【本期关注】反内卷与中报业绩的线索：

⚑ 市场表现复盘：过去一个月市场震荡上行。6月中下旬，随着军工、游戏景气回暖，叠加稳定币、93大阅兵等事件催化，A股成交放量，波动上行。7月1日至7月16日，政策层面开展“反内卷”行动，业绩预告集中发布，中美贸易关系缓和，市场增速放缓。7月17日至7月25日，海外大厂业绩陆续发布，下游大型水电项目启动，“反内卷”政策渐次落地，市场增速上扬。行业方面，多数上涨，反内卷 大基建板块表现强势，科技TMT和医药持续景气，消费板块涨幅较小，银行板块回调显著。

⚑ 1-6月经济数据指引：在政策助力和产业趋势的驱动下，经济延续“924”以来的修复态势，6月份继续呈现生产端景气优于需求端的特征。结构上的变化主要有以下几点：1）生产端提速，中游制造领域增速领先，部分加速扩张，消费品制造业生产端低位改善，价格端持续下探；2）投资端增幅收窄，基建、制造业投资增速均放缓，仅黑色金属、有色金属、家具、运输设备等投资增幅扩大；工业产能利用率继续下滑；房地产投资降幅扩大，国内贷款增速转正；3）社零增速收窄，家电、通讯器材零售维持两位数增长，汽车、家具等增速改善；4）出口增幅回升，对美出口改善明显，高新技术、机电产品、汽车等增幅扩大。后续外部环境仍面临较大不确定性，政策端有望持续发力，消费、生产等领域的内生增长对冲外需增速的放缓，同时反内卷有望从供给端对顺周期板块带来中长期催化。

⚑ 展望8月份，“反内卷”竞争在各个行业陆续展开，上市公司中报业绩将在8月底完成披露，同时市场进入牛市Ⅱ阶段，行业配置方面重点围绕“反内卷”出清、中报业绩增速较高、以及当前估值处于较低水平的方向布局。

⚫ 反内卷背景下，产能出清线索：“反内卷”竞争在各个行业陆续展开，后续预计推动更多行业产能的出清，与2015年相比，本轮产能出清已从资源品向全产业链扩散，既有房地产、建筑材料等传统行业，也包含医药生物、计算机等新兴领域。参考上一轮经验，重点关注盈利触底、供给收缩并且产能扩张能力空间较小的行业，如焦炭、装修建材、能源金属、玻纤、水泥、电池、光伏设备、风电设备、电网设备等。

⚫ 中报业绩预计改善领域：参考工业企业盈利，预计中报业绩整体仍承压；重点关注：1）高景气的TMT领域：半导体、光学光电子、消费电子、软件、游戏等；2）具备全球竞争力的优势制造领域：汽车、国防军工、自动化设备、电网设备等；3）消费服务领域：受益于政策催化的家用电器、家居用品，销售端改善的饰品、美容护理，农产品加工等；4）其他：贵金属、工业金属、小金属，电力、农化制品、证券、化学制药。

⚫ 涨跌幅与估值水平：市场进入牛市Ⅱ阶段，板块轮动较快，关注目前涨幅和估值处于低位、可能有催化的领域，如光伏设备、电力、基础建设、消费电子、养殖业、证券等。

⚑ 前期表现、交易集中度和月度效应。1）目前涨跌幅和估值分位数仍处于低位的行业主要有家用电器、食品饮料、纺织服饰、交通运输、社会服务、电力设备、非银金融等。2）近期市场成交情况分化明显，从不同行业换手率历史分位数和成交额占比来看，工程机械、化学制药、医疗服务、基础建设、通用设备、电网设备、水泥等相对拥挤，而光学光电子、调味发酵品、消费电子、食品加工、家居用品、酒店餐饮等领域交易占比相对较低。3）每年8月，相对较高概率出现超额收益的行业主要集中在国防军工、轻工制造、传媒、农林牧渔、社会服务、煤炭、环保等。

⚑ 结合中观景气、盈利能力、筹码分布、估值、交易、周期阶段和赛道价值等多个维度，本期推荐关注：非银（证券）、医药生物（化学制药）、电力设备、机械（自动化设备、工程机械）、国防军工、计算机等。

【本期细分领域推荐】

⚑ 【非银（证券）】上半年业绩普遍向好，市场活跃度提升，目前涨幅和估值相对偏低。1）券商上半年业绩预告多有增长，截至7月20日已发布业绩预告的26家上市券商归母净利润增速均超过40%，显示出行业整体盈利能力增强。2）二级市场成交活跃度上行，风险偏好明显回暖，股权融资发行规模上升，并购持续活跃。3）券商板块上半年业绩表现亮眼，叠加市场表现及涨幅处于低位，作为牛市旗手，预期估值修复空间较大。

⚑ 【医药生物（化学制药）】政策环境持续优化, 国际化出海业务稳步推进，资本市场支持力度加大，企业盈利能力和成长性逐步提升。1）反内卷”进入医药集采，原料药供给端有望加速出清推动价格改善和利用率提升。2）全球BD交易与出海业务维持加速的趋势。3）CXO龙头企业受益于海外订单的持续增长以及国内创新药研发的提速，整体盈利能力和成长性得到提升，上半年业绩表现超出市场预期。4）医药板块整体估值处于历史较低水平，伴随业绩改善，后续有较高修复空间。

⚑ 【电力设备】反内卷”推动价格改善，下游重大水电项目启动建设，行业供需有望迎来改善。1）光伏行业“反内卷”政策进入实质性推进阶段，通过遏制非理性价格竞争推动行业健康发展，当前产业链价格所有回暖。2）雅鲁藏布江下游水电工程正式开工，标志着我国重大水电项目建设进入新阶段。3）受持续性高温天气影响，全国电网负荷连续突破历史峰值，电力系统迎峰度夏保供工作面临严峻考验，拉动相关电力设备的市场需求。

⚑ 【机械（自动化设备、工程机械）】人形机器人产业快速发展，产业趋势和政策助力行业景气改善，中报业绩预期改善。1）6月工业机器人产量三个月滚动同比增幅扩大，供需景气驱动行业盈利修复；2）宇树正式启动IPO辅导，国内人形机器人厂商资本持续赋能，反映产业化乐观预期，产业链盈利有望上修；3）政策上，全国多地加快推进机器人产业发展，工信部联合民政部启动智能养老机器人试点，重点推动其在家庭、社区及养老机构等场景的应用示范与技术升级。

⚑ 【国防军工】全球地缘冲突再次升级，国外局势动荡加剧，国内军工装备研发进程在政策推动下持续提速，多家公司中报盈利增长。1）武装冲突不断，国际局势的复杂多变，有望推动军工板块的价值重估；2）欧洲军事化进程加快，催化军贸市场扩容，武器装备升级需求激增，为我国军贸出口创造战略机遇期；3）产业合作深化，有助于提升国际市场份额；4）“十四五”催化军工订单加速回暖，中报业绩预期改善。

⚑ 【计算机】AI智能体开发加速、稳定币监管框架完善，H20恢复对华销售，国内算力后续有望改善。1）AI智能体技术获重大进展，OpenAI推出“ChatGPT Agent”，Kimi K2大模型开源，当下主流AI厂商正大力研发智能体技术，加快商业化步伐；2）7月18日，美总统签署首部联邦《稳定币法案》，标志数字稳定币监管体系正式建立，行业迈向规范化发展；3）算力芯片供应迎转机，英伟达确认H20芯片恢复对华售卖，主要消化库存，将缓解国内AI算力供需矛盾。

【八个维度梳理】

⚑ 【细分领域景气梳理和展望】

⚑ 【中观景气】上游资源品：受“反内卷”政策预期影响，黑色系商品价格边际回暖，关注有望加速出清的煤炭、玻璃纤维以及供需格局改善的小金属、民爆等部分化学制品。中游制造：中游制造板块景气表现分化，人形机器人、固态电池等中高端制造业持续较高景气，新能源和光伏产业链价格回暖，关注政策受益的电力设备和需求回暖的军工、机械。消费/医药：表现分化，地产链受益政策刺激韧性凸显，必选消费稳健增长，可选消费旺季动能强劲，关注家电、家居、酒店餐饮，以及政策和创新赋能的创新药。金融地产：地产成交维持低位，市场活跃度改善，政策红利持续释放，关注业绩有望持续的证券。信息科技：延续较高景气，消费电子持续回暖，H20芯片恢复对华供应，全球AI应用加速落地，推荐关注半导体、软件、计算机设备等盈利预期改善领域。

⚑ 【盈利能力】A股25年一季度净利润同比增速由负转正，非金融石油石化盈利改善明显。近期中美贸易摩擦有所缓和，二季度预计在阶段性抢出口的推动下，盈利有望延续改善；但考虑到后续外部环境不确定性仍然较大，稳增长稳预期政策仍需持续发力，从而带来全A盈利持续修复。大类行业中，信息技术>消费服务>公用事业>资源品、金融地产>中游制造>医疗保健。业绩表现较好的领域主要有：消费服务（白电、饮料乳品、调味发酵品、家居用品）、中高端制造业（军工电子、电网设备、通用设备、轨交设备、自动化设备）、TMT（半导体、IT服务、软件开发、游戏、影视、出版）、有色等。

⚑ 【盈利预期】最近一个月分析师对于部分行业的一致盈利预期有所上调，其中军工电子、能源金属、钢铁、传媒、半导体、农化制品、专用设备、光学光电子等行业盈利预期上调幅度超过2个百分点，其次美容护理、化学纤维、风电设备、通信设备、证券、乘用车、小金属等行业盈利预期有不同程度上调。

⚑ 【筹码分布】公募基金二季度主要加仓了银行、通信设备、化学制药、生物制品、保险、航空装备等；二季度陆股通加仓钢铁、家用电器、消费电子、光学光电子、半导体、煤炭等；本月融资资金加仓了通信设备、银行、小金属、软件开发、基础建设、电网设备、证券等。

⚑ 【估值水平】过去一个月估值分位数提升幅度较大的行业集中在通信设备、化学制药、电网设备、光伏设备等。

⚑ 【交易分析】本期换手率分位数处于中等偏上位置并且处于上行趋势中的行业，主要有航空机场、环保、通用设备、电力、生物制品、银行等。本期交易集中度较高并且处于上行趋势中的行业，主要有水泥、基础建设、工程机械、小金属、医疗服务、电网设备。

⚑ 【周期阶段】一揽子政策的出台基本扭转了市场的悲观预期，后续逐渐进入政策落地和基本面修复验证期。后续关注政策的力度与基本面修复的效果，中长期科技创新仍然是增长的主线，短期关注反内卷政策对顺周期板块的催化。

⚑ 【赛道价值】8月重点关注五大具备边际改善的赛道：固态电池、国产算力、非银金融、国防军工、创新药。

风险提示：产业扶持度不及预期，宏观经济波动。

本期关注：反内卷与中报业绩改善的线索

1、过去一个月市场表现及原因

过去一个月，市场震荡上行，万得全A、沪深300、上证指数分别录得10.49%、7.29%、6.96%的涨幅。板块轮动较快，涨幅分化，TMT、医药等行业保持高增长；钢铁、建筑材料（受益于反内卷）、机械、国防军工等板块在政策带动下整体上涨；银行板块回调显著，商贸零售、食品饮料等行业涨幅较小，具体行情可以分为三段：

6月中下旬，A股市场主要指数整体波动上涨，日均成交额约1.49万亿，相较前期显著增长。事件催化和景气共振领域涨幅居前：1）TMT领域表现强势，传媒受益于政策松绑和技术赋能，6月游戏审批量创新高；2）军工订单加速回暖，业绩拐点显现，军贸订单突破，叠加93大阅兵，国防军工指数区间涨幅超11%。受地缘冲突影响减弱、能源价格承压影响，石油石化指数小幅下跌。

7月1日至7月16日，市场增速放缓，板块分化；日均成交额约1.48万亿。国际层面，海外宏观相对稳定，全球风险资产均呈震荡上行态势，科技龙头批量新高带动A股相关产业链上涨。国内层面，政策层面开展“反内卷”行动，钢铁、建材等行业过剩产能及价格竞争压力有望缓解，板块涨幅居前，两部门印发《支持创新药高质量发展的若干措施》，支持创新药进入医保目录，叠加部分龙头业绩超预期，医药指数区间涨幅超5%；中美贸易关系缓和，H20恢复供应，通信涨幅居前。房地产因政策放松预期上涨，商贸零售、美容护理受需求疲软、6 月社零不及预期等影响下跌；国防军工、银行高位回调。

7月17日至7月25日，市场增速上扬，日均成交额高达1.77万亿。国际层面，国务院副总理何立峰将于7月27日至30日赴瑞典与美方举行经贸会谈，海外大厂业绩陆续发布，资本开支超预期。国内层面，雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式于7月19日举行，直接驱动大基建板块走强，叠加“反内卷”政策渐次落地，建筑材料、机械设备、钢铁、煤炭等产业链上下游同步受益。宏观转暖叠加政策提振，工业金属价格普遍上涨，有色金属指数区间增长超9%。医药板块因 CRO 龙头业绩超预期延续景气，科技 TMT 行业受光模块中报激增及英伟达创新高双重催化维持增长动能，消费板块获资金流入实现回弹；而传媒行业则因缺乏事件催化表现偏弱，银行指数延续前期调整态势持续回落。

从整个区间看具体行业，近1个月内，申万一级行业多数上涨，反内卷 大基建板块表现强势，科技TMT和医药持续景气，消费板块涨幅较小，银行板块回调显著。建筑材料、钢铁、通信、医药生物等涨幅居前，食品饮料、石油石化等涨幅靠后，银行小幅下跌。1）“反内卷”政策疏导行业竞争压力，叠加雅鲁藏布江水电工程开工带来的需求增量，共同推动基建板块下游需求改善与盈利预期升温。2）AI 算力需求持续增长，海内外龙头业绩亮眼，新品密集落地，为 TMT 板块注入持续动能。3）创新药延续高景气度，叠加政策支持及业绩超预期等因素，医药行业持续走高。4）消费板块市场受需求较弱、部分地区国补政策暂停等因素影响，整体涨幅受限。5）银行、石油石化等防御性板块出现明显调整，既有前期阶段性上涨后的获利回吐压力，也与市场风格向高成长赛道倾斜、资金分流有关。

上期我们围绕中观景气和盈利能力等线索重点推荐了医药生物（ 13.62%）、国防军工（ 13.21%）、有色金属（ 16.55%）、电子（ 11.75%）、自动化设备（ 11.03%）、计算机（ 13.99%）等，组合较万得全A取得2.79%的超额收益。

2、6月经济数据指引

上半年在政策助力和产业趋势的驱动下，经济延续“924”以来的修复态势，6月份继续呈现生产端景气优于需求端的特征。结构上的变化主要有以下几点：1）生产端提速，中游制造领域增速领先，部分加速扩张，消费品制造业生产端低位改善，价格端持续下探；2）投资端增幅收窄，基建、制造业投资增速均放缓，仅黑色金属、有色金属、家具、运输设备等投资增幅扩大；工业产能利用率继续下滑；房地产投资降幅扩大，国内贷款增速转正；3）社零增速收窄，家电、通讯器材零售维持两位数增长，汽车、家具等增速改善；4） 出口增幅回升，对美出口改善明显，高新技术、机电产品、汽车等增幅扩大。综合来看，上半年经济延续修复态势，6月份生产、出口均有所改善，社零和投资端放缓，后续外部环境仍面临较大不确定性，政策端有望持续发力，消费、生产等领域的内生增长对冲外需增速的放缓，同时反内卷有望从供给端对顺周期板块带来中长期催化。

具体看：

⚫ 生产端提升，价格端仍低迷

6月规模以上工业增加值当月同比增长6.8%（前值5.8%）。其中：1）中高端制造业增速领先，部分加速扩张，尤其汽车制造业、运输设备、电气机械、TMT制造业保持10%以上增速，通用设备、专用设备、电气机械、TMT制造业等增长提速；

2）消费品制造业生产端低位改善，其中，纺织业、家具、造纸等均有所改善，农副食品加工保持较高景气；3）生产端呈改善趋势的领域主要有，有色金属矿采、医药制造业、TMT制造业等。

价格端仍低迷。6月全部工业品PPI当月同比-3.6%（前值-3.3%），降幅自2月份以来持续扩大，生产资料价格跌幅扩大，生活资料价格与前值持平。仅有色金属采选、烟草、文娱等少数领域实现正增长，石油天然气开采、纺织业、文娱、医药制造业、汽车制造业、电力等增速略有改善。

⚫ 投资端：基建、制造业投资增速均放缓，仅黑色金属、有色金属、家具、运输设备等投资增幅扩大

6月固定资产投资完成额同比小幅收窄至2.8%（前值3.7%），制造业、基建等是投资增速均有所放缓。制造业方面，6月投资同比7.5%（前值8.5%），自3月份以来，设备工器具购置累计同比持续收窄至17.3%，反映“两重两新”的驱动作用边际放缓。仅有色金属、纺织业、家具等投资增幅扩大；通用设备、专用设备、汽车、TMT制造业等增幅均收窄。

基础设施投资同比增幅收窄至8.9%（前值10.42%），其中水利、生态环境保护投资增幅均收窄。房地产开发投资降幅继续扩大至-11.2%，国内贷款增速转正，新开工、施工、竣工增速同比降幅均收窄。

二季度工业产能利用率继续下降至74%，上游采矿、资源品、以及消费制造领域产能利用率有不同程度下降。医药制造业、黑色金属、通用设备、专用设备、TMT制造业等产能利用率较一季度均有所提升。后续随着反内卷的推进，预计中游领域产能利用率有望进一步改善。

⚫ 消费方面，6月社零同比增幅收窄，汽车、家具等增速改善

1-6月社会消费品零售总额累计同比持平前值，单月同比增幅收窄。1-6月份社会消费品零售总额245458亿元，同比增幅与前值持平为5.0%，其中除汽车以外消费品零售额221990亿元，增长5.5%（前值5.6%）；单6月份同比增长4.8%（前值6.4%），其中除汽车以外的消费品零售同比增长4.8%（前值7.0%）；两年复合平均增幅收窄至3.4%（前值5.0%）。

结构上，政策驱动作用持续：1）必选消费表现分化，粮油食品类受益于刚性需求，稳健增长，饮料烟酒需求偏弱，零售额同比转负；2）“以旧换新”政策提振作用仍在，家电、通讯器材零售维持两位数增长，仍是拉动6月限额以上社零同比增长的重要领域；3）家装厨卫“焕新”升级，汽车换购需求热度不减，家具、汽车零售同比增幅扩大；4）由于前期大促透支短期需求，金银珠宝、日用品、文化办公品零售增速回落，但仍保持较高增长，化妆品零售同比转负。

⚫ 出口增幅回升，对美出口改善明显，高新技术、机电产品、汽车等增幅扩大

6月以美元计价出口金额当月同比5.9%（前值为4.7%），高于市场一致预期的3.2%；进口金额同比增速转正至1.1%（前值为-3.4%）。日内瓦谈判后，关税阶段性缓和带来的对美抢出口是6月出口改善的主要驱动。

出口国别地区方面相对分化，6月对对非洲、越南、东盟、中国香港等新兴地区出口延续较高景气，并且出口增幅扩大，对欧盟、加拿大、澳大利亚、韩国、俄罗斯、拉丁美洲等出口同比增速放缓或转负，对美国出口降幅显著收窄。

细分行业方面，汽车包括底盘、集成电路等出口保持较高增速，高新技术产品、机电产品、自动数据处理设备等增速改善，玩具、家居用品等劳动密集型产品增速明显改善至正增长，反应出关税阶段性缓和带来的抢出口效应明显，以及我国制造业竞争力的优势。

3、8月市场关注点：反内卷与中报业绩的布局线索

展望8月，影响行业表现的因素预计主要在于以下几个维度：1）“反内卷”竞争在各个行业陆续展开，后续预计推动更多行业产能的出清，参考上一轮经验，重点关注盈利触底、供给收缩并且产能扩张能力空间较小的行业。2）上市公司中报业绩将在8月底完成披露，业绩增速较高或边际改善的领域有望在8月份取得较好表现。3）市场进入牛市Ⅱ阶段，板块轮动较高，关注目前涨幅和估值处于低位、可能有催化的领域。

⚫ 反内卷背景下，产能出清线索

二季度工业产能利用率继续下滑至74%，基本接近历史底部区域，多数行业产能利用率处于近十年来10%以下分位，同时PPI继续下探，供给强于需求的趋势延续。在此背景下“反内卷”竞争在各个行业陆续展开，后续预计推动更多行业产能的出清。

观察典型行业在2015年Q4产能出清前夕财务表现可以发现：1）由于产能过剩拖累价格，价格长期下行拖累业绩，行业盈利能力往往处于周期底部，即营收增速或毛利率分位数处于历史较低分位数水平、行业企业亏损占比处于历史较高水平；2）市场机制已经发挥作用，行业供给收缩迹象明显，如固定资产周转率分位数处于历史底部，资本开支 在建工程增速分位数也相对较低，Capex/DA小于1.5或处于历史底部；3）长期盈利恶化以及前期盲目扩张导致资产负债率偏高，或自由现金流占收入比处于历史较低水平，已经欠缺产能扩张的能力。

参考上一轮的经验，我们从盈利能力、供给收缩程度、产能扩张能力三个维度对行业进行筛选，具体细则如下：

1）盈利能力端：毛利率、营收增速分位数≤30%，各记1分；亏损企业占比分位数≥70%，记1分。

2）供给收缩端：固定资产周转率、资本开支 在建工程增速分位数≤30%，各记1分；Capex/DA≤1.5，记1分；

3）产能扩张能力：资产负债率分位数大于70%、现金占比分位数小于50%，各记1分。

（注：①分位数统计为近十年来，流量型指标均为TTM口径；②综合考虑市值和营收规模以及内部差异性，使用申万二三级行业混合）。

按照以上筛选条件，可以发现，2015年这一轮得分较高的行业依次是有色金属（8分）、煤炭（7分）、钢铁（7分）等传统资源品，与后续供给侧改革的重点领域高度吻合，这些行业通过“政策强制出清 价格反弹”实现产能优化。

当前得分居前的行业则呈现多元化特征：商贸零售（7分）、轻工制造（6分）、汽车（6分）、电力设备（6分）等行业成为出清潜力较大的领域。与2015年相比，本轮高得分行业既有房地产、建筑材料等传统行业，也包含医药生物、计算机等新兴领域，反映出内需收缩与技术迭代双重压力下，产能出清已从资源品向全产业链扩散。

细分领域重点关注得分较高的焦炭、装修建材、能源金属、玻纤、水泥、电池、光伏设备、风电设备、电网设备、饮料乳品、食品加工、物流等。

⚫ 中报业绩预计改善领域

8月底上市公司将完成中报业绩的披露，中报业绩增速较高或有改善的领域预计在8月份将有较好表现。截至目前截约有1574家A股上市公司披露了2025年中报业绩预告/快报/报告，占全部A股的比例约为29.1%，其中绝大多数是以业绩预告的形式存在。

其中向好率占比较高的行业主要有非银、有色金属、电子、农林牧渔、汽车、机械等。同时非银、机械设备、医药生物、环保、美容护理等板块业绩超预期占比相对较高。

从1-6月工业企业盈利来看，整体二季度业绩预计仍然承压。1-6月份工业企业盈利同比降幅扩大至-1.8%，三个月滚动同比增速降幅扩大至-3.7%，大类行业中业绩增速较高的板块主要集中在中游设备、TMT等板块。细分领域中增速较高的领域主要有有色金属、运输设备、汽车、通用设备、电气机械等。

进一步结合中观景气指标，我们归纳出中报业绩增速预计较高或者改善幅度较大的几个方向主要有：

1）高景气的TMT领域：TMT领域在AI创新持续驱动下，二季度产销均保持较高景气度，整体TMT制造业工业增加值保持10%以上增速；出口方面，由于我国集成电路对美出口依赖度较低，集成电路出口4、5、6月分别增长20.2%、33.4、24.2%。此外算力租赁订单持续落地，半导体周期复苏与国产替代加速，半导体、光学光电子、消费电子、软件、游戏等领域维持较高景气或有边际回暖；

2）具备全球竞争力的优势制造领域：中游制造业整体利润在一季度有明显修复，二季度以来，由于出口驱动减弱，生产端增速放缓，同时供需错配仍存在，价格端持续低迷，中报业绩增速可能阶段性放缓，但仍有部分领域业绩有望改善；汽车受益于“以旧换新”政策提振与出口结构优化，5月汽车产销同比增幅扩大，新能源车销量延续较高增长，同时5月份外销增长13.7%；国防军工和自动化设备受益于全球制造优势，二季度订单边际回升，预计带动中报业绩环比改善；电网设备依托新型电力系统的发展机遇，中报业绩预计优势改善；

3）消费服务领域：二季度消费服务行业盈利在扩消费政策提振、电商平台大促、五一端午等多重假日刺激下有望延续两位数增长。细分领域中受益于政策催化的家用电器、家居用品，销售端改善的饰品、美容护理，以及农产品加工等业绩增速预计相对较高；

4）其他：贵金属、工业金属、小金属，以及电力、农化制品、证券、化学制药等从目前披露的业绩预告来看，中报业绩较此前预计有所改善。

4、前期表现、交易集中度和月度效应

目前处于低位的领域：涨跌幅：年初以来有色金属、钢铁、医药生物、通信、机械设备、传媒等涨幅居前；煤炭、食品饮料、公用事业、房地产、石油石化等涨幅靠后。市盈率分位数：截至目前，房地产、计算机、商贸零售、钢铁、电子等估值处于近十年的中高水平。综合来看目前涨跌幅和估值分位数仍处于低位的行业主要有家用电器、食品饮料、纺织服饰、交通运输、社会服务、电力设备、非银金融等。

交易集中度：近期市场成交情况分化明显，从不同行业换手率历史分位数和成交额占比来看，工程机械、化学制药、医疗服务、基础建设、通用设备、电网设备、水泥等相对拥挤，而光学光电子、调味发酵品、消费电子、食品加工、家居用品、酒店餐饮等领域交易占比相对较低。

日历效应：

由于每年例如业绩预告、两会、政治局会议、业绩考核等等具有季节性效应，每个月的行业有一定的季节性，也可以作为行业选择的参考。每年8月，相对较高概率出现超额收益的行业主要集中在国防军工、轻工制造、传媒、农林牧渔、社会服务、煤炭、环保等。

展望8月，影响行业表现的因素预计主要在于以下几个维度：

1）“反内卷”竞争在各个行业陆续展开，后续预计推动更多行业产能的出清，参考上一轮经验，重点关注盈利触底、供给收缩并且产能扩张能力空间较小的行业，如焦炭、装修建材、能源金属、玻纤、水泥、电池、光伏设备、风电设备、电网设备等。

2）上市公司中报业绩将在8月底完成披露，业绩增速较高或边际改善的领域有望在8月份取得较好表现，重点如TMT领域的半导体、消费电子、游戏，高新技术制造领域的商用车、军工电子、光伏设备、工程机械等；以及饮料乳品、家用电器、美容护理、贵金属、小金属、证券、化学制药等。

3）市场进入牛市Ⅱ阶段，板块轮动较高，关注目前涨幅和估值处于低位、可能有催化的领域，如光伏设备、电力、基础建设、消费电子、养殖业、证券等。

综合以上，行业配置方面重点围绕“反内卷”出清、中报业绩增速较高、以及当前估值处于较低水平的方向布局，行业推荐重点关注：非银（证券）、医药生物（化学制药）、电力设备、机械（自动化设备、工程机械）、国防军工、计算机等。

1、行业比较热力图

2、细分行业推荐

近期重点推荐关注的行业

结合中观景气、盈利能力、筹码分布、估值、交易、周期阶段和赛道价值等多个维度，本期推荐关注非银（证券）、医药生物（化学制药）、电力设备、机械（自动化设备、工程机械）、国防军工、计算机。

非银（证券）：上半年业绩普遍向好，市场活跃度提升，目前涨幅和估值相对偏低。1）券商上半年业绩预告多有增长，截至7月20日已发布业绩预告的26家上市券商归母净利润增速均超过40%，显示出行业整体盈利能力增强。2）二级市场成交活跃度上行，风险偏好明显回暖，股权融资发行规模上升，并购持续活跃。3）券商板块上半年业绩表现亮眼，叠加市场表现及涨幅处于低位，作为牛市旗手，预期估值修复空间较大。

医药生物（化学制药）：政策环境持续优化, 国际化出海业务稳步推进，资本市场支持力度加大，企业盈利能力和成长性逐步提升。1）反内卷”进入医药集采，后续中选不再简单的以最低报价作为参考，第十一批集采开启，明确划定“集采非新药、新药不集采”的边界，原料药供给端有望加速出清推动价格改善和利用率提升。2）全球BD交易与出海业务维持加速的趋势，在当前复杂的国际经贸环境下，该模式能够有效规避海外市场开发的高成本投入和政策不确定性风险。3）CXO龙头企业受益于海外订单的持续增长以及国内创新药研发的提速，整体盈利能力和成长性得到提升，上半年业绩表现超出市场预期。4）医药板块整体估值处于历史较低水平，伴随业绩改善，后续有较高修复空间。

电力设备：“反内卷”推动价格改善，雅鲁藏布江下游重大水电项目启动建设，行业供需有望迎来改善。1）工信部组织召开光伏制造企业召开专题会议，要求企业上报成本与价格数据，并将对涉嫌低于成本销售的违规行为实施监管。光伏行业“反内卷”政策进入实质性推进阶段，通过遏制非理性价格竞争推动行业健康发展，当前产业链价格所有回暖。2）雅鲁藏布江下游水电工程正式开工，该项目规划总装机容量达6000-7000万千瓦，总投资规模约1.2万亿元，电力输出将以跨区域输送为主、本地消纳为辅，标志着我国重大水电项目建设进入新阶段。3）受持续性高温天气影响，全国电网负荷连续突破历史峰值，电力系统迎峰度夏保供工作面临严峻考验，拉动相关电力设备的市场需求。

机械（自动化设备，工程机械）：人形机器人产业快速发展，产业趋势和政策助力行业景气改善，中报业绩预期改善。1）行业景气持续向好，6月工业机器人产量三个月滚动同比增幅扩大，中国制造业PMI环比持续上行，供需景气驱动行业盈利修复；2）智元机器人近日完成新一轮战略融资，蓝点触控宣布完成近亿元人民币B轮融资，宇树正式启动IPO辅导，国内人形机器人厂商资本持续赋能，反映产业化乐观预期，产业链盈利有望上修；3）政策上，全国多地加快推进机器人产业发展，广东省组建人工智能与机器人产业联盟，武汉市提出加快人形机器人“135”发展计划，工信部联合民政部启动智能养老机器人试点，重点推动其在家庭、社区及养老机构等场景的应用示范与技术升级。

国防军工：全球地缘冲突再次升级，国外局势动荡加剧，国内军工装备研发进程在政策推动下持续提速，多家公司中报盈利增长。1）7月24日，泰国与柬埔寨边境毫无预兆地爆发武装冲突，国际局势的复杂多变，周边地区安全局势愈发紧张，有望推动军工板块的价值重估；2）法国总统马克龙宣布额外追加65亿欧元国防预算，这一举措标志着欧洲军事化进程加快，催化军贸市场扩容，武器装备升级需求激增，为我国军贸出口创造战略机遇期；3）产业合作深化，中航技与陕飞7月17日的战略会谈聚焦特种飞机研发和海外市场开发，将显著提升企业国际竞争力，提升国际市场份额；4）“十四五”收官之年，军工订单加速回暖，行业中报业绩预期改善。

计算机：AI智能体开发加速、稳定币监管框架完善，H20恢复对华销售，国内算力后续有望改善。1）AI智能体技术获重大进展，OpenAI推出“ChatGPT Agent”，首次融合ChatGPT与“Deep Research”“Operator”功能；Kimi K2大模型开源，代码和Agent能力突出。当下主流AI厂商正大力研发智能体技术，不断拓展AI能力边界，加快商业化步伐；2）7月18日，美总统签署首部联邦《稳定币法案》，确立发行标准、资产储备及监管框架，标志数字稳定币监管体系正式建立，行业迈向规范化发展；3）算力芯片供应迎转机，英伟达确认H20芯片恢复对华售卖，主要消化库存，将缓解国内AI算力供需矛盾。

上游资源品：“反内卷”背景下的钢铁、煤炭价格边际上涨，稀土、小金属等供需格局改善

受“反内卷”政策预期影响，钢铁、煤炭、玻璃等价格边际回暖，南华工业品指数月环比上行9.0%。受供给端OPEC 持续超预期增产，以及需求端受海外需求旺季影响，油价震荡上行。受供给出清预期，下游需求偏弱，厂家挺价意愿较强等多空因素交织，化工品价格涨跌不一，化纤下游库存充足，采购需求偏弱，制冷剂供需持续偏紧驱动价格延续高位，民爆需求受益于重大水电项目开工，纯碱价格受益于下游需求驱动。工业金属价格多数上涨，小金属需求持续景气，或持续受益于“反内卷”政策和战略性地位；能源金属产能扩张能力有限，同时盈利触底，“反内卷”背景下有望加速出清。推荐关注“反内卷”背景下的的煤炭、玻璃纤维以及供需格局改善的小金属、民爆等部分化学制品。

中游制造业：受反内卷政策影响新能源和光伏产业链价格修复，关注需求回暖的军工、机械等

中游制造板块景气表现分化，人形机器人、固态电池等中高端制造业仍持续较高景气，新能源和光伏产业链价格受益于“反内卷”有所回暖。新能源汽车渗透率达45.8%，产销量同比均超26%，政策引导行业规范发展，新车型带动供应链增长；乘用车销量同比增14.49%，竞争转向技术和服务升级。民航淡季运力环比降2.9%，暑期旺季或改善；低空经济加速，eVTOL获订单及生产许可。军工领域突破，“引力二号”火箭试车成功，美恢复对华航空发动机出口。基建投资增速8.9%，政策聚焦城市更新及防洪工程。制造业PMI回升，机床、机器人需求增长，人形机器人产业链迎机遇。新能源产业分化，光伏产业链价格触底回暖，风电行业政策环境改善。电力基础设施保持高强度建设，相关设备出口保持稳定增长。

6月中国制造业PMI环比上升0.2个百分点至49.7%，主要得益于以旧换新政策效果显现、外需改善以及生产活动加快。稳增长政策持续发力，大规模设备更新和消费品以旧换新等政策逐步显效；外需回暖带动新出口订单指数回升，叠加原材料价格涨幅趋缓，企业成本压力有所减轻；产业结构持续优化，装备制造业和高技术制造业保持较快扩张势头，对整体制造业形成有力支撑。中观数据方面，光伏产业链价格多数月环比上行，6月重卡销量同比增幅扩大，各类挖掘机、装载机销量同比增幅扩大，主要企业工程机械销售当月同比普遍改善；6月汽车产量三个月滚动同比增幅收窄、销量三个月滚动同比增幅扩大。6月工业机器人产量三个月滚动同比增幅扩大，金属切削机床产量三个月滚动同比增幅收窄，包装专用设备、金属成形机床产量三个月滚动同比增幅收窄。

消费/医药：景气度结构分化，关注家电、家居、酒店餐饮，以及政策和创新赋能的创新药

6月社会消费品零售总额当月同比增幅收窄，低于市场预期。地产链方面，“以旧换新”政策驱动作用延续，家电、家居维持需求韧性，受行业“反内卷”号召影响，建材行业竞争格局改善；大众消费品方面，饮料乳品行业产能持续出清，供需关系边际改善，调味品步入消费旺季，需求回暖，白酒需求疲软，库存压力显著；可选消费领域，酒店餐饮业受益于暑期消费旺季，景气度持续攀升；医药方面，创新药实现技术突破，BD放量增长，政策环境持续优化。建议关注政策红利释放的家用电器，以及具备创新突破能力的生物制药细分领域。

金融地产：市场活跃度改善叠加政策红利持续释放，关注业绩有望持续的证券

房地产方面，受“保交楼”政策推进以及核心城市土拍市场回暖等因素影响，房屋开竣工数据降幅收窄，商品房成交面积维持低位，新房销售仍然偏弱。银行方面，央行发布上半年社融数据显示，得益于增负债发力叠加信贷季末脉冲，存款同比多增。信贷扩张放缓，LPR小幅调升，市场利率波动，负债成本持续改善，预计业绩有望筑底回稳，优质区域行持续领先。证券方面，近一个月市场活跃度上行，市场风险偏好明显回暖，期限利差持续上行，券商上半年业绩预告多有增长。保险方面，社融超预期支撑，偿付能力充足率、资金面压力均可控，长期投资收益率有望稳定向好，保险潜在投资价值有望持续提升。

信息科技：消费电子持续回暖，全球AI应用加速落地，推荐关注半导体、软件、计算机设备、游戏等盈利预期改善领域

信息技术领域延续较高景气，电子行业呈现复苏态势，海外科技巨头持续加码AI，游戏、影视等盈利有望改善。电子方面，消费电子行业复苏态势持续，AI眼镜商业化进程提速，华为推出Pura 80系列新品，加之美国松绑EDA软件出口管制、国内“以旧换新”政策加码，行业景气持续回暖。TV LCD因需求不振，面板价格承压下行，而存储芯片市场回暖显著，美光撤出DDR4市场进一步推升供应紧张。通信行业，AI算力领域迎来积极进展，H20芯片恢复对华供应缓解GPU紧缺，AIDC硬件产业链有望放量增长；海外科技巨头持续加码AI，谷歌Q2营收增长32%；通信服务业表现改善，电信收入三个月滚动同比由负转正，eSIM应用拓展至主设备终端。传媒领域，AI赋能教育、游戏及影视产业，暑期档票房预期突破35亿；软件业利润同比增长12.8%，美国放宽芯片设计软件出口管制助力产业链修复。计算机设备制造业工业增加值累计同比增加11.1%，AI技术密集突破，如Kimi K2、ChatGPT迭代升级，催生行业新动能。

多维度评估：盈利、筹码、估值、交易、周期阶段、赛道价值

1、盈利能力和业绩预期

最近一个月分析师对于部分行业的一致盈利预期有所上调，其中军工电子、能源金属、钢铁、传媒、半导体、农化制品、专用设备、光学光电子等行业盈利预期上调幅度超过2个百分点，其次美容护理、化学纤维、风电设备、通信设备、证券、乘用车、小金属等行业盈利预期有不同程度上调。

随着业绩预告/快报/报告的逐渐披露，多数行业一致盈利预期有所下调，软件开发、家居用品、计算机设备、化学原料、化学制药等。

2、筹码分布

公募基金二季度主要加仓了银行、通信设备、化学制药、生物制品、保险、航空装备等；截至二季度，公募基金持仓占比较高的行业主要有半导体、银行、白酒、电池、传媒、证券、化学制药等。从最近十年分位数来看，目前半导体、乘用车、通信设备、工业金属、证券 、通信服务、电力、化学制药等行业公募基金持仓占比在近十年的80%以上分位。

3、估值：多个行业估值变动幅度有限

过去一个月估值分位数提升幅度较大的行业集中在通信设备、化学制药、电网设备、光伏设备等。

4、交易特征

近期行业换手率有所分化，部分顺周期相关行业换手率上行。当前电池、军工电子、水泥、通用设备、软件开发、能源金属、装修建材等换手率及分位数较高，通信服务、调味发酵品、消费电子、食品加工、酒店餐饮等换手率及分位数处于中等偏上水平。

根据回测可知换手率处于极高或极低水平，行业较难获得超额收益；当换手率处于中间水平时，换手率基本与行业超额收益正相关；并且根据回测，换手率处于自身分位数中等偏上位置更容易获得超额收益。

基于此我们挑选出本期换手率分位数处于中等偏上位置并且处于上行趋势中的行业，主要有航空机场、环保、通用设备、电力、生物制品、银行等。

当前交易集中度较高的行业主要有软件开发、半导体、证券、通信设备、化学制药、通用设备、汽车零部件等。

根据历史走势可以看出交易集中度基本与行业超额收益正相关，并且根据回测，交易集中度处于自身分位数越高越容易获得超额收益。

基于此我们挑选出本期交易集中度较高并且处于上行趋势中的行业，主要有水泥、基础建设、工程机械、小金属、医疗服务、电网设备。

5、周期阶段

一揽子政策的出台基本扭转了市场的悲观预期，后续逐渐进入政策落地和基本面修复验证期。后续关注政策的力度与基本面修复的效果，中长期科技创新仍然是增长的主线，短期关注反内卷政策对顺周期板块的催化。

6、赛道推荐

从短期角度，8月重点关注五大具备边际改善的赛道：固态电池、国产算力、非银金融、国防军工、创新药。

从中长期角度，我们建议以周期为轴，供需为锚。关注新科技周期下，全社会智能化的进展（国内外大模型的持续迭代、算力基础设施与AI生态的完善、AI商业模式的落地、以及AI对消费电子、机器人、智能驾驶等赋能），国产替代周期下相关产业链的自主可控（国产大模型、国产AI应用与算力、国产集成电路产业链），以及“双碳”周期下碳中和全产业链的降本增效（光伏、风电、储能、氢能、核电），电动化智能化大趋势下电动智能汽车渗透率增加。