盈利能力整体稳健，新一轮募投项目巩固模块化生产优势

24年盈利承压，25Q1收入利润双增长 

公司发布 24 年年报及25年一季报，全年实现收入/归母净利润35.55/0.96 亿元，同比-0.75%/-40.24%，扣非归母净利润0.81亿元，同比-44.31%。其 中Q4单季度实现收入/归母净利润10.80/0.17亿元，同比 7.33%/-9.01%， 扣非归母净利润0.15亿元，同比-9.61%。25Q1实现收入/归母净利润 6.82/0.24亿元，同比 17.81%/ 15.36%，扣非归母净利润0.22亿元，同比  6.86%。

 外加剂与技术服务业务分化，功能性材料与海外市场成新引擎 

公司24年外加剂收入同比-2.96%达25.83亿元，高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料收入分别为18.6/0.50/6.74亿元，同比分别-8.76%/-51.99%/ 29.52%，销量105.3/1.8/31.4万吨，同比分别 3.09%/-64.24%/ 16.46%，价格同比分别-12%/ 34%/ 11%。公司24年技术 服务实现收入同比 0.81%达7.6亿元，占比达21%，检测中心实现净利润 达1.58亿元，检测业务已逐渐成为公司业绩重要支撑。25Q1来看，高性 能减水剂/高效减水剂/功能性材料销量同比分别 28%/-13%/ 41%达 20.3/0.3/6.5万吨，价格同比分别-4%/ 3%/-12%达1.72/2.58/2.13元/kg，公 司25Q1实现增长，扭转了此前季度的下滑趋势。我们推测收入增长可能 主要受益于：1）基建项目持续发力，公司在大型基建工程领域具备竞争优 势；2）功能性材料作为公司重点发展方向，在基建（如风电、核电、交通、 水利等）需求带动下延续较好增长势头；3）海外业务作为另一增长引擎， 持续拓展“一带一路”市场。 

净利率有所下降，现金流运营良好 

24年公司整体毛利率32.79%，同比-2.33pct，其中，Q4单季度整体毛利 率32.56%，同比/环比分别-2.75/ 3.05pct。24年期间费用率25.20%，同比-1.28pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别  0.12/-0.50/-0.89/-0.02pct，最终实现净利率4.89%，同比-1.63pct。24年 资产负债率38.98%，同比-1.82pct。24年经营性现金流净额5.81亿元，同 比 2.11亿元，收现比同比-9.22pct 达100.27%，付现比同比-22.14pct 达 76.96%。 

外加剂龙头地位稳固，维持“买入”评级 

公司作为外加剂领域的龙头企业，有望凭借行业领先的技术优势，不断扩 大在交通、能源、水利等领域的市场份额。公司25Q1扭转净利润三年来 下滑趋势，上调公司25-26年归母净利润为1.5/2.2亿元（前值1.5/1.9亿 元），预计27年归母净利润为3.1亿元，维持“买入”评级。 

风险提示：公司产品售价不及预期，产能投放不及预期，需求下滑，原材 料价格上涨等。