摘要

业绩增长叠加提高分红，关注内蒙及新疆烯烃成长，维持“买入”评级

公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入329.8亿元，同比 13.2%；实现归母净利润63.4亿元，同比 12.2%；实现扣非后归母净利润67.8亿元，同比 14%。单Q4来看，公司实现营业收入87.1亿元，环比 18%；实现归母净利润18亿元，环比 46.2%，实现扣非后归母净利润18.7亿元，环比 34.8%。公司产能稳定释放，我们维持2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润127.4/136.4/139亿元，同比 101%/ 7.1%/ 1.9%；EPS为1.74/1.86/1.90元，对应当前股价PE为10/9.4/9.2倍。公司成本端受益于煤价中枢回落，叠加内蒙烯烃项目有望贡献产量增量，未来新疆项目及宁东四期项目进一步打开成长空间，公司高成长可期，维持“买入”评级。

2024年聚烯烃量增&成本下降致盈利改善，焦炭成本下行对冲价格下跌影响

（1）聚烯烃业务：产销量方面，2024年聚乙烯产/销量113.3/113.5万吨，同比 35%/ 36.4%，聚丙烯产/销量117.3/116.5万吨，同比 56.7%/ 54.7%；单季度来看，Q4聚乙烯产/销量31.6/31.0万吨，环比 27%/ 23.6%，聚丙烯产/销量34.2/34.1万吨，环比 32.9%/ 35.1%。价格方面，2024年聚乙烯/聚丙烯平均售价为7088.6/6696.5元/吨，同比 0.07%/-0.9%；单季度来看，Q4聚乙烯/聚丙烯平均售价为7106.4/6663.7元/吨，环比 1.2%/-2.1%。利润方面，2024年气化原料煤平均采购单价为562.6元/吨，同比-8.8%，在聚烯烃售价相对稳定且成本端下滑明显的情况下，叠加量端高增，烯烃业务盈利稳定释放。（2）焦炭业务：产销量方面，2024年焦炭产/销量为704/708.6万吨，同比 0.9%/ 1.6%；单季度来看，Q4焦炭产/销量为176.4/177.3万吨，环比-0.9%/ 0.1%。价格方面，2024年焦炭平均价格为1387.8元/吨，同比-10.5%；单季度来看，Q4焦炭平均价格为1326.5元/吨，环比 1.4%。利润端方面，原材料炼焦精煤2024年平均采购单价为1072.8元/吨，同比-13.5%，焦炭成本下行对冲焦炭价格下跌影响。

内蒙&新疆项目打开成长空间，提高分红比例加大投资者回报

（1）内蒙&新疆项目打开成长空间：内蒙古300万吨烯烃项目第一条产线已于2024年11月投产，第二条产线于2025年1月中旬投产，预计第三条产线于2025年3月底投产；同时，新疆400万吨/年烯烃项目审批工作正有序推进，宁东四期50万吨/年烯烃项目亦将适时开工建设，未来公司烯烃产能成长依旧可期。（2）内蒙&新疆项目成本更具优势：宁夏项目用煤从内蒙 新疆采购，而内蒙项目用煤从内蒙采购，考虑到内蒙煤运至内蒙项目的运输成本较内蒙煤运至宁夏项目运费更低，且内蒙项目单吨投资额较宁夏项目低约4000元/吨，综合计算内蒙项目相较于宁夏项目盈利优势至少522元/吨；新疆项目用煤成本更低，且新疆项目单吨投资额虽或略高于内蒙项目，但仍明显低于宁夏项目，此外新疆电价低于宁夏与内蒙地区，综合来看，新疆项目相较于宁夏项目盈利优势约1000元/吨左右。（3）分红比例提升加大投资者回报：公司加大投资者回报，2024年公司分红比例为47.44%，较2023年提高11.1pct。

风险提示：产品价格下跌；原材料价格上涨；新建项目不及预期等风险。