华夏航空作为国内唯一规模化独立支线航空公司，独飞航线占比较高。公司商业模式兼具市场化与政企协同：一方面以自营客运为主；另一方面通过“机构运力购买”与地方政府、机场等机构客户合作实现运力托底、风险共担，提升新开航线与弱需求航线的经营确定性。同时，公司推进“通程航班”产品强化干支衔接，以“一票到底、行李直达”等服务提升中转效率与旅客粘性。以“环飞-串飞”模式打造网络型次级枢纽，形成差异化航线资源与组织客流能力。结合航空出行需求恢复、支线运输政策支持与行业票价秩序优化，公司盈利质量与经营韧性有望持续改善。
支撑评级的要点
风险提示
报告正文
1 华夏航空：专注国内支线航空市场，未来成长空间可期
1.1基本概况：国内领先支线航司，总市值超过百亿元
华夏航空股份有限公司于2006年4月18日在贵阳市成立，注册资本12.78亿元，是国内唯一一家规模化的独立支线航空公司，公司支线航点占全部国内支线机场比例达43.84%。公司的经营范围为国内（含港澳台）、国际的航空客货运输业务，与航空运输有关的服务业务，地面延伸服务（接送机、快速安检通道、休息室），食品销售等。2018年3月2日，华夏航空在深圳证券交易所挂牌上市，股票代码为002928.SZ。公司在支线航线网络、支线市场营销网络、支线通航航点覆盖率等方面具备明显优势，是国内领先的支线航空品牌。截至2025年第三季度，公司机队规模80架。截至2025年6月，公司航线网络覆盖支线航点96个，占全国支线航点的43.84%，在飞航线194条，其中国内航线192条，国际航线2条，基本构建了全国性的支线航空网络。截至2025年12月31日，公司总市值达到141.25亿元。截至2025年第三季度，公司总资产236.90亿元。
公司以重庆主运营基地为核心，构建主要覆盖中西部地区的支线航空网络。公司已在重庆、贵阳、成都、大连、天津、呼和浩特、包头、西安、库尔勒、阿克苏、喀什、哈密、衢州建立了 13 个运营基地和西南、新疆、中北、内蒙、北部、东南六大枢纽。公司以重庆主运营基地为核心，并围绕贵阳基地、成都基地建立西南枢纽；围绕库尔勒基地、阿克苏、喀什和哈密基地建立新疆枢纽；围绕西安基地建立中北枢纽；围绕呼和浩特基地、包头基地建立内蒙枢纽；围绕大连基地、天津基地建立北部枢纽；围绕衢州基地建立东南枢纽。公司航线网络基本覆盖我国西南、西北、东北、华北、新疆等地区，这些区域支线机场资源丰富，对支线航空潜在需求较大。截至2024年/ 2025年6月公司在飞航线182条/194条，其中独飞航线153条/170条，占公司航线总数的比重84%/87.63%，支线航线177条/189条，占比97%/97.42%，覆盖支线航点94/96个,占比43%/43.84%。
公司通过资本市场稳步融资，机队规模逐步扩张。华夏航空于2018年在深圳证券交易所中小板市场上市，公开发行普通股4050万股新股，总股本数合计约4亿股，每股发行价格20.64元/股，募集资金总额83592万元，扣除发行费用后，募集资金净额77038万元，募集资金用于购买6架CRJ900型飞机及3台发动机项目，以及华夏航空培训中心（学校）项目一期工程。公司于2019年10月16日公开发行可转换公司债券790万张，募集资金总额为79000万元，扣除各项发行费用后的净额为77364万元，募集资金主要用于购买2架A320系列飞机，未使用资金用于补充流动资产、存放于募集资金专户。2022年7月4日，证监会通过公司非公开发行股票的申请，公司计划定增约24.35亿元扣除发行费用后的募集资金净额12.18亿用于引进4架A320系列飞机、4.87亿购买14台飞机备用发动机、7.31亿用于补充流动资金。2025年6月17日，公司拟变更募集资金用途及部分募投项目实施主体。具体包括将原募投项目“引进4架A320系列飞机”变更为“引进2架A320系列飞机”，拟投入募集资金金额由11.92亿元调整为7.54亿元，实施主体由华夏航空变更为全资子公司云飞飞机租赁（上海）有限公司（简称“云飞飞机”）。同时，终止原募投项目“购买14台飞机备用发动机”，拟投入募集资金金额为4.87亿元。上述变更涉及金额合计9.25亿元，占募集资金净额的38.39%，调整后的资金将用于新募投项目“引进5架C909系列飞机”。
公司选用CRJ900系列飞机、A320系列飞机和C909系列飞机作为主力运营机型。截至2025年9月，公司机队规模达80架，平均机龄6.40年，平均机龄较短，飞机整体稳定性高，2025年第三季度，公司以自购方式引进2架C909飞机，以融资租赁方式引进1架A320飞机。由于庞巴迪公司退出商用飞机领域，其生产的CRJ系列飞机将面临停产，公司将以国产C909机型逐步取代在役的CRJ900，同时，伴随支线旅客流量迅速增长，公司未来将引进更大座级的机型。
1.2股权结构：民营航空上市公司，股权结构相对集中
华夏航空股份有限公司（002928.SZ）是华夏航空控股（深圳）有限公司旗下的上市公司，胡晓军及其一致行动人直接及间接持有华夏航空控股99%的出资额，持有深圳融达99%的出资额，持有华夏通融61.08%的出资额，持有深圳瑞成99%的出资额等。最终，胡晓军及其一致行动人间接控制了公司合计约45.08%的股权，是华夏航空的实际控制人，公司股权较为集中。
1.3主营业务：客运收入占比超九成，核心业务聚焦国内市场
专注国内支线市场，客运收入超九成。2022/2023/2024/2025H1年，公司航空运输业务收入中，客运收入占比92.74% /94.49%/ 97.56%/98.46%，国内收入占比99.30%/99.47%/98.79%/98.60%。2023/2024年其他业务收入为2.73亿元/1.49亿元，同比变化 50.00%/-45.42%，占主营业务收入的比重5.30%/2.23%。其他收入主要是机票退改手续费收入、逾重行李费收入、航空联运手续费收入以及下属子公司的业务收入。
1.4商业模式：机构运力购买模式支撑，提供航空出行公共服务
机构运力购买模式，是支线航空领域运营的通常模式，机构客户主要为各支线机场所在地的政府、机场经营机构等。支线机场所在地的政府部门或机场与本公司签订相关的协议，购买每个航班的客运运力。由于机构客户向航空公司购买运力后，不能自行对外销售该部分机票，机票仍由航空公司对外销售，机构客户按照运力购买应支付的总价格与航空公司个人客户机票销售收入实际金额之间的差额，来与航空公司进行实际的结算。机构运力购买分为有限额和无限额两种模式。当实际承运个人客户客票金额低于机构客户运力购买的总价时，按机构客户向本公司支付该差额是否存在上限规定，分为有限额模式和无限额模式。在无限额模式下，机构客户向本公司支付全部的差额；而在有限额模式下，机构客户向本公司支付的差额仅以合同约定的上限为最高支付金额，无限额模式可以降低公司经营风险。
机构运力购买收入占比约两成。2023/2024年公司客运机构收入9.73亿元/14.63亿元，占营业收入的比重18.89%/21.86%。
1.5经营情况：飞机日利用率回升，运输周转量超出疫情前水平
执行率修复叠加运力投放更精细化，带来日利用率的回升。2020/2021/2022/2023/2024/2025Q1公司飞机平均日利用率依次为8.50小时/日、5.81小时/日、3.02小时/日、5.36小时/日、7.50小时/日、8.00小时/日。从疫情冲击的低位爬升到接近常态，公司运行效率正在回到增长轨道。公司飞机平均日利用率在疫情冲击下经历“下滑—触底—修复”的完整周期：2020—2022年受航班调减、取消与区域性管控反复影响，执行量持续受压、利用率显著下探并在2022年见底；2023年以来随着防控环境变化与出行需求释放，公司逐步恢复运力投放、提升航班执行率，2024年修复斜率明显加快，2025年一季度在航线网络持续优化、单机排班密度提升的带动下，日利用率继续上行。
旅客周转量的“V形反转”背后，是需求回归后的运力再配置能力。2019—2024 年公司旅客周转量分别为88.96/74.39/62.08/38.34/87.55/123.19 亿人公里，对应恢复至2019年水平的比例为100%/83.62%/69.79%/43.10%/98.41%/138.48%。支线为主的网络更贴近短途出行复苏，修复弹性因此更强。公司旅客周转量在疫情期间随出行限制与航班执行下滑而明显回落，2022年落至阶段性低点；随着防控措施变化刺激出行需求逐步释放，2023年稳步呈现修复趋势，2024年在航线网络优化与热门支线加密带动下出行需求逐步超越疫情前水平， 2025年上半年延续增长态势。公司支线航线占比较高、覆盖中小城市的网络结构，在复苏阶段受益于国内区域间短途出行率先回暖，支撑周转量稳步提升。
油价、执行率（摊薄效应）以及补贴节奏，对公司的单位收益与单位成本的波动起决定性影响。对支线航司而言，补贴不是“锦上添花”，而是穿越周期的关键缓冲垫。考虑政府补助是支线运营的重要组成部分，本文按单位旅客周转量收益 =（客运收入 政府航线补助）/ 旅客周转量口径刻画单位收益，更能反映公司真实盈利质量。疫情冲击阶段，执行量下滑导致成本摊薄变差，但补贴与成本结构阶段性改善对单位收益形成对冲；油价上行与基金征收恢复会抬升单位成本、压制利润弹性，而当油价回落、执行率修复时，单位成本随之回落、经营杠杆重新打开。与此同时，补贴政策与拨付节奏的变化会带来阶段性扰动：补贴增加时可显著托底单位收益，补贴确认节奏变化则可能造成短期波动，但中长期单位收益的走势，仍主要取决于“执行率修复 油价环境”对成本端的再定价能力。
1.6财务概况：2024年利润转正，利润对航线补贴具有一定依赖性
公司收入端随行业景气修复而显著回升，利润端由深度亏损逐步转正。2022/2023/2024年公司营业收入分别为 26.43/51.51/66.96亿元，归母净利润分别为-19.74/-9.65/ 2.68 亿元。2022年归母净利润大幅亏损，主要受疫情反复及常态化管控影响，民航出行需求显著下滑；同时公司开展从严的安全排查与整改，对运力投放节奏形成一定扰动。2023—2024年随着疫情影响逐步消退、旅客需求回升，公司经营修复加快：2023年实现明显减亏，2024年归母净利润转正并增至2.68亿元。2025年前三季度公司实现营业收入57.34亿元，同比增长11.25%，归母净利润6.20亿元，盈利能力延续改善趋势。
政府航线补贴是公司利润的“压舱石”，政策口径变化直接决定利润弹性。2019/2020/2021/2022/2023/2024/2025H1 公司航线补贴依次为 5.38 /6.22 /5.95 /3.55 /5.19 /12.81/7.35 亿元，利润总额依次为 5.84/7.39 /-1.27/-23.45/-11/3.72/3.01 亿元。旧政策下补贴偏普惠、托底为主；新政策转向偏远航段后，公司凭网络匹配度在2024年显著受益。从数据看，公司航线补贴与利润总额高度同向波动：2019—2021年处于旧支线补贴政策阶段，补贴总体平稳，对利润形成支撑，但在疫情反复与成本上行叠加下，2021年补贴已难以对冲经营压力，利润转负。2022年补贴政策进入调整过渡期、补贴范围收窄，叠加疫情冲击与成本高企，补贴显著回落并放大亏损幅度。2023年补贴回升但经营仍在修复，亏损收窄未能回正。2024年新支线补贴政策全面实施、补贴重心向偏远与特殊地区倾斜，公司以偏远地区为主的支线网络与政策方向高度契合，补贴大幅抬升叠加执行效率恢复，利润总额实现由负转正；2025年上半年补贴维持较高水平，利润继续保持正向。
公司现金流量较稳健。2023/2024/2025H1公司实现经营活动现金净流量13.22 /18.10 /10.50亿元，销售商品、提供劳务收到现金56.98 /71.11 /36.17亿元，现金与营收的比率0.32/0.20/0.26，财务状况总体稳健。公司各项利润率逐渐恢复，2024年由负转正。2022/2023/2024/2025H1年公司毛利率为-47.48%/-7.02%/1.76%/2.88%，净利率为-74.69%/-18.73%/4.00%/6.95%，加权ROE为-69.72%/-27.03%/8.32%/7.20%。
2 支线航空：补贴政策持续优化，出行需求潜力较大
根据市场定位不同，航空市场可分为干线航空与支线航空。干线航空的需求主要集中在少数中心城市，而支线航空的需求则分散在大多数中小城市。其中，干线航空公司又可按客群不同分为全服务航司和低成本航司。全服务航司和低成本航司的市场为出行需求旺盛、客源充足的大型门户城市、全国性枢纽城市和部分区域枢纽城市、省会城市和省内经济发达城市，其中全服务航司的客户为上述市场中对价格相对不敏感的公商务出行旅客及自费出行旅客，低成本航司的客户为上述市场中对价格较为敏感的自费旅客以及追求高性价比的商务旅客；而支线航空所处的细分市场为需求分散的中小城市、旅游城市，是区别于全服务、低成本航空的更为下沉的细分市场。
2.1市场格局：支线航空为航空细分赛道，华夏航空具有先发优势
支线航空相比干线竞争压力较小。我国国航、东航、南航和海航四大航空集团占据了国内干线航空客货运输市场的较大份额，春秋航空、吉祥航空等区域性航空公司主要面向干线市场，在支线航空投入比例有限。由于支线航空的机型、人员、服务等运营模式有别于干线航空，传统干线公司难以运行全面的支线网络。华夏航空始终专注于支线航空，着力挖掘支线机场地区的新增客流，在干线航线上与四大航及其他航空公司没有形成直接竞争。除华夏航空外，目前我国支线航空市场主要的运营者包括天津航空、幸福航空、北部湾航空等。
公司在支线航空市场具备显著的先发优势。华夏航空长期深耕支线业务，率先完成以三、四线城市为核心的网络布局，并通过与干线航司联运协同，构建“主要城市—三、四线城市”的干支衔接网络，提升区域客流导入效率及网络内客座率、载运率。需求端看，三、四线城市社会消费品零售总额与城镇居民人均收入持续增长，带动出行与消费需求扩容；同时一、二线城市部分行业增量空间趋于饱和，资本与产业向下沉市场加速布局，为公司支线网络拓展提供更大的增量空间。
支线市场份额最大，独飞航线占比高。按航点划分，25年上半年，公司覆盖的支线航点占国内支线航点的43.84%，按航线划分，截至2025年6月，公司在飞航线194条，其中独飞航线170条，占比87.63%。在国内支线航空市场，公司具有相对竞争优势，截至2017年12月，公司支线航线数量占国内支线航线总数的9.9%，在国内支线航空市场处于领先地位。2025年1-6月，公司航班量前十的航线中，有6条航线华夏航空航班量占航线航班量总数的比例超过70%，其中有1条独飞航线。根据航班数量统计及公司公告，公司具有较高的市场占有率，公司独飞的航线比例较高。
2.2政策支持：支线补贴政策持续优化，支撑偏远地区交通体系完善
政府补贴支持支线航空发展。民航局和发改委出台了较多关于支线航空在飞机引进、补贴和收费方面的支持政策，重点支持我国偏远地区发展支线航空事业，包括但不限于《支线航空补贴管理暂行办法》、《关于修订民航中小机场补贴管理暂行办法的通知》、《关于调整民航支线机型的通知》等。民航局《关于进一步深化民航改革工作的意见》中提出，将修订支线航空补贴办法，鼓励支线机场通过区域枢纽连接大型机场，增强区域枢纽机场中转功能。在交通条件较差的偏远落后地区实施“基本航空服务计划”，将其融入全国综合交通运输体系。2021年2月10日，民航局印发《民航旅客中转便利化实施指南》，旨在提升旅客中转便利化，全面改善旅客中转服务体验、激发航空市场需求潜力。后续，民航局将在此基础上研究出台《通程航班管理办法》等配套规范性文件和支持政策，持续推进旅客中转便利化、工作标准化，提升行李直挂及通程航班的普及度。
政府对支线航空的补贴力度呈上升趋势。根据民航局《2026年中小机场补贴资金预算方案》，2026年对中小机场的补贴达到25.84亿元，同比上涨7.44%，补贴额创历史新高。根据民航局《2024年支线航空补贴预算方案》， 2024年民航局对航空公司执飞支线航线的补贴将达到14.05亿元，其中新疆和西南地区（西藏航线）得到的补贴额占比较大，分别为23.77% 和22.56%。2013年接受支线航空补贴的航司有21家，2024年增加至49家，支线航空发展迅速。
华夏航空占支线补贴重要一席，新疆为公司获补贴最重要市场。2019/2023/2024年华夏航空收到支线航线补贴为1.14/1.75/1.45亿元，占支线航线补贴总额的比重13.44%/9.49%/10.33%。2024年，华夏航空得到的补贴额主要来自新疆地区支线、华北地区支线、西南地区（普通支线），分别占华夏航空得到总补贴额的45.43%、27.29%和18.57%。
民航局持续优化补贴政策，推动支线补贴精细化管理。2023年，财政部、民航局联合修订印发《支线航空补贴管理暂行办法(2023年修订)》，旨在优化支线航空补贴机制、提高补贴资金效益和政策效果，聚焦偏远及特殊地区群众基本航空出行需求，破解干支发展不平衡、支线机场通达性不足等行业痛点，促进支线航空持续健康协调发展。新政策下具体补贴标准如下：
支线机型补贴范围不断扩大。2019年4月，民航局和财政部联合下发《关于调整民航支线机型的通知（民航规〔2019〕16号）》，对支线机型范围进行调整，调整后的支线机型由原来的7种扩大到13种，ARJ21-700、CRJ-900等主力支线飞机被纳入支线机型范围，支线机型调整是民航业减税降费战略部署的重要举措。民航局预测在此政策实施后，每年将惠及近500万旅客，节省旅客出行成本约2.4亿元。
2.3发展现状：支线航空出行需求潜力大，支线机场建设周期短
我国支线机场主要分布于新疆、西南、华北及东北地区。根据中国民航局民航发〔2017〕30号文件，支线航线是指“在年旅客吞吐量200万人次以下（含）的民用机场始发或者到达的省、自治区、直辖市内（航线）航段，以及跨省、自治区、直辖市航程距离在600公里以内的（航线）航段”。 2024年，中国境内支线机场共182个，其中新疆22个、内蒙古14个、黑龙江12个、四川12个、云南10个、贵州9个、湖南9个、甘肃8个、西藏、湖北、山西、河北、江西、青海6个，其余省市区支线机场均在5个及以下。
近年来我国支线机场吞吐量的波动，主要是疫情影响下出行量的“下滑—修复—再平衡”变化过程。疫情期间支线航空出行“占比抬升”，主要原因是干线航空出行受疫情影响呈现下滑趋势，疫情后出行复苏，支线航空占比回落为市场结构回归常态。支线机场旅客吞吐量整体呈“增长—下滑—恢复”的轨迹：2019—2021年在行业平稳扩容背景下温和上行，2022年受疫情防控与区域静态管理冲击出现明显下探，2023—2024年伴随出行需求释放与航班执行修复逐步回升并接近疫前水平；与此同时，支线吞吐量占民航总量的比例呈现“疫情期抬升、后回落”的镜像特征——疫情阶段干线航线与枢纽机场受冲击更大，导致支线占比被动抬升，而随着干线快速修复，支线占比回落至接近常态区间，体现支线在民航体系中“补充性、连接性”的常规定位。中长期看，中小城市经济发展与居民对“更快、更便捷”的出行偏好抬升，将继续为支线需求提供底层支撑。
支线机场数量呈上升趋势，平均吞吐量呈现波动态势。2019-2021 年，支线机场数量从 165 座增至 187 座（扩容 13.3%），但新增机场初始吞吐量较低，带动平均吞吐量从 55.70 万人次小幅降至 51.93 万人次。2022 年，受疫情防控政策收紧，部分地区实施较长时间静态管理的影响，航空业普遍受到重大冲击，平均吞吐量骤降至34.84万人次，仅为2019 年水平的62.54%，是近年的低谷。2023-2024 年机场数量微调至 185-186 座，平均吞吐量回升至 47.67万、48.65万人次，已恢复至2019年水平的85.57%、87.34%。
支线机场政府投资少、建设周期相对较短。支线机场只需1-2年即可达到通航条件，先期投资少，在偏远地区优势显著。济枣高铁项目于2023年12月开工，总投资585亿元，最大区段客流密度近期1355万人,远期1610万人，建设周期约3-4年，计划于2027年建成；枣庄翼云机场定位为国内民用支线机场，是山东省相关机场布局中的重要项目，于2023年7月全面开工，概算投资21.86亿元，预计旅客吞吐量达到120万人次，原预计于2025年内建成，截至2026年3月，机场即将进入飞行校验阶段。通过将支线机场与已有干线航空网络连接，利用中转联程的运作模式，可以实现支线机场与干线枢纽的高效连接，提高小城市的通达性。
2.4行业特征：支线市场独占航线特征明显，C909等中小机型匹配度好
先发构建独占支线网络，逐步形成竞争优势。以华夏航空在新疆的航线布局为例，华夏航空选择库尔勒机场作为基地，打造省内次级枢纽，公司通过“串飞 环飞”模式将疆内的支线出行需求集中到库尔勒，再通过库尔勒连接省外枢纽机场，在新疆地区形成网络状航线结构。与其他航空公司航线重复较少，减小竞争压力，独特航线资源形成公司竞争优势。2019年疆内市场份额华夏航空占比27.43%，天津航空占比17.14%。华夏航空作为支线航司，是疆内支线航线网络的搭建者，其中在新疆市场94%为疆内航班，2019年运营疆内航线124条，连接枢纽机场乌鲁木齐航线仅4条，其余皆非枢纽机场之间的对飞航线，疆内支线市场份额占比高达70%以上。
对比南方航空和天津航空均以乌鲁木齐天山国际机场为枢纽机场，形成放射状航线结构。南方航空新疆地区2019年执飞航班量占总量的33.9%，其中国际航线执飞航班量占比71.74%，疆内航班量39.81%、疆外航班量28.49%，皆位列航司首位。执飞航线178条，其中疆内航线58条、疆外航线86条、国际航线34条。天津航空在新疆市场73%的航班为疆内航班，以乌鲁木齐机场为基地，搭建疆内西北部航线网络，2019年疆内航线24条，20条为乌鲁木齐航线，疆内航线与南航有着高重合度。
支线市场规模小，中小机型匹配度更高。由于支线航线旅客数量、市场规模小于干线航线，因此支线航司客座率、载运率相比干线航司较低。以新疆市场为例，新疆地域广袤, 人口居住分散, 平均人口密度较小, 根据航班管家测算，2019年疆内支线航班平均每班旅客人数为94人次，因此考虑到运营成本，支线客机在疆内执飞占比较大。2019年新疆民航执飞机型中，窄体机执飞占比76.99%，宽体机1.95%，支线客机21.05%，其中疆内航线支线客机执飞占比达到53%。
公司机型结构适合支线航线运营。公司机型主要为支线机型，CRJ900座级为90，A320座级为150，CRJ900、C909具备机型航段成本低的优势，A320机型具备单座公里成本较低的优势，适合支线运营方式。公司将继续引进A320、C909两种机型，未来将维持CRJ900、A320、C909三种机型的机队结构；加大C909配套能力建设，提升机型管控能力及故障处理能力，提升飞机运行稳定性；加强C909飞行实力梯队建设，稳步提升飞机利用率；继续推动C909机型性能优化，扩宽应用场景，提高C909机型航线循环比。
飞机订单保障公司运力增长。2020年6月10日，华夏航空与中国商飞签订《飞机购买暨构建全面战略合作伙伴关系的框架协议》，2020年11月03日，公司与中国商飞签署《购买飞机系列协议》，计划向中国商飞购买和接收总共 100 架 ARJ21 （后更名为C909）系列和 C919 系列飞机，自 2020年起十年内交付完成。其中 50 架确认为 ARJ21 系列飞机,另 50 架可全部或部分为 C919 系列飞机。受突发疫情影响，短期内公司经营状况有所改变，飞机交付有所推迟。截至2025年9月，中国商飞已累计交付13架C909系列飞机。
C909飞机有助于公司开拓西南市场和高原市场。2019年8月19日，国产喷气支线客机ARJ21飞机（后更名为C909）圆满完成昆明-丽江-西双版纳-昆明航线运行探索西南地区支线航空快线。ARJ21飞机是首款按照我国中西部和北部地区运营条件设计的喷气支线客机，具有良好的高原高温性能和抗侧风能力，特别适应我国西南地区机场起降条件和复杂航路越障要求。截至2023年底，我国已建成44个高原机场，主要集中在西部地区。据央广网，截至2018年底，昆明、兰州、丽江和西宁这四个机场占我国一般高原机场运输量95%以上。
2.5需求研判：航空出行人口稳步增加，支线航空需求有望持续提升
我国人均乘机次数较低，增长空间较大。从民航发展规律看，当人均国内生产总值超过3000 美元，航空市场会进入快速发展期。2008~2025年，我国人均GDP由3550.30美元提升至14452.37美元，人均乘机次数的增速却相对较缓，2019 年国内人均乘机次数是0.47次，2023年国内人均乘机次数为0.44次，和欧美发达国家和日韩人均乘机次数相比较低，仍有较大提升空间。长期来看，随着经济的不断发展以及航空基础设施的不断完善，我们认为未来我国人均乘机次数有望继续提高，航空需求仍有较大增长空间。
居民消费升级，旅游、出行需求不断增加。近年来我国城镇化率不断提高，根据国家统计局公布的数据，2025年常住人口城镇化率67.89%，大量中小城市的发展兴起，使得航空运输网络将进一步向中小城市延伸。未来随着新发展理念的贯彻落实，居民服务消费能力有望进一步提升，扩大内需将进一步扩大中等收入群体规模，加速促进低收入群体收入水平和消费能力。根据国家统计局统计数据，2012-2024年居民消费水平从14438元增加至38243元，增幅为164.88%，2012年-2025年，全国居民恩格尔系数由33%下降至29.3%。随着中小城市经济发展，居民消费结构升级，旅游、出行消费需求迅速增加，2012-2024年，国内旅客人数由29.57亿人次增加至56.15亿人次，增幅89.89%；国内旅游人均花费由767.9元增加至1024.8元，增幅33.45%。
民航在我国交通运输体系中的重要性显著提升。2012-2024年，民航旅客周转量由5025.74亿人公里增加至12915.00亿人公里，在各类交通运输方式中，民航旅客周转量增幅最大，增幅为156.98%，其中2012-2018年连续六年增长率超过10%。2012年-2024年，民航旅客周转量占各类交通运输方式旅客周转总量的比重由15.05%增长至38.11%。2020-2022年受疫情影响，民航旅客周转量下降，2023-2024年随着疫情影响逐渐减弱，民航旅客周转量恢复至疫情前水平并于2024年创下新高。
我国民用航空市场广阔。根据民航发展“十四五”规划，2021-2022年为恢复和积蓄期，积蓄发展动能，促进行业恢复增长。2023-2025年为增长和释放期，重点扩大国内市场，恢复国际市场。“十四五”时期，民航累计完成固定资产投资6300亿元，新增跑道49条、机位2232个、航站楼面积682.74万平方米，运输机场总数达270个，机场总容量超过18亿人次；净增运输飞机671架，机队总规模达4574架；“10 3”骨干航路网基本建成。
3 运营模式：深化干线支线航空融合，打造多元化品牌产品
3.1通程产品：干线支线航程有效融合，省心直达且具性价比
华夏航空于2017年推出“华夏通程航班”产品，其运作模式是将不同航空公司的航班通过枢纽机场连接起来，实现干支结合，由华夏航空提供衔接服务，同时提供“一票到底、行李直达、专人引导、免费退改、免费隔夜住宿”等服务。与普通中转航班相比，通程航班价格要低20%-25%，而且行李无须重新托运。目前，华夏航空已与国内超过半数航司合作。2021年1月6日，华夏航空首个通程驿站在贵州省毕节飞雄机场正式开业，通程驿站作为华夏通程在机场端的物理载体，是通程航班保障模式的进一步升级，通程航班旅客不仅可以享受到通程航班的基础服务，还可以进入驿站，享受“专属休息、免费餐点、专人接送”等升级服务。
通程产品销量快速增长，新疆地区通程载运人次占总载运人数的比例较高。2022/2023/2024年通程产品旅客销量为56.4万人/98.14万人/137.93万人，占总载运人数的比重20%/15.31%/14.98%。分地区看，2024年，公司围绕库尔勒、阿克苏、喀什打造新疆枢纽，通程载运人次占总载运人数的比例为23.60%；围绕重庆、贵阳、成都打造西南枢纽，通程载运人次占总载运人数的比例为11.80%；围绕西安打造中北枢纽，通程载运人次占总载运人数的比例为15.97%；围绕呼和浩特、包头打造内蒙枢纽，通程载运人次占总载运人数的比例为16.90%；围绕大连、天津打造北部枢纽，通程载运人次占总载运人数的比例为10.53%；围绕衢州、芜湖打造东南枢纽，通程载运人次占总载运人数的比例为13.56%。服务支持方面，公司持续深化基础服务能力，扩大机场通程产品保障范围，2024年新增中转服务便利化机场20个，已在139个机场建立中转便利化服务。
通程航班提升偏远地区中小城市城市通达性。公司与干线航空公司合作进行中转联程、干支结合合作，通过支线航线连接干线航线与枢纽机场，将偏远地区中小城市接入全国航线网络，便利偏远地区人民出行，充分挖掘偏远地区旅游资源，增加旅客流量，提高城市通达性，支撑地区经济发展。“十四五” 民用航空发展规划扩大国内通程航班服务范围，提升国内基础网服务水平，推广国际通程试点，缩短最短中转衔接时间，提高联检效率。增加基本航空服务产品、丰富快线类产品、开发定制化产品，推进广覆盖、快衔接的通程航班服务。
以北京首都国际机场-喀什徕宁国际机场的华夏联程产品为例说明，第一程由中国国际航空承运，航班CA1257北京(首都国际机场)-库尔勒(梨城机场)，第二程由华夏航空承运，航班G54821库尔勒(梨城机场)-莎车(叶尔羌机场)- 喀什（徕宁国际机场）。
通程航班的核心价值，是把“支线—枢纽—干线”从一次“行程拼接”升级为一款“可交付的产品”，显著降低偏远地区出行的时间与不确定性成本。相比“同站换乘”等自助式联程，通程航班通过航司规则与服务把衔接责任前置化，从而实质性提升中小城市通达性。从产品形态看，华夏航空联程在同一订单下完成干支衔接：前段由干线航司承运、后段由华夏承运，并配套“转机引导”“行李直达”“航变免费改”“一次值机”等服务，把原本需要旅客自行处理的换乘衔接、行李再托运与航变风险，转化为平台/航司可控的标准化交付；而另一类“同站换乘”更多依赖旅客自行把控时间与衔接，旅程更长、容错更低。对偏远地区与中小城市而言，这种“干支结合 中转联程”通过支线把城市接入枢纽航网，既提升居民出行便利性，也有利于把外部客流更顺畅地导入目的地，释放旅游资源、做大旅客流量，进而在交通可达性改善的基础上对区域消费与服务业形成支撑。
3.2空中公交：立足新疆和云南，“环飞 串飞”打造便捷空中出行网络
2018年4月，华夏航空进驻新疆，航线通达新疆22个城市，公司围绕库尔勒基地、阿克苏和喀什过夜点建立新疆枢纽，探索串飞、环飞新模式，使用CRJ900机型架设南北疆空中互联通道，完善东西穿梭网络，构建横跨南北、贯穿东西的“云上公交”。新疆面积166万平方公里，占全国的17%，是我国陆地面积最大的省区，2024年底常住人口约2623万人，占全国的1.86%，城市之间距离较大，陆地交通耗时较长，支线航空潜在需求较大。华夏航空选择库尔勒机场作为基地，打造省内次级枢纽，公司通过支支串飞、环飞等方式将疆内的支线出行需求集中到库尔勒，再通过库尔勒连接省外枢纽机场，形成乌鲁木齐、库尔勒双通道的格局。从2025年的夏秋季航班来看，华夏航空在库尔勒机场的航线安排由16条疆内航线、3条出疆航线构成。
公司进入新疆市场后，库尔勒机场旅客吞吐量实现快速增长，疫情后新疆各个机场旅客吞吐量恢复速度快。2017/2018/2019年库尔勒机场旅客吞吐量为127.98万人/174.38万/220.23万人，2019年相比2017年增长72.08%。阿克苏机场、喀什机场、和田机场2019年旅客吞吐量增速分别为32.42%、18.11%、31.11%。截至2024年，除和田机场旅客吞吐量与疫情前旅客吞吐量接近持平外，库尔勒、阿克苏、喀什、伊犁机场的旅客吞吐量均已恢复并大幅超出疫情前水平。
公司布局大量航线在新疆市场。根据2025年夏秋航季航司换季计划，华夏航空周计划航班量前30的航线中，有12条航线为疆内航线。出港客运航班量前10的机场中，有5家机场位于新疆，前30的机场中，有14家机场位于新疆，其中库尔勒机场、阿克苏机场、库车机场、伊犁机场、喀什机场周计划航班量分别为128架次、102架次、85架次、80架次、77架次，共占周计划航班总数的13.89%。
新疆地区政府补贴扶持省内互飞航线。按照新疆维吾尔自治区人民政府办公厅发布的《自治区国内客运航线补贴暂行规定（修订版）》（新政办发〔2023〕63号），补贴按“旅客人数×标准”核算，并对客座率设置上下限，即出港客座率不足30%的按30%折算旅客数，30%—60%按实际旅客数计算，超过60%的按60%封顶折算；补贴标准与机型座级及航区类型挂钩：以南疆（含东疆）机场间互飞为例，60座及以下机型补贴500元/人、60–100座约380元/人、100–120座330元/人、120–140座210元/人、140–170座160元/人、170座以上140元/人；若为南（含东疆）—北疆或北疆机场间互飞，上述标准分别对应400/320/270/180/140/120元/人；当同一航段每日超出1班时补贴标准下浮（每日2班下浮50%，每日3班下浮70%，每日超过3班当日该航段不予补贴）。2019-2021年，华夏航空获得新疆局支线航空补贴从635万元增加到1.4亿元，占新疆整体补贴比例由6.3%增加到37.8%，占公司支线航空补贴总额的比例由5.56%增加到48.06%。
云南省内航空资源分布呈二八分化，地区间航空资源分布差距较大。云南省内共15座机场，2024年旅客吞吐量共7143.97万人次，其中昆明长水机场旅客吞吐量4717.83万人次，占比66.04%，丽江三义、西双版纳嘎洒分别为809.29万人次、716.35万人次，占比11.33%、10.03%，其他机场占比均小于5%。
云南航产投集团以昆明机场枢纽为中心，干支结合，支支连通的蛛网式航线网络。截至2017年上半年，昆明与其他14个机场均已开通直飞航线，往返航班量约4.0万班次，占省内航班总量的94%。昆明-迪庆-芒市、昆明-丽江-西双版纳、昆明-大理-西双版纳、昆明-丽江-普洱两两互通直飞航线，在云南省内形成4个三角形航线网络。
2020 年7月，华夏航空与云南德宏州（2019年民航旅客吞吐量212万人次，2024年民航旅客吞吐量提升至265万人次）签约，并在德宏新设基地，计划在州内机场分阶段投放过夜运力，加快实现德宏地区支线航线“环”起来，“串”起来。同时，积极促成往来德宏地区通往省外的干支航线“快”起来，推动德宏实现“支支 干支”运营模式网络化、常态化，逐步形成省内次级枢纽。截至2025年11月，云南已开通11条省内环飞航线。25年前11个月，全省11条省内环飞航线承运旅客超94.5万人次，以西双版纳、丽江、芒市为环飞中心的航线网络基本成型。
综合来看，公司深耕新疆、西南地区市场，后续增长潜力较大。新疆、内蒙古、四川、黑龙江、云南和贵州是支线航空比较发达的地区，在2019年，这6个省份的支线机场数量约占到了全国的46.3%，旅客吞吐量占全国的20.5%，而且整体增速为7.7%，快于全国的6.9%。2019年华夏航空收到新疆局支线补贴为635万元，2022年增加至1.21亿，2024年，在新支线补贴政策下，华夏航空新疆地区航线得到民航局支线补贴6592万元，在所有航司中排名第二。对比新疆与云南、西藏，2024年云南生产总值达到31534.1亿元，约为新疆地区的1.5倍，地方财政交通支出约为新疆6成，人口和旅客吞吐量都远高于新疆地区。2020年7月华夏航空与云南德宏州签订协议，计划采用“串飞 环飞”复制新疆模式，打造省内次级中枢，未来云南地区收入将有大幅增长的潜力。2024年支线补贴预案中，西南地区（西藏航线）补贴占比排名第二，共3.17亿元，占支线补贴总额的22.56%，西藏市场开发具有潜力。
3.3衢州模式：培育支线航空产业链，售后回租增厚公司现金流
2020年10月，华夏航空与浙江省衢州市政府签订了一揽子合作协议，包括成立航空公司、建设航空枢纽、培训学校、设立产业基金以及培育上下游产业链等。同年12月，衢州航空成立，该公司由衢州市属国企信安产业投资有限公司持股90%、华夏航空间接持股10%。按约定，华夏航空通过“售后回租”的方式将3架CRJ900NG飞机出售给衢州航空，并表示将在年底投放2架飞机在衢州驻场，预计在2023年增加到8架，后因公司运营计划有所调整，部分航班改由其他基地飞机串飞。2025夏秋航季，衢州机场联通机场总数达21座。
利用航线网络共建次级航空枢纽。华夏航空将利用现有的航线网络资源，通过通程航班或者直飞衢州与西部城市，将衢州打造成干支与支—支结合的枢纽，提高城市通达性，并且推动衢州航空产业链形成。预计合作期为三年，期间公司将在衢州机场投放过夜飞机，新开和加密航线，做大通程航班，帮助衢州机场旅客吞吐量从2020年的38.6万人次增加到2024年的103.5万人次以上。同时，公司通过售后回租向机场出售飞机，增加公司现金流，探索轻资产模式。
衢州具备枢纽优势、通道优势、经济优势。衢州处于浙江、福建、江西、安徽四省交界，地理位置便利。“十四五”期间，衢州综合交通计划投资1018亿元，并计划建成构建“铁轨公水空管邮枢廊”9张网。截至2024年底，衢州综合交通线网总规模达9651公里，网络密度109.1公里/百平方公里。
衢州航空发展具有较大潜力。2024年衢州市生产总值2262.83亿元，常住人口229.9万人，旅游收入429亿元，接待游客3932.4万人次，衢州机场旅客吞吐量仅有103.5万人次，排名107。相比舟山市生产总值2226.2亿元，常住人口117.6万人约为衢州市的一半，旅游收入、接待旅客人次均低于衢州市，但是机场旅客吞吐量达到263.3万人次，排名66，衢州航空建设发展空间广阔。
合作后衢州机场旅客吞吐量快速增长。2020年/2021年衢州机场旅客吞吐量38.6万人次/47.0万人次，2021年同比增长21.78%，疫情后，衢州机场旅客吞吐量快速增长，2023年增至88.3万人次，2024年首次突破百万，达103.6万人次。2025夏秋航季，衢州机场周航班总量128架次，其中由华夏航空执飞67架次，占机场航班总量的52.34%。
华夏航空与芜湖市政府签订长期航线合作协议。2021年12月20日，华夏航空与芜湖空港产业投资发展有限公司签署《CRJ-900NG飞机买卖协议》，公司计划向芜湖空港产投售后回租3架CRJ-900NG型飞机，飞机净价（不含增值税）合计为人民币3.56亿元，增值税由买方（即芜湖空港产投）承担，飞机销售价（含增值税）合计为人民币4.02亿元。华夏航空将逐步投放多架运力进驻芜湖宣州机场，依托芜宣机场，构建以芜湖为中心的“干支通”立体航空网络，将芜湖打造成区域航空枢纽。截至2022年5月，芜宣机场通航23个城市，华夏航空开通了芜湖至重庆、贵阳、太原、呼和浩特、福州、西安、长沙等航线，覆盖了西南、华南、华北、华中区域主要城市，并通过联程航班辐射周边137个城市，覆盖了国内大部分主要城市。2025年夏秋航季，华夏航空芜湖宣州机场周计划航班量达到30架次。
4 风险提示
4.1行业风险
（1）经济周期性风险
航空运输业周期受宏观经济周期的影响较为明显。当经济进入上行周期时，商务往来与外贸活动开始频繁，个人消费水平提升，带动航空出行需求与货邮业务增长，促进航空业的发展；当经济增速减缓或进入下行周期时，商务活动减少，个人收支缩紧，乘客可能选择票价相对低廉的替代性交通工具出行，或者减少旅行频率，导致航空出行需求下降。
（2）季节性风险
航空运输业具有一定的季节性，受到节日、假期和学生寒暑假的影响，我国航空客运的旺季一般出现在春运和7至8月期间；除春运以外的1至3月、6月、11月、12月为淡季；4月、5月、9月、10月为平季。季节性特征使公司的客运服务收入及盈利水平随着季节的变化可能有所不同。
（3）突发事件风险
航空出行对于安全要求较高，任何重大国际纠纷、战争、恐怖事件、重大安全事故、流行性疫情、地震、雪灾、台风、火山爆发等突发性事件的发生都可能给航空运输业带来重大不利影响。
（4）竞争风险
公司面临的竞争主要来自与本公司经营相同运输航线的航空公司，对于部分短途航线，火车、长途汽车等替代性交通运输工具也会对本公司运输业务构成竞争。
（5）票价修复及客座率提升不及预期风险
公司盈利预测建立在航空出行需求逐步恢复、行业票价秩序改善以及客座率稳步提升的假设基础上。若宏观经济修复弱于预期、居民出行意愿不足、行业运力投放过快导致票价竞争加剧，或公司重点航线客流恢复不及预期，则可能导致票价水平、客座率及单位收益改善幅度低于预期，从而对公司营业收入、利润水平及盈利兑现节奏产生不利影响。
（6）支线航空补贴政策变化风险
支线航空补贴政策受行业监管导向、财政预算安排及补贴考核规则影响，存在调整不确定性。若未来补贴范围、补贴标准、航段/航点认定口径、拨付节奏或绩效考核要求发生变化，可能导致公司部分航线补贴减少或确认周期延后，进而影响航线培育期的经营确定性与盈利水平。
4.2 经营风险
（1）航空安全风险
安全飞行是航空公司赖以生存和发展的重要基础，任何重大飞行事故或飞行事故征候都可能降低公众对本公司飞行安全的信任度，使本公司承担包括受伤及遇难旅客的索赔、受损飞机和零部件的修理费用或更换成本。
（2）航油价格波动风险
航油成本是国内航空公司营业成本中占比最大的项目，因此，航油价格波动成为影响国内航空公司利润水平的主要因素。近年来，受到世界经济、美元汇率、地缘政治与市场投机等多种因素的影响，国际原油价格经历了较大幅度的波动，航油价格也随之发生较大变动。随着国际政治与经济局势越发复杂，未来航油价格走势仍具有较大的不确定性。
（3）飞行员紧缺风险
航空运输飞机驾驶具有较高的技术性要求，飞行学员通常需经历不少于规定时间的技能培训和飞行小时积累才能成为专业的飞行员。近年来，随着各航空公司机队运力的扩张以及新航空公司的设立，民航业在短期内面临飞行员资源短缺的问题。
（4）网络、系统故障风险
公司依靠自主研发的电子商务平台实现从前端服务到后台保障的信息化运作，包括直接面向终端消费者的航空分销、订座系统，移动商务系统以及公司内部前端运行与后台保障所需的运行控制系统、结算系统和维修信息系统等。任何网络、系统故障都可能对本公司业务造成不利影响。
（5）运力投放及机队引进不及预期风险
公司未来业绩增长依赖于运力持续投放、飞机日利用率提升以及机队结构优化。若飞行员培养进度、飞机交付节奏、发动机维修进展、航材保障或排班效率改善不及预期，可能导致公司运力扩张、航班执行效率及成本摊薄效果低于预期，从而影响公司经营业绩。
（6）机构运力购买及地方合作落地不及预期风险
公司商业模式中，机构运力购买为新开航线及弱需求航线提供了一定托底支持。若未来地方财政承压、机场或地方政府合作意愿下降、相关合作协议续签不及预期、结算周期延长，或运力购买规模低于预期，可能削弱公司部分航线经营的确定性，并对收入稳定性、现金流及盈利能力产生不利影响。
（7）通程产品推广及次级枢纽复制不及预期风险
公司通过通程航班、“环飞—串飞”等模式强化干支衔接，提升中转效率与客流组织能力，并推动库尔勒、衢州、芜湖等次级枢纽建设。若跨航司协同、中转便利化保障、机场资源协调、航线培育效果或区域客流导入不及预期，则可能导致通程产品渗透率、次级枢纽复制效率及航线网络优化效果低于预期，进而影响公司中长期成长空间。
（8）国产机型导入及机队切换风险
公司正逐步推进以C909替代部分CRJ900机型，并持续优化机队结构。若未来国产机型交付节奏、运行稳定性、维修保障能力、飞行员及机务人员培训进度、航材供应或实际经济性表现不及预期，可能影响公司机队切换效率、运行品质及成本控制效果，从而对公司经营造成不利影响。
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