我们来更新一下养猪企业们的情况，就从龙头老大——牧原股份开始吧。

2025年，牧原股份的营收同比增长4.5%，创下了1441亿元的新纪录。我们天天听到的是猪价再创新低，而牧原股份这些年的表现，总体上还是不错的。当然，市场波动对其业绩也是有较大影响的，比如2026年一季度的营收就同比下跌17.1%，这还是相当猛的。

2025年的生猪业务仅增长2.9%，主要的增长来自于“屠宰、肉食产品”业务，饲料原料业务的增长更快，但其体量更小。由于内部抵消增长比“屠宰、肉食产品”额更大，我们可以理解为杀猪生意做大了，自己的全产业链发展起来了。

多卖近两成的猪，多卖了1.3倍的猪肉，量上都高于同类业务的营业收入，价格低迷的情况还是存在的。据农业农村部监测数据，2025年全年活猪均价为14.44元/公斤，同比下降 9.2%，创2019年以年来的新低。

牧原股份2025年的净利润下跌13.4%，并没有随营收一并创下新高。2020年的营收不到2025年的四成，但净利润却是2025年近1.8倍。这当然能说明，现在的市场依旧低迷，牧原股份全靠其规模和产业链齐全，才保住了较高的盈利水平。这样说当然是有证据的，比如新希望等同行，2025年仍然没能扭亏。

其实，2025年的营收增长在上半年之后就结束了，最近三个季度都在同比下跌，最近两个季度的平均跌幅在两成左右，并不算太低，市场依旧低迷。

净利润在2024年二季度至2025年三季度期间表现较好，但最近两个季度的表现就不太好了。特别是2026年一季度，竟然亏损了12.2亿元。

虽然更早的2024年一季度也是亏损状态，但2025年一季度的表现可不差，“意外”的亏损当然是不太好的信号。

在最近九个季度中，一头一尾的主营业务都在亏损，当中的七个季度都还不错。表现最好的是2024年下半年，主营业务盈利空间高达近25个百分点，2025年前三个季度也是12个百分点左右，其实也是较好的。2025年四季度跌至7个百分点，2026年一季度为亏损2.6个百分点，盈利形势确实严峻起来了。

导致主营业务亏损的主要原因就是毛利率，期间费用占营收比相对稳定，其影响很小。毛利率最高的2024年上半年，在30%左右；毛利率最低的一头一尾，主营业务都在亏损，2026年一季度的毛利率仅为5.2%，这是很难靠降低开支来盈利的水平。

按年度看，毛利率的波动非常大。2025年较2024年下降了3个百分点；17.8%的水平，要算2021年以来次高的，2025年的净利润也是这样的排名表现。

2026年一季度的水平就相当低了，形势比较严峻；从2021年以来，2026年一季度只能算略好于2023年的水平。

只有2023年和2026年一季度的销售净利率和净资产收益率表现较差，其他所有年份都是相当优秀的水平。2024年和2025年都发出了“葵花宝典”（净资产收益率高于毛利率）绝招，可以说，牧原股份行业老大的地位相当稳定。

生猪业务的毛利率有所下跌，这是2025年毛利率下跌的主要原因。屠宰、肉食业务的毛利率略有增长，但该业务的毛利率太低，其占比的上升对平均毛利率有明显的拉低作用。

2025年的主营业务盈利空间较2024年下降了2.8个百分点，主要是毛利率下滑的影响，期间费用占营收比下降，只有极小的贡献。

2026年一季度的主营业务亏损，主要是毛利率下滑和期间费用占营收比上升的双重挤压，毛利率仍然是主要影响因素。期间费用占营收比上升的主要原因是营收下跌导致的，这在产品价格反弹后，就会逐步缓解。

在其他收益方面，每年都是净收益的状态，主要是政府补助，2025年还多了资产处置收益。2026年一季度变成了净损失状态，在毛利率极低的情况下，“资产减值损失”就会相对比较大。

从2024年以来，政府补助类收益有逐步下降的趋势，这在我们看过的很多行业和企业中都有所体现，这是整个财政支出系统的不可逆的变化，每一家企业都在想办法来适应。

“经营活动的现金流量净额”表现稳定，2025年较2024年净流入金额有所下降，但也是次高的水平。

2025年的固定资产投资规模下降至百亿元以内，已经大大低于当年的折旧金额了。实际上，从2024年以来，牧原股份扩张的步伐就已经明显放缓了。

经营性长期资产持续下降了多年，并不是我们前面看到的从2024年才开始的。产能并不会因为折旧等导致资产价值下降，就真的受到实质性影响，但有些已经处置的项目或资产，确实会影响产能。

“经营活动的现金流量净额”一直都大大高于净利润，主要是固定资产折旧回收资金的规模比较大，最近两年都超过了140亿元。财务费用在筹资活动中反映，也是持续导致经营活动净现金流高于净利润的主要原因。

“存货”和应收、应付项目的影响已经没有以前的规律性强了，主要在上下波动。这是企业进入稳定期，经营主要受市场等波动影响的重要特征。

存货的规模在2023年末和2024年末在420亿元左右，2025年末大幅下降，2026年一季度末也不到400亿元。就算有少量减值准备的影响，但不会特别大，存货也差不多就是现在这个水平了，这也符合企业进入成熟期的典型特征。

牧原股份的“应收票据及应收账款”在持续增长，应收账款周转天数也在拉长。但是其应收账款规模特别小，客户的欠款数额非常少，这方面的变化并不重要。

供应链上的欠款持续下降，以前大发展时严重依赖供应链融资，现在业务逐步稳定后，主动降低这方面的压力，给后续经营留下冗余的同时，还能提升商业信誉水平，是积极的信号和正确的选择。

总资产在2023年达到近2000亿元的峰值后，就开始了明显“缩表”。我们前面也看到其营收是增长的，缩表的主要原因是降低有息负债和供应链上的欠款，相应也降低自己的流动资产等水平，也就是主动去杠杆。

其流动比率和速动比率看起来并不高，但短期偿债能力其实不差，因为猪肉具有一定的金融属性，变现相对容易。而牧原股份自身的经营活动净现金流长期持续稳定且金额巨大，只要能稳住经营和营收规模，短期偿债能力并不会受到影响。

有息负债的规模也是在2023年末达到近800亿元的峰值，随后就进入了持续下降的模式，虽然2026年一季度末仍有近700亿元的规模，但企业经营本来就需要一定的杠杆，适当的负债有利于提升净资产收益率，在后续经营期间，牧原股份也可以根据具体情况选择适当再降一些杠杆。

牧原股份这几年的经营其实是不错的，就算是大多数的同行长期表现低迷，他们也仅有2023年和2026年一季度表现较差。

牧原股份逐步放弃了以前高速发展的扩张模式，回归了稳健发展战略，时间点也卡得比较好，这会给其他同行带来极大的压力。我们随后就把新希望的情况也看一看，其表现就没有牧原股份这么好了。