航空：2026年明确深入整治“内卷式”竞争，将严控供给与低价非理性竞争，将助力航司盈利能力上行，建议淡季布局超级周期长逻辑。油运：招商轮船2025年盈利创历史新高。船东对后市预期乐观，我们看好未来景气继续上行，建议淡季布局。
投资要点
近日2026年全国民航工作会议明确将深入整治“内卷式”竞争。1）科学把控国内航线航班评审节奏，进一步完善精细化调控措施，严控低效航线运力供给；2）研究制定旅客运输成本调查办法，探索建立运价监测预警联动机制；3）协调加强销售网络平台监管。中国民航以央国企为主，客座率已创历史新高且全球居前，2025年中国民航总体实现盈利65亿元，我们预计2026年深入“反内卷”将加速盈利能力上行。国内供给，将继续严控时刻总量增长，加强管控干线航司增加与增班；国际供给，将加强国际枢纽建设，扶持主基地航司枢纽运营；票价端，将重点管控低价非理性竞争，引导航司收益管理改善，有望助力票价与盈利上行。中国航空供给已进入低增时代，且票价已市场化，航空需求稳健增长与航司收益管理改善将驱动票价盈利上行且可持续，具有业绩估值双重空间。
2025年原油运价中枢再创新高，景气持续上行达四年。招商轮船公告预计2025年将实现归母净利60-65亿元，将创历史新高。2025年12月下旬运价快速回落，主要源于圣诞元旦假期影响，符合高产能利用率下运价波动弹性增大特征。过去一周，假期后中东美湾货盘逐步增加，有船东加大租船提高供给控制力，船东对后市预期乐观而放缓报价，中东-中国航线VLCC TCE快速回升至近6万美元。提示短期运价影响因素众多，建议关注运价中枢趋势，把握淡季市场分歧与布局时机。我们预计油运景气有望继续超预期上行，全球原油增产将继续驱动油运需求超预期增长，油轮加速老龄化与影子船队制裁将保障合规运力供给刚性持续。地缘局势将可能提供意外期权。
过去数年，美国对伊朗/俄罗斯/委内瑞拉实施石油制裁，导致油运市场出现巨大的灰色市场——老旧油轮作为影子船队为相关地区提供持续油运服务。2025年以来，美国对伊朗与影子船队制裁趋严，对俄罗斯加码制裁并对印度实施次级制裁，均利好合规市场供需。近期美国对委内瑞拉采取系列措施，短期美国封锁将直接影响其原油出口，或将驱动合规原油增产替代。建议重点关注未来地缘局势变化，若未来委内瑞拉与俄罗斯等制裁取消，将显著增加合规市场规模，进而压缩影子船队运营的灰色市场空间，并加速老旧油轮拆解。
1）航空：超级周期或将开启，客座率创新高而票价处低位，票价市场化且供给低增，需求增长将驱动盈利上行。2）油运：俄乌和谈影响或有限，看好未来景气继续超预期上行。
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