海外航运减碳政策持续制定，但短期绿色燃料仍依赖溢价收购。欧盟自2024年开始将航运纳入碳排放体系，并自2025年开始执行欧盟海运燃料条例，已经对不满足条件的船舶进行惩罚。另外，国际海运组织IMO净零法案是首个全球性的航运碳价机制，如果能够得到投票通过有望对全球航运应用减碳燃料起到重要推动作用。在低碳/零碳燃料中，我们认为绿色甲醇是短中期重要的发展方向，不过我们经过测算，2030年前上述航运减碳政策对于传统燃料碳排放的惩罚金额较低，短期以绿色甲醇等为代表的低碳/零碳燃料仍依赖船东溢价收购。

中国发展绿色甲醇受政策助力，下游订单锁定是短期重点。我们认为中国发展绿色燃料符合“十五五”新能源非电利用大方向，同时有助于保障能源安全，有望在国内也迎来持续政策助力。截至2025年末中国规划绿色甲醇产能已经超过6,000万吨，实际投产仅约1%，且其中大部分投产项目实际产出距离名义产能仍然较远。我们认为未来1-2年内绿色甲醇在全球来看仍然是供不应求，因此短期海外客户的订单锁定是重点，而降本和生产工艺的稳定性提升决定了行业长期发展空间。

我们认为全球航运公司受政策驱动或是自发的减碳趋势仍有望持续增强，同时我们认为中国发展以绿色甲醇为代表的绿色燃料有助于促进新能源非电利用，保障能源安全。我们看好中国发展绿色甲醇作为航运减碳燃料的趋势，能够绑定海外优质客户的绿色甲醇项目有望优先受益。我们看好能够率先进行绿色甲醇产能建设和投放并锁定订单的新能源设备公司、绿电运营公司。

海外航运减碳政策落地结果不佳；绿色甲醇生产成本居高不下；绿色甲醇认证标准发生变化。

欧盟将航运纳入碳排放交易体系（EU ETS），自2024年起已经逐步执行

自2024年1月起，欧盟已将航运纳入排放交易体系（EU ETS）[1]，并计划自2026年起强制要求欧洲港口进出船舶使用一定比例的零碳燃料。虽然该条例目前只覆盖与欧洲相关的港口运输，却是已经生效且实际发挥作用的重要规定，即航运公司只要停靠欧洲范围内的港口，则必须遵守碳配额要求。

欧盟海运燃料条例（FuelEU Maritime）制定长期碳排放下降路径

欧盟海运燃料条例（FuelEU Maritime）政策旨在用强制的手段逐步降低航运业使用化石燃料的比例，要求船舶所用燃料的温室气体强度须比2020年基准值（91.16gCO2eq/MJ）下降2%，此后每五年递减，至2050年累计削减80%。

通过分析欧盟海运燃料条例（FuelEU Maritime），我们发现该条例的核心是长期推动船用燃料排放强度下降，特别是2030年之后需要做出较大努力满足条例的要求，而2030年之前大部分航线达到排放要求的难度并不高，短期船舶可以通过使用更多相对低排放的LNG燃料即可以满足标准。因此，我们认为欧盟海运燃料条例（FuelEU Maritime）实际在2030年前带来的罚款影响相对碳排放交易体系（EU ETS）更小，但越往后则船舶需要加速应用减碳燃料才能满足要求。

国际海事组织（IMO）订立首个全球性航运碳价机制，“净零框架”草案有待后续投票通过

IMO（国际海事组织）在2023年7月举行的海洋环境保护委员会（MEPC 80）会议上[2]，通过了《2023年船舶温室气体减排战略》，将2018年《IMO船舶温室气体减排初步战略》中“本世纪内实现温室气体零排放”的愿景整整提前了约50年，为全球航运减碳设定了新的愿景目标。

► 到2030年，国际航运温室气体年度排放总量相比2008年至少降低20%，并力争降低30%；且到2030年零/近零排放技术、燃料和能源（ZNZs）在国际航运总用能中的占比至少达到5%，并力争达到10%。

► 到2040年，国际航运温室气体年度排放总量相比2008年应至少降低70%，并力争降低80%。

2025年4月MEPC 83会议审议批准“IMO净零框架”草案[3]，以降低温室气体燃料强度为核心目标，通过设定明确下降指标与采用奖惩机制推动绿色转型，这是首个全球性的航运碳价机制。按原计划，草案需于2025年10月MEPC特别会议通过，2027年3月生效、2028年1月实施。但2025年10月的会议上[4]，部分国家就框架程序及内容提出反对意见，协商决定休会一年，审议推迟至2026年11月再次进行投票，因此仍需等待届时的结果。

IMO净零框架较欧盟海运燃料条例（FuelEU Maritime）对碳排放下降要求加速。在2030年前，IMO净零框架的基础GFI目标与FuelEU的标准接近，但2031年之后，IMO净零框架下降加速，至2035年基础GFI目标已经接近FuelEU在2040年的要求，呈现出短中期下降加速的特点，较FuelEU更为激进。因此我们认为如果IMO净零框架得到通过，并且在全球得到有效执行，则会对未来5-10年的航运减排产生重要影响，特别是当全行业清晰认识到2030年后航运减碳的要求提高，产业链各方有望更快进行布局和准备，进而在2030年前加速低碳/零碳燃料的应用。

IMO净零框架和欧盟海运燃料条例（FuelEU Maritime）短期可能共存，长期有望趋于统一。根据劳氏船级社（LR）的分析[5]，IMO和FuelEU的监管细节有一些不同，短期来看可能共存，不过我们预计还需要今年IMO会议投票结果之后再观察FuelEU是否决定与IMO净零框架进行统一。

绿色甲醇与绿氨是低碳燃料中长期发展方向。欧盟海运燃料条例（FuelEU Maritime）和IMO净零框架均以管控碳排放为核心目标，而非直接制定某些特定的燃料，且碳排放的下降目标是逐步的过程。由于LNG燃料的全生命周期减碳程度较传统燃料下降25%左右，因此采用该类燃料仍可以在2025-2030年期间帮助船舶满足基础合规要求。但中长期来看，LNG减排效果有限，仅能作为过渡选项，而生物燃油大规模生产已经遇到一定瓶颈，氢能的储运和应用仍具备较大难度，因此我们认为绿色甲醇和绿氨才是低碳燃料应用的趋势。

绿色甲醇在短中期发展机遇较大。绿氨相比于绿色甲醇的最大优势是其基本无碳排放，是长期零碳燃料应用的方向。但绿氨在运输、燃烧中的安全性较难保障，且现阶段航运发动机技术仍处于早期阶段，因此我们认为绿色甲醇是未来至少5-10年内最有希望迎来持续发展的低碳燃料。

2025年开始全球甲醇船舶投运逐步进入高峰，至2030年对绿色甲醇需求拉动有望是2025年的5倍。根据Clarksons数据[6]，2025年全球甲醇燃料船舶签约和交付数量达到140艘，氨燃料船舶签约6艘。截至2025年末，全球明确采用甲醇动力的船舶总数达到439艘，其中已经投运105艘，剩余334艘处于订单/在建状态。一艘远洋海运甲醇船舶年消耗甲醇大约在2.5-4万吨左右，我们按照下限2.5万吨测算，并考虑这些船舶中绿色甲醇使用的渗透率分别在10%/30%/50%，仅根据截至2025年末，已经有投运计划的甲醇船舶交付周期（不考虑未来新增船舶建设计划），测算得到2030年全球船舶对于绿色甲醇的需求量分别是109/326/544万吨，有望达到2025年水平的接近5倍。

我们通过分别测算欧盟碳排放交易体系（EU ETS）和欧盟海运燃料条例（FuelEU Maritime），以及IMO净零框架（考虑今年通过，2028年开始执行）对于传统燃料（低硫燃油VLSFO和液化天然气LNG）带来的成本上涨，按照热值测算出对应的绿色甲醇价格趋势：

► 在EU ETS和FuelEU Maritime框架下：如果不采用减碳燃料的措施，全部VLSFO需要额外缴纳的合规成本会推动2026-2030年燃料成本上涨约40-60%，对应2026-2029年按照热值折合成绿色甲醇的价格达到约3,350元/吨，2030年达到约3,750元/吨，2035、2040年分别达到约4,600、6,280元/吨。而全额采用减碳的LNG燃料，总燃料成本在2026-2030年间会上涨27%，按照热值折合成绿色甲醇的价格在3,020元/吨，2035、2040年分别达到约3,020、4,200元/吨。

► 在IMO净零框架下：如果不采用减碳燃料的措施，全部VLSFO需要额外缴纳的合规成本会推动2028-2030年燃料成本上涨约10-30%，对应2030年按照热值折合成绿色甲醇的价格达到约3,080元/吨，2035、2040年分别达到约5,600、9,600元/吨。而全额采用减碳的LNG燃料，总燃料成本在2030年上涨约7%，按照热值折合成绿色甲醇的价格约在3,140元/吨，2035、2040年分别达到约4,230、8,310元/吨。另外，根据IMO净零框架的规定，如果采用的低碳/零碳燃料全生命周期碳排强度小于规定值，可获得盈余单位（SUs）的增益，这也是船东加大采用低碳/零碳燃料的推动力。

我们通过以上数据测算可以发现，2030年前无论是EU ETS和FuelEU Maritime框架，还是IMO净零框架虽然给原有VLSFO燃料成本带来一定上涨，但折合成绿色甲醇的售价仅在3,000-3,750元/吨，而且如果船东选择使用一定比例的减碳燃料如LNG，则也可能满足碳排放下降要求。因此，我们认为如果仅考虑不满足相关政策带来的罚款成本的上升，在现有相关政策的执行下，较难推动船舶大量采用低碳或者零碳燃料，如绿色甲醇等。不过，在IMO净零框架下，2030-2040年传统燃料碳排放成本的上升速率加快，我们认为有望给低碳或零碳燃料带来明显的应用提升。

短期绿色甲醇依赖船东高价收购。近一年多以来，中国普通灰甲醇价格在2,000-2,500元/吨左右，2025年已经实现绿色甲醇销售的港华燃气-内蒙古易高项目达到超过7,000元/吨的加注价格[7]，可以看出当前国内绿色甲醇的售价较高，即便是考虑碳排放成本也明显呈现高的溢价。

我们认为以马士基为代表的公司过去几年大力布局绿色甲醇主要是考虑：1）长期的战略规划，在当前全球绿色甲醇供应不足的背景下优先锁定后续即将投产的可靠产能；2）船东的潜在下游客户可能对于全流程的碳排放有更高要求，愿意支付超额运输价格，进而促使在特定航次中使用绿色燃料。

中国“双碳”目标政策推动船舶绿色转型。在“双碳”目标的驱动下，过去几年我国围绕交通能源融合和可再生能源替代等，出台了一系列政策文件和规划，以能源转型、船队更新、交能融合为导向，全面推动船舶制造业和航运业绿色转型。

2025年各类政策积极支持绿色燃料发展。2025年各类政策对于绿色燃料应用的支持强度呈现提升趋势。2025年9月国家能源局发布《以更大力度推动我国新能源高质量发展》[8]，提出“十五五”以非电利用为突破，加大力度推动风光制氢取得一定规模化突破；国家发改委2025年10月13日发布《可再生能源消费最低比重目标和可再生能源电力消纳责任权重制度实施办法（征求意见稿）》[9]中首次将绿色氢氨醇纳入可再生能源非电消费比重考核，政策意义逐步明确。

2026年以来绿色燃料政策定位升级。2026年3月两会期间，绿色燃料政策定位升级，国家能源局组织召开绿色燃料产业发展专题座谈会[10]，提出发展绿色燃料有利于保障能源安全，后续《2026年政府工作报告》[11]中提出“设立国家低碳转型基金，培育氢能、绿色燃料等新增长点”。

我们认为中国发展绿色燃料符合“十五五”新能源非电利用大方向，同时有助于保障能源安全，在前期发展主要依赖海外航运减碳驱动的同时，有望在国内也迎来持续政策助力。

中国正在系统性发展绿色甲醇，逐步形成产、运、注、用一体化布局。

中国绿色甲醇产能实际投产比例尚处于较低水平。根据香橙会统计[12]，截至2025年末国内已经披露的绿色甲醇项目总规划产能合计达到6,486万吨，对应247个项目，其中较大比例处于前期阶段，已经处于投产阶段的项目11个，实际投产产能合计61万吨，占全部已经规划的项目比例仅约1%，在建项目10个，合计名义产能219万吨。

从技术路线来看，生物质制甲醇、电制甲醇和绿氢耦合生物质甲醇等路线均有大量产能规划，短期来看，生物质制甲醇成本优势明显，但从“十五五”的新能源高质量发展来看，我们认为电制甲醇或绿氢耦合生物质是重要的发展方向，以此可以更好利用三北区域低成本绿电，且可以实现更低的全生命周期碳排放指标，满足全球航运减碳更高的要求。

海外航运、能源客户订单锁定是短期重点。虽然自2025年起国内绿色甲醇产能不断开始投产，我们认为未来1-2年内绿色甲醇在全球来看仍然是供不应求，主要因为已投产项目距离达到名义产能仍需要时间，而下游甲醇船舶的下水和欧洲对于碳排放的惩罚确定性更高。因此，我们认为短期海外客户的订单锁定是中国绿色甲醇行业发力的重要方向。

根据行业反馈，过去1-2年投产的一些绿色甲醇项目大多遇到生产稳定性不足的情况，影响因素主要包括新能源出力波动、生物质原料供应稳定性不足、生物质气化技术稳定性不够、系统耦合生产的匹配度不够等。

根据上文分析，无论是在EU ETS和FuelEU Maritime，还是在IMO净零框架下，2030年之前对于传统燃料造成的碳排放成本并不十分明显，而且仍有LNG等燃料作为减碳的低成本成熟方案，我们认为不足以直接推动船东大量应用绿色甲醇等低碳/零碳燃料。因此无论是短期还是长期来看，成本问题决定绿色甲醇项目的发展空间。对于生物质制甲醇的方案，推动生物质成本和捕集CO2成本下降是仍需要努力的方向，而对于绿氢耦合生物质或者电制甲醇的方案，降低绿电的使用成本是关键。

► 外航运减碳政策落地结果不佳。

► 绿色甲醇生产成本居高不下。

► 绿色甲醇认证标准发生变化。