9月21日，A股创新药板块全线飙升！

峆一药业（北交所）30CM涨停，透景生命（创业板）20%涨停，哈三联、哈药股份、新华制药等一排10%涨停；药明康德、百济神州、恒瑞医药也涨超4%。创新药板块指数单日涨4.69%，成交额超过534亿元。港股那边，恒生生物科技指数同步涨超5%。

这背后，是政策段的密集利好。

9月18日，工信部等十部门发布《医药工业发展“十五五”规划》；9月20日，国家药监局在国新办发布会上表示，将建立儿童药品、罕见病用药的市场独占期制度；同一天，路透社报道，美国财政部正在起草的新规，倾向于允许美国药企继续引进中国新药的授权许可。

除此之外，还有一份确实好看的行业成绩单。

Wind数据显示，22家A股创新药上市公司上半年营收448.1亿元、同比增长55.3%，归母净利润较上年同期扭亏大增406.5%；60家H股创新药公司上半年营收939.1亿元、同比增长22%。百济神州归母净利润同比增长627%，君实生物、诺诚健华、科伦博泰、康诺亚等多家扭亏为盈。

总的来说，创新药业绩已经实现集体兑现！

但把利润表翻到底，你会看到钱并不都来自同一个地方——有的钱是患者掏的，有的钱是合同付的，还有的，是资本市场给的。

上半年，国家药监局数据显示，中国创新药对外授权81笔，总额约1100亿美元，已达2025年全年总额的八成，创历史新高。

到9月中，官方口径更新为今年以来突破1200亿美元、同比增长36%，首付款规模超百亿美元。首付款占总额的比例，不到一成。剩下的九成多，来自合同的“里程碑条款”里。

这个“里程碑条款”，常见于‌医药研发、软件开发、工程承包‌等长周期项目中，‌‌通俗理解成不是一次性付全款，而是‌按事先约定的关键节点（如临床III期完成、获批上市、年销售额达标）分阶段付款‌。‌‌

先看一笔小账。

泽璟制药上半年赚了6.40亿元。其中一笔授权款，就有6.62亿元。

公司在招股书里自己写了一句：剔除授权收入后，第二季度扣非净利润亏损约1570万元。

什么意思？

卖药赚的钱，还撑不起利润表。真正把账面拉正的，是合同。

授权收入，你先别把它当成现金到账。它更像“潜在名义总额”。签合同时写的是上限，不是银行卡余额。与此同时，纪录也在刷新。

石药集团和阿斯利康，总额185亿美元，首付款合计12亿美元。恒瑞和BMS，总额152亿美元。

据行业统计，全球BD（商务授权）交易金额前十名里，有8笔涉及中国企业。

但合同总额和实际到账，中间隔着一条很长的时间线。南开大学金融学教授田利辉说：“BD总金额是天花板而非地板。”

怎么理解这句话？除了上述提到的泽璟制药，我们还可以看看荣昌生物。

荣昌生物上半年营收58.53亿元，增长433.11%；归母净利润46.62亿元，上年同期亏损4.50亿元。核心是今年1月把RC148在大中华区以外的权益授权给艾伯维：总额56亿美元，首付款6.5亿美元，只占总额的11.6%。

而它上半年的产品销售收入只有13.4亿元，占比23%。

除了这两家公司，三生国健是另一种典型：授权收入超过产品销售收入。

归母净利润3.71亿元，增长95.1%。其中，授予知识产权许可收入3.52亿元，占营收40.64%，超过了同期在下滑的销售商品收入。

不过，行业里也有个反例。

宜明昂科与美国生物制药公司InstilBio旗下AxionBio的合作，2026年1月终止。这笔交易原本涉及潜在里程碑超过20亿美元。截至终止，实收3500万美元。

所以，1200亿是合同上限，不是利润下限。

授权收入按会计准则确认，合规，也真实。但它的对手方，是别人的研发进度表，不是消费者的钱包。

一句话概括：合同能修利润表，未必能修现金流。

修复创新药业绩的，不仅仅是合同。还有三种值得我们关注。

第一种，和解款。

科伦博泰上半年营收9.78亿元，归母净利润3.88亿元，上市以来首次半年度盈利。

但利润转正的关键，不是卖药突然爆发，而是当期累计收到与宜联生物和解相关的款项约7.03亿元。

它的芦康沙妥珠单抗其实卖得不差。产品收入6.57亿元，大增112.1%，已超2025年全年。只是还没跨过盈亏平衡点。

和解款让利润表转了正，但它说明不了产品经营的持续能力。

第二种，资本市场的浮盈。

比如恒瑞医药。

上半年营收154.56亿元，同比微降1.94%，是2023年以来首次半年度营收负增长；归母净利润44.65亿元，微增0.34%，看上去很稳。

但往下拆一层：扣非净利润只有37.30亿元，同比下滑12.71%。

两者之间7.35亿元的差额，来自非经常性损益。最大的一笔是，恒瑞通过“NewCo”模式把GLP-1管线打包出海成立的Kailera，今年4月在纳斯达克上市。恒瑞手里的股权确认了8.21亿元公允价值变动收益。

那是未实现的账面浮盈。

同期，恒瑞经营活动现金流净额只有19.87亿元，同比下滑53.80%。

而恒瑞创新药这一侧本身在变好：销售88.09亿元，增长16.38%，占药品销售收入63.16%，首次突破六成。

但扛增长的不是肿瘤药。抗肿瘤62.65亿元，只涨2.58%；非肿瘤25.45亿元，涨73.97%。

这些数据表明，恒瑞老一代明星产品在退潮，新赛道体量还不够托底。

第三种，卖药。

百济神州是这一类里的样板。

上半年营收222.20亿元，增长26.84%；归母净利润32.71亿元，同比增长627.15%，已超2025年全年。核心产品泽布替尼全球销售161.27亿元，增长28.7%。

更关键的是另外两个数：产品收入占比98%；经营活动现金流净额44.39亿元，同比增长172.1%。

利润和现金，方向一致。

信达生物同样把这条路走通了。

上半年营收86.18亿元，增长44.8%，其中产品收入82.01亿元，增长56.7%。按国际财务报告准则口径，净利润12.53亿元，增长50.2%，半年就超过了2025年全年。

它的收入结构里，授权费收入只占3.6%。截至7月底，在手现金302亿元。

不过，同样是卖药，也不是家家如此。

石药集团上半年授权费收入58.95亿元，增长448.5%，占收入总额31.7%。但剔除授权费后，它的成药销售收入仍有101.66亿元，增长10.8%。

对这类公司来说，BD是第二增长曲线，不是唯一支柱。

“扭亏”这两个字底下，钱至少来自四个地方：合同、和解、市值、患者。只有最后一种，不依赖别人的研发进度表，也不依赖股价。这也是最硬的一种。

再回到创新药行业。

先看政策。

前不久发布的《医药工业发展“十五五”规划》，部署25项重点任务、设9个专栏。其中一个专门指向“AI制药高价值应用场景培育”。

10项预期性指标里有一条：到2030年，全球年销售额超10亿美元的品种数量达到5个以上。

把这些指标放在一起看，政策要的从来不是合同金额，他们要的是能卖出去、卖到全球的药。

再看市场。

9月16日，诺和诺德宣布与Anthropic合作，用后者打造的Claude Science平台加速新药发现与开发。

9月18日，A股这边应声而动：泓博医药20%涨停、百普赛斯涨逾12%，AI制药概念走强，合富中国涨停，贝瑞基因盘中涨停。

但有一句话必须要记住：截至目前，AI还没有促成任何一款获批上市的药物。总的来说，热闹在研发端，落地还在路上。

最后看现实。

科创成长层14家还没摘“U”的创新药企，上半年营收增速中位数约200%。但半年报口径上，真正跨过盈亏线的只有3家。同期，亚虹医药亏损扩大47%，必贝特扩大31%。

再放大到全行业。508家已披露中报的医药上市公司里，191家归母净利润同比增长，占37.6%。

表面是批量，底下是少数。

而真正把距离拉开的，是现金。

还在亏损的康方生物，账上现金约92亿元，撑着近30个新药处于临床阶段、12款产品处于Ⅲ期。

传奇生物净亏损收窄至2100万美元，手握9.65亿美元现金及定期存款、没有长期债务。

再加上百济神州44.39亿元的经营现金流、信达生物302亿元的在手现金。

利润数字可能不一样，但利润和现金的方向是一致的：要么靠产品赚钱，要么拿现金换管线速度，都不是靠一次性进账撑着。

在花朵财经观察看来，这一轮“商业化收获”，收的主要是合同，不全是药。但一次性收入确认能修好一张利润表，修不好一个现金流结构。

中国创新药还有很长的路要走，真正的分水岭，不在扭亏的公司有几家，而在有多少家能像百济神州、信达生物那样，把药一粒一粒卖出去。