港口开启去库，动力煤价有望止跌反弹。 A）价格及事件回顾：截至5月23日，Q5500秦皇岛动力煤价611元/吨，较前值下跌约3元/吨（环比-0.49%）。产地方面，前期倒工作面或设备检修的煤矿恢复正常生产，产区整体供应仍较为宽松。坑口方面，下游非电端迎来阶段性补库，部分煤矿出货好转价格小幅探涨。港口方面，疏港工作初见成效，渤海港库存开启去库，受成本和少量刚需支撑，贸易商低价出货意愿不高。下游方面，大部分火电机组完成检修，随着全国高温天气到来，电厂整体日耗将有所增加，动力煤价或出现止跌反弹。B）价格短期观点：我们判断煤价有望止跌后震荡。i）进口煤减量支撑沿海煤价：印尼近期宣布使用HBA价格作为出口煤炭定价依据，该价格的实行或将增加印尼煤到岸成本，中低卡进口煤相比内贸或将丧失价格优势。ii）协会倡议出台，煤价有望止跌回稳。2025年2月8日，中国煤炭工业协会、中国煤炭运销协会发布倡议书。面对煤炭市场价格快速下滑，行业效益持续下降，倡议书从“严格执行电煤合同严格兑现”、“推动煤炭产量控制”、“推动原煤全部入洗”、“控制劣质煤进口”、“加强行业自律”五个维度对煤炭行业发展提出倡议，行业供需格局或将迎来优化，煤价有望止跌回稳。C）价格中长期观点：我们认为2025年动力煤价格将呈现U型走势，夏季旺季有望再度上行。i）2024年全国煤炭产量约47.6亿吨，2025年根据规划全年煤炭产量力争达到48亿吨，较24年增量有限；ii）重要政策持续发力后经济有望触底回升，2025年需求反弹将推动价格上行。

终端需求淡季，焦煤价格下跌。A）价格及事件回顾：本周，京唐港主焦煤价格为1300元/吨（环比-1.52%）。焦煤方面：产地方面，煤矿因事故及井下原因有新增停减产情况，整体供应继续收缩。下游方面，下游焦企多暂缓采购原料，厂内库存延续降势。根据Mysteel数据，本周全样本独立焦企产能利用率75.87%，环比增加 0.17 PCT。焦炭方面：上周焦炭首轮提降，焦企开工率暂稳。下游方面，近期铁水产量高位运行，钢厂库存仍显偏高，且后续需求预期偏弱，钢厂控量行为有所增加，部分焦企库存开始累积。本周247家铁水日均产量为243.6万吨，环比减少 1.17万吨。短期铁水维持高位运行，对双焦需求或有支撑。B)价格短期观点：我们认为在宏观预期改善下，煤焦钢价格有望震荡反弹。i）3月5日，国家发展改革委发布《关于2024年国民经济和社会发展计划执行情况与2025年国民经济和社会发展计划草案的报告》，其中提到2025年推动传统产业改造提升，持续实施粗钢产量调控，推动钢铁产业减量重组。钢铁供给行业有望迎来重塑，价格有望反弹。ii）中央经济工作会议指出，2025年要全方位扩大国内需求。会议释放积极信号，需求预期或将支撑价格坚挺。iii）财政部部长蓝佛安在2024年11月8日的十四届全国人大常委会第十二次会议新闻发布会上提出总量10万亿元的一揽子化债新政。同时蓝佛安表示目前正积极谋划财政政策，加大逆周期调节力度。增量政策力度空前，对经济拉动效应有望显现。iv）国家发改委、财政部2024年7月印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，提出统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，双焦长期需求预计有保障。

本周数据回顾：1）煤炭价格及下游价格：秦皇岛Q5500平仓价611元/吨（-0.49%），京唐港主焦煤库提价1300元/吨（-1.52%），国内主要港口冶金焦平仓价1355元/吨（0.00%）；2）供需分析：秦皇岛港铁路调入量41.9万吨（ 3.46%）,港口吞吐量59.9万吨（ 44.34%）；3）库存分析：秦皇岛库存722万吨，较上周减少37万吨(-4.87%)，钢厂焦煤库存799万吨，较上周增加8万吨( 0.95%)；4）国际煤炭市场：IPE鹿特丹煤炭价为96.0美元/吨（-0.78%），澳大利亚峰景焦煤到岸价为203.0美元/吨（-0.49%），动力煤内外价差为5.57元/吨，较之前扩大3.19元/吨，主焦煤内外价差为-306.80元/吨，较之前价差扩大5.60元/吨 。

投资建议：2024年9月政治局会议开启经济支持新篇章，结合近两年供给持续弱化，煤炭板块基本面底部再度确认，市场对于EPS担忧有望逐步打消；结合2024年国资委全面推开国有企业市值管理、证监会推动上市公司高质量分红、央行引导银行向上市公司和主要股东提供贷款支持回购和增持股票，煤炭股红利价值有望进一步凸显，DDM模型的分子和分母端有望迎来双击。重点看好三个方向：1）双焦弹性。推荐潞安环能、平煤股份、淮北矿业、中国旭阳集团，建议关注：山西焦煤、冀中能源；2）优质分红。推荐陕西煤业、中煤能源、兖矿能源、山煤国际，建议关注：中国神华等；3）长期增量。推荐：广汇能源、新集能源、甘肃能化、电投能源、昊华能源、永泰能源，建议关注：盘江股份、陕西能源、苏能股份等。

风险提示：国内经济复苏进度不及预期；海外需求恢复不及预期；原油价格下跌拖累煤化工产品价格。

1.1.2. 下游价格：产品价格分化，卷螺差上涨

焦煤下游：螺纹钢价格下跌、卷螺差较前值上涨。截至2025年5月23日，螺纹钢HRB400-20mm全国价3287元/吨，较上周下跌46元/吨(-1.38%)；卷螺差为91元/吨，较上周上涨26元/吨( 40.00%)。

化工煤下游：尿素价格较前值持平，甲醇价格较前值下跌。截至2025年3月20日山西兰花的尿素价格为1800元/吨，与前值持平；截至2025年5月23日山东淄博的甲醇价格为2210元/吨，与上周相比下跌117.5元/吨(-5.05%)。

化工煤下游：水泥价格较前值下跌，聚乙烯价格较前值下跌。截至2025年5月23日华东PO42.5水泥平均价为454元/吨，与上周相比下跌15元/吨(-3.20%)；截至2025年4月15日神华包头聚乙烯竞拍价7390元/吨，与前值相比下跌140元/吨(-1.86%)。

1.2. 供需分析：铁路调入量增加，国内外运价分化

煤炭发运：秦皇岛港铁路调入量增加，港口吞吐量增加。截至2025年5月23日秦皇岛港铁路调入量41.9万吨，与上周相比上升1.40万吨( 3.46%)港口吞吐量59.9万吨，与上周相比增加18.4万吨( 44.34%)。

动力煤需求：秦皇岛锚地船舶数增加，预到船舶数减少。截至2025年5月23日秦皇岛港锚地船舶数7艘，与上周相比增加1艘( 16.67%)；秦皇岛港预到船舶数7艘，与上周相比减少2艘(-22.22%)。

煤炭运费：国内运价上涨、国际运价分化。截至2025年5月23日，国内OCFI运价:秦皇岛-广州、秦皇岛-上海分别为42.4元/吨、25.5元/吨，较上周变化分别为：上涨 3.0 元/吨（7.61%）、上涨1.4 元/吨（5.81%）。国际CDFI运价：纽卡斯尔-舟山、萨马林达-广州分别为12.72美元/吨、6.12美元/吨，较上周变化分别为：上涨0.51美元/吨（4.20%）、下跌0.17美元/吨（-2.67%）。

1.3. 库存分析：南北港口动力煤库存减少，下游双焦库存分化

港口总库存：南、北方主流港口库存减少，主流港口合计库存减少。截至2025年5月19日CCTD南方主流港口库存为3614.4万吨，较上周减少2.4万吨(-0.07%)；CCTD北方主流港口库存为4170万吨，较上周减少83万吨(-1.95%)；主流港口合计库存为7784.4万吨，较上周减少85.4万吨(-1.09%)。

动力煤库存：秦皇岛库存减少，煤炭重点电厂库存增加。截至2025年5月24日，秦皇岛库存722万吨，较上周减少37万吨(-4.87%)；截至2025年5月8日，煤炭重点电厂库存10829万吨，较上周增加156.0万吨( 1.46%)。

下游双焦库存：247家钢铁企业炼焦煤库存增加、焦炭库存减少。截至2025年5月23日247家钢铁企业炼焦煤库存798.75万吨，较上周增加7.54万吨( 0.95%)；247家钢铁企业焦炭库存660.59万吨，较上周减少2.5万吨(-0.38%)。

焦化企业产能利用率：截至2025年5月23日，230家焦化企业（>200万吨）产能利用率为81.62%，230家焦化企业（100~200万吨）产能利用率为69.66%，230家焦化企业（<100万吨）产能利用率为50.9%，较上周分别上涨（ 0.44%）、下跌（-0.67%）、下跌（-0.31%）。

1.4. 国际煤炭市场：海外煤价下跌，动力煤焦煤内外价差扩大

海外动力煤价格：截至2025年5月22日，纽卡斯尔港FOB动力煤价68美元/吨，较上周下跌1.25美元/吨(-1.81%)；截至2025年5月20日，IPE鹿特丹煤炭价为96美元/吨，较上周下跌0.75美元/吨(-0.78%)；截至2025年5月23日澳大利亚峰景焦煤到岸价203美元/吨，较上周下跌1美元/吨(-0.49%)；截至2024年12月31日甘其毛都焦精煤场地价格1025元/吨，较前值下跌25元/吨(-2.38%)。

内外煤炭价差：动力煤内外价差扩大、主焦煤内外价差扩大。截至2025年5月20日，动力煤内外价差5.57元/吨，较之前价差扩大3.19元/吨；截至2025年5月23日主焦煤内外价差-306.80元/吨，较之前价差扩大5.60元/吨。

2. 行情回顾：板块上涨，跑赢大盘

• 截至2025年5月23日，上证综指本周下跌0.57%，煤炭板块本周上涨1.03%，跑赢大盘。

  

• 动力煤上涨1.64%，炼焦煤下跌-0.04%，焦炭下跌-0.97%。

• 涨跌幅前五：大有能源（5.76%）、晋控煤业（5.20%）、电投能源（4.31%）、山煤国际（3.70%）、陕西煤业（3.69%）。

• 涨跌幅后五：山西焦煤（-1.88%）、淮河能源（-2.64%）、安源煤业（-2.84%）、开滦股份（-4.08%）、新大洲A（-7.16%）。