国海电新 | 东方电缆（603606）2025年半年报点评：存货、合同负债创历史新高，下半年海缆交付有望密集启动

8月14日，东方电缆发布2025年半年报，2025H1实现营收44.32亿元，同比增长9.0%；实现归母净利润4.73亿元，同比下降26.6%。单2025Q2，公司实现营收22.85亿元，同比下降17.1%，环比增长6.4%；实现归母净利润1.92亿元，同比下降49.6%，环比下降31.6%。

2025H1营收维持增长，大订单集中Q3交付。2025H1公司海底电缆与高压电缆营收19.57亿元，毛利率25.0%；海洋装备与工程运维营收2.75亿元，毛利率29.1%；电力工程与装备线缆营收21.96亿元，毛利率10.8%，陆缆毛利率修复明显。单2025Q2，公司海底电缆与高压电缆营收7.61亿元，同比下降46.9%，环比下降36.4%；海洋装备与工程运维营收2.10亿元，同比增长50.3%；电力工程与装备线缆营收13.11亿元，同比增长10.9%。2025Q2公司实现毛利率16.3%，同比下降6.3pct，环比下降4.1pct，我们认为主要系海缆营收占比下降所致。公司在手大订单阳江帆石一、青洲五/七、山东半岛北L场址以及英国Inch Cape项目目前都已全面开工，这些订单有望在Q3集中交付，带动盈利能力大幅回升。

在手订单同比增长120%，存货、合同负债创历史新高。2025年至今，公司新增中标项目金额近百亿元，截至2025年8月12日在手订单196亿元，同比增长120%，较4月增长4%，再创新高。其中，海底电缆与高压电缆110亿元，较4月减少5亿元；海洋装备与工程运维36亿元，较4月增加6亿元；电力工程与装备线缆50亿元，较4月增加6亿元。2025H1公司产能饱满，报告期末存货31.17亿元，同比增长67%，环比增长38%；合同负债16.74亿元，同比增长473%，环比增长87%；双双创历史新高，释放出Q3海缆大规模交付的信号。

中欧海风迎政策拐点，海缆招标有望持续旺盛。2025年以来，国内海风政策频出，1月用海政策调整落地，3月海上风电首次写入政府工作会议，6月、8月新华社两次宣广海洋强国，国内政策拐点明确。根据我们统计，2025H1国内海缆招标6.5GW，同比增长189%，2025H2海缆招标有望持续旺盛。欧洲方面，多国将在8-12月启动海风拍卖。英国AR7投标限价同比上调11%，并延长CfD期限5年。丹麦重启3GW海风拍卖，CfD准备金74亿欧元。法国准备110亿欧元支持海风开发。各国政策均有加码，欧洲海风也将在下半年迎政策拐点。公司已入股英国本土公司，并深度布局欧洲，市场空间有望进一步打开。

盈利预测和投资评级：我们认为，公司已经进入到了订单和交付的双高峰期，2025年下半年以及2026年的订单（特别是500kV与海外订单）与交付都有望继续创新高。我们维持公司盈利预测，我们预计公司2025、2026、2027年分别有望实现营收118.60、140.10、168.40亿元，有望实现归母净利润17.31、21.81、27.31亿元，对应当前股价PE分别为21.71x、17.23x、13.76x，维持“买入”评级。

风险提示：国内海上风电建设进程不及预期；国内用海政策不及预期；公司新增订单获取不及预期；铜价持续上涨造成成本上行挤压盈利能力；海外订单获取进度不及预期。