由于基础化工子行业较多，我们按照中信证券行业分类将其分为农用化工、化学纤维、化学原料、其他化学制品、塑料及制品、橡胶及制品六大一级行业以及33个二级子行业。

2025年上半年52.91%的公司扣非后净利润同比实现正增长。我们统计的533家基础化工上市公司，2025年上半年共有282家公司扣非后净利润同比实现正增长，占化工总公司数量的比例为52.91%，同比下滑1.88个百分点；共有120家公司扣非后净利润亏损，占化工总公司数量的比例为22.51%，同比提升3.75的百分点，亏损面较2024H1略有增长。

2025年第二季度扣非后净利润亏损家数略有提升。2025Q2扣非后净利润同比实现正增长的公司数占比为49.72%，环比下滑5.82个百分点；扣非后净利润亏损的公司数占比为27.58%，环比提升5.25个百分点。

2025上半年营收及净利润增同比速降幅有所放缓。2025H1基础化工板块营业收入同比增速为 3.23%，同比提升4.45个百分点；净利润同比增速为-2.00%，同比提升2.66个百分点；扣非后年化净资产收益率为3.25%，同比下滑0.07个百分点；毛利率为17.77%，同比下滑0.17个百分点。

2025年二季度营收及净利润增速同环比略有下降。2025年第二季度板块营收同比增速为 0.48%，同比下滑2.87个百分点，环比下滑5.94个百分点；净利润同比增速为-6.50%，同比下滑7.57个百分点，环比下滑9.66个百分点；扣非后ROE为1.66%，同比下滑0.11个百分点，环比提升0.11个百分点；毛利率为16.70%，同比下滑0.85个百分点，环比下滑1.27个百分点。

从营收同比增速来看，碳纤维、合成树脂、改性塑料、民爆用品、锂电化学品子行业增幅最大，分别同比增加37.75%、27.61%、22.11%、21.51%和15.35%，同比增速均超过15%；而纯碱、有机硅、绵纶、氨纶、涤纶降幅最大，分别同比降低18.26%、15.82%、11.79%、10.55%和6.62%，同比降低幅度均超过5%。

从净利润同比增速来看，氟化工、农药、合成树脂、氯碱、钾肥子行业增幅最大，分别同比增加110.92%、87.37%、64.85%、37.19%和36.20%，同比增速均超过30%；而膜材料、碳纤维、其他塑料制品、农药、锂电化学品降幅最大，分别同比降低672.74%、101.51%、81.13%、79.13%和72.66%，同比降低幅度均超过50%。

从毛利率来看，氟化工、钾肥、合成树脂、氯碱、复合肥子行业同比提升幅度最大，分别同比提升10.26、4.99、2.94、2.31和1.64个百分点；而纯碱、有机硅、碳纤维、轮胎、粘胶下滑幅度靠前，分别同比下滑8.73、8.72、5.93、4.87和3.95个百分点。

从营收同比增速来看，碳纤维、民爆用品、涂料油墨颜料、钾肥、氟化工子行业2025年二季度增幅最大，分别同比增加41.91%、41.86%、29.52%、24.85%和22.73%，同比增速均超过20%；而钛白粉、氨纶、有机硅、其他化学原料、绵纶同比降幅最大，分别降低13.79%、9.54%、5.41%、4.69%和1.95%。

从净利润同比增速来看，碳纤维、农药、氟化工、合成树脂、涤纶子行业增幅最大，分别同比增加268.60%、146.41%、102.45%、64.96%和63.51%，同比增速均超过50%；而有机硅、其他塑料制品、橡胶制品、绵纶、纯碱同比降幅最大，分别降低178.03%、114.42%、96.34、82.83%%和72.12%，同比降低幅度均超过50%。

从毛利率来看，氟化工、钾肥、磷肥及磷化工、复合肥、印染化学品同比提升幅度最大，分别同比提升9.27、6.43、3.03、2.70和2.38个百分点；而有机硅、纯碱、轮胎、粘胶、聚氨酯下滑幅度靠前，分别同比下滑12.89、8.96、4.56、3.83和2.74个百分点。

过去几年行业供给端均正增长。根据国家统计局的数据，2022、2023年我国纺织业新建固定资产投资完成额增速分别为11.4%和0.8%，而2024年，该指标增速为15.6%，上涨幅度显著。

需求承压，库存有所累积。根据wind的数据，截至2025年8月28日，POY、DTY和FDY的库存天数分别为25天、31天以及26天，下游聚酯仍有累积库存。

“反内卷”政策有望遏制涤纶长丝供给端快速上量，行业盈利能力有望改善。根据百川盈孚的数据计算，截至2025年8月29日，POY、DTY、FDY的原料价差分别为1298.09、2473.09、1573.09元/吨，POY、DTY和FDY的原料价差分别位于自2020年以来的第61百分位数、第31百分位数以及第34百分位数；在行业联合减产背景下，涤纶长丝行业格局将进一步优化，告别低价内卷的恶性竞争，聚酯产品的盈利有望持续改善。

2025H1制冷剂板块主要上市公司巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技营业收入和持续经营净利润增速整体保持正向增长，营业收入分别为133.31亿元、28.28亿元、24.45亿元、77.60亿元，同比分别增长10.36%、38.58%、12.39%、124.33%；持续经营净利润分别为22.76亿元、9.88亿元、2.72亿元、7.25亿元，同比增长146.43%、157.61%、140.28%、95.60%；毛利率分别为28.72%、49.50%、25.29%、23.53%。

我国自2013开始对二代制冷剂实配额生产，2025年1月，年度制冷剂配额落地，国内二代制冷剂生产配额继续削减，供给持续收紧。据公示，2025年二代制冷剂生产配额较去年减少4.96万吨；内用生产配额较去年减少4.21万吨。其中，R22生产配额和内用生产配额较去年分别减少3.14万吨和3.01万吨。

三代制冷剂蓄势待发。2025年，三代制冷剂生产配额增加4.34万吨；内用生产配额增加4.72万吨。总体而言，三代制冷剂生产和使用总量控制目标保持在基线值，维持了2024年的水平。其中，R32生产配额较上年增加4.08万吨，内用生产配额增加4.25万吨；R134a生产配额较上年减少0.74万吨，内用生产配额减少0.22万吨；R125生产配额增加0.16万吨。

截至2025年9月2日，制冷剂市场维持向好预期，市场相对稳定。目前制冷剂价格较年初有小幅上涨：9月2日R22含税出厂价为37000-39000元/吨，较年初上涨16.92%；R32含税出厂价为60000-61000元/吨，较年初上涨45.78%；R125含税出厂价为45000-47000元/吨，较年初上涨8.24%；R134a含税出厂价为51000-52000元/吨，较年初上涨20.47%。新一轮月度制冷剂报价发布，主流产品价格小幅上调，市场继续维持高景气态势。在高价环境下，下游企业多以刚需补库为主，按需采购成为主流。具体来看，R32在内需和出口共同推动下，企业报价上调1000元/吨，部分企业报价较为超前，市场看涨情绪明显，主流成交价格逐步向61000元/吨靠拢。R22在“打非”政策支撑下，企业坚决挺价护市，小钢瓶货源持续提振市场需求，目前主流企业报价维持在39500-40500元/吨。R134a走势延续强势，在内贸配额持续消化、企业报价上调至51000-52000元/吨的背景下，出口市场集中带动有望推动价格进一步上涨。R410a在R32涨价的联动效应下，跟涨至50500-51000元/吨。另一方面，R125下游需求仍显疲软，企业以控量挺价为主；R227ea则因配额集中、需求旺盛，市场高位盘整，持续消化企业报价。综合而言，在政策支持与刚性需求的双重推动下，市场预期进一步好转，外贸环境持续改善有助于推动市场价格温和上行，预计短期内制冷剂市场整体将呈稳中向上走势。

内销增长动力强劲，HFCs现货价格有望上涨。根据百川盈孚数据，2025年1-7月家用空调产量13643万台，同比上涨5.81%；2025年7月R410a产量13851吨，同比上涨32.93%。需求的增长有望带动制冷剂现货价格保持高位。

上半年TDI价格低迷，处于历史低位水平。2025年以来受到整体需求疲软的影响，TDI价格长期处于低迷状态。根据百川盈孚数据显示，2021-2024年国内TDI市场均价分别为14025元/吨，18236元/吨、18078元/吨、14442元/吨。而2025上半年，TDI均价下降至12269元/吨，同比比2024H1的15735元/吨，下降22.03%。2025年上半年TDI价格处于近年来的历史低点。

供给端格局变化显著，行业集中度将大幅提升。2022年国内TDI总产能131万吨，有万华化学、科思创、巴斯夫、沧州大化、烟台巨力、甘肃银光、东南电化，万华化学产能份额约23%，CR3约为59%。2022年以来由于头部企业采取了并购、新建产能等系列措施，导致国内TDI供给端集中度显著提升。到2025年上半年行总产能164万吨。其中万华化学产能份额提升至52%，CR3提升至81%。预计到2025年底，国内总产能预计将提升至210万吨，万华化学产能份额将进一步提升至60%，CR3将提升至85%。

欧洲装置发生不可抗力，带动国内TDI价格快速上涨。根据隆众资讯7月16日报道，科思创位于德国多马根工厂于7月12日受电气火灾影响，TDI生产过程中出现供应不可抗力，宣布TDI供应不可抗力，该装置年产能30万吨。此前，其宣布烧碱、氯气和盐酸生产过程中出现不可抗力，损失量无法完全通过其他工厂交付来弥补，持续时间暂无法预测，因此预计会出现严重的延迟和中断。8月底，科思创再次发布紧急通知，宣布因其德国工厂的不可抗力事件持续时间超出预期。受到相关信息影响，国内TDI价格随之上涨，8月高点价格一度达到16525元/吨，7-8月TDI均价也在14789元/吨，相比2025H1均价上涨20.54%。预期三季度国内相关生产企业盈利将有明显改善。

25H1有机硅价格承压，行业整体营收、净利润同比下降。截至25年6月底，有机硅DMC价格行至近五年内低点10800元/吨，上半年均价为12849元/吨，同比下降12%；据百川盈孚数据，有机硅上半年行业平均毛利约为-931元/吨，由于有机硅价格承压，行业整体进入亏损状态。从经营数据来看，25年上半年有机硅板块营收同比增速为-15.82%，净利润同比增速为-101.51%，整体毛利润率为11.68%；25Q2营收同比增速为-27.90%，净利润同比增速为-36.82%，整体毛利润率为7.92%。

国内产能密集投放期已过，供需平衡表有望开始修复。近年来中国有机硅行业快速发展，根据百川盈孚的统计数据，国内产能从2019年的151.5万吨/年上升至2024年的344万吨/年，其中2022-2024年为新产能的密集投放期，预计2025年整体产能增速将明显放缓。从产能利用率角度看，近年粗放型扩产导致国内产能产能利用率显著下降，2023-2024年行业产能利用率不足70%。从需求端去看，下游应用领域不断的拓展下有机硅的表观消费量维持较快的增长，2020-2024年CAGR为11%，其中2024年国内表观需求量为182万吨，同比增长21%；出口方面，在国内企业成本优势突出 近年海外产能退出的情况下，出口量实现了高速增长，2020-2024年CAGR为22%，其中2024年出口量为55万吨，同比增长34%。我们认为，随着有机硅行业产能增速回落，持续增长的内需和出口将有效提高行业产能利用率，供需平衡表有望开始修复。

复合化率逐年提升带来确定性量增。国内复合化率逐年提升，但与发达国家仍有较大进步空间。从施用量上看，11-15年粮价上行期，施用量CAGR为3.5%；16-20年农业农村部组织开展化肥农药使用量零增长行动，施用量CAGR为0.2%；21-23年粮价上行期，CAGR再次提高到2.3%。在2011-2023年期间，复合化率从33%大幅提升到48%，但与发达国家70-80%的复合化率仍有较大的提升空间。

单质肥价格高位回落，复合肥具备价差修复弹性。长周期来看，复合肥价格与单质肥价格波动相关性较大。复合肥产品成本构成中，用作原材料的氮磷钾三大基础肥料占生产成本的比例达到八成以上，对复合肥产品成本及销售价格影响重大，复合肥的价格波动与单质肥的价格保持同向波动。2021-2022年，在煤炭、氮肥、磷肥、钾肥等原材料成本上涨的支撑下，复合肥价格上涨幅度较大。2023-2024年，受上游原材料价格走弱影响，复合肥整体价格呈波动下行趋势。从价差的角度可以看出，复合肥主要通过成本加成的模式定价，近十年价差基本为维持在500-800元/吨之间波动。

行业格局持续改善，龙头集中度提高。随着农业现代化进程的推进，规模化种植对化肥产品质量、应用效果、供应能力和配套的农化服务提出了更高的要求，质量好、效果佳、品牌响、规模大的企业有望进一步提升其市场份额，产能集中度会越来越高。竞争的白热化将推动行业走向整合，并购、合作将成为行业新常态。2024年行业龙头新洋丰、云图控股、史丹利复合肥销量分别为436、392、351万吨，维持了持续增长的态势。

复合肥板块25H1营收、净利润同比维持稳定增长。复合肥板块25H1营收同比增速为6.20%，净利润同比增速为12.75%，整体毛利润率为14.61%；25Q2营收同比增速为-0.22%，净利润同比增速为0.57%，整体毛利润率为15.27%。

农药出口规模显著增长，全球去库周期接近尾声。2024年国内农药企业出口情况显著增长，从出口数量看，2024年除草剂、杀虫剂、杀菌剂的出口数量同比大幅增加30%、25%、40%，均创出了历史最高水平，相应分别带动了出口金额分别提高7%、17%、26%。但从出口均价可以看出，农药行业仍处于以价换量局面之中，24年除草剂、杀虫剂、杀菌剂的出口均价较23年分别下降18%、6%、10%，一方面反映出由于全球农药去库到达尾声，下游渠道采购的积极性逐步提高；另一方面也反映出22年以来供给侧持续释放的新产能加剧了国内竞争，价格反转仍需等待供需再平衡。

农药价格持续磨底，产品价格出现分化，部分小品种农药有望率先走出价格泥潭。2025年初以来，农药原药市场触底回升，根据中农立华数据，截至2025/08/31，中农立华原药价格指数报74.89点，同比下跌0.24%，环比上月上涨0.48%，跟踪的上百个产品中，同比去年69%产品下跌；环比上月73%产品持平，5%产品上涨；其中，除草剂、杀虫剂、杀菌剂的原药价格指数分别为85.85、65.33、69.15，均接近最近十年的最低水平。当前，海外前期恐慌性囤积的库存已经得到消化，24年国内农药的开工率、出口数量都较23年实现了大幅的改善。我们认为，压制原药价格的关键仍然是产能过剩，而小品种农药天然具备终端库存去化快，竞争者少，上下游协同更好的特点，从需求反转传导到价格上涨的节奏会更迅速。比如，受益于南美降雨增加 大豆锈病爆发，以百菌清、代森锰锌为主的杀菌剂价格自24Q3以来率先启动涨价。

农药板块25H1营收、净利润同比触底回升，其中25Q2净利润实现同比显著增长。农药板块25H1营收同比增速为5.97%，净利润同比增速为87.37%，整体毛利润率为21.88%；25Q2营收同比增速为13.28%，净利润同比增速为146.41%，整体毛利润率为20.88%。

我们持续看好低估值、有业绩、行业景气度向上的标的，建议涤纶长丝、制冷剂、TDI、有机硅、复合肥、农药等行业优质股票标的。

（1）涤纶长丝：涤纶长丝行业大规模在建产能基本投产结束，2024年纺织业新建固定资产投资完成额增速达到阶段高点后，后续供给端增速有望放缓，供需平衡表有望改善；并且目前行业库存处于相对低位，接下去行业具备涨价基础，建议关注涤纶长丝龙头的桐昆股份、新凤鸣、恒逸石化；

（2）制冷剂：供给端强限制，需求端稳增长，价格有望保持高位，制冷剂企业业绩有望维持高增，建议关注巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技；

（3）TDI：行业集中度大幅提升，供给格局优化，海外厂商发生供应中断，导致国内供应偏紧，为国内相关厂商带来盈利改善机会，建议关注万华化学、沧州大化；

（4）有机硅：25H1有机硅价格触底，行业盈利承压。当前有机硅行业产能高速扩张期已过，有机硅有望在行业自身供需平衡表修复和反内卷预期的共振下，实现景气度反转，带动企业盈利改善，建议关注新安股份、兴发集团、合盛硅业；

（5）复合肥：复合肥行业需求中长期增长 原材料价格中枢下移，复合肥需求和价差都具备一定弹性，加上行业格局改善集中度持续提升，龙头企业可充分受益，建议关注新洋丰、云图控股、史丹利；

（6）农药：农药行业25H1实现营收、利润同比显著改善，农药行业底部确认，当前小品种农药率先启动价格修复，草甘膦价格持续回暖，农药整体盈利能力有望持续改善，建议关注扬农化工、润丰股份、安道麦A、新安股份、利尔化学、江山股份、利民股份。

1）下游需求不及预期的风险。当下游需求不足导致供需错配时，或将导致产品价格下跌；若行业长时间陷入供大于求的局面，则容易导致化工品陷入价格战、行业产能出清等风险。

2）原油及天然气价格大幅上涨的风险。原油、天然气是化工重要的上游原材料，当其价格大幅上涨会直接或间接导致化工产品成本抬升，盈利水平下降。

3）环保和生产安全的风险。化工生产装置复杂，控制难度高，因此存在较大的环保和生产安全的风险。

4）宏观经济增速下行的风险。若宏观经济增速下行可能导致需求承压，进而传导到产业链上游企业，对企业生产开工率以及经营业绩带来负面影响。