生物制品业务和宠物业务保持增长。2025年生物制品业务营业收入14.75亿元，同比 11.40%，毛利率同比增加0.94个百分点。其中禽用生物制品营业收入11.84亿元，同比 10.05%。畜用生物制品业务营业收入2.57亿元，同比 22.19%。宠物疫苗和药品业务营业收入0.76亿元，同比 35.33%。宠物供应链业务营业收入7.82亿元，同比 23.42%。制剂及原料药业务营业收入10.07亿元，同比-1.31%。

宠物业务产品矩阵不断丰富，终端覆盖率持续提升。公司宠物药品覆盖驱虫、疫苗、耳道药、麻醉镇痛、抗生素、抗病毒、消毒、内科药及保健品等多个领域。去年米尔贝肟吡喹酮片（猫用）新产品成功上市，原料获美国 FDA 及欧盟 GMP 认证。 公司自主研发的新药喵干素-重组猫干扰素ω(冻干型)取得新兽药证书。依托中瑞供应链，产品终端覆盖率持续提升。2025年自有产品供应链出货量同比增长超40%，中瑞供应链业务已覆盖全国24个省级行政区 14,000 医疗终端，与国内外超300家宠物动保品牌建立合作关系，从代理商向“品牌运营商与解决方案提供商”迈进。通过并购斑马电商开拓专属线上平台，成功实现线上线下一体化运营，市场覆盖率和品牌影响力持续提升。

生物制造业务蓄势待发。公司投资6.79亿元在天津临港经济区建设年产6万吨级菌丝蛋白产业化基地，标志着公司持续拓展并落地第二增长曲线取得重要突破。2025年骨化二醇项目实现百公斤级稳定量产，并完成全链条工艺的颠覆性优化；菌丝蛋白项目完成中试验证，更成功获批新食品原料证书。

盈利预测和投资评级：考虑到公司主业持续增长，我们调整公司2026-2028年营业收入至38.35、43.45、47.65亿元，同比 12.85%、 13.30%、 9.66%。归母净利润4.61、5.57、6.31亿元，同比 15.12%、 20.81%、 13.35%。对应当前股价PE分别为18.0x、14.9x、13.2x。基于公司积极拓展新业务，维持“买入”评级。

风险提示 ：畜禽价格大幅下降风险、重大动物疫病风险、新业务推进不及预期、行业竞争加剧、新产品研发及上市不及预期等。