事件概述

2025年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为8.11/3.20/2.79/4.15亿元、同比增长3.55%/19.12%/15.58%/3.81%，归母净利略超市场预期；非经主要为政府补助1780万元、公允价值变动损益2864万元；经营性现金流高于净利主要由于合同负债增加1亿元。25Q4单季收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为2.45/1.05/0.78/2.59亿元、同比增长10.86%/41.89%/41.82%/22.17%。

公司拟每10股派发现金红利10元，加中期分红拟每10股派发现金红利10元、三季度分红拟每10股派发现金红利5元，分红率为93.05%，股息率为4.57%。

此外，从前瞻指标来看，Q4现金流收现/合同负债为3.86/11.8亿元，同比增长14%/9%，Q4在高基数基础上延续了Q3以来的改善趋势，合同负债环比提升13%。

分析判断:

管理培训收入增长高于整体。分拆来看，25年管理培训/管理咨询/图书销售收入分别为6.79/1.28/0.02亿元、同比增长7.28%/-11.99%/-22.47%。收入增长主要由于：1）本期公司执行大客户战略成果显著，将帅营完成 1 期线下集训、38 期线上专题学习，30 位总经理参训；2）品牌影响力持续提升，对市场产生了积极的影响；3）公司人才梯队建设卓有成效，形成了精选人才和培育人才的高质量体系，培训和咨询业务订单量充裕，培训课程及咨询服务开展增加，营业收入增加；4）持续扩大校友企业网络，2025 年，浓缩 EMBA 项目为 120 位员工开放学习，学费价值约 477.6 万元，转训完成率100%；校长 EMBA 项目为 54 位员工开放学习，学费价值约 214.9 万元，转训完成率100%。

净利率增幅高于毛利率主要由于管理费用率下降以及公允价值变动收益增加。（1）25年公司毛利率/净利率/扣非净利率为78.9%/39.4%/34.4%、同比提高2.8/5.2/3.6PCT；毛利率提升主要来自高毛利的管理培训占比提升但管理培训自身毛利率微降：管理培训/管理咨询/图书销售毛利率分别为83.23%/57.53%/16.99%、同比提高-0.40/13.29/-9.58PCT；25年销售/管理/研发/财务费用率分别为25.21%/11.90%/3.79%/-2.56%、同比增加-0.19/-2.14/1.03/0.44PCT，管理费用下降主要来自职工薪酬下降。公允价值变动收益占比提升1.4PCT。（2）25Q4公司毛利率/净利率为79.6%/42.83%、同比提高3.18/9.29PCT，Q4净利率增幅高于毛利率主要由于管理费用率下降、其他收益占比提升（全年其他收益集中在Q4体现）。25Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为26.74%/12.11%/5.08%/-2.00%、同比增加0.28/-7.71/2.20/0.46PCT。其他收益占比提升5.49PCT。

投资建议

我们分析，（1）短期来看，公司25Q4现金收现和合同负债延续Q3以来的改善趋势，我们分析主要来自公司百校计划逐步开始体现效果，而26年有望延续这一趋势；根据公告，25年公司新建了15家分校、预计26年达到10家；（2）中长期来看，公司在销售团队人数和人效方面均有提升空间，特别是结合AI发力。1）在人效维度，提出“每人每月一家大客户”的营销策略，推动销售伙伴实现收入增长，实现人效提升，2）人数维度，公司将AI深度融入组织，围绕“AI 营销”“AI 教学”“AI 财务”“AI 人力资源”四大场景落地应用，推出“智多行”“AI销售大师”“客户案例智能体”等内部平台，全面深化AI应用，有助于人效提升。考虑销售收现和合同负债改善，上调盈利预测，上调26-27年收入预测8.97/10.16亿至9.37/10.32亿元，新增28年收入预测11.34亿元；上调26-27年归母净利预测3.43/3.90亿元至3.96/4.53亿元，新增28年归母净利润预测5.16亿元；上调26/27年EPS 2.88/3.27元至3.32/3.80元，新增28年EPS预测4.33元；2026年4月14日收盘价54.68元对应PE分别为16/14/13X，维持“买入”评级。

风险提示：团队人效低于预期风险；浓缩班到场率低于预期风险；排课数低于预期风险；系统性风险。