【招商食品|最新】食品饮料行业周报（4.19）：茅台超预期出清，加大推荐保健品龙头

本周茅台年报与部分酒企一季报陆续出炉，茅台Q4包袱超预期出清，26年未制定量化增长目标，为市场化改革&行业价盘稳定回升提供基础。考虑到公司Q1销售有望超预期，一季报预期修正后适合长线投资者布局。伴随下周更多酒企业绩出炉，全年预期逐步明朗、板块情绪压制因素有望解除、关注布局时点。大众品板块前期受成本扰动回调较多，部分子板块龙头估值回到布局区间。H&H国际Q1业绩有望超预期，保健品动销加速，奶粉业务受益于部分外资品牌召回、增长超全年指引；农夫3月渠道反馈整体增长良好，水市占率仍在提升；华润啤酒当前估值处于低位、喜力带动结构升级，看好26年餐饮客流改善带动的啤酒板块量、价超预期，华润作为龙头有望享受估值修复。

报告正文

一、核心公司跟踪：茅台Q4报表出清，舍得调整幅度收窄

贵州茅台：Q4报表出清，市场化改革坚定推行。25Q4公司营收/归母净利润/扣非净利润411.5亿元/176.9亿元/176.1亿元，同比-19.3%/-30.3%/-30.8%，业绩低于此前预期、包袱超预期出清。2025年度累计派发现金红利650亿元、分红率79%、叠加回购合计711亿现金回报。26年未制定量化增长目标，为市场化改革&行业价盘稳定回升提供坚实基础，Q1茅台销售表现有望超预期。一季报全年预期修正后适合长线投资者布局。预计分红回购对应4.0%股东回报，考虑公司逐步走出调整，中长周期潜在海外资金有望流入与估值修复。

舍得酒业：调整幅度收窄，现金流表现承压。26Q1公司营收/归母净利润分别为14.8亿元/2.3亿元，同比-6.0%/-33.1%，营收降幅收窄，净利润由于结构下行、单季度税金增加仍承压下滑。26Q1销货现金流达12.2亿元，同比-24.8%，经营净现金流为-1.0亿元，下游打款意愿偏弱，公司现金流相对承压。26Q1末公司短期与长期借款余额合计24.1亿元、同比 11.0亿元。26Q1公司延续调整但收入降幅逐步缩窄，公司在次高端产品面临缩量和竞争加剧压力时积极关注质价比产品。当前下游经销商信心仍待恢复，静候26H2需求回升。

金徽酒：Q1经营韧性体现，现金流表现良好。26Q1公司营收/归母净利润10.9亿元/2.0亿元，同比-1.5%/-12.5%，收入降幅环比收窄，经营韧性体现，结构下移业绩短期承压。26Q1销货现金流12.7亿元，同比 7.8%，经营现金流净额3.0亿元，同比 13.2%，现金流表现良好、经销商回款积极性强。公司在省内及周边区域竞争优势强化，在品牌认知度的提升下，300元以上产品市占率不断提升，场景也从商务宴请延伸至婚宴。春节虽消费仍相对疲软，但公司经营韧性强，收入降幅环比收窄明显，经销商回款积极性高，预计Q2起在低基数下收入有望进入正增长，利润端或略弱于收入端表现。

恒顺醋业：Q4收入稳健，结构拖累利润。25Q4公司营收/归母净利润6.6亿元/190.4万元，同比-0.9%/-73.6%，收入高基数下保持稳健但业绩承压，主要系低毛利非主营业务占比提升，毛利率下降拖累利润。25年公司新董事长上任后提出坚持醋主业发展的经营思路，整体看醋主业同比保持稳健增长态势，其他业务仍有波动。我们认为公司品牌、产品在行业内均属优质，虽然阶段性承压但长期竞争力依然具备优势。

H&H国际控股：Q1有望超预期，基本面稳健兑现。短期来看，公司Q1业绩有望超预期，其中保健品动销加速，根据久谦数据，Swisse品牌3月线上GMV 6.3亿元，同比 20.2%；1-3月GMV为16.0亿元、同比 10.2%，奶粉业务受益于部分外资品牌召回，增长超全年指引。全年来看指引积极，26年整体收入高个位数到低双位数增长，Ebitda率13%-15%，调整后净利率约5%。其中ANC业务中个位数增长；BNC业务中到高双位数增长，婴配粉目标增长15-20%，PNC业务收入中双位数增长。全年财务费用预计大幅下降2.7亿，表观利润大幅改善。

二、投资建议：茅台超预期出清，加大推荐保健品龙头

白酒板块，本周茅台年报与部分酒企一季报陆续出炉，茅台Q4包袱超预期出清，25年分红率达79%、叠加回购合计711亿现金回报。26年未制定量化增长目标，为市场化改革&行业价盘稳定回升提供基础。考虑到公司Q1销售有望超预期，一季报预期修正后适合长线投资者布局。金徽酒26Q1经营韧性体现，现金流表现良好，预计Q2起在低基数下收入有望进入正增长，利润端或略弱于收入端表现。舍得26Q1营收调整幅度收窄，现金流表现略承压，公司在次高端产品面临缩量和竞争加剧压力时积极关注质价比产品，静候26H2需求回升。伴随下周更多酒企业绩出炉，全年预期逐步明朗、板块情绪压制因素有望解除、关注布局时点。

大众品板块前期受成本扰动回调较多，部分子板块龙头估值回到布局区间。H&H国际Q1业绩有望超预期，保健品动销加速，奶粉业务受益于部分外资品牌召回、增长超全年指引；农夫3月渠道反馈整体增长良好，水市占率仍在提升；华润啤酒当前估值处于低位、喜力带动结构升级，看好26年餐饮客流改善带动的啤酒板块量、价超预期，华润作为龙头有望享受估值修复。

茅台超预期出清，大众品精选龙头。首推1）顺周期餐饮链改善（调味品、啤酒），标的上关注**、**（关联方变化积极、看好估值修复）、**（关注新品强化α势能）、加大推荐**（底部享受估值修复）。2）本周重点推荐**（估值进入布局区间、双位数增长中枢股息回报稳健收益）、**（10xPE、利润加速释放）。3）白酒一季报预期清晰后压制因素解除，首推**保持足够仓位，推荐**。