总体收入：规模稳健增长，长青游戏与新品创新共振

根据游戏工委，2025年国内游戏市场实际销售收入预计达3507.89亿元，同比增长7.68%；用户规模突破6.83亿，同比增长1.35%，游戏市场规模增长主要受益于用户ARPU提升。其中，移动游戏实销收入预计达2570.76亿元，同比增长7.92%；客户端游戏强势回升，实销收入预计达781.6亿元，同比大幅增长14.97%，占比提升至22.28%，主要受益于头部长青产品稳定贡献与多端互通发行策略。我们认为，游戏市场稳健增长的背后，体现1）公司通过长线运营与精细化内购设计提升用户生命周期价值，长周期头部产品商业化能力增强；2）重点新品游戏突围；3）小游戏等持续贡献增量。

新兴赛道：小游戏表现亮眼，主机市场高增

小程序游戏与主机游戏作为2025年行业最大亮点，呈现快速增长态势。小程序游戏2025年实销收入预计535.35亿元，同比大幅增长34.39%，凭借轻量化、即点即玩的特性契合碎片化消费需求，微信、抖音等超级平台提供的流量入口与社交裂变工具大幅降低获客成本，进一步拓宽用户边界。主机游戏2025年实销收入预计83.62亿元，同比大幅增长86.33%，延续三年高增态势，主要受益于硬件迭代新品发布，及《怪物猎人：荒野》等3A大作拉动，及《黑神话：悟空》余热贡献。我们认为小游戏赛道模式成熟度提升，高增长有望持续，主机游戏市场高增标志着高品质内容驱动多端增长的周期开启。

出海市场：收入稳步提升，策略类主导地位强化

2025年自研游戏海外市场实际销售收入预计达204.55亿美元，同比增长 10.23%，其中自研移动游戏海外收入预计达184.78亿美元，同比增长13.16%，增速高于整体出海水平。区域分布上，美日韩三大市场合计贡献57.81%的收入，市场集中度较高，德英法等欧洲市场合计仅占比8.84%。品类方面，策略类（含SLG）游戏在海外收入前100的自研移动游戏中占比49.96%，同比显著上升，统治地位持续强化；射击类与角色扮演类游戏分别占比9.69%和9.39%，形成多元化品类支撑。我们认为，游戏行业内部出海仍是最具确定性景气上行的方向，预计中期维度仍处于量价齐升的稳健增长期。

投资结论：关注长周期/新品周期/平台属性的公司

对于游戏板块，我们建议关注三条主线：1）长线运营 出海SLG/策略龙头；2）新品周期 费用率预期拐点的标的；3）商业模式从产品向平台转向的公司。同时关注AI赋能游戏玩法创新。

风险提示：游戏上线进度或表现不及预期，相关行业政策变化，AI 技术落地不及预期，海外竞争加剧。