事件概述

公司发布2025年年报。2025年实现营业收入76.07亿元，同比下降1.86%；实现归母净利润8.11亿元，同比增长0.60%；实现扣非归母净利润7.41亿元，同比增长1.10%。单季度看，2025Q4公司实现营业收入18.25亿元，同比下降2.03%；实现归母净利润0.56亿元，同比下降32.10%；实现扣非归母净利润0.66亿元，同比下降8.56%。

分析判断:

（一）Q4revpar同比回正，经济型优于中高端

2025年公司不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR为163元，同比下降2.7%；Occ为67.2%，同比下降1.0pct；ADR为242元，同比下降1.3%。2025Q4不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR为154元，同比上升0.3%；ADR为236元，同比上升0.8%；Occ为65.4%，同比下降0.3pct。分档次看，2025Q4经济型酒店RevPAR为128元，同比上升1.1%；ADR为193元，同比上升1.7%；Occ为66.5%，同比下降0.4pct。中高端酒店RevPAR为186元，同比下降5.7%；ADR为281元，同比下降4.1%；Occ为66.2%，同比下降1.2pct。

（二）全年开店继续提速，标准店与中高端占比稳步提升，2026年开店指引积极

2025年公司新开店1,510家，同比增长11.6%，其中标准管理酒店新开832家，同比增长17.2%，占全部新开店比例55.1%；截至2025年末，公司储备店1,584家，其中标准管理酒店1,181家，同比增长25.2%。期末公司在营酒店7,802家、客房55.49万间，其中中高端酒店2,292家，占比29.4%，对应客房23.48万间，占总客房间数42.3%。整体看，公司扩张仍围绕标准店和中高端两个方向推进，门店结构持续优化，后续收益质量有望进一步提升。根据公司年报披露，2026年公司计划新开酒店1,600-1,700家，并继续提升标准品牌和中高端酒店占比。

（三）酒店管理业务收入稳健增长，轻资产化持续推进

2025年公司酒店运营收入46.85亿元，同比下降7.54%，主要受直营门店减少及RevPAR下滑影响；酒店管理收入24.09亿元，同比增长11.14%，主要受特许酒店数量增加以及标准门店占比提升拉动；景区业务收入5.13亿元，同比基本持平。酒店运营、酒店管理、景区业务对应收入占比分别为61.59%、31.67%和6.74%，同比分别变动-3.78pct、 3.70pct和 0.08pct，轻资产化经营持续推进。

（四）综合毛利率同比改善，费用率略有上升，综合盈利能力提升

2025年公司整体毛利率为39.88%，同比提升1.53pct，主要系高毛利率的酒店管理业务收入占比提升所致。分业务看，酒店运营业务毛利率为18.12%，同比下降0.57pct；酒店管理业务毛利率为76.86%，同比下降0.82pct；景区业务毛利率为64.93%，同比下降1.21pct。费用端看，2025年销售/管理/研发/财务费用分别为6.65/8.38/0.64/3.10亿元，对应费用率分别为8.74%/11.01%/0.85%/4.08%，同比分别变动 1.29/ 0.41/ 0.01/-0.92pct，销售费用上升主要与销售佣金及会员费相关合同取得成本摊销增加有关，管理费用上升主要受到开发人员成本增长影响。分业务看，2025年酒店业务利润率（税前）为12.86%，同比提升0.43pct；景区业务利润率（税前）为44.32%，同比提升0.38pct。

投资建议

鉴于2025年revpar承压以及费用率小幅上升，我们下调26-27年盈利预测，新增2028年盈利预测。我们预计公司2026-2028年实现营业收入76.85、78.69、80.69亿元（原26-27年预测为84.9、86.3亿元），同比增长1%、2%、3%；实现归母净利润9.6、10.9、12.2亿元（原26-27年预测为10.6、11.7亿元），同比增长18%、14%、12%。对应的EPS分别为0.86、0.97、1.09元（原26-27年预测为0.95、1.04元），按照2026年4月7日收盘价15.01元计算，对应PE分别为18、15、14倍。公司从拓店、提质增效、门店升级等方面有望持续迎来边际改善，维持 “增持”评级。

风险提示：宏观经济增长放缓，用工成本大幅增加，拓店不及预期。