1、长期深耕电源行业

公司自成立以来一直深耕电源行业。公司自1997年成立以来，深耕电源行业近30年，始终专注于高效率、高可靠性、高功率密度电源产品的研发、生产和销售。公司以模块电源定制电源、大功率电源及供配电系统为核心，产品广泛应用于通信及网络、航空、航天、军工、铁路、电力、工控等关键领域，凭借技术积累与创新驱动，在行业内树立了领先的品牌影响力，已成为国内电源行业具有领先竞争优势地位和品牌影响力的专业电源供应商。

股权结构：公司股权结构较为分散。截至2025年Q3末，公司董事长兼总经理王彬是公司的控股股东、实际控制人，持有公司19.35%股权。此外，公司现任董事杜永生、刘志宇分别持有公司1.03%、0.45%股权。

核心团队技术背景深厚，研发队伍强壮。公司核心高管和技术人员均来自国内外一流的电源模块相关企业，创始人兼大股东王彬曾任职北京迪赛通用技术研究所，担任总工程师，副所长，（北京迪赛成立于1984年，是中国最早从事电源模块开发设计生产的企业）。其余核心高管来自艾默生等国内外一流企业，具有丰富的模块电源研发经验。

2、涵盖三大类电源产品

第一，模块电源：又称电源模块、板上安装式电源，其结构紧凑、体积小，可以直接安装(主要为焊接)在印刷电路板上，可为专用集成电路（ASIC）、数字信号处理器(DSP)、微处理器、存储器、现场可编程门阵列(FPGA) 及其他数字或模拟负载提供供电。由于模块式结构的优点明显，因此模块电源广泛用通信、汽车电子、及航空航天等领域。

第二，定制电源：利用电子器件、相关自动化控制技术及嵌入式软件技术对电能进行变换及控制，并为满足客户特殊需要而定制的一类电源。与模块电源相比，定制电源的设计和制作工艺多样，是根据客户所处应用领域的特殊要求而设计制造的定制产品，具有符合客户要求的非标准外观，可以通过模块电源组合、模块电源与其他元器件搭配、或者用分立元器件全新设计来实现客户的定制要求。

第三，大功率电源及系统：将电网市电（一般为380V或220V的交流电）变换成直流电的电源及电源系统。相比较而言，模块电源一般由电阻、电容等电子元器件组成，而大功率电源及系统一般由整流器单元、监控单元等部件及配电部分组合而成。从用户角度一般将模块电源归为电子器件类产品，而将大功率电源及系统归为部件类或设备类产品；模块电源的功率一般较小，从几瓦、几十瓦到上百瓦不等，而大功率电源及系统的功率大都为千瓦级以上。

3、财务分析

我们认为公司本质的商业模式是：依托电力电子研发平台，给不同下游开发特定的电源产品。基于以上特性，财务报表端就会有如下特征：

第一，支撑研发平台的成本偏刚性，甚至在收入降速的时候，研发费用还要继续增加。公司核心的壁垒是电源研发平台，这个平台核心是由一些研发、销售工程师共同构建。这个平台过去几年看需要的各项费用成本是4-5亿左右。公司在24年甚至在收入下滑的时候，继续加速研发产品。因此在培育业务起量之前，对当期盈利表现影响较大。

第二，一旦核心产品进入从1到N，盈利能力有望显著回升。根据24年年报，公司已有多款产品进入放量前期：

1）在航空航天行业：公司新增多家具备发展潜力的重点客户，进一步完善公司在相关行业领域的市场布局；公司在机载电机、电机控制器及机载二次电源市场取得了突破性进展，获得了相关客户供方资格认证，其中部分产品进入小批量交付阶段，奠定了公司在该领域的客户基础和示范应用样本。2024 年增加十余家集成电路产品新用户，并建立良好合作关系。

2）在通信行业：重点在小基站、绿色基站改造进行开拓。国内几家微小基站和直放站设备供应商均为公司客户，多款直放站和微小基站供电电源批量发货。在绿色基站改造领域，重点拓展了基站叠光设备供应商市场。

3）数据中心行业：2024 年服务器电源开始在多家客户进行测试和试用，数据中心板卡用模块电源已经完成系列化开发并送样。

4）其他：2024 年开展了低轨卫星市场工作，争取到多款产品的研制任务。

第三，25年已看到研发转化为收入的初步成效，导致报表端出现拐点。根据公司三季报，25年前三季度公司实现营收9.29亿元，同比增长36.16%；归母净利润为-0.90亿元，同比减亏（去年同期为-1.38亿元）。其中，Q3单季度表现亮眼：营收达3.77亿元，同比增长94.87%，创近9个季度新高；归母净利润0.05亿元，成功扭亏，终结连续8个季度亏损。

1、公司主业竞争力清晰现有技术与产品平台可很好支撑AI电源新业务

公司经过近三十年的技术积累，已建立起模块电源、定制电源和大功率电源三大核心技术平台，并拥有完全自主知识产权的电源设计与工艺技术体系，其核心优势包括：

第一，产品研发平台完备。其研发规范覆盖电路设计、可靠性设计、电磁兼容性、安规等关键环节，符合国际及行业标准。同时，公司构建了完善的测试验证体系，具备电性能、热、安规、电磁兼容及环境可靠性等全方位测试能力，确保产品达到国际一流水平。

第二，产品矩阵齐全。基于底层的电力电子技术，公司产品已经覆盖通信、航空、航天、军工、铁路等不同行业。其中，标准通信模块电源适用于主流通信设备；航天军用微电路模块电源专为高可靠、高环境适应性场景设计；而定制及大功率电源则可针对客户特定应用场景进行灵活开发。

第三，研发力量强。公司技术人员数量1280人，技术团队覆盖电力电子、自动化等核心专业领域，研发力量强。

同时，公司具有较强的大客户直销与服务能力，在北京、深圳、武汉、西安、上海、成都、青岛等地，均有本地化的服务团队，能快速响应客户需求。

2、拥有优质的客户资源，早已深入海外供应体系

在航空、航天及军工领域公司是中国运载火箭技术研究院、中国航天科工集团第四研究院及中国电子科技集团公司第五十四研究所的优秀供应商。

公司长期在通信领域深耕，在国内与烽火通信、大唐移动、上海贝尔等国内重要设备商建立了长期稳定的合作关系，连续多年获得多家客户授予的“战略合作伙伴”、“优秀供应商”、“核心合作伙伴”等荣誉称号。

在全球5G大发展时期，公司就已深入国际供应体系，全资子公司深圳雷能是包括三星电子、Aviat Networks、诺基亚通信、泰乐通信、阿尔卡特-朗讯等国际著名通信设备商的电源供应商。

3、战略投入AIDC电源业务，有望获得突破

公司已经有部分可以应用数据中心电源的产品

在一次电源PSU领域：根据公司官网，公司已有相关AC/DC服务器电源，该类型产品广泛应用于服务器、存储器和IT设备。官网展示的产品输出功率为500W~1600W，符合Intel CRPS标准。在此基础上，公司开发出满足现在AIDC需要的ORV3电源难度相较于其他公司较小。

在二次电源IBC领域：根据公司官网，公司已有相关DC/DC非隔离DC/DC模块电源，该类型产品广泛应用于无线网络、各类企业网络、中间总线系统、各类集成电路（DSP、FPGA、ASIC）和微处理器供电。在此基础上，公司开发出满足现在AIDC需要的IBC电源难度相较于其他公司较小。

公司过去的产品已经经过了海外客户的检验。公司全资子公司深圳雷能是包括Aviat Networks、诺基亚通信、泰乐通信、阿尔卡特-朗讯、三星电子等多家国际著名通信设备商的电源供应商。

公司正在加快数据中心新产品的开发和推广。根据公司25年半年报，在数据中心领域，公司形成了从交流供电侧到终端服务器计算核心单元、存储单元芯片的电源解决方案。在24年年报也提到，公司24 年服务器电源开始在多家客户进行测试和试用，数据中心板卡用模块电源已经完成系列化开发并送样。

4、今年刚实施新一轮激励

公司2025年9月29日发布了限制性股权激励和员工持股相关草案，并于10月29号完成授予。

其中限制性股权激励的方案如下：

1）授予总量：不超过705万股，约占公司总股本的1.30%。首次授予：605万股，面向283名核心骨干员工；预留部分：100万股，用于未来引进人才。

2）激励对象范围：不包括独立董事、持股5%以上股东及其亲属、外籍员工；聚焦一线研发、工程、技术管理等关键岗位人员。

3）授予价格：9.15元/股。股票来源为定向发行或二级市场回购（公司称已完成回购，不影响现金流）。

员工持股的方案如下：

1）参与对象：199名员工，包括7名董事及高级管理人员，其余为公司核心骨干员工。

2）总规模：175万股，占总股本比例约 0.32%。

3）受让价格：9.15元/股，相关回购股份已完成，本次员工持股计划不会对后续经营现金流造成额外压力。

1、机柜内供电涉及三次降压电源

1）一次电源PSU：将输入电压（277Vac 或者800Vdc、±400Vdc）转换成48Vdc输出

功能：负责将柜外输入的电力转换为适合数据中心设备实际使用的电压和电流，一般通过机柜内部的电源转换模块（Powershelf）实现。一次电源主要是PSU（Power Suply Unit，为Powershelf的构成部分），其功能是将输入的如277Vac转换成48Vdc。

备注：输出的48V和54V是同一电压的两种不同表述。“48V”架构在实际操作中常涉及48V和54V（或54.5V）两个电压等级，主要原因如下：48V源于电信行业的传统标准（如-48V DC），数据中心借鉴此设计。在OCP Open Rack标准中，整个系统虽称为“48V架构”，但标称电压定义为54.5Vdc，操作范围为40V~59.5Vdc。

2）二次电源IBC：将输入电压48Vdc转换成12Vdc输出

功能：IBC（Intermediate Bus Converter，中间总线转换器）,功能是将PSU输出的48Vdc电压转换为较低的中间电压12Vdc，以供给下游的电压调节模块（VRM）或负载点（PoL）转换器。IBC常集成于电源棚或机架级，支持热插拔和N 1冗余设计，确保系统在故障时无缝切换。同时，与电池备份（如BBU）结合，提供稳定供电，应对瞬态负载波动。

3）三次电源POL：将输入电压12Vdc转换成1Vdc输出

功能：POL（Point-of-Load，负载点）供电是指位于负载（如CPU、GPU、内存或ASIC）附近的DC-DC转换器，通常作为多级电源架构的最后一级。它负责将中间总线电压12Vdc转换为核心组件所需的1Vdc低电压以实现高效、精确的功率分配。在xPU处理器电流超过数百安培时，POL可通过高频开关（>1MHz）和低阻抗路径（如垂直供电）维持稳定性，减少噪声和热量。

2、机柜功率升级会导致三次电源发生变化

第一步：一次电源升级（277Vac转48Vac 变成800Vdc转54Vdc  ）

在传统的UPS供电框架下：一次电源的内部的结构是一个PFC电路 一个全桥LLC电路。第一步是277Vac转换成430Vac，即AC-DC；第二步是430Vdc降压到50Vdc（50V是为了简化，实际是40V~59.5Vdc），即DC-DC的结构。

如果柜外供电改成800V HVDC系统：一次电源的内部的结构将变成一个全桥LLC电路，800Vdc降压到，即仅有一个DC-DC的结构，但压差要比之前显著变大。第一代的HVDC一次电源预计机柜内部还需要专门的Power Shelf来放置。

第二步：取消机柜内部Power Shelf，800V直接进主板

取消机柜内部Power Shelf，一次电源将成为板载电源。当柜外的供电改成HVDC以后，第一代的一次电源还需要在机柜内部需要专门的Power Shelf来放置电源。为了进一步节省机柜内部的空间，未来的服务器主板（Compute Tray）将直接运行于 800 V 或 ±400 V 电压下。即取消机柜内部的Power Shelf，直接在Compute Tray上搭建一个板载的800 Vdc → 54 Vdc电源。

第三步：一、二次耦合，减少一次降压

直接800Vdc降压为12Vdc。为了进一步节省主板的空间，以及提升电能转换效率。

3、中国企业面临良好机会

1、 AIDC装机扩容速度低于预期：

公司AI电源产品取得突破，有望成为未来业绩的重要增长点。其产品的销售情况将取决于AIDC行业的装机扩容速度，若后续行业装机不及预期，将影响公司电源产品收入情况。

2、 应收账款回款风险：

截至2025年三季度末，公司应收账款为9.91亿元，超过同期营业总收入（占比107.5%），显著高于收入规模。如果应收账款回款延长，不仅占用营运资金，还可能引发坏账风险，进一步加剧现金流压力。

3、 传统业务相关产品需求不及预期：

公司来源于航空、航天、船舶等特种领域的收入占比高，该类客户采购具有强计划性和周期性，易受国防预算调整、项目进度延迟或验收节奏影响；若下游特种行业需求持续疲软，将直接拖累公司营收与产能利用率。

4、新产品批量进度不及预期：

公司是产品驱动型的公司，如果目前储备的从0到1的新产品，在从1到N的过程中进展低于预期，将导致公司收入增长受到影响，进而影响利润增速。