（一）供需偏宽松格局延续，镍系价格集体承压下行

截至9月11日，LME镍现货结算价报收16,625美元/吨，较上周下跌1.25%（16,835→16,625）；LME镍总库存为274,320吨，较上周增加1.31%（270,768→274,320）。沪镍方面，沪镍主力合约价格报收126,377元/吨，较上周下跌1.30%（128,039→126,377）；沪镍库存为97,549吨，较上周减少1.77%（99,303→97,549）。硫酸镍方面，SMM电池级硫酸镍均价报32,000元/吨，较上周下跌0.31%（32,100→32,000）。1）供应方面，多空交织、阶段性偏宽松。印尼方面，高镍铁价格走跌带动工厂对内贸镍矿压价采购，9月升水环比下行；RKAB全年配额具体数据依旧未出，市场对此押注明显不足，需提防出现配额增量极少的可能性。2）需求方面，表现疲软且缺乏增量。不锈钢迎来金九银十消费旺季，但旺季效果并未体现，终端需求弱势，钢厂采购以长协及刚需为主，对镍价构成明确压制，买卖双方预期价差较大，实际成交有限。同时，下游三元前驱体企业仍履约月度长协为主、补库动能有限，电镀及合金订单消费相对乏力，市场整体成交清淡。

（二）下游观望情绪浓厚，钴系产品价格权限走弱

截至9月11日，电解钴报收28.35万元/吨，较上周（30.60万元/吨）下跌7.35%；氧化钴报收23.50万元/吨，较上周（26.00万元/吨）下跌9.62%；硫酸钴报收6.50万元/吨，较上周（7.20万元/吨）下跌9.72%；四氧化三钴报收26.45万元/吨，较上周（28.05万元/吨）下跌5.70%。本周钴系产品一改上周的持稳格局，四个品种全部下跌，其中硫酸钴跌幅居前（-9.72%），氧化钴紧随其后（-9.62%），电解钴与四氧化三钴跌幅相对较窄。市场整体交投氛围偏淡，下游需求疲软对价格支撑不足，短期内钴系产品价格仍面临一定下行压力。1）供应方面，多空交织、倒挂未解。国内电解钴行业开工率延续低位，整体约8.47%，较上周小幅上涨，主因某头部企业提升排产；冶炼端倒挂格局未解，多数冶炼厂控量维持，新投产能暂缓释放，现货供应以现有库存及贸易流转为主。成本方面，国际钴价震荡下行，均较上周期下跌。2）需求方面，表现疲软、缺乏增量。下游接货意愿偏弱，合金磁材端随用随采、以销定产，新增订单有限；三元低排产叠加高镍低钴化压价向上传导，正极端采购意愿低迷，钴酸锂补库迟滞不启。终端缺少集中备货、月单零售，市场报价询盘虽有所增加，然实单较少，散单询盘压价、成交清淡，长协提货为主。

（三）供应偏紧支撑，锑价持稳运行

截至9月11日，国内锑精矿（50%）平均价格为8.76万元/金属吨，较9月4日（8.76万元/金属吨）持平；国内锑锭（99.65%）平均价格为10.26万元/吨，较9月4日（10.26万元/吨）持平。1）供应方面，本周锑产品价格整体持稳，暂无明显波动，供应端偏紧格局对价格形成底部支撑，而需求端跟进有限，供需双方观望情绪仍浓，成交以刚需为主。2）需求方面，下游维持刚需采购节奏，整体交投氛围偏淡。氧化锑下游拿货较为谨慎、按需补货为主，周内价格持稳，成交相对平稳。溴素下游用户拿货积极性尚可、采购多维持自身刚需，企业持挺价出货心态、报盘整体持稳，山东主流装置负荷维持稳定、库存不高，天津部分装置低负荷运行、区域内成交偏淡；十溴成品价格近期有所上调，主要受地缘政治及地域因素影响、厂家挺价意愿较强，叠加节前备货临近流通量增加，但对氧化锑出货传导有限。光伏玻璃本周共有三条产线进入冷修，供应量逐步回落，企业报价重心上抬、已有少量高价订单成交，但下游组件排产未出现大幅增量，需求端对涨价的承接力度有限，大幅持续上涨条件尚不具备，下周以持稳博弈为主。

（四）碳酸锂期货延续回调，锂盐与锂矿价格同步走弱

截至9月11日，碳酸锂期货收盘价报13.48万元/吨，较9月4日（14.19万元/吨）下跌0.71万元/吨，跌幅约5.02%；氢氧化锂（56.5%）现货价为11.60万元/吨，较9月4日（12.80万元/吨）下跌1.20万元/吨，跌幅约9.38%。澳矿6%锂辉石精矿到岸报价均价为2,045美元/吨，较9月4日（2,230美元/吨）下跌185美元/吨，跌幅8.30%。本周锂产业链三个品种全线下跌，其中氢氧化锂现货跌幅居前（-9.38%）、澳矿6%锂辉石紧随其后（-8.30%）、碳酸锂期货跌幅相对较窄（-5.02%），反映需求端承接不足下锂盐与锂矿价格共振下行。1）供应方面，本周碳酸锂产量预计环比增长，9月供给增量预期明确，多数锂盐企业已完成检修并逐步复产，锂价回落后部分厂家惜售情绪延续。津巴布韦锂精矿持续到港，补足国内锂辉石原料供给，行业有效供给稳步修复。库存方面延续去库趋势，锂盐厂长协出货稳定、散单有序释放，贸易环节收货活跃度较高、部分贸易商自身库存处于低位。2）需求方面，下游锂电产业链需求维持高景气。储能板块需求延续向好，磷酸铁锂企业开工率维持高位，持续托底碳酸锂需求；三元材料排产环比回落，动力电池端暂未带来明显增量。随着中秋、国庆双节临近，下游材料厂前置备库需求持续释放、逢低补库意愿较为积极，现货成交多集中在14.2万元/吨附近，市场流通优质新货偏紧，带动基差报价偏强。

（五）稀土市场偏弱运行，镨钕、镝价格小幅回调，铽价持稳

截至9月10日，氧化镨钕市场均价73.05万元/吨，较9月4日（73.50万元/吨）下跌约0.61%；氧化镝市场均价144.50万元/吨，较9月4日（145.50万元/吨）下跌约0.69%；氧化铽市场均价672.50万元/吨，较9月4日（672.50万元/吨）持平。本周稀土市场偏弱运行、整体跌幅不大：镨钕周初坚挺于73.5万元/吨附近，因高位出货偏难、磁材企业暂缓采购，随后回落至低位成交72.6-72.8万元/吨，上游分离企业低价出货意向不高，报价重回73万元/吨上下，短期处于僵持态势；镝铽市场采购价格压至低位、报价陆续下滑，市场情绪欠佳，磁材采购周期性较长，近期多观望头部企业动向。1）供应方面，冶炼分离企业开工维持平稳，前期停产企业暂无复产计划，氧化物货源持续偏紧，上游持货商出货意愿谨慎，市场现货流通量有限。金属生产企业受原料成本与产品价格倒挂困扰，生产压力凸显，部分企业已减产，后续金属产出或将减少。2）需求方面，表现平淡且分化明显。磁材头部企业开工基本稳定，部分中小磁材企业订单不足、生产减量，下游采购较为谨慎、多逢低补库，成交多压价。镨钕方面，磁材企业订单跟进乏力，金属端企业高位出货承压、行情倒挂明显。

（六）内外盘锡价同步回调，库存走势明显分化

截至9月11日，LME锡现货结算价报收54,115美元/吨，较9月4日（54,850美元/吨）下跌1.34%；LME锡库存为5,200吨，较9月4日（5,470吨）减少4.94%。沪锡方面，9月11日沪锡加权平均价报收41.04万元/吨，较9月4日（41.65万元/吨）下跌1.47%；沪锡库存为6,277吨，较9月4日（4,657吨）增加34.79%。本周内外盘锡价由上周的分化转为同步走弱，库存端表现则明显背离——LME锡库存延续去化、降至5,200吨，而沪锡库存大幅累积至6,277吨，低库存与弱需求的博弈延续。1）供应方面，全球锡矿刚性紧缺格局难以缓解，本周国内锡锭现货指导价随之上行。缅甸矿进口尚未完全恢复，雨季尾声矿物流出受限；国内银漫矿业采区仍未恢复，矿端偏紧格局未改；印尼出口恢复偏慢，刚果（金）疫情扰动持续，原料供给整体偏紧。库存端成为价格弹性的核心放大器：LME锡库存降至5,260吨的历史绝对低位，注销仓单比例飙升至28.99%的周期高位，近三成仓单面临提货出库；国内社会库存同步转为去库。极低库存使任何供应扰动都被显著放大为价格弹性，是本周锡价在“供需双弱”格局下仍能强势反弹的重要原因，原料端刚性紧缺对锡价形成坚实底部支撑。2）需求方面，表现疲软、缺乏增量。“金九银十”旺季订单尚未规模释放，焊料开工率处于偏低水平，高价抑制下游焊料企业补库意愿，采购多以刚需为主，短期需求支撑减弱，上行高度取决于旺季需求的兑现节奏。

（七）钨价持稳运行，供需博弈延续僵持

截至9月11日，白钨精矿（65%）报价41.15万元/吨，较9月4日（41.15万元/吨）持平；黑钨精矿（55%）报价41.40万元/吨，较9月4日（41.40万元/吨）持平；仲钨酸铵（88.5%）报价59.25万元/吨，较9月4日（59.25万元/吨）持平。1）供应方面，本周钨原料端整体产出节奏平稳，上游矿山维持常规产出节奏，矿端挺价意愿尚存、低价货源释放有限。冶炼端矛盾突出，受行情持续走弱影响，部分冶炼企业权衡运营现状后开始制定停产计划，主动收缩产出以规避持续亏损。2）需求方面，本周终端需求延续平淡。传统九月旺季预期落空、呈现旺季不旺格局，下游硬质合金、刀具行业订单不及预期，金九消费回暖并未兑现，终端制造业采购依旧谨慎，企业大多维持刚需采购、主动补库意愿低迷，粉末、钨铁等深加工产品跟进乏力，下游客户持续观望，偏弱需求直接对现货价格形成压制。

（八）铀价高位盘整，长期合约续创新高强化上行逻辑

铀现货清淡持稳，短期暂歇不改长期上行逻辑。截至9月11日，铀（U₃O₈）现货价格报89.65美元/磅，较9月4日（89.91美元/磅）微跌约0.29%，仍处2月初以来高位区间；本周恰逢美国劳工节假期，且全球行业云集伦敦参加世界核协会（WNA）年度研讨会，现货市场仅录得一单场外成交，买卖报价稀薄，价格全周基本未动。1）供给方面，全球铀矿新增产能释放缓慢，新项目从勘探到投产通常需要十年以上周期，供应弹性严重受限。三季度（6-8月）现货市场累计成交仅1,010万磅，同比下降17%，其中金融买家仅购入150万磅（上年同期490万磅），凸显可流通货源稀缺；生产商库存已降至自身运营库存水平附近，金融基金持有约1.37亿磅实物铀且结构上难以抛售，供给端刚性约束持续强化。2）需求方面，长协市场活动明显回暖。8月录得两笔长协授标，一家美国公用事业公司发起覆盖2028-2030年的采购询价，另有三家公司将信息征询延伸至2031年；9月9日，谷歌与芬兰Fortum签署为期22年的协议，锁定Loviisa核电站至多50%的产出至2050年，为该机组延寿升级提供经济确定性——AI数据中心对稳定基载电力的需求正通过核燃料与核电合约率先兑现。中国核电扩张趋势明确，2025年全球公用事业长约签约量约1.16亿磅，仍低于当年燃料消耗的补充水平，未覆盖需求持续累积，全球核电装机已进入确定性扩张通道。

（九）华为“韬定律”与 Rubin 催化供电革命，高阶电容电感及相关有色金属材料迎来爆发期

2026国际电路与系统研讨会于2026年5月25日在上海举行，华为公司董事、半导体业务部总裁何庭波在题为《半导体新路径探索与实践》的主旨演讲中，正式发表“韬（τ）定律”。“韬（τ）定律”提出以时间缩微替代几何缩微，通过降低系统性时间常数来压缩信号传播时延并提升晶体管密度，预计相关创新将逐步在2027年之后的量产芯片中落地。在电源系统层面，该定律的核心在于通过先进架构将电源系统的等效时间常数从微秒级压缩至纳秒级，以攻克 AI 算力的最大瓶颈 。与此同时，英伟达即将于2026年下半年量产出货的 Rubin VR200 芯片，随着Vera Rubin进一步提高算力密度，AI机柜对瞬态功率管理和局部储能提出更高要求。NVIDIA披露，Vera Rubin NVL72采用功率平滑机制，并将本地能量缓冲能力提高至Blackwell Ultra的约6倍；更高密度的后续Kyber/Rubin Ultra平台将进一步引入800VDC架构。AI供电时代的来临必将带来相关有色金属材料的爆发需求。

（十）AI基建大爆发浪潮下，铟锆散发新活力

在 AI 算力与高速光通信的大爆发中，铟已成为决定 AI 数据中心扩张速度的核心地缘战略小金属，主要体现在磷化铟衬底材料、合金焊料以及高端“ITO靶材”带来的新增需求上。在 AI 硬件与算力大基建中，锆正从传统陶瓷大宗商品向“半导体高K介质层”、“芯片后道高级封装” 赛道以及高端 AI 服务器 MLCC 电容添加剂加速跃升的隐形核心材料。

投资建议

在 AI 浪潮的推动下，纳米镍粉（用于 AI 级高容 MLCC）与耐高温镍基超合金（用于数据中心核能、配电及液冷基建）已经从传统的工业材料跃升为全球抢夺的战略级高附加值资产。受益标的包括【博迁新材】、【隆达股份】以及【图南股份】。

在 AI 浪潮的推动下，钴这一传统上极度依赖 3C 电池和动力电池的“电池金属”，其需求结构也正在向高端算力基础设施延伸，尽管在绝对吨位上无法与动力电池相比，但 AI 带来的新需求全部集中在高价值量的特种合金、特种催化剂和晶圆级靶材领域。受益标的包括【江丰电子】、【有研新材】以及【图南股份】。

综合来看，社会库存延续去化趋势，9月下游排产稳步高增，部分锂盐厂检修导致短期供给收缩，叠加市场优质货源流通偏紧，对锂价构成支撑。江西宜春枧下窝锂矿仍未复产，宜春其余停产换证矿山亦处于换证较早阶段，短期托底锂价；津巴布韦锂精矿到港量逐步增加，但面临年底出口配额到期后二次冲击供给的可能性。碳酸锂价格在15万元/吨左右中枢维持的时间将显著长于市场前期预期，可按照15万元/吨价格进行长期估值测算。我们强调本轮周期呈现的是碳酸锂价格中高位的长久期，而非上轮周期的商品价格高度。锂价自5月初大跌至今，锂矿股受此影响股价大幅回落，回调后的锂矿板块已经极具性价比。我们推荐关注业绩安全垫高的标的，受益标的有【融捷股份】、【国城矿业】、【天华新能】、【大中矿业】、【盐湖股份】、【藏格矿业】、【盛新锂能】。

“AI 需求的极速爆发” 恰好撞上了 “中国对稀土及两用物项的严格出口管制”，这也直接加速了全球 AI 供应链中“稀土材料”的价格飙升与国产替代深化，受益标的包括【中稀有色】、【盛和资源】、【中国稀土】、【北方稀土】以及【华宏科技】。

随着 AI 芯片由平面走向 3D 芯片堆叠（先进封装）和高密级组装，算力越强，焊点越密，拉动高端锡膏需求量增长。除了用量上的增长外，半导体先进封装锡以“微凸点”和“控制坍塌芯片连接凸点”的形式出现，同时带来了高毛利的特种超细球形锡粉的新增需求。受益标的包括【锡业股份】、【唯特偶】【华光新材】、【有研粉材】以及【华锡有色】。

中国占全球钨矿供应的约八成，并在APT、钨粉及后续冶炼加工环节占据主导地位。在当前AI 算力与大基建爆发与中国全面收紧钨相关两用物项出口管制的背景下，全球竞争格局正迎来史诗级的改写与重构。受益标的包括【中钨高新】、【厦门钨业】、【新金路】、【鼎泰高科】、【江钨装备】、【新锐股份】、【华锐精密】、【章源钨业】、【翔鹭钨业】、【中船特气】、【昊华科技】、【安泰科技】以及【斯瑞新材】。

电感方面，传统铁氧体材料因饱和磁通密度低、直流叠加特性差等固有缺陷，正逐步在数据中心AI芯片的供电核心中被淘汰，难以主导AI时代的功率电感市场。传统金属软磁材料目前已成为大功率AI芯片电感的核心选择，其饱和磁通密度通常是铁氧体的2倍以上，具备出色的耐大电流能力和高直流叠加特性，能在同等性能下大幅缩小体积，但在超过 2MHz的极高频下，铁损上升较快。而纳米晶材料凭借较高磁导率和较低的高频损耗，在部分高频、高功率密度磁性器件中具备潜在应用优势；但不同磁材体系性能高度依赖具体工作频率及磁通密度，金属软磁粉仍是AI服务器功率电感的重要主流方案。随着开关频率提高，纳米晶等新型磁性材料存在进一步导入机会。传统金属软磁粉据 AI 电感中低端基本盘，提供稳健增长；高频超小型看“纳米晶”开辟蓝海，提供快速增长。受益标的包括【云路股份】、【安泰科技】、【东睦股份】、【铂科新材】、【龙磁科技】、【悦安新材】。

电容方面，随着AI服务器由单机性能迭代走向超大规模算力集群，其电源架构（从12V向48V/54V甚至更高电压演进）和芯片功耗（单颗GPU突破1000W-2000W）发生了根本性变革，电容正经历“量价齐升 + 技术代际升级 + 格局重构”的三重变革，这也对金属原材料的规格提出了全面升级要求。多层陶瓷电容器（MLCC）是AI服务器中使用量最大、出场率最高的电容，为了降低成本并提升电容量，主流高容量MLCC已广泛采用以镍为核心的BME内部电极体系，介质层和电极层持续薄层化，对纳米级、高纯、低氧、粒径分布高度一致的镍粉提出更高要求，受益标的包括【博迁新材】、【有研粉材】。聚合物钽电容凭借高容值密度、较低ESR和较好的温度稳定性，在AI服务器板级及VRM附近的大容量去耦和瞬态支撑中具有重要应用，与MLCC、硅电容、聚合物铝电容等形成多层级协同。AI的高温环境要求高比容（高CV值）的金属钽粉和钽丝，以在保持极小体积的同时提供极高的电容量，受益标的包括【东方钽业】、【稀美资源】。AI负载已从稳态转向毫秒级阶跃脉冲，AI机柜的快速功率波动正在显著提高本地能量缓冲和机架级储能需求，超级电容及LIC是潜在解决方案之一，但具体技术路线仍取决于系统厂商设计。同时，大容量的铝电解电容大量用于电源模块、UPS等中低频大容量场景。对高纯铝、腐蚀铝箔和化成铝箔的耐压及长寿命要求提高，以应对极端的功率密度，受益标的包括【海星股份】、【东阳光】和【新疆众和】。

在出口管制叠加AI需求爆发的戴维斯双击下，2025年精铟开启小幅上涨，2026年进入加速暴涨期，在铟上游矿产及粗炼产能方面，中国企业实现了绝对的控制权，国内拥有伴生铟或者回收铟产量的公司将受益于本轮精铟价格的上涨，与此同时该类铟资源公司还积极向高附加值的7N级及以上超高纯铟提纯业务延伸，受益标的包括【锡业股份】、【株冶集团】、【华锡有色】、【驰宏锌锗】、【锌业股份】、【飞南资源】、【中金岭南】、【豫光金铅】。磷化铟衬底方面，1.6T/3.2T光模块、硅光架构及共封装光学将全行业推向6英寸晶圆平台，而当下主流出货的4英寸磷化铟衬底亦面临有效产能不足的问题，该材料已成为当前全球光芯片厂与算力大厂最核心的“卡脖子”环节，未来全球竞争的终极胜负手取决于超高纯铟的稳自给与6英寸单晶的批量良率，受益标的包括【云南锗业】、【光智科技】。

钇稳定氧化锆（简称 YSZ）由于在氧化锆中掺杂了氧化钇，YSZ克服了纯氧化锆降温时体积膨胀开裂的致命缺点，形成了极高韧性、耐磨性、耐高温以及独特的氧离子传导性。近年来YSZ 的下游市场正在从传统的“工业耐磨件”向高毛利的“齿科材料、电子半导体、SOFC / SOEC 固体氧化物电池、热障涂层”等新兴领域快速演进。在电子半导体领域，锆正从传统陶瓷大宗商品向“半导体高K介质层”、“芯片后道高级封装” 赛道以及高端AI服务器MLCC电容添加剂加速跃升的隐形核心材料。氧化钇（稀土）的出口调控与全球供给波动，正在对日本及欧美依赖进口稀土的 YSZ 加工厂造成实质性成本与供应链压力，加速了全球材料供应链的重构，为国内企业争取更多高端市场份额提供了机会。受益标的包括【国瓷材料】、【东方锆业】、【爱迪特】、【长裕集团】、【三祥新材】。

风险提示

1）全球锂盐需求量增速不及预期；

2）全球锂盐供给超预期；

3）锡下游焊料等需求不及预期；

4）锡矿在建项目建设进度超预期；

5）印尼镍供给释放超预期；

6）全球锑矿供给超预期；

7）全球钨矿供给超预期；

8）刚果金钴出口管制政策变动超预期；

9）中国出口管控政策超预期变动；

10）地缘政治风险；

11）AI类资本开支低于预期。