全国市场：供需呈现改善趋势

成交金额降幅收敛，二线城市更优

2025年土地市场呈现前高后低走势，全年成交金额同比降幅有所收窄。2025年全国涉宅用地供应面积同比-18%，较2024年降幅收窄10pct，成交面积同比-12%，较2024年降幅收窄11pct，成交金额同比-10%，较2024年收窄16pct。无论是供应面积、成交面积还是成交金额，同比降幅均有所收敛，显示供需两端下行态势均有所缓解。节奏上较为分明，市场呈现前高后低走势，上半年在核心城市优质地块集中入市的推动下热度高企，成交金额同比 28%，下半年由于整体供应质量边际下降，且经过上半年的投资，房企现金流有所消耗，市场热度缓慢下行，下半年成交金额同比-24%。

结构上各能级城市供需降幅均有所收敛，其中二线城市边际改善程度更高。分城市能级，一线、二线、三线城市供给建面分别同比-25%、-6%、-21%（2024年同比-44%、-31%、-26%），同比降幅均有所收窄。成交建面分别同比-23%、-2%、-15%（2024年同比-39%、-27%、-21%），同比降幅亦均有所收窄。成交金额分别同比-11%、持平、-18%（2024年同比-25%、-33%、-19%）；一线、二线、三线城市降幅分别收窄14、33、1pct。占比上，二线城市成交金额达到41%，同比 4.3pct，一线城市占比保持平稳。成交金额角度，二线城市土地市场涉宅用地已率先实现初步止跌企稳。

高能级城市均价提升带动全国均价再度上升，三线城市均价同比小幅下降。2025年全国涉宅用地成交均价同比 3%（2024年同比-4%），分城市能级，一线、二线、三线同比 16%、 2%、-3%（2024年同比 22%、-9%、 2%）。一线城市涉宅用地成交均价同比延续宽幅上涨，二线城市由跌转涨、三线城市由涨转跌。

溢价率回升，流拍率下降亦显示市场供需优化

一二线城市热度高企带动全国溢价率回升。2025年全国涉宅用地成交溢价率约5.8%，同比提升1.6pct。分城市能级，一线、二线、三线分别为11.5%、6.9%、2.8%，同比分别 1.6、 3.9、 2.5pct。具体来看，以京沪深杭蓉为代表的重点城市，地块成交溢价率自2H2024开始边际修复，2025年整体来看仍同比有所改善，带动整体溢价率回升。首先，京沪深杭蓉成交溢价率TOP100的地块，其溢价率均大于15%，而2023年、2024年溢价率大于15%的地块仅43、80块。其次，成交溢价率TOP50的地块中，最低溢价率（门槛溢价率）不断提升，由2023年的12%提升至2025的18%，且最高溢价率由2023年的61%提升至2025年的115%，房企对于优质地块的竞争程度仍在高位。

流拍率有所下降显示市场供需关系持续改善，控增量政策效果显现。2025年全国涉宅用地流拍率约13.4%，同比下降4.5pct。分城市能级，一线、二线、三线流拍率分别为0%、9.5%、14.9%，同比分别-3.2、-1.2、-5.2pct，较2021年高点分别下降13.8、8、15.3pct。

地块供需亦符合“好房子”趋势

地方政府在供地节奏和方式上做出调整：一方面主动推进地块“小型化”（尤其是一线城市，过去单宗地块价格较高），通过缩小地块规模降低开发和去化难度；另一方面在土地规划条件上松绑容积率限制，为房企在产品端留出更多空间，以提升项目吸引力与市场适应度。

一线城市单宗地块面积与价格均明显下降。2021年以来无论是全国还是一线城市，单宗地块的建筑面积均呈现出缩减趋势，2025年一二线城市延续下降，三线城市小幅回升。一线城市在2020年达到单宗建筑面积高点（约13万平），随后趋势下降，2024年降至约9万平，2025年进一步降至近7万平。一线城市单宗地块总价亦出现明显下降，单宗地块总价自2023年28亿元回落至2025年22亿元。一线城市土地单价高，过大的地块会增加房企的资金压力，而小型地块既可减少房企资金沉淀，又可减轻去化压力。

容积率方面，全国土地容积率自2015年起逐步下降，从约2.5降至2025年的低于2.0。一线城市容积率则自2020年迅速下降，并在2025年与全国平均水平趋于一致，达到2.0。这一变化说明各城市推地更显诚意，既符合建设好房子的指导方针，又给予房企在产品规划上更大的自由度，项目开发从高密度、高强度转向更加注重舒适性和可持续性。

城市表现：格局分化，集中度提升

城市集中度进一步提升

除千亿规模以上，各个成交金额层级对应城市数量均有所下滑。根据中指院数据，样本356城市中，2025年成交金额超过千亿的城市有3个，同比持平。成交金额大于500亿/大于100亿的城市分别有10/53个，同比减少4/5个。而停止出让土地的城市数量由9个增加至17个。

成交金额进一步集中于少数城市。成交金额TOP5的城市总土地出让金占比达到25%，同比提升3pct；成交金额TOP10/TOP30的城市总土地出让金占356个城市的比例达到37%/61%，同比 3/-1pct，与2021年相比分别 5/ 1pct。

核心城市优质供地增加是集中度提升的主因

核心城市在推地结构上明显倾向于优质核心板块，多年未供地的稀缺区域多有释放。在一线城市中，北京海淀区2025年成交金额达448亿元，远超2021年以来同期，其中清河板块自2014年以来首次供地；上海方面，2025年虹口、杨浦、静安等核心区释放优质地块，虹口区成交金额达175亿元，明显高于2022-2024年同期平均水平，且多宗地块位于四川北路等优质地段。

二线城市方面，杭州核心城区供地集中释放，上城、拱墅、滨江、西湖、萧山5个区合计成交金额约为1087亿元，为2023年至今高点。成都同样呈现出“主城区放量”的格局，锦江、成华、青羊、金牛、武侯、高新六区合计成交金额432亿元，同比亦有所上升。

从核心区域金额占全城比例来看，北京、上海、杭州、成都2025年该比值均有所上升，分别达到69%、51%、76%、51%，同比 4、 12、 4、 3pct，重点城市核心区域成交金额占比均有所提升。

哪些城市表现亮眼？

除京沪深杭蓉外，亦有一些二线和三线城市土地市场表现亮眼。如二线城市天津、南京、宁波成交均价均有不同幅度增长，溢价率均有所扩张。此外无锡、泉州亦实现均价和溢价率的双双上涨。具体来看，我们统计了2025年涉宅用地成交金额TOP30城市成交金额、楼面价、溢价率的同比变化，绘制了城市土拍气泡图。

第一象限（成交总价和楼面价双双逆势同比上升）城市较少，分别为南京、上海、成都、杭州、天津，其中前四个城市还伴随着溢价率的同比提升，是典型热门城市，尤其杭州溢价率出现了大幅提升，说明土地市场热度较高，即便供应量增加，竞争仍然趋于激烈。

第二象限（成交金额同比下降但成交楼面价同比上涨）有北京、无锡、宁波、泉州、西安，通常意味着这些城市的供给收缩但供给质量（板块位置、规划条件）提升，其中北京、宁波、无锡、泉州溢价率同比上升，市场热度在缩量提质下得到改善；西安溢价率同比下降较多，市场热度或减弱。

第三象限（成交总价和楼面价双双同比下降）城市相对较多，但多数溢价率相对持稳，意味着这些城市土地市场表现相对平淡；而扬州溢价率有明显下降，或意味着土地市场有所转弱。

企业投资：强者恒强，择优而投

投资强度逆市提升

销售市场筑底背景下百强房企的拿地强度出现回升。2025年百强房企权益销售金额仍处于低位，但权益拿地金额小幅上涨，拿地强度升至近五年高点，达到38%。我们认为这一变化更多反映出房企在当前阶段下的现实选择，对仍具备一定资源和融资能力的企业而言，持续收缩投资难以维持项目滚动和组织运转，而核心区域的优质地块仍具备相对确定的去化能力，适度投资有助于维持现金流循环和基本经营节奏。因此当前的拿地行为或更多体现出房企的“以攻代守”策略，而非趋势性扩张。

2025年成交的地块中有75%已经开工，热门城市北京、上海、深圳、杭州、成都的开工率分别为38%、50%、92%、56%、58%。开工率高，开工用时短反映出房企当前普遍存在快开工快推盘的倾向。一方面是出于对现金流的现实需求；另一方面也是为应对市场销售情况的不确定性。

头部房企投资能力强者恒强

头部央国企投资韧性更强。据中指院数据，2025年权益拿地金额百强房企合计投资金额约8819亿元，同比-3%，降幅小于全国水平，占全国比例约37%，同比 2pct，创出2022年以来新高。从房企梯队来看，TOP10、TOP11-30、TOP31-50、TOP51-100房企权益拿地金额同比 8%、-4%、-12%、-19%；占百强比例分别为48%、22%、12%、18%，同比 5pct、持平、-1pct、-4pct。央企权益拿地金额占比上升，而地方国企拿地金额小幅下降，此外从拿地宗数的角度，2025年城投企业拿地宗数占比约19.3%，同比持平，较2022年高点下行2.6pct。

央国企合计权益拿地金额占比达到88%，同比基本持平，仍是市场的绝对主力。从房企属性来看，央企、地方国企、混合制房企、民企权益拿地金额同比 9%、-16%、-16%、 5%；占百强比例分别为47%、41%、0%、11%，同比 6pct、-7pct、持平、 1pct。

哪些房企表现亮眼？

2025年头部房企投资强度较2024年有明显回升，积极进行资源布局。细化来看，我们统计了2025年涉宅用地权益拿地金额TOP10房企权益拿地金额、楼面价、溢价率的情况，绘制了房企拿地气泡图。

从拿地规模来看，中海地产、保利发展、绿城中国、招商蛇口及华润置地等央企2025年权益拿地金额均位于行业前列，TOP10房企中保利置业、中国金茂拿地金额同比增长幅度最高。此外，建发房产、越秀地产等地方国企均多有斩获，滨江集团作为民企权益拿地金额进入权益拿地金额排行第六位。

从楼面价来看，具备一定拿地规模的房企中，越秀地产、滨江集团、中国金茂、中海地产的权益拿地楼面均价均在2.5万元以上，表明其拿地城市能级均比较高，城市布局较优。溢价率方面，滨江集团、绿城中国、建发房产成交溢价率均在20%以上。

从投资偏好来看，头部房企的拿地仍高度集中在一线及核心二线城市。杭州、北京、上海三地合计拿地金额接近2400亿元，占总投资金额比例达到57%，拿地前十大城市均为一二线城市，除杭州、上海、北京外，还包括广州、深圳、成都、西安、苏州、厦门、武汉，合计拿地金额占比超过80%。从头部房企抢筹的意愿来看（头部房企拿地占全城出让金比例），头部房企在杭州、上海、深圳、东莞、大连拿地金额占该城市土地出让金的50%以上，其中杭州更是接近70%，而成都头部房企的拿地金额占比相对较低。佛山、东莞、大连、沈阳、青岛的热度也反映部分房企在非热点城市中寻找结构性机会，选择供需基本面相对稳健的次核心城市作为补充布局。

投资建议

25年土地市场供给与成交同比降幅均收敛，供需边际有所改善。供给端推地更具诚意，缩量提质成为主流，需求端房企投资集中度有所上升，竞争依然激烈，无论城市或房企，均呈现强者恒强的特征。市场全面修复尚需等待，但核心城市与部分二三线城市亦存在结构性机会，能够把握住机会的房企或可强化自身优势。近期地产政策持续践行中央经济工作会议“着力稳定房地产市场”的思路。我们期待政策继续围绕“预期”对症下药、加速房地产市场回稳，核心城市和在此拥有更强资源获取能力的头部房企有望率先受益。

重点推荐：1、兼具“好信用、好城市、好产品”的“三好”地产股；2、依靠运营能力在市场调整中掌握现金流生命线的房企；3、受益于香港市场复苏的香港本地房企；4、受益于稳健现金流、具备分红优势的物管企业。

风险提示

地产政策波动的风险：地产相关的货币政策和财政政策、因城施策的调控政策存在不确定性，在房地产发展新模式的框架下，住房、土地、金融、财税等房地产相关领域的基础性制度存在调整优化的可能，都可能对房地产行业和房企经营造成扰动。

地产基本面复苏不及预期的风险：9月以来的政策组合拳推动房地产量价表现出现改善，但若经济环境的复苏程度、已出台政策的落地效果不及预期，地产基本面的复苏程度和持续性也存在不及预期的可能。

部分房企面临经营风险：若地产基本面复苏低于预期，部分房企仍可能面临较大的资金链压力，进而出现经营困难等问题。