前言：

2025年7月起，华创交运公用团队开启可控核聚变系列研究。本篇报告作为系列研究的第六篇，联合华创金属团队对已经深度覆盖的久立特材进行再分析，我们认为不锈钢铠甲产品是超导磁体环节的重要组成部分，而公司具备竞争优势，在可控核聚变逐步进入资本开支扩张周期中或迎来新的发展机遇。基于公司不锈钢方圆管在可控核聚变领域有较强的技术优势，已参与进ITER、BEST等重大核聚变装置，同时下游新兴产业包括核聚变、航空航天等，我们认为可给予公司更高估值水平，强调“强推”评级。

摘要：

一、可控核聚变领域：不锈钢铠甲产品是超导-磁体环节的重要组成部分，公司竞争优势明显。

1、超导磁体系统通常由超导磁体和铠甲结构组成，铠甲是磁体系统的主要承载部件。

2、公司不锈钢铠甲产品竞争优势明显：

1）具备ITER供货能力。公司专注特殊管材37年，具备ITER装置用TF/PF导管的供货能力。

2）公司中标中科院合肥物质科学研究院不锈钢铠甲项目，金额5816.8万元。

3、核聚变行业：我们预计当前正处于资本开支逐步扩张周期，或带动产业链订单放量。

二、核电产业领域：进入常态化审批，相关订单有望加速。

1、行业层面：我国核电未来增长空间可观。预计2025~2030年每年需要新增核电装机10GW，约10台核电机组/年，行业资本开支保持力度。

2、公司竞争优势：三代核电U形管关键供应商，四代核电前瞻卡位新技术。公司为我国三代核电蒸发器U型传热管关键供应商；四代核电领域，公司在高温气冷堆、钠冷快堆、四代核电用316型无缝钢管领域均有布局。

三、航空航天领域：航空航天管材产线投产，先发优势保障供应链地位。

1、行业层面：航空用管市场仍具备较大发展潜力。波音、空客截止25年11月在手订单超1.5万架，行业长期需求稳定。

2、公司竞争优势：航空航天高端管材项目投产，先发优势确立供应链地位。公司投资建设的年产1000吨航空航天材料及制品项目已实现投产，具备产业链先发优势。

四、传统下游领域：油气行业长期需求向好，公司具备镍基合金油井管技术。

1、行业层面：油气资本开支短期承压，但行业长期需求向好。

2、公司竞争优势：镍基合金油井管高壁垒，助力公司扩宽市场份额。公司投资建设的年产3000镍基合金油井管项目已实现投产，镍基合金油井管生产技术难度较大，存在技术壁垒。市场拓展方面，公司高端产品已成功进入海外市场，25H1海外收入占比达到53%，提升较为显著。

五、投资建议：

估值探讨：我们选取可控核聚变供应链环节制造端主要标的，2026-27年平均PE约为49、39倍，利润体量超10亿的公司对应27年PE平均同样超过30倍；同时选取特钢领域的企业，2027年平均PE约为21x；综合看，我们认为公司目前对应2027年22倍PE，仅与特钢行业估值相似，具备较强支撑。

投资建议：基于公司不锈钢方圆管在可控核聚变领域有较强的技术优势，已参与进ITER、BEST等重大核聚变装置，同时下游新兴产业包括核聚变、航空航天等，我们认为可给予公司更高估值水平，强调“强推”评级。

正文：

一、核聚变产业链：不锈钢铠甲产品是超导-磁体环节的重要组成部分

（一）不锈钢铠甲是超导磁体环节的重要组成，公司竞争优势明显

1、托卡马克装置是当前最主流核聚变技术路线，超导磁体系统为其核心部件

2025年12月27日，我们发布深度《“超导-磁体”：可控核聚变价值量最高环节——可控核聚变系列研究（五）》，提出：

托卡马克是当前最具商业化前景的磁约束核聚变装置，其核心挑战在于产生并维持足以约束上亿摄氏度高温等离子体的强磁场。超导磁体系统作为实现该目标的关键部件，涵盖了超导材料制备、导体设计、线圈绕制等一系列复杂技术环节。

以ITER项目为例，ITER要把由氘、氚组成的上亿度高温等离子体约束在一个有限的空间里，产生50万千瓦的聚变功率，持续时间达500秒，如此高的温度无法采用任何实体材料来约束，因此需要采用超导磁体系统产生的强磁场对高温等离子体进行约束以使其避免与容器壁接触，从而实现聚变反应。

磁体系统的主要线圈类型主要包括：环向场（TF）、极向场（PF）、中心螺管（CS）和校正场线圈（CC）。据核聚变商业化公众号，具体来看：

• 环向场(Toroidal Field，TF)：用于产生强大的环向磁场从而约束等离子体，使其绕环运行，防止等离子体与真空室壁接触。

• 极向场(Poloidal Field，PF)：用于产生极向磁场，与等离子体自身电流产生的磁场叠加，共同用于控制等离子体的形状、位置和稳定性。

• 中心螺管(Central Solenoid，CS)：本质是一个大型变压器，其变化的电流在真空室中感应出强大的环向电场，用于击穿气体形成等离子体并驱动和维持等离子体电流，同时也对等离子体进行欧姆加热。

• 校正场线圈(Correction Coil，CC)：用于补偿由于制造公差、安装误差或周围铁磁物质等引起的误差磁场。

以ITER项目为例，根据西部超导定增募集说明书，ITER设计共有超导大型磁体48个，具体包括：18个纵场线圈（TF）、6个极向场线圈（PF）、6个中心螺管线圈组成的中心螺管（CS）和18个校正场线圈（CC）。

2、不锈钢铠甲产品是超导-磁体环节的重要组成部分，公司具备竞争优势

1）超导磁体系统通常由超导磁体和铠甲的结构组成，其中铠甲是整个磁体系统的主要承载部件。

目前国际主要核聚变装置的超导磁体铠甲材料为316L或316LN不锈钢。具体来看：

• 316LN不锈钢：是目前大型核聚变项目铠甲材料的主流选择，如ITER的TF线圈、CS线圈等，它在316L（超低碳）的基础上添加了氮（N）元素，能提高不锈钢在低温下的强度。
  

• 316L不锈钢：焊接性极佳，主要应用于ITER的PF线圈、EAST的TF线圈、CS线圈以及PF线圈等。

3、公司不锈钢铠甲产品具备行业竞争优势

1）公司具备为ITER项目供货能力

久立特材积极参与国际热核聚变实验堆（ITER）项目，具备ITER装置用TF/PF导管（方圆管）/不锈钢铠甲在内的关键材料供货能力

公司核聚变装置用PF导体316L不锈钢方圆管已通过省级工业新产品鉴定，被认定为国内满足ITER项目要求的PF导体铠甲供应商；公司TF导管于2011年通过中科院合肥物质科学研究院认定，并且公司ITER装置用TF导管（超导电缆不锈钢管导体）成功纳入国际核聚变试验堆计划（ITER）采购包，表明了公司在核聚变铠甲材料领域的供货能力与技术优势。

2）钢研总院、中科院联合久立特材，成功研制聚变磁体用CHSN01不锈钢铠甲

钢研总院、中科院等离子体所联合久立特材，成功完成了聚变磁体用高强韧、耐低温CHSN01不锈钢铠甲的研制，且通过了真实服役工况下的性能考核，其将嵌入BEST装置超导磁体系统，直面零下268.95摄氏度（4.2K）的极端低温考验。在极寒环境中，普通钢材脆如玻璃，而CHSN01钢的性能指标突破了核聚变低温结构材料的极限，较ITER项目使用的316LN不锈钢铠甲强度提升约40%，塑韧性相当。目前，其已通过等离子体所的考核，性能超越国际特种合金材料。

3）公司中标不锈钢铠甲项目，进一步彰显竞争力

2025年5月23日，久立特材中标中国科学院合肥物质科学研究院的不锈钢铠甲项目，中标金额为5816.8万元，彰显了其较强的铠甲材料供应能力。中科院合肥物质科学研究院等离子体所为国内核聚变领域权威科研机构，久立特材斩获重要订单，验证了公司具备较强的技术实力。

（二）核聚变行业：预计当前处于资本开支扩张周期，或带动产业链订单放量

1、此前深度中，我们多次强调预计可控核聚变产业正逐步进入资本开支扩张周期。

国内市场：据我们不完全统计，我国主要核聚变项目预计投入达到1465亿元，预计资本开支或将提速。

当前项目以规划阶段为主，未来3~5年将是核聚变项目投招标的高峰时期，我们预计资本开支进程有望进一步提速。目前国内参与主体呈现多元化，包括科研机构（中科院合肥等离子所、中核西南物理研究所）、国企（中国聚变能源、聚变新能）和民企（瀚海聚能、新奥科技、能量奇点、诺瓦聚变、星能玄光）。

海外市场：根据美国核聚变能源规模化委员会发布的报告，核聚变技术的发展是一场紧迫的全球竞赛，而非遥远的未来设想。主导核聚变商业化将带来巨大的经济与战略收益，或将催生规模达到万亿美元的全球市场。

2、近期招标明显放量，行业迎来密集中标潮。

我们统计发现2025年11月核聚变行业招标显著放量，招标金额达到39亿量级。

根据我们统计的招标数据，2025年11月，中科院合肥等离子体物理研究所及聚变新能安徽的招标项目显著放量，仅11月招标金额就达到39亿量级，而2025Q1、2025Q2、2025Q3的招标金额分别仅为4.48、4.40、8.72亿元，11月单月招标金额已显著超过前三季度招标金额的总和。2026年1月以来（统计周期为01/01~01/16），招标总额约为1.28亿元。

尤其合肥BEST项目招标金额大幅领先。根据统计招标数据，2025年1月1日至2026年1月16日，BEST项目招标数量达到46个，招标预算金额达到20.44亿元，同期EAST、CRAFT项目的招标数据量为13、13个，招标预算金额分别为0.22、0.82亿元。

其中，EAST项目多为升级维护，而BEST则涉及多个关键部件（磁体线圈、偏滤器、包层系统及第一壁）的招标，高价值量订单密集落地，表明行业或已逐步从密集招标步入密集中标的阶段，资本开支扩张逻辑持续验证。

二、核电产业领域：进入常态化审批，相关订单有望加速

（一）我国核电未来增长空间可观

2024年8月，中共中央、国务院印发《中共中央国务院关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》，其中明确表示：“加快西北风电光伏、西南水电、海上风电、沿海核电等清洁能源基地建设……到2030年，非化石能源消费比重提高到25%左右。”据《“十四五”现代能源体系规划》，2025年我国核电运行装机容量目标达7000万千瓦，2035年核电发电量占比将提升至10%。

与其他能源相比，核电稳定性较强，不受外界天气、季节、自然资源等环境因素影响，除检修外，全天出力可维持100%。随着居民生活及产业对电力的需求越来越大，大量且稳定的电力保障重要性日益凸显。

根据中国核能行业协会的数据，过去8年内，全国核电平均利用小时数均稳定在7000小时以上，在2024年达到7806小时，约为生物质能发电的1.7倍、水电的2.3倍、风电的3.7倍。

我国核电发展空间可观。根据《World Nuclear Industry Status Report 2024》，2023年，核能在全球总发电量中所占的份额为9.15%。据国家核安全局数据，全球核电国家中核能发电占总发电量高于10％的有20余个，其中法国约为64.8％，俄罗斯约为18.4％，美国约为18.5％，加拿大约为13.7%，英国约为12.5％，而中国2023年核电占比仅有4.86%。即使到2035年，中国核电占比达到《“十四五”现代能源体系规划》中的目标10%，也仅达到当前全球平均水平，提升空间仍然较大。

为适应能源结构调整和加快清洁能源发展的需要，我国核电建设加快推进。2023年国内核准10台核电机组。2024年8月19日，国务院常务会议审议决定核准江苏徐圩一期工程等五个核电项目，合计11台机组，创下历年核准最高纪录。2025年4月27日，国务院常务会议审议决定核准浙江三门三期工程等5个核电项目共计10台机组。行业进入常态化建设，为核电设备供应商提供长期订单支撑。

我们在报告《风起大国央企——中国特色估值体系视角看公用事业（红利资产篇之水电、核电、燃气）》中提出：

按照中国核能行业协会预计，到2030年核电在运装机容量可达到120GW，截至2024年核电累计装机为61GW，意味着在2025到2030的6年中需要完成59GW的新增核电装机，即到2030年之前每年需要新增10GW，按照核电单台1GW来计算，大约一年需要新增10台核电机组，预计在未来的一段时间核电资本开支仍将向上。

（二）公司竞争优势：三代核电U形管关键供应商，四代核电前瞻卡位新技术

1、三代核电：公司是U形管关键供应商

核电蒸汽发生器用690合金U形传热管是百万千瓦级核电机组中不可或缺的关键特殊材料，其技术需求极高且长期被国外垄断。根据中国钢铁工业协会不锈钢分会数据，2009年之前国内核电站对于690合金U形传热管100%依赖进口，全球仅法国、日本、瑞典的三家公司能够生产；后续我国将其列为“863计划”、“973计划”及国家重大科技专项，组织宝钢集团、上海核工程研究设计院等多方联合攻关。

久立特材突破技术封锁，成为核电蒸发器U型管的关键供应商。根据中国钢铁工业协会不锈钢分会数据，久立特材于2011年成功研制出满足第三代核电技术标准的蒸汽发生器用690合金U形传热管，替代进口并实现产业化，该产品已成功用于CAP1400示范工程项目、首堆K2项目、漳州机组及巴西核电项目等，并于2019年获中国核能行业协会科学技术奖一等奖，体现了久立在三代核电材料领域深厚的技术储备与产业化能力。

公司预计将持续受益于核电审批常态化及“华龙一号”等自主技术路线的批量建设推进。根据公司2025年11月深圳交易所互动平台信息，公司核电产线运行及产能利用率良好，能够保障当前及已确认订单的交付需求，并具备产能弹性以灵活应对市场变化；公司还通过产线优化与技术升级做好产能前瞻性布局，不断提升高端管材供应保障能力，并持续深化技术创新、优化产品性能、推进新品研发，以巩固和扩大技术领先优势。在国家积极安全有序发展核电的政策支持下，核电业务将为公司带来持续的成长机遇。

2、四代核电：公司前瞻布局卡位新技术

四代核电技术呈现多元化发展格局。根据第四代核能系统国际论坛（GIF）数据，基于不同冷却介质与核反应原理，四代核电六大堆型在技术路径、应用场景与核心优势上各有侧重，共同构成了多元化的发展体系，其中高温气冷堆已实现商业运行突破，钠冷快堆与熔盐堆处于示范验证实验堆关键期，其余堆型仍以技术研发为主。

我国主要布局了高温气冷堆、钠冷快堆和钍基熔盐堆三种堆型。

在高温气冷堆领域，久立特材通过对于关键工艺专利的研发，不断深化其在核心部件制造领域的业务布局。根据金融界引述天眼查知识产权信息，公司于2024年5月申请了一项名为“用于高温气冷堆蒸汽发生器的换热管的高温氧化成膜工艺”的专利，公开号为CN202410637404.5。该工艺通过真空热处理、清洁处理、氧化处理及控制冷却气氛等步骤，旨在提升氧化膜的技术指标和综合性能，解决现有氧化膜不稳定、有色差和返工多的问题；这体现了公司在高温气冷堆蒸汽发生器换热管领域的技术创新投入，表明其专注于提升核电装备关键材料的可靠性和效率，进而强化在四代核电产业链中的技术地位。

在钠冷快堆领域，久立特材已实现关键部件的国产化与产业化布局。根据中国钢铁工业协会不锈钢分会官网信息，久立特材已具备核电快堆包壳管关键技术，涵盖外套管、中间套管、棒材及丝材制造技术，该技术可应用于钠冷快堆组件结构材料，彰显了公司在钠冷快堆核心材料领域的研发实力和产业整合能力。

在四代核电用316型无缝钢管领域，久立特材已完成全系列产品开发与产业化应用。根据中国金属学会信息，久立特材已成功开发出用于堆内构件、堆芯支承的无缝管及外套管等系列产品，整体技术达国际先进水平，并获得浙江省级工业新产品认定，实现了对于四代核电所需316型无缝钢管全规格产品的覆盖。经国家钢铁材料测试中心、钢研纳克等第三方检测，公司产品在化学成分、拉伸性能、弯曲、布氏硬度及高温低周疲劳等关键指标上均满足四代核电工程项目技术要求，标志着公司在四代核电用316型无缝钢管领域具备了从研发、认证到应用的完整能力。

三、航空航天领域：航空航天管材产线投产，先发优势保障供应链地位

（一）行业层面：民航市场规模稳步增长，航空用管市场仍具备较大发展潜力

1、全球看，飞机制造端市场规模大、确定性强

波音、空客合计在手订单超1.5万架，奠定长期市场空间。

空客：累计待交付订单8701架。

截至2025年11月，空客合计未交付订单共8701架。分机型来看，320系列待交付共7595架，330系列待交付299架，350系列待交付807架。

波音：累计待交付订单6616架

截至2025年11月，波音合计未交付订单共6616架。分机型来看，737系列待交付共4781架，767系列待交付96架，777系列待交付678架,787系列待交付1061架。

2、国内市场看，我国民航大国具备发展基础

根据《中国商飞公司市场预测年报（2025-2044）》，预计到2044年，中国航空市场将拥有10175架客机，2024-2044年复合增长率为4.4%，其中单通道喷气客机（窄体机）7639架，双通道喷气客机（宽体机）1750架，喷气支线客机786架。中国航空市场将成为全球最大单一航空市场。

3、航空用管市场规模有多大？

根据久立特材可转债申请文件反馈意见的回复说明，以一架飞机平均单重40吨；管道系统包括油路管，污水管，空气管，仪表管等各种系统，占飞机重量在8%；

空客与波音在历史最高交付年份合计交付1669架（空客19年交付863架，波音2018年交付806架）。注：25年尚未恢复到高峰水平。

简单按1500架/年假设，大约需要4800吨航空用管/年。

（二）公司竞争优势：航空航天高端管材项目投产，先发优势确立供应链地位

公司拥有航空航天材料及制品项目年产1000吨产能。2017年，公司发行可转换公司债券募集资金，投资建设“年产1000吨航空航天材料及制品项目”，该项目的核心定位是为航空产业提供关键配套用管，重点包括飞机发动机用管与飞机主机用管等。公司基于在不锈钢、钛合金及高温合金等材料领域的积累，通过深加工生产可用于航空发动机相关部件制造的不锈钢管及特殊合金管材。项目实施将为我国航空航天产业的重点领域建设提供帮助，并在投产后推动公司产品结构的调整优化，强化公司在高端管材应用领域的行业地位。

年产1000吨航空航天材料及制品项目有利于推动产品高端化，随着行业景气度提升有望对业绩形成正向支撑。项目主体工程已于2021年12月完工，并于2022年12月整体结项，业务布局从投资阶段逐步转入运营阶段。

目前该项目已经实现投产，后续销量有望随着下游客户认证逐步推进及相关管材产品的研发突破而逐步提升，考虑到航空行业进入壁垒较大，公司在航空领域具备显著的先发优势。

四、传统下游领域：油气行业长期需求向好，公司具备镍基合金油井管技术

（一）行业层面：油气资本开支短期承压，但行业长期需求向好

1、油价回落背景下，油气资本性开支有所承压

2020年，受疫情影响，原油产量下降。随后，全球各国陆续从疫情中走出，经济活动开始复苏，带动了原油需求恢复，原油价格快速上涨。2022年年初，俄乌冲突再次影响全球原油供给，至2022年3月，欧佩克一揽子原油价格达到128.27美元/桶。自2023年起，油价有所回落，截至2026年1月22日，欧佩克一揽子原油价格均价为63.21美元/桶，较2022年高位回落明显。

油气开发及勘探资本开支或将带动油气领域相关产品需求增长。一般而言，油气开发及勘探资本开支与国际油价呈正相关。对于国内客户而言，“三桶油”承担了我国主要的油气开发与勘探任务，因此通过梳理“三桶油”资本性支出额和国际油价可以看出，2022年以来国际油价有所回落，2024年“三桶油”资本支出有所承压，但仍处于近年来相对高位，一定强度的资本支出将支撑公司相关产品的需求。

2、油气输送保证我国能源安全，需求长期向好

根据统计局统计数据，截至2024年，我国管道输油、输气管道里程达到16.00万公里，同比增长8.40%。未来，随着我国进一步增强能源供应链稳定性和安全性需求，对于油气输送管道需求仍有望保持增长。

（二）公司竞争优势：镍基合金油井管高壁垒，助力公司扩宽市场份额

油井管材是石油工业基础性材料，是石油勘探开发不可或缺的专用管材，其质量和性能关乎石油行业的综合经济效益和安全利益。油井管按用途分为；套管、油管、钻杆等；按生产工艺可分为：无缝油井管、焊接油井管。套管主要用于钻井过程中和完井后对井壁的支撑，以保证钻井过程的进行和井后整个油井的正常运行；油管主要将油井底部的油、气输送到地面；石油钻管主要用于连接钻铤和钻头并传递钻井动力。

2009年，公司上市募集资金，投向“年产3000镍基合金油井管项目”，该项目已于2012年初实现投产。2017年，公司发行可转换公司债券，募投“年产5500KM核电、半导体、医药、仪器仪表等领域用精密管材项目”，并于2021年投产，该产线设备为通用设备，具备生产油井管10000吨生产能力。

上述产线均具备生产普通油井管及高端油井管能力，公司根据市场情况灵活调节产品结构。在油井管中，镍基合金油井管性能要求更高，生产技术难度大。国内外的研究表明，Cr、Ni、Mo等合金元素含量较高的镍基合金是抗CO2等介质腐蚀的理想材料，镍基合金油井用管可使用于高温、高压、特殊介质腐蚀的条件下，具有很好的韧性、高温持久强度、抗氧化性、抗蠕变性、抗腐蚀性以及焊接性能，适合高腐蚀、高温高压条件下的油井开采需要。

生产方面，镍基高温合金的热加工性能差，冷加工硬化倾向大，因此其对加工工艺要求较高。国外普遍采用热挤压工艺进行热加工，配合先进的冷加工工艺进行生产。公司利用自身领先的钢挤压机组挤压出母管，配合合理的冷加工工艺和中间热处理工艺，实现客户对产品性能的各项要求。

市场开拓方面，公司在2021年通过海外相关认证，助力公司高端产品成功进入海外市场。2020年公司海外收入占比约为37%，2025年上半年公司海外收入占比已经提升至53%，提升幅度较为明显。未来随着公司获得更多客户认证，公司海外市场份额有望逐步增加。

五、财务分析：业绩逐年稳步增长，产品高端化持续推进

截至2025年9月30日，久立集团股份有限公司直接持有久立特材34.76%的股份，为上市公司第一大控股股东；周志江直接持有久立特材1.70%股份，同时也为上市公司的实际控制人。

“内生 外延”助力公司业绩稳步增长。

自2018年以来，公司业绩呈现持续增长态势，归母净利润由2017年的1.34亿元，逐步增长至2024年的14.90亿元，2017~2024年CAGR达到41%，业绩维持较高增速。2022年，公司归母净利润大幅增长62.18%，一方面是公司不断推动产品结构转型升级，提升高端行业的布局；另一方面公司对联营企业的股权投资收益显著增长。

2025年前三季度，公司实现营业收入97.5亿元，同比增长36.4%；实现归母净利润12.6亿元，同比增长20.7%，主要系公司持续投入研发、优化产品结构，积极开拓境内高端产品市场所致。

自2020年开始，公司会定期公布当期公司用于高端装备制造及新材料领域的高附加值、高技术含量的产品收入占营业收入的比重。该比例自2020年的16%，逐步上升至2024年的22%，表明公司持续推进产品高端化，延展布局高端市场。

公司毛利率基本保持稳定，2025年前三季度盈利能力小幅承压。

2024年，公司实现毛利率27.6%，同比提升1.4pts；实现净利率13.9%，同比下降3.5pts。2025Q1~3，公司实现毛利率25.3%，同比下降1.6pts；实现净利率13.1%，同比下降1.9pts，主要系部分产品的中低端市场竞争加剧，叠加部分高附加值订单尚未到交付节点所致。

2024年末，公司资产负债率为42.7%，同比基本持平；2025年三季度末，公司资产负债率为37.4%，同比下降6.6pts。

分业务看收入：2025H1，公司无缝管、复合管、焊接管、合金材料以及管件业务的营收分别为23.2、20.5、8.2、3.8、2.0亿元，同比分别为 11.6%、 219.3%、-23.1%、 10.5%、-49.2%，其中复合管增速较高，主要系EBK公司管线钢管项目的销售逐步增长所致。

公司于2023年4月11日出资90000欧元收购位于德国的久立欧洲公司，并于2023年5月16日支付增资款1300万欧元；随后久立欧洲公司通过其全资子公司久立德国公司及（现）EBK公司为载体，购买了（原）EBK公司的全部资产和负债包，并承接其全部员工。此次收购有助于公司在复合管行业领域的开拓及海外市场扩展，进一步增强国际竞争力。收购后，公司下属孙公司EBK于2023年9月13日与阿布扎比国家石油公司签订了一份总长度92公里的管线钢管供应合同，合同总价（含税）约为5.92亿欧元（折合人民币约46亿元），对公司业绩起到一定支撑作用。

分业务看毛利：2025H1，公司无缝管、复合管、焊接管、合金材料以及管件业务的毛利分别为8.0、5.4、1.8、0.7、0.4亿元，同比分别为 27.8%、 246.1%、-26.0%、-9.2%、-52.2%。2025H1，公司无缝管、复合管分别贡献了约48%、33%的毛利来源，两者合计毛利占比达到81%。

分业务看毛利率：无缝管、复合管的毛利率相对较高，近年来均保持25%以上。2025H1，无缝管、复合管、焊接管、合金材料以及管件的毛利率分别为34%、26%、22%、20%、22%，其中无缝管的盈利能力最高，毛利率超过30%。

六、投资建议

估值探讨：我们选取可控核聚变供应链环节制造端主要标的，2026-27年平均PE约为49、39倍，利润体量超10亿的公司对应27年PE平均同样超过30倍；

我们同时选取特钢领域的企业，2027年平均PE约为21x；

公司目前对应2027年22倍PE，仅与特钢行业估值相似，具备较强支撑。

基于公司不锈钢方圆管在可控核聚变领域有较强的技术优势，已参与进ITER、BEST等重大核聚变装置，同时下游新兴产业包括核聚变、航空航天等，我们认为可给予公司更高估值水平，强调“强推”评级。

七、风险提示：核聚变产业进度不及预期、宏观经济波动、海外客户开拓不及预期、原材料价格波动等。