摘要

全模态与全球化的国产大模型先锋。1）公司2022年成立，以实现AGI为使命，自主研发覆盖全模态的大模型，服务全球超2.36亿用户。2）核心团队技术背景深厚，创始人兼CEO闫俊杰博士领衔一线技术研发。3）主营业务：①面向C端的AI原生产品（如视频生成工具海螺AI、AI互动产品星野/Talkie等）通过订阅、内购和广告变现，2025年收入5301万美元，同比+143.41%；②面向企业和开发者的开放平台（通过API调用与提供企业服务收费），2025年收入2596万美元同比+197.81%，同比+。4）财务状况：2025年总收入同比+159%至7904万美元，毛利率从12.2%跃升至25.4%，三项费用率全面下降，海外收入占比由2023年的19.2%迅速攀升至2025年的72.96%。5）2026年1月IPO募资约52.93亿港元，计划90%用于研发，包括开发大模型和AI原生产品。

竞争格局与三维差异化优势：全模态自研、生而全球与AI原生架构。全球大模型商业化处于早期加速阶段，公司各业务线均具备极强竞争力：1）MaaS赛道：M系列模型具备一流编程和Agent能力。AI原生应用：海螺AI视频生成能力处全球上游，Talkie/星野也是头部AI互动应用。2）与其他大模型公司差异化：① 五大模态全自研并商业化落地；②生而全球：产品Day 1同步全球上线，非出海路径而是天然全球化；③AI原生组织架构：三层扁平组织架构，全员Agent覆盖，研发效率全球领先。

模型迭代驱动多元增长，商业化飞轮正向强化。公司具备多维度的增长动力：1）模型调用量爆发：AI范式向Agent迁移，M2系列模型token消耗暴涨。2）商业化飞轮加速：加速AI原生产品的优化与拓展，积累数据反哺模型，增强B端API和C端产品竞争力，形成正向闭环。3）全球化持续发力：海外已形成自然增长生态而非依赖投流增长。4）全模态融合与走向AGI：公司构建了全模态技术矩阵，M2.7开启模型自我驱动进化探索，坚定迈向通用人工智能（AGI）目标。

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风险提示

技术迭代不确定性风险；行业竞争加剧风险；商业化进展不及预期风险；限售股解禁风险；地缘政治风险。

报告目录：

报告正文：

01 全模态与全球化的国产大模型先锋

1.1公司简介：AGI使命驱动，服务全球逾2.36亿用户

公司是全球领先的通用人工智能科技公司。自2022年初成立以来，以“与所有人共创智能”为使命，致力于推动人工智能科技前沿发展，实现通用人工智能（AGI）。公司自主研发了MiniMax M2、Hailuo 2.3、Speech 2.6、Music 2.0等多模态通用大模型，具备强大的代码、Agent能力与超长上下文处理能力，可理解、生成并整合文本、音频、图像、视频、音乐等多种模态内容；并在此基础上推出MiniMax Agent、海螺AI、MiniMax Audio、星野等AI原生产品及面向企业与开发者的开放平台，为全球用户提供优质智能体验，提升社会生产力、丰富个人生活。凭借自研模型的快速发展，公司已实现全球业务拓展，其多模态模型与AI应用已服务超200个国家及地区的逾2.36亿个人用户，以及超100个国家及地区的21.4万余名企业客户和开发者。

1.2股权结构：集中稳定，阿里巴巴与米哈游为重要战略股东

公司股权结构稳定集中，前十大股东合计持股50.74%，股东中有阿里巴巴、米哈游等互联网龙头企业，创始人闫俊杰为公司实控人，持股25.58%。

1.3管理层：AI原生基因，核心团队深耕技术第一线

公司从创立第一天起便以AI原生（AI-Native）组织架构运营核心管理团队深耕AI领域，兼具深厚的学术积淀与工程实践经验，且均在第一线直接主导研发与商业化工作。

闫俊杰博士（创始人、董事会主席、CEO兼CTO）：东南大学数学学士、中国科学院自动化研究所人工智能博士学位、清华大学博士后。创立公司前，曾在商汤集团任职超六年，担任副总裁及研究院副院长，积累了成熟的AI行业运营与技术管理能力。现全面主导集团管理、战略规划（尤其AI研发方向）及重大业务决策。

贠烨祎女士（执行董事兼COO）：美国约翰·霍普金斯大学电子工程理学学士学位，并辅修经济学和数学专业，现主要负责监督集团的整体管理和业务运营、董事会事务，制定战略和运营计划（尤其是产品及商业化方面）以及作出重大业务决策。

赵鹏宇先生（执行董事兼大语言模型研究负责人）：北京大学计算机科学与技术学士和硕士，负责大语言模型研发，具备扎实的自然语言处理技术与工程实践能力。

周彧聪先生（执行董事兼视觉模型研究负责人）：北京航空航天大学数学与应用数学学士和计算机科学硕士，担任视觉模型研究员及工程师。他主要负责视觉模型的研发。

1.4主营业务：AI原生产品与开放平台双轮驱动

公司的收入主要有两大来源：

AI原生产品：公司通过向C端用户提供各AI原生应用的订阅、内购和广告创收。订阅服务为用户提供全模态生成、智能交互和个性化体验等高级功能，用户也可选择预购额外积分。其中具体包括以下产品：

MiniMax智能Agent应用：可通过自然语言指令自主执行类型广泛的任务，能够在统一工作空间内规划、推理并执行代码、研究、文档起草和演示文稿创建等复杂操作。

海螺 AI：视觉生成平台，通过网页和 App 端可生成高质量的图像和视频。

MiniMax 语音：先进的音频生成工具，可支持交互式音频合成，并从文本输入中生成自然且高质量的语音。

Talkie（面向国际市场）/ 星野（面向中国本土市场）： AI原生全模态交互平台，用户可与 AI 智能体或虚拟角色互动产生情绪链接。

据招股书，2025年前三季度各子业务占AI原生产品比例分别为：MiniMax智能Agent应用（1.99%）、MiniMax语音（2.76%）、海螺AI（45.93%）和Talkie/星野（49.32%）。2025年AI原生产品业务贡献收入5301万美元，增速达143.41%，占公司总收入67.2%。

开放平台及其他基于AI的企业服务（下文简称“开放平台”）：公司向企业客户及开发者提供访问其基于使用量计费的开放平台及其他基于AI的企业服务。API使用所得收入于客户以tokens调用API的时点确认，按协议费率或用量计费结构收费。其他基于AI的企业服务所得收入通常在控制权转移或验收获认可的时点予以确认，就授权交付成果而言，公司向客户许可其基础模型，使客户能够在自身系统中部署及运行该等模型。该服务支撑了智能硬件、医疗健康、文旅及金融及互联网服务等跨行业的企业级应用场景。据观察者网报道，其客户包括众多知名企业，例如：金山办公（WPS AI）用它做文本生成与总结，小米用它让小爱同学更像“人”，智元机器人用它做具身智能的“大脑”，甚至连阿里巴巴、腾讯、字节跳动这些本身拥有大模型的巨头，也在特定场景（如Trae AI coding、夸克有声书）调用MiniMax的能力。2025年该业务收入为2596万美元，增速达197.81%，占总收入的32.8%。

1.5财务状况：收入快速跃升，盈利能力持续增强

分业务收入：AI原生产品的收入高速增长，AI原生产品收入由2024年的21.8百万美元增长143.4%至2025年的53.1百万美元，主要得益于用户参与度提升、用户对产品付费意愿增强，以及海螺AI等产品的持续推广及商业化。开放平台及其他基于AI的企业服务的收入增长同样强劲，其收入由2024年的8.7百万美元增长197.8%至2025年的26百万美元，主要是由于付费客户数量显著增加。此外，海外收入实现爆发式增长，反映出全球市场对产品的广泛认可及需求。

国内外收入：公司是国内极少数真正实现"生而全球"的AI公司，产品从创立之初便同步面向国际市场上线，而非先完成国内验证再复制出海。2023-2025年，公司总收入从3,460千美元快速增长至79,038千美元，增长动能主要来自海外市场。海外收入占比由2023年的19.2%迅速攀升至2025年的72.96%，成为核心收入来源。截至2025年末，公司产品及服务已覆盖全球超200个国家和地区，在国内AI初创企业中，其全球化布局深度与商业化成熟度均处于领先水平，有效分散了单一市场风险，打开长期增长空间。

盈利能力：毛利率快速提升与费用率持续下降协同改善。

毛利率层面：分业务来看，AI原生产品的毛利率从2023年的-380.20%大幅收窄至2024年的-8.10%，并在2025年前三季度转正至4.70%。这一改善主要得益于模型智能水平和模型推理效率的提升。同时，用户参与度、付费意愿和付费功能的增加，推动收入规模快速扩大，摊薄了固定成本，使业务逐步走向盈亏平衡。开放平台及其他AI企业服务始终保持着高毛利水平，2023年和2024年的毛利率分别为75.10%和63.20%，2025年前三季度更是回升至69.40%。这得益于企业服务本身的高毛利属性，以及付费企业客户数量的激增，规模效应进一步巩固了其盈利能力。整体来看，2023–2025年整体毛利率由-24.70%扭亏为盈至25.40%，核心驱动在于技术效率优化，推动公司盈利能力持续增强。

净利润层面：亏损规模在2022-2025年持续扩大，净亏损从0.74亿美元增至18.71亿美元，这主要是公司在技术研发、用户扩张和市场拓展上的高投入所致。2025年的净亏损主要是上市带来的优先股公允价值变动导致金融负债公允价值亏损高达15.9亿美元，2025年经调整亏损为2.5亿美元，体现出随着收入增长、费用率优化和商业化效率提升，公司核心业务的盈利能力正在逐步改善，正从高投入扩张向高效益运营转型。

各项费用率：三项费用率均呈现显著下降趋势，体现了公司在业务扩张中持续优化成本结构的能力：

研发费用率从2023年的2023.18%降至2025年的319.81%，这是因为公司在保持高水平技术投入的同时实现了收入的增长，表明高研发投入正逐步转化为商业价值。

销售及营销费用率从2023年的659.74%降至2025年的65.66%，主要得益于用户有机增长战略的成功和模型智能水平的提升，获客效率大幅提升。

一般及行政费用率从2023年的220.09%降至2025年的46.58%，这是规模经济效益显现的结果，管理费用增速远低于收入增速，体现了运营效率和管理能力的显著提升。

1.6 IPO募资约52.93亿港元，90%用于研发

2026年1月9日，公司A类普通股于香港联交所主板上市，发行价格165.00 港元/股。基础发行 29,197,600 股，基础发行净额45.96亿港元。超额配售 4,379,640 股，超额配售净额6.97亿港元。最终合计发行33,577,240 股，募集资金净额合计约52.93亿港元。

据招股书，公司计划将约10%募集资金用于营运资金及一般企业用途，约90%资金用于未来五年的研发，包括开发大模型和AI原生产品：

1. 开发大模型：为巩固技术领先地位，拟在未来五年内将约70%所得款项净额投入大模型的研发：

(i) 强化模型研究与开发的AI基础设施：拟分配约50%所得款项净额用于升级AI基础设施，以支持大模型的开发。

(ii) 培养模型开发的研究与开发人才：拟分配约20%所得款项净额用于扩充并强化研究与开发团队，重点提升大模型的智能表现、运算效率及整体竞争力。

2. 强化AI原生产品：

(i) 加强产品开发的资源：拟分配约15%所得款项净额用于优化现有AI原生产品并推出由先进大模型驱动的新产品。(ii) 培养产品开发人才：拟分配约5%所得款项净额用于增加及强化致力于产品开发和商业化的人才。

02 竞争格局与三维差异化优势：全模态自研、生而全球与AI原生架构

目前全球大模型市场仍处于商业化落地的早期阶段,据CIC预测，以基于模型的收入口径计，全球大模型市场规模将由2024年的107亿美元快速增长至2029年的2,065亿美元，年复合增长率达到80.7%。在大模型技术持续进步与成熟的驱动下，大模型应用市场规模预计将由2024年的71亿美元增至2029年的1,515亿美元，年复合增长率达到84.3%；与此同时，大模型MaaS市场规模有望由2024年的36亿美元增至2029年的550亿美元，年复合增长率达到72.7%。不管是MaaS还是应用赛道，公司都具备极强竞争力：

2.1 MaaS赛道：M系列模型能力领先，调用量爆发印证商业吸引力

编程能力与Agent能力突出：公司于2026年3月18日推出第一个模型深度参与迭代自己的模型MiniMax M2.7。核心定位为构建复杂Agent Harness以应对精细生产力任务，标志着模型进入“自我迭代驱动进化”的全新阶段。

在SWE-Pro、VIBE-Pro等细分工程基准中，M2.7的表现接近Opus最好的水平，在端到端项目交付、日志排障、复杂系统理解等场景表现突出，对比前代M2.5实现全面提升。此外，在Arena AI的Code Arena全球榜单中，M2.7位列第9名，在国产大模型中表现突出，进一步印证了其在真实开发者场景中的竞争力。

高性价比的同时毛利率领先。据第三方评测机构Artificial Analysis，公司的M2.7模型跑完评测测试集所需的费用远远低于GPT-5.2、Gemini 3.1 Pro、Claude Opus 4.6、Claude Sonnet 4.6等国际头部模型。凭借顶尖的工程级能力在全球大模型竞争中形成显著的性价比优势，为其全球化商业化拓展奠定核心竞争力。

从2025年大模型赛道头部企业的API业务毛利率数据来看，公司以69.40%的毛利率遥遥领先，显著高于Anthropic和OpenAI，在大模型赛道的竞争中，模型优化技术已成为决定成本效率与盈利空间的关键变量，具备更强技术降本能力的企业，将在商业化落地与长期竞争中占据更主动的位置。

调用量：许多大模型厂商不披露具体token调用量数据。在第三方的大模型聚合平台OpenRouter上M2成为首个日token消耗量超过500亿的中国模型，并登顶HuggingFace全球热榜第一。

2.2 AI原生产品赛道：视频生成与互动AI均已跻身全球头部梯队

Hailuo AI视频生成能力稳居全球中上游梯队：在Arena AI的Text-to-Video全球权威榜单中，海螺AI系列模型（hailuo-02-pro、hailuo-2.3、hailuo-02-standard）位列第19–22名，处于全球中上游梯队。2025年10月发布的视频模型Hailuo 2.3，在人物动作、画面质量和风格化方面实现显著提升，Fast模型使批量创作成本最高可降低50%。海螺AI产品中升级的Media Agent支持全模态全能创作，可基于用户描述一键成片。截至2025年年底已帮助全球创作者累计生成超过6亿个视频。

Talkie/星野是全球多模态AI互动应用的头部产品之一，凭借庞大的用户规模和多模态交互体验占据市场主导地位，截至2025年9月30日全球MAU约2005万，与海外同类型应用Character AI（雅虎2026年初报道2000万MAU）量级相当。Talkie/星野底层依托公司自研的M2-Her模型，专为多模态AI互动场景优化，在100轮长程对话测试中综合表现位居全球第一。与依赖第三方基座模型的AI互动应用相比，我们认为公司最核心的护城河在于自研基座大模型。基于真实用户交互数据持续优化模型，形成"用户数据→模型迭代→产品体验提升→用户增长"的正向飞轮，而依赖第三方模型的应用层公司更难复制这一闭环。

公司核心竞争力：全模态自研、生而全球、AI原生组织三重护城河

和其他国内独立大模型厂商相比：

智谱：智谱除了API之外，B端本地化部署业务也是一大重心，2025年本地化部署收入占比73.7%。全球化方面，智谱海外业务目前占比较低，2025上半年海外收入占比11.6%。

Kimi(月之暗面)：据36kr,Kimi押注"垂直Agent"，试图用"深度研究"的专业标签切割出差异化赛道。2026年1月发布的K2.5亮点在于Agent集群能力。

DeepSeek致力于打造开源生态，靠量化基金幻方，不需要追求短期商业化，此前曾表态不做应用，只做研究和探索。

我们认为，公司在MAAS和AI产品各赛道的成就，主要源于公司具备三大差异化优势：

1）核心差异化一：全模态自研——最完整的多模态商业化矩阵

在技术层面，公司自成立起即深耕全模态大模型研发，是最早布局多模态能力的企业之一，同时通过率先实现MoE架构商业化、自研线性注意力机制等算法创新，叠加自研高效AI基础架构，在性能、成本效率与可扩展性上形成差异化优势；各模态均已实现规模化商业落地：M2系列文本模型登顶OpenRouter调用量榜首；截至2025年年底公司的视频模型已帮助全球创作者累计生成超过6亿个视频；语音模型Speech 2.6针对Voice Agent场景优化了语音交互体验，实现全球顶尖水平的超低延时，支持40多种语言，已帮助全球用户生成累计超过2亿小时的语音，成为全球语音智能领域的核心基础设施之一。音乐模型Music 2.0与2.5能够稳定驾驭多种唱法与情感风格，单首作品时长可达5分钟。这种"全模态自研+全模态落地"的完整性，在国内初创公司中独一无二。

2）核心差异化二：生而全球（Born Globally）——天然的国际化商业生态

公司是国内AI初创中出海布局最早、商业化最成熟的公司之一，但其全球化并非"先国内、后出海"的路径，而是从创立第一天起便面向国际市场同步上线产品——这是真正意义上的"生而全球"。2025年海外收入占比已达73.0%，覆盖超200个国家和地区，在国内AI初创企业中处于绝对领先水平。这一优势的核心壁垒并非只是"出海早"，更在于公司已在海外建立了有机的用户增长生态：Talkie/星野在海外互动AI市场的自然渗透、海螺AI在创作者社区的口碑扩散、M2系列在全球开发者生态中的主动选择，均体现出基于产品力的健康增长，而非依赖补贴或投流驱动。全球化收入结构有效分散了单一市场政策风险，同时打开了远超国内的长期成长空间。

3）核心差异化三：AI原生组织架构——极致研发迭代速度

截止2025年底公司员工数量仅428人，但公司在108天内连续发布M2、M2.1、M2.5三个主力版本，每代模型均带来用户数和调用量的显著跃升，这一迭代密度在全球任何规模的AI公司中均属前列。2026年3月18日进一步推出M2.7，开启模型深度参与自身迭代的全新阶段（M2.7是首个由模型深度参与自身迭代的版本：在强化学习的工作流中M2.7能够处理30%到50%的工作流程。公司让M2.7在内部框架上优化模型的编程性能，M2.7自主运行超过100轮优化循环，分析失败轨迹、修改代码、评估结果，在内部评估集上实现了30%的性能提升）。M2.7开创的"模型自我参与训练"范式，有望进一步压缩每代迭代周期。

我们认为这种极速迭代背后的深层驱动力来自公司的AI原生组织架构：核心表现包括①三层扁平管理：在组织架构上，CEO之下不超过三层职级，这种极度扁平的设计，就是为了杜绝大公司的层级臃肿和信息传递损耗。②全员Agent覆盖:在《罗永浩的十字路口》中，闫俊杰表示：“在MiniMax内部，AI已深度融入工作流，约80%的编程代码由AI完成。这不仅是AI在辅助人类，更是AI与人类共同进化、共同创造的过程。”公司内部的Agent实习生已经覆盖了近90%的员工，涵盖编程开发、数据分析、运维管理、人力招聘、市场销售等。公司将自身视为AI原生组织能力演进的试验场，通过赋能型文化与年轻化激励机制持续驱动技术创新，最终形成“技术壁垒-规模效应-全球化落地”的闭环竞争力，支撑公司在全球AI赛道的长期发展。

03 未来展望：模型迭代驱动多元增长，商业化飞轮正向强化

随着大模型行业从技术探索期迈入规模化商业落地阶段，公司已在模型能力、商业化路径与全球化布局三个维度形成协同壁垒。我们认为，公司正处于新一轮非线性增长周期的起点，核心增长逻辑可由以下三条主线递进阐述：模型能力持续领先构建成本护城河，双轮商业化飞轮加速毛利率改善，以及全球化先发优势形成差异化竞争壁垒。三者之间互为因果——模型技术是底层驱动，商业化是转化路径，全球化是规模放大器，最终共同支撑公司在全球AI赛道的长期估值溢价。

3.1 模型调用量爆发与技术降本带来开放平台盈利爆发：

当前，AI行业正经历一场结构性转变——使用模式从"人机对话"向"Agent自主执行"迁移，这一趋势从根本上改变了token消耗的量级。据OpenRouter数据，编程任务在其平台token消耗中的占比已从2025年初的11%跃升至超过50%，Agent工作流现已产生平台大多数输出token；平台周度总token量达12.1万亿，较一年前增长12.7倍。Agent的规模化落地，意味着整个行业的token需求将进入非线性增长阶段。

公司是这一趋势最直接的受益者之一。M2系列兼具顶尖Agent能力（SWE-Bench Verified 80.2%）与极速推理（100 TPS，约为前沿模型两倍），精准契合Agent落地的两个核心需求。M2系列2026年2月日均token消耗量已达2025年12月的超六倍，编程套餐token量过去两个月增长超十倍。验证了商业化加速的强劲势头。同时推理成本上的技术优化长期有望提高公司盈利能力，2026年2月M2系列每百万token推理成本较2025年12月降低超50%，海螺视频生成模型推理时延同期下降超30%；

展望未来，M系列将在保持速度与成本优势的同时向更强智能上限拓展，M2.7开创的"模型自我参与训练"范式，将进一步压缩迭代周期，形成正向加速飞轮将，为后续商业化加速提供持续的技术弹药。

3.2 双轮商业化飞轮加速：AI原生产品与开放平台协同共振

公司的商业化模式以AI原生产品（C端）和开放平台（B端）为双核驱动，两者在用户引入、数据反哺和生态布局上形成正向协同，共同构成自我强化的商业化飞轮。我们认为AI原生产品与开放平台业务的协同效应体现为：AI原生产品积累的真实用户交互数据持续反哺模型迭代，迭代后的模型能力进一步提升开放平台API的竞争力，开放平台规模化调用带来的推理成本摊薄又反过来降低AI原生产品的边际成本，形成"数据-模型-成本"的正向闭环。AI原生产品2025年收入同比增长143%，整体毛利率已由负转正至25.4%，验证了用户付费意愿的持续提升。

根据招股书，公司旨在加速现有AI原生产品的优化与拓展，规划涵盖以下方向：

① MiniMax Agent升级： 重点增强Agent自动完成复杂任务的能力，持续提升AI原生工作台的交付质量与效率，支撑企业及个人用户在编程、办公等场景的深度自动化需求。

②海螺AI多模态升级： 计划升级海螺AI以支持更快速、高质量的图像生成、更长的视频输出，并赋予其更具创意的控制与代理能力，进一步强化在创作者生态中的核心地位。

③ MiniMax语音沉浸式交互： 计划在MiniMax语音中引入更多沉浸式交互功能，拓宽语音产品在智能硬件、教育、客服等场景的渗透深度。

④ Talkie/星野平台规模扩张：通过丰富平台内主题和角色的情绪表达能力，持续优化全模态交互体验，扩大Talkie/星野的全球用户参与度与平台规模。

此外，公司将持续开发新的AI原生产品，依托大模型的不断改进，设计新的AI原生应用以提供更优化的用户体验、拓展全模态能力，并实现不同平台间的无缝集成。公司致力于发掘新的应用场景，将产品推向新的市场和垂直领域，为个人用户、开发者以及企业客户创造商业价值。公司亦将扩展开放平台的行业专属AI解决方案与API能力，让全球企业客户和开发者（尤其是新兴市场）能够无缝集成并采用其开放平台，进一步打开B端商业化的长期增长空间。

2026年2月发布的MaxClaw，旨在让高级AI Agent即刻可用，无需部署、基础设施设置或工具连接,并引入了一项关键的生产级功能：原生长期记忆。提供超过10,000个现成的专家Agent，涵盖软件开发、创意写作和内容制作、金融分析和投资研究、市场情报和趋势追踪，Agent生态初具规模。

3.3 全球化持续发力

作为国内AI初创企业中全球化商业化最为成熟的公司之一，公司全球化布局已从"战略选择"演变为难以复制的结构性壁垒。

全球化优势的核心并不只是"率先出海"，更在于公司形成的生态黏性。M2.5在OpenRouter登顶印证了全球开发者的认可，Talkie/星野、海螺AI在欧美和东南亚市场积累的用户群体，亦因多语言支持和本地化运营而具备较高的商业化变现潜力。展望未来，随着M3系列发布和规模效应进一步释放，我们预计海外收入占比将维持70%以上，全球化商业化的增长动能将持续放大。

3.4 全模态融合与走向AGI

公司使命是实现通用人工智能（AGI），而这一目标在公司技术路线上已有具体落点。公司是国内极少数从创立之初便坚持文本、音频、图像、视频、音乐五大模态全栈自研的大模型公司，在各模态均实现商业化落地，构建了完整的全模态技术矩阵。M2.7标志着公司开启了Agent自我驱动进化的探索：模型不仅作为工具被人类改进，而是开始参与优化自身的训练过程。公司的内部强化学习框架Forge，在训练MiniMax M2.5过程中处理了超过十万个不同的真实世界智能体框架和环境。我们认为让Agent具备自我迭代能力和处理真实世界多元信息输入并做出推理决策的能力，是通向AGI的必经路径，而公司全模态能力的积累将为其提供重要基础

04 盈利预测与投资建议

详细内容欢迎访问：国金证券研究服务:MINIMAX-W港股公司深度研究

风险提示：

1. 技术迭代不确定性风险： 人工智能行业具有持续变化和技术突破快的特点，如果研发进展不及预期，可能影响公司竞争力。

2. 行业竞争加剧风险。众多大模型厂商目前参与到市场竞争之中，若市场竞争进一步加剧，可能影响公司盈利能力。

3. 商业化进展不及预期风险：大模型商业化市场尚处于早期阶段，公司若无法持续将技术优势转化为符合市场需求的商业解决方案，公司收入增长可能放缓。

4. 限售股解禁风险：招股书约定基石投资者须遵守上市日起6个月禁售期，届时存在一定解禁压力。

5.地缘政治风险：公司海外业务占比较高，可能因为地缘政治冲突影像其业务

报告信息

证券研究报告：《MINIMAX-W港股公司深度研究:全模态与全球化共振的国产大模型领军》

对外发布时间：2026年4月17日

报告发布机构：国金证券股份有限公司

证券分析师：

       刘高畅：SAC执业编号：S1130525120005

                   邮箱：liugaochang＠gjzq.com.cn

       李可夫：SAC执业编号：S1130525120009

                   邮箱：likefu＠gjzq.com.cn

       

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