报告摘要

◾本周（05/12-05/16）上证综指上涨0.76%，沪深300指数上涨1.12%，SW有色指数上涨0.55%，贵金属COMEX黄金变动-3.72%，COMEX白银变动 0.37%。工业金属LME铝、铜、锌、铅、镍、锡价格分别变动 2.75%、 0.01%、 1.15%、 1.03%、-1.55%、 2.67%，工业金属库存LME铝、铜、锌、铅、镍、锡分别变动-2.01%、-6.47%、-3.60%、-1.81%、-1.24%、 1.11%。

◾ 工业金属：中美经贸谈判取得实质性进展，双方关税90天内大幅下调，同时释放未来继续谈判的积极信号，贸易摩擦及美国衰退担忧有所缓解；国内降准降息及公积金利率下调，政策支持力度持续，工业金属价格反弹上行。铜方面，供应端，本周SMM进口铜精矿指数（周）报-43.05美元/干吨，周度环比小幅上涨0.06美元/干吨。铜精矿年中长单谈判即将开始，Bisha铜矿招标结果为-80美元，装期为下半年，Anglo American招标结果公布，2025年下半年装期的2万吨干净矿价格为-80美元，2026年一季度装期的2万吨干净矿价格为-40美元。需求端，本周SMM铜线缆企业开工率为83.39%，环比下降0.1pct，铜价波动较大抑制新增订单，当前企业生产主要依靠在手订单。铝方面，国内电解铝运行产能逼近天花板，成本端氧化铝价格止跌回升，需求端逐步进入传统淡季，90天关税窗口期带来的订单恢复尚未显现，国内铝锭社会库存继续去化，周内去库3.9万吨。重点推荐：洛阳钼业、紫金矿业、西部矿业、金诚信、中国有色矿业、五矿资源、中国铝业、中国宏桥、天山铝业、云铝股份、神火股份。

◾能源金属：刚果（金）禁钴出口政策影响延续，原料库存持续去化加剧供应紧缺局势，钴价预计进入第二阶段。锂方面，供应端矿石价格创新低，成本支撑走弱，需求端下游采购意愿较弱，主要由客供及长协供应保障，尽管中美关税缓和，储能存在抢出口预期，但由于碳酸锂库存水平偏高，过剩格局下锂价承压下行。钴方面，刚果金尚未公布最新的钴出口禁令政策，钴中间品报价维持高位，电钴成本倒挂减产持续，下游维持按需采购节奏，电钴库存继续消化；我们预计随着产业链库存消耗，供给紧缺或将加剧，钴价有望迎来新一轮上行机会。镍方面，原料MHP及高冰镍系数在高位运行，硫酸镍成本支撑较强，需求方面受下游材料厂去库影响，采购订单有所走弱，短期内镍盐价格或小幅承压。重点推荐：华友钴业、腾远钴业、藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份，建议关注寒锐钴业。

◾ 贵金属：中美关税缓和，金价高位回调，中长期依然看好贵金属表现。5月12日中美发布联合声明，双方约定在未来90天内，美国对中国进口商品的额外关税将从145%降至30%，而中国对部分美国进口商品的关税将从125%降至10%，中美关税大幅下调，美国衰退担忧缓解，拖累避险资产，金价短期回调明显，但美国贸易政策不确定性仍存。中长期看，央行购买黄金 美元信用弱化为主线，全球贸易担忧情绪仍存，叠加地缘冲突升级，看好金价中枢上移。白银价格受金价影响有所回落，但工业属性利好使其回落幅度小于黄金，预计银价弹性相对更高。重点推荐：万国黄金集团、赤峰黄金、山金国际、招金矿业、山东黄金、中金黄金、湖南黄金，建议关注中国黄金国际，白银标的推荐盛达资源、兴业银锡。

◾  风险提示：需求不及预期、供给超预期释放、海外地缘政治风险。

报告正文

1、行业及个股表现

2、基本金属

2.1 价格和股票相关性复盘

2.2 工业金属

2.2.1 铝

（1）价格周度观点

本周（05/12-05/16），成本端方面，截至本周四（5月15日），国内电解铝即时完全平均成本约16562元/吨，较上周四上涨126元/吨。氧化铝现货价格回升成为成本抬升的主因，但随着山西、广西等地氧化铝新投产能持续释放，后续氧化铝价格上行空间有限，中长期或缓解电解铝成本压力。供应端，国内电解铝运行产能已逼近天花板，区域铝水转化率维持高位，铝水直接用于下游加工，使得铝锭产出增量受限。其中，云南水电恢复不及预期，西南铝锭外运量下降，加剧区域市场供应紧张局面，对铝价形成底部支撑。需求端呈现明显分化态势。内贸方面，铝材行业逐步进入传统淡季，建筑型材、包装等领域订单量环比下滑，房地产市场低迷持续抑制需求；外贸领域，尽管90天关税窗口期带动部分终端企业出口订单有所恢复，但恢复规模远不及关税影响量，整体外需复苏仍需时日。需求端面临季节性疲软与贸易不确定性的双重压力，短期难有显著增长。

（2）利润

（3）成本库存

2.2.2 铜

（1）价格周度观点

本周（05/12-05/16），宏观方面，中美于日内瓦举行的经贸会谈取得实质性进展，双方发布联合声明，宣布将在2025年5月14日前同步调整近期互设的高额关税。美方将在90日内暂停执行原定对中方商品加征的24%从价关税，保留剩余10%的关税，同时取消其他非关税反制手段；中方也对等作出回应，暂停对美商品24%加征措施、保留10%关税，并取消其他非关税反制手段。整体而言，双方释放出缓解经贸摩擦、为谈判争取时间空间的明确信号。与此同时，全球其他经济体亦加速调整贸易政策以应对美主导的贸易重塑地缘层面，印巴冲突纷争缓和，俄乌冲突亦呈现和平曙光。主要经济体在多边议题上展现出一定的协调意愿，地缘局势呈放缓趋势。

基本面方面，因Grasberg铜精矿释放，4月铜精矿进口量创历史新高，港口库存垒库明显增加，但远期来看紧张格局未变，铜精矿现货成交短期表现冷清。本周度再生铜杆样本企业的再生铜原料库存数据为5400吨，环比增加650吨。如果铜价继续下跌，再生铜原料市场的供应量或将逐步改善。据SMM再生铜杆毛利润测算模型数据显示周均理论毛利润为-216元/吨，环比减少363元/吨，偏高的再生铜原料价格，再生铜杆企业销售利润被严重压缩，因此周度再生铜杆样本企业成品库存为1850吨，环比增加250吨，再生铜杆企业成品库存增加是控制出货量减少销售损失造成的。由于再生铜杆销售持续处于亏损，有个别再生铜杆企业萌生临时停产或改为生产阳极板的想法，但由于仍有订单需要交付，不得不完成订单交付后再减少生产。此外，本周广东光亮铜价格仅上涨200元/吨，部分再生铜原料持货商出于对铜价长期震荡的担忧，选择在价格高点出货。然而，再生铜原料贸易商并没有因此增加出货量，因为前期供应紧缺导致价格偏高，他们不愿在此时大量出货以避免被下游压价。临近周末，中美贸易关系出现缓和，推动铜价上行，再生铜原料贸易商纷纷挺价出货。然而，周五铜价明显回调，导致再生铜原料贸易商恐慌性出货。

2.2.3 锌

（1）价格周度观点

本周（05/12-05/16），伦锌：周初，伦锌小幅走低；随后中美经贸高层会谈取得了实质性进展，中美日内瓦经贸会谈联合声明发布，我国与美国的紧张贸易关系有所缓解，市场情绪整体向好，伦锌受情绪带动有所上行；接着美元指数不断走高，叠加市场积极情绪有所消化，伦锌不断回落；随后美国4月CPI数据意外回落，其中美国4月未季调CPI年率录得2.3%，为2021年2月以来新低，美元指数因此回落，回吐了前一天的大部分涨幅，市场对美国经济担忧加重，避险情绪渐起，同时特朗普再次呼吁美联储降息，伦锌在此情况下不断上行；接着因市场消息称美国与日本等国的贸易关税协议“接近达成”，美国不会在关税谈判中寻求美元贬值，美元有所上涨，伦锌不断下降。截至本周四15：00，伦锌录得2748.5美元/吨，涨93美元/吨，涨幅3.5%。

沪锌：周初，沪锌小幅下行；随后中美贸易关系取得实质性进展，中美日内瓦经贸会谈联合声明发布，在宏观利好的带动下沪锌不断上行；接着市场不断消化宏观情绪，同时根据SMM了解，截至本周一，国内社会库存出现小幅增加，叠加进口锌锭不断到货，沪锌在此情况下不断走低；随后美国4月CPI数据意外降温，美元指数不断走低回落，市场信心受到一定打击，宏观积极情绪略有回落，避险情绪小幅凸显，在数据和外盘的影响下沪锌不断走高；然而因市场消息称美国与日本等国的贸易关税协议“接近达成”，美国表示不会在关税谈判中寻求弱势美元，美元上涨，同时根据SMM了解，截至本周四，国内社会库存小幅增加，进口到货不断补充国内库存，沪锌小幅回落。截至本周四15：00，沪锌录得22590元/吨，涨400元/吨，涨幅1.8%。

（2）加工费&社会库存

2.3 铅、锡、镍

◾铅：本周（05/12-05/16），伦铅方面，海外铅库存延续下降趋势，同时LME铅0-3贴水进一步收窄，甚至在周初伦铅下跌的时段出现了升水5.95美元/吨的情况，这是在2024年2月28日以来难得的升水现象。此外，东南亚地区铅蓄电池企业新建产能即将于三季度投产，未来消费预期向好，或推动铅价逐步走强。

◾国内沪铅方面，本周沪铅2505合约进入交割，持货商移库交仓，铅锭库存如期由隐性库存转变为显性库存，拖累铅价上涨节奏。当前铅蓄电池市场淡季态势不改，仍是最大的利空因素，加之近期再生铅新建产能陆续投产，下周铅锭供应出现增势，或使铅锭累库加剧。

◾ 锡：本周（05/12-05/16），沪锡市场价格在本周呈现高位横盘格局，受到宏观情绪提振和基本面供需双弱的影响。宏观方面，美国4月CPI降至四年多低位，叠加美联储官员释放年内降息信号，美元指数回落，提振金属市场风险偏好。中美关税协议阶段性落地也改善了市场对未来需求的预期。然而，供应端扰动逐渐缓解，Bisie锡矿分阶段复产以及缅甸锡矿复产会议的成功召开，使得市场对供应偏紧的预期有所减弱。整体来看，沪锡价格波动区间相对稳定。现货市场方面，成交情况较为清淡，高价抑制了下游补库意愿，低价时补库需求有所释放，但整体成交仍显冷清。

◾ 镍：本周（05/12-05/16），本周镍价呈现反复震荡格局，截至5月16日，SMM1#电解镍均价报126,140元/吨，环比上周涨幅约为0.7%。沪镍主力合约收于124,060元/吨，较上周微涨1.65%，LME镍价则较上周下跌1.17%。宏观方面，中美贸易摩擦缓和，双方达成取消91%加征关税的协议；美国通胀降温，4月CPI同比增速创三年新低，缓解市场对美联储鹰派加码的担忧。然而，美联储降息预期推迟，年内降息幅度从75基点缩窄至55基点，首次降息时点延后至9月，给市场注入了一些悲观情绪。从产业基本面来看，镍的过剩格局未改，成本支撑弱化，中美关税下调对镍下游需求的提振尚未显现，成交依然维持刚需采购为主，备货情绪不高。镍价或维持弱势震荡，下方支撑位122,000元/吨，上方阻力128,000元/吨。后续需关注印尼政策调整及菲律宾雨季结束后镍矿供应变化。

3、 贵金属、小金属

3.1 贵金属

◾ 金银：本周（05/12-05/16），金银价格下跌。截至5月15日，国内99.95%黄金市场均价768.56元/克，较上周均价下跌3.54%，上海现货1#白银市场均价8111元/千克，较上周均价下跌1.13%。本周中美两国贸易谈判取得实质性进展、互相大幅削减关税，对全球其他经济体与美国的关税谈判释放了重要的积极信号。市场紧张情绪得到缓解，打压黄金的避险买盘，黄金价格承压高位回落。5月13日公布的美国CP丨经济数据弱于预期，美元指数回落，为金价提供的上涨动力，黄金价格止跌反弹。不过，贸易乐观情绪限制金价的反弹力度。当前COMEX金银主力分别运行在3100-3150和31.5-32.0美元/盎司之间，沪银在7900-8000元/千克区间内窄幅震荡，沪金主力在736元/克附近徘徊。

3.2 能源金属

3.2.1 钴

（1）高频价格跟踪及观点

◾ 电解钴：本周（05/12-05/16）本周电解钴现货价格回暖。从供给端来看，电钴冶炼厂减产动作持续，目前市场仍在消化社会库存。从需求端看，下游厂商订单未见显著复苏，厂商依旧维持按需排产的采购节奏，下游尚未出现显著备库动作。据最新消息，目前刚果（金）尚未公布钴出口禁售的相关政策，SMM预计将于6月公布相关后续。

◾ 钴盐及四钴：本周（05/12-05/16），本周，四氧化三钴的价格持续下滑。尽管刚果的出口禁令导致原料成本居高不下，但国内库存过多也抑制了价格上涨的动力，现货报价依然疲软。下游需求暂未出现明显改善，多数钴酸锂企业仍然以按需采购为主。市场询盘气氛冷清，有效成交订单减少，整体市场处于观望阶段。业内普遍等待进一步的消息刺激。

◾ 三元材料：本周（05/12-05/16），三元材料价格继续下行。在原材料方面，硫酸镍、硫酸钴、硫酸锰、碳酸锂和氢氧化锂的价格都呈现出不同程度的下行，但锂盐的跌幅有所放缓。从需求端来看，大动力市场表现平稳，尽管个别车企销量较好，对三元材料形成了一定支撑，但增量有限；消费类市场的传统旺季尚未开启，虽然部分厂商因钴价上涨而提前备货，但整体需求增幅仍较有限。在供给端，目前市场供应主要依赖此前签订的长协订单，部分企业已上调相关折扣系数。在散单交易方面，厂家普遍采取针对硫酸镍、硫酸钴、碳酸锂等原材料分别协商折扣的结算方式，散单报价折扣系数有所上调，但下游接受度不高。近期市场成交情绪偏弱，主要受碳酸锂价格持续下跌影响，市场对其后市仍持悲观预期，导致三元材料厂商出货意愿不强。此外，下游电池厂此前已完成部分备货，短期内采买意愿较低。

3.2.2 锂

（1）高频价格跟踪及观点

◾ 碳酸锂：本周（05/12-05/16），本周碳酸锂市场行情呈现出一定的震荡上行态势，SMM电池级碳酸锂指数价格从64808元/吨涨至65061元/吨，累计上涨253元/吨。从市场成交情况来看，下游企业采购意愿较为薄弱，整体需求量级主要由客供及长协供应来满足。上游锂盐厂在成本亏损的压力之下，挺价意愿表现得十分强烈，目前仅在贸易商与下游企业之间存在一定的成交情况。美国最新对华关税政策在关税豁免的90天周期内，或许促使中国储能电芯出现抢出口预期，从而带动对碳酸锂的需求量级提升。但考虑到碳酸锂累计库存水平较高，且矿石价格持续跌破新低，成本支撑持续走弱，使得碳酸锂价格呈现易跌难涨的低位震荡走势。

◾ 氢氧化锂：本周（05/12-05/16），本周，氢氧化锂价格持续下跌。需求端，大部分需求方对氢氧化锂的采购以长协和客供为主，即使有部分需求增量，散单采购也寥寥无几。供给端，大部分企业生产节奏较为稳定，库存普遍高企，对下游的持续压价挺价态度有一定松动，交易价格有所下探。当前碳酸锂价格处于低位及锂矿价格有所下探，氢氧化锂成本支撑走弱。叠加目前需求暂无大幅增长的预期，氢氧化锂价格易跌难涨。

◾ 磷酸铁锂：本周（05/12-05/16），磷酸铁锂价格下跌趋势有所放缓，整体下降约75元/吨，这主要由于碳酸锂价格在近两天出现止跌回弹的迹象，但整周下降约450元/吨。市场端，本周材料厂生产较积极，头部材料厂产量开始有所恢复，下游电芯厂需求较月初有回弹，主要由于美国对华关税下调，下游电芯厂急于抢装和抢出口，在关税上调前顺利运至美国，且为了避免政治的不稳定性而加快生产。价格结算方面，磷酸铁均价在4月整体呈小幅上行趋势，部分磷酸铁锂厂对第二季度加工费涨价抱有期望，但与下游电芯厂谈判和交涉后未有实质性结果。然而就目前而言，磷酸铁原料价格开始出现下降，故5月磷酸铁价格也将出现一定的降价预期；另叠加部分电芯厂将于6月重启招标，在此之前出现涨价的概率较低，综合两点来看，SMM预计二季度加工费将难以上涨。

◾ 钴酸锂：本周（05/12-05/16），钴酸锂市场4.2V/4.4V/4.5V钴酸锂主流报价分别为21.9万元/吨、22.4万元/吨、23.5万元/吨。原料端电池级碳酸锂延续之前的下跌趋势，四氧化三钴价格小幅下滑，受原料价格影响，本周钴酸锂价格有小幅下跌。供应端，头部企业产能充分释放，产量稳定提升并保持在高位；需求端，终端厂商备货618推动电芯厂采购订单增加。此外，受刚果金政策影响，钴仍具有较大不确定性，因此钴酸锂正极厂出货较为谨慎。短期内钴酸锂价格或将继续承压。

（2）价差跟踪

4、稀土价格

5、风险提示