AI算力：海外市场铜光共进，关注技术和产品迭代拔估值机会。

AI预训练、后训练、推理思维链共同组成了AI算力高增的三重曲线，2025海外资本开支仍将保持可观增长。铜连接当下仍是Scaleup最优解，英伟达是2025年铜连接最大客户，ASIC部署加速催化，而AEC受益于速率升级、TOR架构以及ASIC HBD互联需求也将爆发。光模块仍有望成为2025 AI链业绩贡献最大的板块，CPO&OIO产业趋势愈加明朗，我们认为2025年CPO更多呈现主题投资风格，但背后隐藏的产业链变化、AI光学格局变化值得注意。同时，电源、液冷单位价值量提升趋势显著，优秀企业出海有望突破。

AI算力：国内投资浪潮不可阻挡，自主可控贡献最大阿尔法机会。

国内AI创新应用频发，24Q3 BAT资本开支出现发力加速态势，在“算力即国力”的中长期视角下，AIDC基础设施产业链将率先受益。综合市场空间和竞争格局，我们认为柴发、UPS&HVDC、液冷、冷却塔等环节均具备可观的国产替代空间和增速。IT设备方面，服务器是资本开支高度受益板块，海外H100十万卡集群服务器、光模块、交换机的成本比例大概16:2:1。国产GPU将呈现昇腾、寒武纪引领，多卡并进局面，以盛科通信为代表的国产AI交换芯片将受益于Scaleup自主标准 Scaleout国产替代。

2025有望成为AIOT放量元年，把握芯片、模组、ODM三大环节。

过去十年，物联网行业高速增长的主要逻辑在“量”的释放，我们看好未来几年AI算力加成带来的价值量提升或新品类创造的量价齐升。2025年，全球物联网市场处于复苏周期中，同时AI终端将首先从消费物联网兴起，未来的工业物联网将产生大量AI智能体之间通信需求。具身智能或是AIOT最重要市场，我们认为户外庭院机器人、桌面机器人、智能座舱三大市场有望率先放量。

低轨卫星互联网开启航班化发射、卫星制造和终端皆有商机。

我们认为国内商业航天发射能力将呈阶跃式发展，2025处于发射加速和商业运营准备前夕。随着“航班化”发射展开，低轨卫星产业投资的节奏可预期性将大大加强，市场情绪稳步回升，同时在事件催化下，市场有望采取“远期折现法”实现拔估值的过程。终端方面，天通手机直连卫星仍是当前主流卫星通信方案，容量或继续扩容。2025年华为mateX6携手星网将实现众测，开启手机直连低轨新纪元，各大芯片、模组、终端、信关站均积极布局NTN。此外，时空信息集团2024成立后，移动牵头将加强通导融合应用，北斗短消息和精准定位有望渗透到每部手机。

投资建议

1）AI云端：建议关注受益于海外和国内CSP投资的主力厂商，强者恒强。 

高速铜连接建议关注沃尔核材、神宇股份、鼎通科技、华丰科技、博创科技、兆龙互连、金信诺；光模块建议关注中际旭创、新易盛、天孚通信、联特科技、光迅科技、华工科技；CPO&OIO建议关注罗博特科、天孚通信、太辰光、光库科技、源杰科技、博创科技、炬光科技。AIDC基础设施产业链率先受益，反映的是对国内AI市场中长期视角乐观预期，我们认为柴发、UPS、液冷、冷却塔等环节均具备可观的国产替代空间和增速。建议关注：润泽科技、光环新网、紫光股份、锐捷网络、中兴通讯、博创科技、欧陆通、英维克、朗威股份。

2）AI物联网：芯片建议关注受益于生态赋能的公司，如乐鑫科技、泰凌微、翱捷科技、恒玄科技；模组移远通信、广和通、美格智能三大公司“卖铲人”逻辑继续；ODM建议关注华勤技术、立讯精密、移远通信、广和通、美格智能。

3）低轨卫星互联网：千帆产业链重点推荐上海瀚讯，建议关注天银机电；星网产业链建议关注相控阵天线（铖昌科技、国博电子、臻镭科技）、激光终端（航天电子）、处理载荷（创意信息、信科移动）三大星上载荷供应链的订单修复；天通手机建议关注华力创通、海格通信、震有科技；手机直连卫星建议关注电科芯片（研发下一代低轨卫星通信芯片组）、南京熊猫（联合东南大学、星思半导体等研制新一代卫星终端）、灿芯股份（为星思半导体等新兴 NTN 芯片提供芯片设计量产服务）、唯捷创芯（为国内领先手机厂商提供卫星射频模组）、中兴通讯（NTN 地面网关、核心网）等；民用北三单模替换、北斗大众消费应用关注海格通信、华力创通、华测导航。

4）运营商：建议关注中国移动、中国电信、中国联通，包括AI智能体、算力网络对政企业务赋能明显的标的，以及运营商在IDC建设、系统集成方面的合作伙伴中国通信服务、亚信安全、润建股份等。

风险提示：英伟达GB200、GB300量产部署不及预期导致配套网络设备需求低于预期，AI机柜服务器设计可能存在多种技术路径导致配套设备市场规模不及预期，国内先进制程产能制约以及进口限制等导致国产芯片出货不及预期，美国实体清单和关税政策不确定性，端侧物联网终端发展不及预期，低轨卫星发射数量不及预期