牧原股份业绩稳健兑现，屠宰业务快速增长

2025年，公司实现营业收入1441.45亿元，同比增长4.49%；实现母净利润154.87亿元，同比下降13.39%；扣非归母净利润为159.88亿元，同比下降14.71%。业绩同比波动主要受生猪市场价格下降影响。在生猪出栏量上，2025年全年公司销售商品猪7798.1万头，同比增长19.10%。在养殖成本上，公司持续推进精细化管理与技术赋能，全年生猪养殖完全成本约12元/kg，较上年同期显著降低约2元/kg。屠宰肉食板块表现亮眼，全年屠宰生猪2866.3万头，同比增长128.9%，产能利用率达到98.8%，实现营业收入452.28亿元，同比增长86.32%，并于2025年首次实现年度盈利。现金流方面，公司经营性现金流表现稳健充裕，全年净额达300.56亿元。

公司是生猪规模养殖行业龙头标杆，凭借一体化产业链构建了深厚的成本护城河。公司国内业务稳健发展，预计2026年销售商品猪7500万头-8100万头。成本与管理上，公司深化智能化和信息化建设，并在疫病防控、营养配方、独立自主的二元轮回育种等技术应用上不断突破，支撑整体养殖成本持续优化。积极向海外拓潜，全球战略推进。公司设立越南牧原有限公司，并与越南BAF公司达成战略合作，以领先的养殖技术赋能海外发展。2026年2月，公司在香港联交所正式挂牌上市，成为国内首家“A H”两地上市的生猪养殖企业，为迈向全球化发展提供了有力的资本支撑。公司高度重视股东回报，2025年内实施两次权益分派及股份回购，分红总额达80.85亿元，回购总额约20亿元。年末公司拟再向全体股东每10股派发现金红利4.27元，年度合计分红比例高达48.0%，长期价值显著。

猪价仍将面临一定压力，产能去化趋势不改。据Mysteel，生猪养殖样本企业数据，国内能繁母猪存栏量自24年以来趋势增加，25年8月才起止涨转降。考虑前期产能水平和养殖效率提升，26年前期行业生猪供给水平仍较高，进入淡季后，猪价面临压力。据农业农村部数据，2025年4季度末能繁母猪存栏3961万头，相当于正常保有量的101.6%。从历史生猪周期产能去化幅度看，当前行业产能去化幅度较低、速度偏缓。随着未来猪价行情压力，行业产能去化趋势望延续。行业产能去化过程，也是生猪板块远期预期抬升过程，以牧原股份为代表的优质养殖集团有望充分受益。

牧原股份是生猪养殖龙头企业，优秀养殖管理塑造了公司核心竞争力。产业产能有望合理有序调减，公司积极海外拓潜，向全球养殖巨头成长演化。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为39.8亿元235.5亿元 178.7亿元，EPS分别为0.69元、4.08元、3.09元，维持“买入”评级。

生猪价格波动风险；生猪养殖行业疫病风险；自然灾害和极端天气风险；产业政策变化风险；宏观经济波动风险