再来更新一家我们去年看过的上市公司，他们在2024年出现了有公开数据以来的首次亏损，2025年的形势看起来要好一些。金能科技是一家资源综合利用型、经济循环式的综合性化工企业，2017年5月在上交所主板上市。

金能科技主要产品有对甲酚、山梨酸（钾）、炭黑、白炭黑、甲醇、焦炭、丙烯、聚丙烯等，产品主要应用于医药、食品、钢铁、汽车、塑料、化纤等多个领域。金能科技是全球对甲酚、山梨酸（钾）的重要生产基地，连续多年跻身中国化工企业500强。

2025年，金能科技的营收同比增长4%，小幅超过2022年的峰值水平，时隔三年后，再创营收新纪录。

“烯烃产品”大幅增长三成以上，其占比大幅提升10多个百分点，不仅超过一半，还直奔六成而去。“炭黑产品”、“煤焦产品”和“精化产品”等业务均在下跌，占比也有所下降。

国内市场下跌超一成，国外市场增长2.3倍，国外市场的占比大幅增长后，快接近1/4的水平了。这就给人一种这样的印象：在国内需求下降的情况下，形势反而“逼”出来一个国际化企业。是不是这种情况呢？当然不排除这种可能，但还要看了盈利等方面的情况后再来评价。

2024年是金能科技有公开数据以来的首次亏损，2025年已经成功扭亏。只是赚得仍然非常少，实际上这两年处于同一水平区间。我们在后面会看到，其扣非净利润方面的表现，实际上还不如2024年。

2018年的毛利率高达20%以上，2021年时的行业大繁荣，金能科技并没有出现很多同行那样的“大回血”，只是相对好一些。行业繁荣时，你没有得到太多的好处，不表示还账的时候，你就躲得过，不信我们接着看。

2022年的毛利率有近10个百分点的跳水，后续的三年，毛利率看起来下滑得不算严重，但这是低位持续下滑。2025年的毛利率较2024年下滑0.4个百分点，这几乎就是一个无法盈利的水平，说得极端一点，就算期间费用一分不花，毛利额就是净利润，2025年最多也只能赚2.4亿元。

“烯烃产品”的毛利率有所反弹，但仍然是负数；“煤焦产品”的毛利率也有所反弹，表现略好于“烯烃产品”。“炭黑产品”和“精化产品”的毛利率都在下跌，“精化产品”的毛利率也跌成了负数，好在，其规模和占比较低。

在化工行业，大家都认可“精化产品”的毛利率更高，因为其很难通过上规模来赚更多的钱，毛利率低不符合一般规律。但是，行业内认可不算数，要市场和客户认可才行，而客户可能不是不认可，是他们的成本也在承受较大压力，再涨价就买不起，需求也就萎缩了。

国内市场的毛利率略有反弹，国外市场的毛利率暴跌，已经不及国内市场了。2024年可能想的是，通过国外市场来维持增长，还可以改善盈利能力。2025年完成了维持增长的目标，但两大市场盈利能力方面却出现了反转。这就是弱市中企业的难处，不是不努力，而是努力且完成目标后的成绩，仍然可能是比较难看的。

2025年的主营业务仍是亏损状态，但确实比2024年收窄了1.2个百分点，亏损情况只是略比2023年严重一些。毛利率下滑的影响，被期间费用占营收比“腰斩式下跌”，给抵消掉了，而且还多贡献了1.7个百分点，甚至还填了部分“税金及附加占营收比”上升的坑。

在期间费用中，主要是财务费用方面产生了1.6个百分点的差异，其他三项费用虽然也有波动，但影响很小。财务费用为何发生如此大的“逆转”呢？主要是“利息支出”下降，“利息收入”暴增，并非境外收入增长带来的“汇兑收益”增加，这方面的收益，甚至收益还不如2024年。

难道金能科技已经成功降杠杆了吗？我们在后面要看到，2025年末的有息负债规模还在明显增长，而实际情况是2025年的可转换债券到期兑付，部分冲减利息费用。这些金融操作，说起来复杂，简单说就是以前年份的可转换债券，按当时的情况计算，利息计提多了，现在到期按最新情况算账，花不了那么多。

其他收益方面也是净收益的状态，但较2024年少了数千万元，除了”资产减值损失“有所增长，”信用减值损失“又有所产生之外，主要是政府补助下降了，而其中“增值税进项加计抵减”项目的下降占了绝大多数。我们就不去细究这些税务问题了，免得又给企业带来麻烦。

如果看“扣非净利润”，2025年就不是扭亏，反而是亏损扩大了。因为政府补助中大部分不算“经常性项目”，主营业务仍然是亏损状态，其他收益中的两大减值损失，也要算经常性项目的损失。我们就不去研究具体细节，也能猜到这样的结果。

分季度来看，营收的增减波动有一定的周期性，不能对其持续增长有太大的执念，但可能也不会出现过于严重的连续下跌了。就处在现在规模略微偏上的一个区间内波动，而且这还不见得就不需要固定资产类的投资，以前这类项目一投产，就直线提升营收和净利润，现在却成了抵消原有部分业务下跌的支撑点。

最近两年一多半的季度都在亏损，整个经营形势仍然在保本点附近徘徊，暂时看不到走出低谷的迹象。化工行业的周期性较强，波动很大，规律还不好找，所以说，2026年的表现会是什么结果，还真不能根据前两年的情况来猜测。

2025年只有二季度和三季度的主营业务亏损，确实比2024年的所有季度都在亏损有所好转。但并非每年都有冲回财务费用这种机会，2025年这种主营业务盈利能力仍然需要再做改善，才是可持续，或者说给投资者有交待的答案。

“经营活动的现金流量净额”近三年表现正常，2025年较上年还有较大幅度增长。固定资产类的投资规模在2024年爆跌后，2025年有所反弹，但远不及2023年及以前几年的水平，这类化工生产企业的投资意愿，正在下降。

“经营活动的现金流量净额”高于净利润的主要原因，其实是固定资产折旧回收资金较高，看起来应收、应付项目的影响很大，但基本上能相互抵消，而实际情况并没有这么大的波动，应该是其在现金流量表分类时的理解上与一般情况有差异，对这种现金流量表补充资料中的判断不同，是常见现象。

应收和应付项目在2023年达到峰值后，两者均在下降，虽然欠款倍数在大幅波动，但实际上回收资金和用于支付供应商欠款，还是能维持基本平衡的。2025年末的应收账款周转天数大幅下降，实际上是经营上正在适应新环境的表现，这方面确实是变得更好了。

2025年末预收性质的款项创下新高，能不能说这方面的情况也更好了呢？并不是那么确定，但2026年不会大幅下滑的预测，也算是保守的判断。

存货的规模在2024年末增长后，2025年末有所下降，但存货周转天数在上升。这毕竟是弱市，哪怕存货和应收账款均在增长，都是常见现象，金能科技能有2025年末这种表现，算是相当好的了。

经营性长期资产已经开始下降，固定资产的规模在惯性中仍在增长，主要是在建工程转入。2025年末的在建工程余额已经较低了，并非对以前投资拉动的模式不满意，而是近几年的业绩表现拉垮，不得不收缩这方面的投资。

金能科技的资产负债率才50%出头，长期偿债能力是比较强的。但其资产结构过重，导致短期偿债能力看起来并不强。好在这类重资产企业只要亏损不大，经营活动的净现金流是比较稳定的，原因是其每年固定资产回收资金，这一块就比较庞大。

货币资金加交易性金融资产占流动资产的一半左右，存货排在第三，流动资产的质量较高。短期有息负债的合计规模占比流动负债的八成左右了，流动负债的质量可不太好。好在，现在的制造业企业，也并不追求财务上的绝对安全，能周转着借新还旧，还得起利息，就已经算安全的了。

金能科技2025年末的有息负债规模继续增长，已经超过了80亿元，占到负债总额的3/4左右，差不多到了极限。如果后续项目建设的规模较小，也不太可能将短期有息负债置换为长期有息负债，就这样维持着，根据市场的形势采取调整措施，还是可行的。

我们前面为什么要说，就算有息负债的规模较大，金能科技也是相对安全的呢？因为其创造的增加值还是不算太低的，员工和税收分走了绝大多数，实际上还有不低于员工部分的金额，分给了银行等金融机构，作为借款的利息。只是股东，或者投资者，要最后才能分配，这几年就显得比较寒酸了。

实际上缴的税金，2025年大幅增长了近两倍，这当然和固定资产投资下降，导致的相关增值税进项发票等较少有关，这是增值税模式固有的问题，有些不合理，但大家都一样，也不能说，对金能科技就不公平。

金能科技这类企业，当然主要希望是市场回暖，大量回血，有机会降杠杆，给投资者和其他分配方也有交待。但相关方能适当给他们降低税收和利息这类“软基础设施”类的负担，他们也会很乐意的。

声明：以上为个人分析，不构成对任何人的投资建议！