高分红 高在手现金，投资价值凸显

公司发布24年报，24年实现营业收入25.54亿元，同比-3.88%，实现归母净利润2.63亿元，同比-6.92%，扣非归母净利润2.67亿元，同比-2.40%，24Q4单季度收入、归母净利润分别为8.61、1.17亿元，同比分别 29.47%、 39.31%，四季度收入业绩显著提升，我们判断或与公司主要产品正丙醇价格上涨有关。从基本面角度看，我们认为公司工程及化工实业层面均具备较高的成长性：一方面，工程订单有望在25年开始步入收入确认高峰，且鲁油鲁炼项目的快速推进亦有望带来潜在订单增量；另一方面，公司高端纤维素项目仍在建设中，且公司财务报表健康，截至24年末账面现金18.5亿，资产负债率仅20.94%，24年现金分红比例高达98.8%，截至3月27日收盘对应24年股息率达4.5%，高分红 高在手现金凸显投资价值。

化工业务盈利向好，新业务板块持续推进

分业务看：1）工程方面，24年公司工程总承包、工程设计业务分别实现营收4.67、0.97亿元，同比分别-1.32%、-19.79%，毛利率分别为15.83%、48.58%，同比分别-12.15、-1.01pct，我们判断下滑主要受工程项目确认履约进度影响，截至24年末北方华锦项目已累计确认收入2.95亿元，已累计收款4.28亿元。2）化工方面，24年醇醛酯类、残液加工、催化剂销售分别实现收入14.08、3.84、1.73亿元，同比分别 1.75%、-12.01%、-24.95%，毛利率分别为18.80%、29.67%、23.78%，同比分别 4.73、 4.95、-2.51pct，我们认为正丙醇等产品价格上行或带动毛利率提升。3）新业务方面，24年纤维素及衍生物实现收入0.14亿元，同比 599%，醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目正在稳步建设中，达产后有望新增异辛酸产能5万吨/年、纤维素及衍生物产能1.5万吨/年，未来或给公司业绩带来新的增长点。

盈利能力小幅提升，费用率仍有优化空间 

24年公司综合毛利率为21.6%，同比 0.33pct，期间费用率为9.67%，同比 0.8pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别 0.06、 0.55、 0.08、 0.12pct，收入下降导致费用未能有效摊薄，且公司针对子公司青岛联信计提了0.19亿元的商誉减值准备，侵蚀了部分利润，综合影响下净利率为10.32%，同比-0.57pct。现金流方面，24年公司CFO净额为2.85亿元，同比少流入2.21亿元，主要系工程总承包支付设备材料款及工程款增加所致。

持续看好中长期成长性，维持“买入”评级

公司在手订单充裕，我们看好中长期成长性，考虑到新项目达产后可能贡献的潜在业绩增量，预计公司25-27年归母净利润为3.8、4.9、5.9亿元（25-26年前值为2.8、3.1亿元），同比分别 45%、 28%、 21%，对应PE分别为15、12、10倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格大幅波动，工程订单结算速度不及预期，石油化工行业景气度超预期下滑。