事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年全年实现营业收入39.91亿元，同比增长1.71%；归母净利润5.82亿元，同比下降29.61%；扣非归母净利润5.03亿元，同比下降35.73%。2026年第一季度公司实现营业收入9.29亿元，同比增长4.91%；归母净利润0.89亿元，同比增长5.07%；实现扣非归母净利润0.57亿元，同比下降24.89%。

原料药&国内制剂板块承压，海外制剂出口业务仍快速增长。分板块来看，25年公司原料药实现收入4.01亿元，同比下滑49.09%，下滑主要原因为规范市场量价齐跌，收入占比从2019年超过60%到2025年占比10%，体现了公司从传统原料药供应商到国际无菌注射剂企业的成功转变，公司整体业务受周期扰动减少。国内制剂板块实现收入约7.12亿元，同比下滑约14.2%，主要由于部分产品集采续标等原因，25年收入为低点，预计26年实现恢复性增长。海外制剂实现收入约28.04亿元，同比增长约26.3%，其中欧洲市场收入增长70.88%，美国子公司Meitheal实现收入25.5亿元，同比增长31.8%，主要由于非肝素类制剂支数增长约50%，大分子产品收入增长较快。25年整体业绩承压的原因还包括美国关税（约1300万美元）、海外销售费用增长以及汇兑损失等因素影响。26Q1收入利润同比均有所恢复，销售、管理、研发费用率分别为10.56%、7.58%、3.54%，其中研发费用率下降较多，预计未来仍将持续加大研发投入。

研发管线持续扩充，海外生物药销售梯队将逐步完善。公司2025年研发投入为8.15亿元，占销售收入比例为20.43%，17个化药仿制药品获国家药监局和美国FDA批准上市，包括丙泊酚乳状、氟维司群、利拉鲁肽注射液等，进一步拓宽了中国和美国注射剂销售管线。生物类似物方面，公司2025年进行了8项产品的研发和放大，其中KM1901即将启动临床III期，KM03进入商业化规模技术转移阶段，KM04完成项目转移达到临床阶段，重点项目门冬胰岛素Q3有望获批，甘精、赖脯胰岛素预计明年获批。创新药方面，公司南京研发中心启动1个自复制mRNA药物创新药多项适应症的自主研发，治疗领域是肿瘤免疫治疗方向；孤儿药XTMAB持续推进中，临床二期结果较好，正与FDA沟通三期方案（拟从两线半/三线移至一线半）。公司坚定推进从原料药→肝素制剂→小分子注射剂→生物类似物→创新药的转型，将把握未来几年大分子或多肽产品专利到期的时间窗口，依托中国的企业研发和工艺优势，切入全球医药供给链的核心环节。

新药研发不及预期风险、销售不及预期风险、产品集采降价风险。