事件：公司3月31日发布2025年度业绩报告，2025年实现营收161.93亿元，同比 7.05%；归母净利润13.59亿元，同比-8.46%。单Q4实现营收48.22亿元，同比 19.05%；归母净利润4.10亿元，同比-6.34%，扣非归母净利润3.77亿元，同比 5.12%。

收入端：Q4主业增长提速，小龙虾拖累减弱，新零售渠道亮眼：2025年速冻调制食品84.5亿元（ 7.79%），菜肴制品48.21亿元（ 10.84%），速冻面米制品24.00亿元（-2.61%）。单Q4三大品类增速分别为 25.79% /  16.40% /  5.30%，环比全面提速。其中，我们预计小龙虾相关产品（清水虾、调味虾、虾尾）19亿；虾滑9亿元（ 25%-27%）、烤肠系列4亿多元（C端肉多多烤肠 50%）。

利润端：减值拖累表观，主业Q4净利率创历史新高：2025年毛利率21.60%，同比-1.70pct；其中Q4毛利率24.56%，同比-0.53pct。毛利下降主因产能利用率降低导致折旧分摊增加以及原料成本上涨。但Q4随着旺季规模效应释放，毛利压力显著缓解。表观利润下滑系计提商誉减值1.82亿元（去年同期仅0.31亿元），存货跌价0.32亿元（去年同期0.2亿元）。安井原品牌Q4营收近40亿元（ 18%），主业利润增长超30%，扣非利润增长约50%，主业净利率提升至13%以上，较2020年高点高1.4pct。

投资建议：2026年轻装上阵，新品 定制 出海三箭齐发，提价 控费 产品结构助推净利率提升。我们预计公司2026-2028年实现营业收入181.34/197.52/212.11亿元，归母净利润17.61/19.65/21.59亿元。对应PE分别为17.7/15.8/14.4倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧；终端需求不及预期；食品安全问题