务的拨备。服务及其他收入占比较低，我们预计收入随着产品销量稳定增长。我们预计公司2025-2027年服务及其他收入分别为0.2/0.2/0.2亿元，同比 10%/ 10%/ 10%。

投资建议：我们认为公司作为激光雷达头部公司，有望持续受益于汽车行业的智能化浪潮和机器人行业发展。公司毛利率改善趋势明显，净亏损逐步收窄。25Q3 ADAS和机器人产品毛利率均同比明显提升，2025年净亏损季度环比持续收窄，盈利拐点有望到来。我们预计公司2025E-2027E年营业收入为20.9/34.7/43.1亿元，同比 26.9%/ 66.1%/ 24.1%，2026年1月6日收盘价对应 PS分别为8/5/4倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：行业竞争加剧；激光雷达产品降价幅度超预期；机器人产品开发和销售进展不及预期；ADAS客户流失等。

5 风险提示