投资建议：我们认为，从2020年至2024年锂电池行业紧缺到过剩的完整周期看，估值启动与回落往往领先供需关系。鉴于当前市场对2027年行业可能增速放缓的担忧，部分龙头板块估值已回落历史较低水平，业绩增速与估值适配度高，已经具备良好配置价值。

2020-2024年锂电需求经历 "政策培育—技术升级—需求爆发—增速放缓" 四个阶段。2009年1月，我国启动“十城千辆节能与新能源汽车示范推广应用工程”，通过财政补贴推动新能源汽车在公交、出租、公务、市政、邮政等领域的示范运行，新能源汽车产业发展拉开序幕。2016年12月，《关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》印发，要求在规定补贴退坡的基础上，从整车能耗、续驶里程、电池性能、安全要求等方面提高财政补贴准入门槛，推动新能源产业技术升级。2020年，随着国内新能源车型矩阵逐步完善，平价代步、长续航家用、高端智能三类产品覆盖消费者多层次需求，新能源终端购车需求进入规模爆发期。2022年，碳酸锂价格持续暴涨引发市场对需求持续性的担忧，新能源汽车销量增速相较于2021年有所回落，增速预期见顶。进入2024年，新能源汽车销量增速企稳，储能需求逐步起量，锂电池需求增长斜率逐步企稳，基本面迎来新的机遇。

2020-2024年锂电供给加速扩张，从紧缺走向结构性过剩。随着下游新能源汽车市场的爆发式增长，锂电池行业进入产能扩张高峰期，2021-2023年国内扩产项目总投资规模均超3000亿元。进入2023年，伴随下游需求增速放缓，叠加前期大规模扩产的产能陆续释放，行业逐步进入产能过剩阶段。2024年，国内锂电池新增规划产能约590GWh，同比下降60%；投资总额超1800亿元，同比下降68%，资本开支显著收缩。

2020-2024年股价经历高成长溢价、估值收缩和分化修复三个阶段。2020年新能源车销量快速爬升，市场给予锂电池行业高成长溢价，宁德时代PE-TTM从2020年3月的54倍飙升至2021年最高点的287倍。随着2022年市场提前反应增速见顶供需关系反转，板块进入估值收缩期，至2023年宁德时代PE-TTM到2023年底15倍的历史极端分位。进入2024年，国内汽车以旧换新政策加码新能源补贴刺激国内新能源销量，业绩带动估值修复。从复盘上看，板块启动往往领先供需关系和业绩报表，基金持仓经历从抱团到撤离再到结构调仓，增配高度集中于宁德时代等具备业绩兑现度的行业龙头。