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1. 行业观点 1.1. 可再生能源消纳和消费责任实施办法出台，首次将非电消费纳入考核 1.2. 环保行业2025年报&2026Q1总结：垃圾焚烧业绩ROE&分红齐升，生物油迎反转 环保行业：运营稳健增长，2025年自由现金流转正。 运营类资产稳健增长。25年水务运营、垃圾焚烧收入同比-3%/ 4%,归母净利润同比-8%/ 4%，26Q1水务运营、垃圾焚烧收入同比持平/ 6%，归母净利润 15%/ 2%。 2025年自由现金流转正。25年环保板块经营活动净现金流同比 24%，资本开支同比-13%，简易自由现金流185亿元实现转正（24年为-18亿元）。 垃圾焚烧：25年提质增效业绩&ROE双升，现金流大幅增厚，提分红持续兑现！出海新成长启航。 提质增效主导业绩&ROE提升，财务费用率下降。25年板块收入同比 4%，归母净利润 4%，毛利率 2.3pct，财务费用率5.7%（同比-0.1pct），净利率 0.1pct。纯运营企业ROE提升显著：旺能 1.92pct、圣元 1.47pct、瀚蓝 1.02pct、光大 0.81pct等。 资本开支下降 国补回收加速，自由现金流大增，分红比例提升，模式toC进步！25年板块经营现金流净额192亿元（ 22%）主要系国补回收加速，资本开支74亿元（-18%），自由现金流118亿元（ 78%），板块分红比例提至45%（ 3pct），其中绿动、军信、永兴维持65% 高比例分红，瀚蓝25年分红比例提至43%（ 4pct）。佛山26/1/1开始征收垃圾处理费，模式toC理顺促回款改善，分红潜力进一步提升。 收入toB进化充分享受清洁能源价值重估！资源价值（金属、能源）＋双碳潜力突出，低资本开支高ROE增长，增长源于：【吨发提升】25年8家公司还原供热后平均吨发384度/吨（ 0.8%），吨上网313度/吨（ 0.4%），厂用电率15.2%（-0.2pct）。【供热加速】25年供热增速前三：绿动 99%、海创 85%、伟明 48%；供热比增量前三：天楹 5.0pct、绿动 2.3pct、旺能 1.1pct。【炉渣提价】炉渣含铜0.3%，含铝0.25%，为零成本矿产，25年圣元炉渣提价后平均单价120~130元/吨，最高超200元/吨。【算电协同】旺能（获市级、省级备案）、军信（与长沙数字集团签署合作协议）、瀚蓝（与中国联通广东省分、深城交签署合作协议）、伟明（与温州龙湾区政府、中国移动温州分公司签署合作协议）。 出海新成长可期。仅东盟10国约62万吨/日接近国内1/2。印尼项目加速释放、首批4个，伟明中2、旺能中1。 重点推荐：【瀚蓝环境】【绿色动力H A】【光大环境】【海螺创业】【永兴股份】【军信股份】等。 生物油：25年业绩反转，政策驱动 能源价值中枢上行，看好SAF扩产周期中废油脂资源增值。 业绩反转，量价齐升景气度上行。25年生物油板块收入 46%，归母净利2.2亿元（24年为-2.0亿元），大幅回正。25年开始欧盟开启生物航煤强制添加政策，SAF供不应求价格上涨，UCO显著滞涨于SAF，而产业链供给瓶颈在资源端，SAF扩产 能源价值中枢上行，看好废油脂资源端稀缺增值。 水务运营：资本开支下行，自由现金流转正，自来水提价加速。 业绩稳健，资本开支下行。25年水务运营板块收入同比-3%，归母净利润同比-8%，毛利率向上；经营性现金流净额同比 22%，资本开支同比-12%，自由现金流8亿元（24年为-44亿元），由负转正。 核心城市调价落地，有望带动新一轮水价改革！25年以来广州、深圳自来水提价落实，东莞、中山跟进，佛山提升污水处理费收费标准。水的重点在于水价制度对合理投入回报的保障，从而在成熟期获得类似全球范式的持续业绩&股息增长。 重点推荐：【粤海投资】【兴蓉环境】【洪城环境】【上海实业控股】，建议关注【首创环保】【北控水务集团】等。 环卫：环卫电动化渗透率加速，环卫无人化有望加速放量。 环卫电动化加速中。25年环卫车销量76346辆（ 8.82%），其中新能源销售16119辆（ 70.9%），新能源渗透率21.11%（ 7.67pct），盈峰环境/宇通重工/福龙马新能源市占率分别为32.76%（ 1.74pct）、13.77%（-8.30pct）、7.44%（ 0.58pct）。 环卫无人化有望加速放量。环卫无人是自动驾驶领域最大应用场景，2025年环卫无人项目数量占比30%，中标金额超126亿，同增超150%。行业积极布局智能化&无人化，技术革新&规模量产&国产替代共同驱动降本逻辑，26-27年有望加速放量。 建议关注【劲旅环境】【宇通重工】【福龙马】【玉禾田】【盈峰环境】【侨银股份】。 1.3. 环保2026年年度策略：仓庚于飞，熠熠其羽——价值 成长共振，双碳驱动新生！ 主线1——红利价值：重视市场化 提质增效，优质运营资产现金流价值重估 固废：国补加速强化分红能力，供热&炉渣涨价促业绩ROE双升，关注出海新成长。1）红利价值：垃圾焚烧板块的红利价值从资本开支下降驱动到经营性现金流改善驱动，①重视国补加速的背后逻辑，我们测算2025年左右可再生能源补贴基金当年收支实现平衡，2036年左右历史欠款将得到自然解决，以24年数据测算国补正常回款可带动板块净现比从1.8提至2.1，综合考虑资本开支下降 国补常态化回款，板块分红潜力有望从114%提至141%；②C端顺价模式理顺，佛山已召开垃圾处理收费定价听证会。2）成长潜力：提吨发 改供热 炉渣涨价可带来业绩与ROE双升，垃圾发电 AIDC等绿电直连合作持续推进，康恒、军信、伟明、光大等出海战略明确，关注海外新成长。重点推荐 ①红利价值：【瀚蓝环境】【绿色动力H A】【上海实业控股】【海螺创业】【永兴股份】【光大环境】【军信股份】；②出海成长：【伟明环保】【三峰环境】【光大环境】【军信股份】。 水务：市场化 现金流左侧，下一个垃圾焚烧。1）现金流左侧布局：25Q1-3板块自由现金流-21亿元（24Q1-3为-68亿元）。我们预计兴蓉、首创资本开支26年开始大幅下降，自由现金流大增可期！24年水务板块分红比例为34%，兴蓉24年分红28%提升空间较大！自由现金流改善带来分红和PE估值提升空间可参照垃圾发电！2）价格改革：不仅是弹性，重塑成长 估值！25年以来广州、深圳等核心城市自来水提价落实，佛山拟调整污水收费标准。重点推荐【粤海投资】【兴蓉环境】【洪城环境】，建议关注【中山公用】【首创环保】等。 主线2——优质成长：第二曲线、下游成长、AI赋能 第二曲线：重点推荐【龙净环保】主业优势持续，绿电储能 矿山装备新成长。公司明确“环保 新能源”双轮驱动战略，环保主业拿单能力强，绿电已开始贡献业绩，储能业务拓展顺利，进军矿山装备业务。紫金全额认购公司定增，赋能逻辑强化。 下游成长：1）受益于下游高增：重点推荐【美埃科技】国内半导体资本开支回升，积极拓展锂电 海外。公司下游拓展锂电布局固态，捷芯隆收购协同效益25H2逐步体现，2026年迎来产能投产期，有望维持高增。2）受益于下游修复：重点推荐【景津装备】下游锂电β修复需求有望迎拐点，配套设备 出海战略持续。下游新能源新材料收入占比于23年增至26.6%高峰，25H1降至15.4%，叠加降价影响，25Q1-3盈利承压。25Q1锂电产业链季度资本开支同比增速首次转正，对压滤机需求有望迎拐点。 AI赋能—环卫智能化：经济性拐点渐近，行业由1到N放量在即。重点推荐【宇通重工】，建议关注【劲旅环境】【福龙马】【玉禾田】【盈峰环境】【侨银股份】等。 主线3——双碳驱动：“十五五”为2030达峰关键五年，非电首次纳入考核 清洁能源、再生资源为降碳根本之道。国内新增非电考核，碳市场向钢铁、电解铝、水泥扩容，配额合理收紧，CCER新增供给释放海上风电贡献最大，欧盟碳关税实施在即，降碳势在必行。1）再生资源——危废资源化：重点推荐【高能环境】【赛恩斯】等。2）再生资源&非电可再生能源——生物油：短期SAF供不应求价格高增利好SAF生产商，建议关注【海新能科】等；长期资源为王，UCO稀缺性凸显，建议关注【朗坤科技】【山高环能】等。 风险提示：政策推广不及预期，财政支出低于预期，行业竞争加剧等。 1.4. 生物油：欧洲SAF价格周环比持平，国内餐厨废油价格持平 生物航煤：欧洲价格周环比持平&国内下降。1）欧洲：2026/6/26欧洲生物航煤FOB高端价3330美元/吨，低端价2950美元/吨，均价2990美元/吨，环比2026/6/18持平；2）中国：2026/6/26中国生物航煤FOB高端价2500美元/吨，低端价2450美元/吨，均价2475美元/吨，环比2026/6/18下降4.8%。 生物柴油：国际价格周环比上升&国内价格周环比下降。1）国际市场：2026/6/26一代生物柴油FOB价格1220美元/吨，环比2026/6/18上升0.83%，二代生物柴油1880美元/吨，环比2026/6/18下降3.09%。2）国内市场：2026/6/26一代生物柴油价格8100元/吨，环比2026/6/18下降1.22%，二代生物柴油价格13500元/吨，环比2026/6/18下降0.74%。 UCO：餐厨废油价格持平，潲水油价格上升，地沟油价格持平。1）餐厨废油：价格周环比持平。2026/6/26中国餐厨废油DAP高端价8050元/吨，低端价7900元/吨，均价7975元/吨，环比2026/6/18持平。2）潲水油：价格周环比上升13元/吨。2026/6/26中国华北、华东、华南、西南区域潲水油均价7050元/吨，环比2026/6/18上升13元/吨，上升0.18%。3）地沟油：价格周环比持平。2026/6/26中国华北、华东、华南、西南区域地沟油均价6525元/吨，环比2026/6/18持平。
生物航煤单吨盈利测算：测算公式“SAF价格-废油脂价格/得率-单吨成本”，参考2026/6/26生物航煤中国FOB均价以及餐厨废油均价，在单吨成本2300元/吨SAF，得率分别为65%、70%、75%时，对应单吨盈利分别为2162、3038、3798元/吨，环比2026/6/18下降28.10%、21.76%、18.20%。
一代生物柴油单吨盈利测算：测算公式“一代生柴价格-地沟油价格/得率-单吨成本”，参考2026/6/26国内一代生物柴油价格以及地沟油均价，在单吨成本1000元/吨，得率分别为88%、90%时，对应单吨盈利分别为-315、-150元/吨，环比2026/6/18下降。注：该章节未特殊标注的货币单位均为人民币口径，美元兑人民币汇率参考2026/6/26即期汇率6.76。
1.5. 环卫装备：226M1-5环卫新能源销量同增116%，渗透率同比提升13.21pct至28.16 2026M1-5环卫新能源销量同增116.04%，渗透率同比提升13.21pct至28.16%。根据银保监会交强险数据，2026M1-5，环卫车合计销量35833辆，同比变动 14.17%。其中，新能源环卫车销售10091辆，同比变动 116.04%，新能源渗透率28.16%，同比变动 13.21pct。2026M5新能源环卫车单月销量同增91.83%，单月渗透率为30.55%。2026M5，环卫车合计销量6913辆，同比变动 3.26%，环比变动-20.94%。其中，新能源环卫车销量2112辆，同比变动 91.83%，环比变动-5.92%，新能源渗透率30.55%，同比变动 14.11pct。  2026M1-5重点公司情况： 盈峰环境：环卫车市占率第一：销售6738辆（同比 49.24%），市占率18.80%（ 4.35pct）；新能源市占率第一：销售3196辆（ 113.92%），市占率31.67%(-0.31pct)
1.6. 锂电回收：金属锂价格呈上涨趋势 盈利跟踪：金属锂价格下降。我们测算锂电循环项目处置三元电池料（Ni≥15%Co≥8%Li≥3.5%）盈利能力，根据模型测算，2026/6/22-2026/6/26项目平均单位碳酸锂毛利为1.65万元/吨（较前一周 0.324万元/吨），平均单位废料毛利为0.26万元/吨（较前一周 0.051万元/吨），锂回收率每增加1%，平均单位废料毛利减少0.11万元/吨。期待行业进一步出清、盈利能力增强。 金属价格跟踪：截至2026/6/26，1）金属锂价格下降。金属锂价格为109.00万元/吨，周环比-1.8%；电池级碳酸锂（99.5%）价格为15.25万元/吨，周环比-8.8%。2）金属钴价格上升。金属钴价格为38.20万元/吨，周环比 1.3%；前驱体：硫酸钴价格为9.55万元/吨，周环比持平。3）金属镍价格下降。金属镍价格为12.78万元/吨，周环比变动-6.6%；前驱体：硫酸镍价格为3.35万元/吨，周环比持平。4）金属锰价格持平。金属锰价格为1.92万元/吨，周环比持平；前驱体：硫酸锰价格为0.62万元/吨，周环比持平。 三元极片粉折扣系数下降。截至2026/6/26，1）三元极片粉锂折扣系数78.0%，周环比-0.3pct；2）三元极片粉钴折扣系数78.0%，周环比变动-0.3pct；3）三元极片粉镍折扣系数78.0%，周环比变动-0.3pct。 
2. 行业表现 2.1. 板块表现
2026/6/22-2026/6/26涨幅前十标的为：美埃科技35.02%，正和生态31.08%，深水海纳29.46%，天源环保27.06%，高能环境18.86%，盛剑科技18.38%，创元科技16.76%，国林科技11.89%，中持股份10.21%，碧兴物联9.36%。
2026/6/22-2026/6/26跌幅前十标的为：复洁环保-26.61%，德创环保-25%，雪浪环境-23.79%，中兰环保-23.37%，华宏科技-21.55%，倍杰特-20.27%，仕净科技-20.19%，启迪环境-18.4%，通源环境-16.24%，大地海洋-14.67%。
3. 行业新闻 3.1. 生态环境部等六部门联合印发《美丽中国建设全民行动促进计划（2026—2030年）》 3.2. 生态环境部土壤司有关负责同志就《农村生活污水资源化利用人工湿地处理技术指南》答记者问 3.3. 生态环境部土壤生态环境司有关负责人就《重点监管单位土壤和地下水污染隐患排查整治技术指南》答记者问 数据来源：https://mp.weixin.qq.com/s/q4HFGQ1OUjzrMNs_-6kfNg 3.4. 广东省生态环境厅召开环境治理业高质量发展座谈会 6月23日，广东省生态环境厅组织召开环境治理业高质量发展座谈会，深入学习贯彻习近平总书记关于服务业发展的重要指示精神，全面落实全国及省服务业大会要求，分析研判全省环境治理业发展形势，听取企业及专家意见建议，推动广东省环境治理业高质量发展。 3.5. 上海市生态环境局制定《上海市生态环境领域科技创新行动方案（2026—2030年）》 4. 公司公告 
5. 大事提醒  |
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