30年曲轴龙头发力新能源 机器人。公司前身可追溯至1995年成立的桂林汽车零部件总厂；2000年，改制为桂林福达汽车部件有限公司，逐步确立了以汽车零部件为核心的业务方向；2002年，与清华大学合作成立清华—福达汽车系统技术开发研究所，技术研发能力得到强化；2014年11月，在上海证券交易所成功上市；2018年与德国阿尔芬凯斯勒有限公司合作，成立福达阿尔芬大型曲轴有限公司，自主研发大型曲轴产品，正式进入大型曲轴产品业务市场；2020年公司为比亚迪开发混动曲轴项目，正式进入新能源乘用车曲轴市场；2022年福达股份成立新能源电驱科技分公司进军新能源；2023年新能源电驱系统高精密齿轮项目正式投产；2024年，福达股份利用其在精密齿轮制造方面的技术优势,进一步布局机器人减速器产品，新能源 机器人初现成果。

公司股权结构清晰稳定。公司第一大股东为福达控股集团有限公司，持有公司53.10%的股份，公司实际控制人为黎福超先生，直接持有3.71%股份，通过福达控股集团间接持股，合计持有56.3%股份，前十大股东中有四位为黎福超子女，与黎福超构成一致行动人，股权结构清晰集中，有利于公司决策统一。

股权激励计划彰显信心。公司注重员工激励，2024年9月发布股权激励计划向53名激励对象授予800万股限制性股票，覆盖公司董事及高级管理人员、中层管理人员及其他核心人员、新能源电驱齿轮业务板块核心管理人员，有利于进一步建立健全长效激励机制，调动核心骨干人才积极性，提高内部凝聚力。而激励的股票来源主要为此前公司回购的股份，公司股权结构保持稳定。在业绩考核方面，激励人员需要保证以2023 年扣非净利为基数，2024-2026年扣非净利增长率分别不低于50%、120%、200%，对应的扣非净利润相应为1.48/2.16/2.95亿元；对于新能源电驱齿轮业务而言，所需要达到的营收应不低于2500万元/1.6亿元（或2024年-2025年累计销售收入达到 1.85 亿元）/3亿元（或2024年-2025年累计销售收入达到4.85亿元）。

公司产品矩阵丰富，主力产品为曲轴。公司产品布局涉及曲轴、离合器、精密锻件、齿轮、螺栓等，产品覆盖汽车、工程机械、农机、船舶等多个领域。而公司业务以曲轴为主，拥有30多条先进的曲轴智能化生产线，拥有国内领先的圆角滚压、圆角淬火强化处理技术，是国内混动曲轴龙头企业。近年来，新能源汽车发展迅速，电驱动系统中高精密齿轮部件是驱动电机的重要部件。伴随新能源汽车渗透率不断提高，高精密齿轮需求持续扩大。2024年以来，人形机器人产业爆发，高精度齿轮传动系统作为精密减速器核心部件需求旺盛。综合来看，发展高精密齿轮有助于公司实现战略转型，培育新的利润增长点，是公司未来发展重点。

客户方面，公司凭借多年的专业生产经验和突出的技术、规模优势，与众多国内外知名发动机、整车、工程机械及车桥企业建立合作关系。其中整车客户主要有比亚迪汽车、奇瑞汽车、吉利汽车、理想汽车、长城汽车、宝马、奔驰、沃尔沃、陕西重汽、东风柳汽、上汽红岩、北汽福田等企业；发动机客户主要有小康动力、东风康明斯、福田康明斯、广西康明斯、安徽康明斯、日野、洋马、MTU、玉柴股份、东风商用车、玉柴联合动力、云内动力、五菱柳机、绵阳新晨动力；工程机械客户主要有三一重工、柳工、徐工集团等；车桥客户主要有汉德车桥、方盛车桥、红岩车桥等。

2022年业绩触底反弹，25年有望加速向上。公司在2022年受宏观经济环境和商用车市场产销量下滑等多种因素冲击，公司营业收入和归母净利润下滑明显。2022年营业收入11.35亿元，同比下降37.5%，归母净利润为0.7亿元，同比下降68.5%。2023年以来伴随国内经济及车市复苏，公司收入触底反弹，基本恢复到2020年左右的水平。2024年公司营业收入达 16.48亿元，同比增长21.89%；归母净利润达1.85亿元，同比增长77.88%。随着公司乘用车客户逐步放量，公司业绩加速向上。2025Q1受益于混动车型放量和新客户拓展为曲轴业务带来的增量，公司营业收入达4.7亿元，同比增长47.0%，归母净利润达0.65亿元，同比增长106.1%，25全年有望维持此增长态势。

2024年公司子公司情况如下：桂林福达曲轴有限公司营收达9.43亿元，净利润为0.94亿元；桂林福达重工锻造有限公司营收达7.88亿元，净利润为0.91亿元；桂林福达齿轮有限公司营收达0.89亿元，净利润为0.06亿元；桂林福达阿尔芬大型曲轴有限公司营收达1.12亿元，净利润为0.07亿元。

曲轴为2024年增量来源。公司主要产品可分为曲轴、曲轴毛坯、离合器、齿轮、螺栓5大类。其中，曲轴为公司主要营收来源，占比公司营收的50%以上。2024年，公司曲轴产品收入达10.36亿元，创历史新高，同比增长41.34%，占比公司营收的62.9%。从销量角度看，2024年公司曲轴和精密锻件销量实现大幅增长。具体来看，曲轴/离合器/齿轮/精密锻件/高强度螺栓销量分别为209.9/32.9/12.2/351.3/693.1万只，同比分别 31.22%/-8.64%/-10.78%/44.41%/-5.57%。

曲轴和精密锻件处满产状态。2024年公司曲轴设计产能200万根，实际达产210.44万根，处于满产负荷状态；精密锻件设计产能350万件，实际达产351.28万件，同处于满产负荷状态。

公司盈利能力持续回升，费用管控效果显著。1）毛利率和净利率方面，公司过去整体盈利水平与商用车周期有较大相关性。2023年以来，商用车板块回弹带动公司盈利能力上行。2024年公司毛利率和净利率分别达25.05%/11.23%，盈利能力初步恢复至2021年水平。2025Q1公司毛利率和净利率分别达27.12%/13.82%，同环比分别提升2.55pct/1.43 pct和3.96 pct /1.83pct，达2021年以来新高；2）费用率方面，2024年公司期间费用率达13.47%，同比下降1.84pct。其中，销售/管理/财务费用率分别为1.21%/5.34%/1.09%；同比分别下降1.60pct/增加0.31pct/增加0.06pct；25Q1期间费用率达12.66%，同比下降2.35pct。其中，销售/管理/财务费用率分别为0.93%/4.29%/1.54%，同比分别下降0.94pct/0.91pct/0.21pct。2024年公司销售费用率创历史新低，公司品牌力持续提升；管理费用率走高系公司职工薪酬增加所致。研发费用层面，2023年以来，公司持续加大研发投入，同时研发费用率逐年走低。2024年公司研发投入达0.96亿元，同比增长10.34%；研发费用率为5.83%，同比下降0.61pct；25Q1研发投入达0.28亿元，同比增长40.14%；研发费用率为5.91%，同比下降0.29pct。

内燃机是汽车、工程机械、船舶及发电机组等的主要配套动力。曲轴是内燃机五大核心零部件(缸体、缸盖、曲轴、连杆、凸轮轴)之一。曲轴的作用是与连杆配合，将作用在活塞上的气体压力转变为旋转动力，通过飞轮传送给底盘机构。按照材质区别，曲轴分为锻钢曲轴和求墨铸铁曲轴。相对于球墨铸铁曲轴，锻钢曲轴具有较高的综合机械性能和更高的抗疲劳强度。为了获得更好的可靠性，汽车柴油发动机大都采用锻钢曲轴。

高精度 复杂工艺带来技术及资金壁垒。曲轴是发动机关键零部件，规格尺寸精度要求非常高，且工艺冗长，故而要求企业具有雄厚的专业制造技术能力，能够持续不断地对机加工、铸造、热处理、锻造、滚压等多项工艺技术进行研究、融合与运用。同时，严苛的精度也要求企业拥有高精度的数控机床、专用加工中心等，以上设备单价叠加自动化产线建设，使得单条产线需要大量资金投入。公司2024年募投的“新能源汽车混合动力曲轴智能制造项目”显示，该项目总投入资金达4.7亿元（工程费用4.1亿元），包含4条产线的建造，形成年产 100 万根曲轴的生产能力。

曲轴行业玩家较多，但技术及资金壁垒催化头部集中趋势。曲轴本身有用应用场景广泛，不同应用场景的曲轴对于质量要求各不相同，在燃油车时代曲轴多为主机厂自供，但新能源混动车型（如插电混动、增程式）的普及促使车企将曲轴生产外包，这导致国内曲轴厂商众多。但近年来曲轴的精度和质量要求随着车辆标准的提高而提高，部分企业生存逐渐困难，曲轴行业逐渐往头部集中。当前曲轴的主要头部企业包括辽宁五一八、浩物股份、天润工业、福达股份、江苏松林等。2023年，除去传统主机厂自产的量，公司在第三方曲轴供应商中市占率第一，为市场龙头。

混动车型迎来爆发期，带动曲轴供应需求上行。在新能源汽车起步阶段，主要以纯电动汽车为主，其没有内燃机故不需要曲轴。18-21年期间，纯电动汽车占新能源汽车销量比重保持在80%。近年来，混动车型异军突起，由于其具有内燃机，且内燃机与曲轴的比例为1：1，曲轴市场也从存量市场转变为增量市场。2024年插混车型销量达514.1万辆，同比增长83.3%，在新能源车型种的渗透率达40%。

新能源时代，曲轴市场仍具有挖掘空间。中国内燃机工业协会数据显示，2024年乘用车/商用车/摩托车/工程机械/农业机械/园林机械内燃机销量分别为1976.8/237.3/1608.1/90.7/521.8/151.0万只。按照内燃机与曲轴1：1的比例测算可知2024年上述产品配套曲轴量为4585.6万根，对应市场规模为243.9亿元。其中，乘用车和商用车市场规模分别为79.1/47.5亿元，约占比总规模的50%。新思界产业研究中心预测预计2024-2029年期间全球市场规模将以2%左右年复合增长率增长，新能源时代，曲轴市场空间仍稳中有进。

乘用车转型顺利进一步提升盈利能力。近年来，公司曲轴ASP持续走低，从2019年的886.7元降至493.5元，表明公司正持续改善产品结构，卡位新能源乘用车赛道，以减少商用车市场萎靡对曲轴所带来的冲击。毛利率层面，公司毛利率始终处于市场领先地位。

深度绑定混动头部车企，曲轴业务未来可期。在客户端，公司与奇瑞汽车、比亚迪、理想汽车、东风汽车、赛瑞斯等整车、新能源厂商逐步建立了良好的合作关系。其中，2024年公司在比亚迪曲轴配套中占比超过50%。除原有定点项目外，公司第四代新产品已于2024年12月实现小批量送样，预计2025年初可实现供货。通过与混动赛道的头部企业进行深度绑定，叠加产能的持续扩产，公司曲轴业务有望持续贡献较大增量。

齿轮加工制造的关键在于加工工艺的设定。根据齿轮用途的不同，选择不同的加工工艺可以得到不同的齿轮性能，包括强度、精度和使用寿命等。以汽车齿轮为例，一般齿轮的加工工艺流程主要包括坯件形成、齿坯热处理、齿坯加工、齿形加工、齿面热处理以及热后齿形精加工几个工艺环节。磨齿工艺是齿轮精加工的主要工艺，其最大的优点是可以在热处理环节之后可靠有效地加工淬硬齿轮，修正热处理环节产生的变形和粗加工中产生的各项误差，提高加工精度，控制齿轮的工作噪音。

新能源乘用车齿轮市场空间迅速增长。我们对全球新能源乘用车齿轮行业的市场空间进行了测算，结果如下：核心假设：（1）全球乘用车销量后续维持低速稳定增长，新能源渗透率持续提升，至2026 年为36%；（2）纯电动乘用车齿轮单套价值量为500元，由于双电机的车型的影响，2023年按单车1.22 套齿轮计算，并且后续双电机车型占比将持续提升；（3）插电混动车型齿轮单车价值量更高，在1000元左右。测算结果：2023 年全球新能源乘用车齿轮市场空间为101.0亿元，后续市场空间将随着新能源乘用车渗透率提升而持续增长，至2026年全球市场空间将达到223.1亿元。

汽车齿轮制造属于重资产行业，设备投入规模大，工艺要求高，且产能建设时间周期长。公司领先布局了能满足行业前瞻性需求的产能，拓宽了“护城河”。早在2022年5月便成立新能源电驱科技分公司，投资4.08亿元建设“新能源汽车电驱动系统高精密齿轮智能制造建设项目（一期）”，主要业务为设计、开发、生产、销售新能源电驱齿轮。项目于2022年5月17日开工奠基，于2024年7月正式投产，项目处于初期运营阶段。

在新能源电驱动齿轮业务方面，确保以高质量的产品和及时的交付保障比亚迪、联合电子、吉利、舍弗勒等现有客户的稳定供货。2025年力争进入至少1个新客户，获得3个以上新项目，进一步拓展市场版图。同时，加大与现有客户合作深度与广度，共同开展技术研发、市场开拓等合作项目。

股权激励与业务挂钩，彰显决心。公司将股权激励与新能源电驱齿轮的收入挂钩，目标2024年新能源电驱齿轮收入达0.25亿元；2025/2026年分别达到1.6亿元/3亿元。

客户 技术协同，助力公司入局机器人赛道。当前机器人赛道火热，我们认为，公司入局人形机器人有以下优势：1）客户层面，公司作为传统汽零企业，与整车厂及Tier 1有较深的合作关系，结合当前车企入局机器人赛道的背景，公司主业客户和机器人客户具有较强的协同性。同时，公司的全球化客户布局也顺应当前全球化进展，与当前机器人的全球化是一致的。2）技术层面，公司的精密齿轮产品可迁移至机器人的减速器上，具有产品协同性；全自动生产线的自动化能力符合为机器人对自动化和一致性的要求；检测中心、磨床等设备与机器人所要求的制造设备协同，具备机器人加工及检测能力；自制毛坯锻件 磨具与机器人的工艺协同，保障了未来机器人部件的设计能力和成本控制。

减速器是机器人的核心零部件。减速器作为机器人的核心零部件，可以提高运动精度，通过减少齿轮间隙（如谐波减速器的零背隙特性）和优化传动误差，使人形机器人的动作误差控制在角秒级别。还可以增大扭矩，通过减速器，将电机输出的转速降低，同时增大输出扭矩，使人形机器人可执行更重的负载任务等。减速器还能帮助机器人优化动态响应与稳定性，提升动作连贯性。

我们预计公司2025-2027年实现营收24.34/30.19/33.94亿元，实现归母净利润3.01/3.85/4.60亿元，EPS分别为0.47/0.60/0.71元/股，当前市值对应2025-2027年PE为38/30/25倍。新能源时代带来混动曲轴及电动齿轮增量，第二增长曲线得到兑现，机器人业务开拓第三增长空间。首次覆盖，给予“买入”评级。