拥抱内需，应对风高浪急（食品饮料&社服25Q1业绩前瞻）

贸易战升级促使中国依靠内需驱动经济增长，内循环成为经济稳定发展的关键，消费业态创新及旅游消费展现出强大活力与韧性，内需消费复苏态势良好。

在食品饮料行业，各细分板块表现各异。软饮料和零食维持高景气，啤酒销量逐步恢复，成本降低与结构升级推动行业净利率上升；

乳制品虽收入承压，但渠道库存改善，盈利空间有望在原奶价格触底后释放；预调酒需求稳定，关注产品创新；保健品B端格局趋向集中；调味品龙头业绩稳定，复调发展良好；速冻食品需求疲软，等待餐饮链需求回升。

社会服务行业在2025年第一季度呈现前高后低、结构分化的特点。教育行业刚需稳定，非学科培训领域龙头企业受益于格局优化，同时关注 AI 技术带来的发展机遇；

景区在节假日文旅数据良好，低基数和优质景区业绩可期，低空经济与景区结合的投资机会值得关注；酒店文旅需求增长，但商旅需求波动，经营拐点有待观察；

餐饮行业增长加快，大众餐饮表现突出；免税业务中，口岸免税随出境客流恢复而复苏，离岛免税降幅收窄；人资行业需求环比改善，龙头企业业绩有望提升。

【正文】

中美贸易战呈现全面升级态势。我们需紧密依靠内需应对风高浪急。

内循环已经成为驱动我国经济平稳增长的压舱石，我国消费业态创新的巨大活力，以及 25Q1 旅游消费的强大韧性，看好后续内需消费的复苏趋势：

1）线下流量回归，传统业态有望焕发新活力，消费、育儿补贴政策或将持续加码，相关受益标的包括：永辉超市、孩子王、重庆百货、百联股份、中百集团、家家悦、武商集团、大商股份等；

2）促内需背景下，顺周期板块有望低位复苏，从而释放业绩弹性，相关受益标的包括：蜜雪集团、海底捞、百胜中国、同庆楼、锦江酒店、首旅酒店、君亭酒店、科锐国际、祥源文旅、众信旅游等；

3）消费者为情绪价值买单意愿增强，高景气新零售赛道有望持续获得超预期表现，相关受益标的包括：潮宏基、若羽臣、名创优品、泡泡玛特、爱婴室等；

4）食品饮料，生育政策刺激乳制品消费：妙可蓝多、新乳业、李子园等。

(一)食品饮料：

从细分子板块基本面景气度看，25Q1软饮料、零食高景气延续，啤酒、乳制品修复在途，预调酒、调味品、速冻、保健品和卤味连锁经营稳健、基本面筑底。

啤酒：25Q1销量逐步修复，结构升级&成本改善趋势延续，重视25年低基数下销量弹性。

预计青啤/重啤25Q1收入增速分别为4%/2%，归母净利润增速分别为10%/2%。啤酒25Q1开门红可期，主要上市公司有望实现营收增长，此外成本回落与竞争趋缓对净利润有正面效应，行业净利率有望持续上行。

乳制品：预计25Q1板块收入仍承压，静待盈利弹性在原奶触底后释放。

预计25Q1 伊利股份/新乳业/妙可蓝多/李子园收入增速分别为-3%/1%/6%/-1%，归母净利润增速分别为下滑/16%/81%/6%。

25Q1渠道库存逐步趋于健康，叠加春节刺激动销，预计龙头乳企收入端环比略有改善。盈利方面，竞争压力趋缓，乳企针对新鲜度促销费用或收缩，带动经营层面利润率逐步提升。

软饮料：细分赛道景气度分化，继续重视板块机会。预计25Q1东鹏/香飘飘/欢乐家收入增速分别为31%/2%/-5%，归母净利润增速分别为36%/下滑/下滑。

休闲零食：25Q1表现稳健，重视具备品类红利和新渠道拓展的标的。预计25Q1三只松鼠/盐津铺子/劲仔食品/洽洽食品/万辰集团收入增速分别为持平/18%/9%/-10%/148%，归母净利润增速分别为持平/22%/6%/-16%/2400%。

预调酒：行业整体需求稳健，关注25年产品焕新及威士忌业务。预计25Q1百润股份收入增速为7%，归母净利润增速为9%。

保健品：看好B端格局趋于集中。预计25Q1仙乐健康收入增速为2%，归母净利润下滑。

调味品：龙头业绩稳健度和确定性更优，复调景气较高。预计25Q1海天味业/中炬高新/千禾味业/安琪酵母/日辰股份/天味食品/涪陵榨菜/宝立食品收入增速分别为6%/下滑/6%/9%/13%/5%/5%/8%，归母净利润增速分别7%/下滑/6%/11%/19%/8%/6%/12%。

速冻食品：需求疲软竞争加大，重视后续餐饮链需求修复预期。预计25Q1安井食品/千味央厨/巴比食品/立高食品收入增速为-3%/持平/4%/10%，归母净利润增速分别为-5%/下滑/4%（扣非）/12%。

图：食品饮料25Q1业绩前瞻

(二)社服：

2025年第一季度，社会服务行业景气度前高后低，结构分化趋势延续。1-2月，酒店、餐饮等子板块经营表现超预期，或与宏观经济刺激政策逐步落地生效有关，但3月以来景气度有所走弱，行业经营拐点尚需观察。

教育：刚需穿越周期，关注技术变革。第一季度受元旦、春节（寒假）节假日影响，多个教育子行业经营景气度偏淡，但非学科培训领域，因行业准入门槛较高。

供给侧尚未完全恢复，需求又较为刚性，存量合规龙头，充分享受格局改善、门店拓展、市占提升、实际客单价上涨带来的多重利好，有望在一季度释放可观业绩。此外关注AI 产业技术变革带来的行业机遇。

景区：节假日文旅数据符合预期，关注天气和交通改善。

春节假期期间，国内游出行人次符合预期，人次同比实现大个位数增长，人均消费同比略有改善，春节假期后，各景区经营景气度延续良好趋势。

一季度，低基数、优质旅游目的地景区的收入业绩值得期待。此外，关注低空景区相关投资机会，低空经济在景区具备天然落地场景，成长潜力空间可期。

酒店：第一季度，文旅需求稳健增长，商旅需求表现波动，1-2月有企稳回暖迹象，3月继续下探，经营拐点尚需观察。

2025年一季度，春节假期时间较早，酒店大盘月度经营数据，同比略有错期，1-2月STR中国大陆样本酒店RevPAR分别同比 0%/-13%；

其中，OCC分别同比9%/ 6%；ADR分别同比 10%/-18%。上市公司层面，一季度RevPAR预计同比略承压。

餐饮：增长提速，需求分化。一季度以来，餐饮行业收入的增速环比提速，但是结构分化，大众餐饮表现优于中高端的趋势延续。

消费理性化大背景下，关注品牌定位极致性价比、运营管理精细化、同店数据有韧性、开店速度较快、规模效应逐步释放并兑现到业绩端成长的餐企。

免税：口岸免税因出境客流恢复而稳步复苏，离岛免税降幅收窄。海南离岛免税，2025年春节日均销售额同比-17%，量价齐跌；

1-2月，海口海关口径，离岛免税销售额分别为31.28、52.80亿元，均同比-13.3%，其中，购物人次分别同比下滑25.2%和30.7%，是销售额下滑的主因。

人资：需求环比修复，龙头业绩可期。就业服务，尤其是中高端猎头业务，具备明显顺周期属性，2025年一季度，企业招聘职位发帖数量环比改善，需求向好。

此外，灵活用工/外包业务，中长期有渗透率提升的成长逻辑，但短期也与经济景气度、企业投资扩张正向相关，具备顺周期属性，一季度以来，大客户需求驱动趋势延续，灵活用工/外包业务人头数增速较快。

整体而言，一季度企业招聘需求改善，上市公司层面，业绩低基数下，降本提效，业绩提振可期。

图：社服行业25Q１业绩前瞻