2026年3月27日，新集能源发布2025年年度报告。2025年，公司实现营业收入122.80亿元，同比下降3.51%；实现归母净利润21.36亿元，同比下降10.73%；实现扣非归母净利润21.40亿元，同比下降10.37%。

二、分析与判断

Ø  25Q4煤炭量价环比提高驱动利润环比增长。

25Q4公司实现营业收入32.71亿元，同比-7.56%、环比 2.24%；实现归母净利润6.60亿元，同比 15.99%、环比 18.59%/ 1.03亿元，业绩环比增长源于主业盈利环比提升，25Q4公司实现毛利润14.68亿元，环比 20.49%/ 2.50亿元。1）煤炭：25Q4原煤产量537万吨，同比-9.74%、环比-4.30%/-24万吨；商品煤销量522万吨，同比 2.72%、环比 3.77%/ 19万吨。25Q4吨煤售价558元，同比-4.10%、环比 8.76%/ 45元；吨煤成本310元，同比-10.54%、环比-5.48%/-18元；吨煤毛利248元，同比 5.36%、环比 33.95%/ 63元。25Q4煤炭业务毛利润为12.97亿元，环比 39.00%/ 3.64亿元。2）电力：25Q4公司发电量为35.77亿千瓦时，同比-18.11%、环比-18.05%/-7.88亿千瓦时；根据总毛利和煤炭业务毛利倒推计算，电力业务毛利润为1.71亿元，同比-48.72%、环比-40.00%/-1.14亿元。3）其他：公司年末计提资产减值和信用减值合计0.92亿元，环比 0.75亿元。

Ø  2025年煤炭产量、发电量增长，煤价、电价下滑。

1）煤炭：2025年，公司原煤产量2217万吨，同比 3.01%；商品煤销量1969万吨，同比 4.35%。吨煤售价532元，同比-6.16%；吨煤成本323元，同比-5.73%；吨煤毛利210元，同比-6.81%。其中，成本下降主要得益于吨煤人工成本同比-8.06%至129元、吨煤修理费同比-59.98%至7元。2）电力：2025年，公司发电量为142.23亿千瓦时，同比 10.40%；上网电量为128.84亿千瓦时，同比 5.45%。平均上网电价为0.377元/千瓦时，同比-7.64%；度电成本0.349元/千瓦时，同比 6.09%；包含容量电价后的度电毛利为0.044元/千瓦时，同比-44.65%。其中，成本上升主要是度电折旧费同比 0.010元、度电修理费同比 0.005元。

Ø  26年公司火电装机容量增长101%、权益容量增长128%。

公司的上饶电厂（2*1000MW）、滁州电厂（2*660MW）已完成168小时满负荷试行转入商业化运行，六安电厂（2*660MW）建设正在按计划有序推进、预计也将于2026年投运，从而公司2026年新增装机容量101%、新增权益容量128%。随着公司在建电厂逐步投产，公司发电量有望稳步增长，煤电一体的优势将更加凸显。

Ø  分红比率提高3.3pct至20.62%，股息率2.13%。

公司拟派发期末分红每股0.12元，共计3.11亿元；叠加2025年的特殊分红每股0.05元，共计1.30亿元；2025年累计每股分红达到0.17元，共计4.40亿元，分红比率为20.62%，同比提高3.30pct，以2026年3月27日的收盘价计算，股息率为2.13%。

三、投资建议

公司在建电厂项目即将投产，叠加26年煤价中枢提升，公司业绩有望高速增长，且公司煤电一体的经营模式有助于盈利能力稳定于高位、推动估值提升。我们预计2026~2028年公司归母净利润分别为26.88/28.23/28.39亿元，对应EPS分别为1.04/1.09/1.10元，对应2026年3月27日收盘价的PE分别为8/7/7倍，维持“推荐”评级。

四、风险提示

煤炭价格下行，煤质超预期下降，发电小时数大幅下降