26H1电力板块整体业绩承压，水电表现亮眼。26H1，样本公司合计实现营收8169.44亿元，同比-2.06%；实现归母净利润920.95亿元，同比-18.19%。分子板块来看，水电表现最优，26H1营收、归母净利润均实现增长，火电、核电、新能源板块有所承压，经营压力为核电＜火电＜新能源。

火电：26H1整体盈利下滑，高煤价利于27年年度长协电价谈判。26H1火电板块样本公司合计实现营收5716.52亿元，同比-1.91%，主要受利用小时、电价下降影响；实现归母净利润407.00亿元，同比-21.00%，除量、价外还受到燃料成本等的扰动。具体来看：1）上网电价：26H1主要火电公司上网电价普遍下行，但降幅普遍小于年度长协，平均来看降幅为0.014元/kwh或3.23%。2）入炉煤价：26H1现货煤价在供弱需强影响下显著走高，秦皇岛5500大卡动力末煤均价为769元/吨，同比+13.88%。但由于上市公司层面普遍拥有一定比例的长协煤叠加库存周转，入炉煤价变动幅度优于现货煤价，26H1多数公司同比变动幅度在-2.8%至+1.0%之间。3）度电盈利：26H1多数公司度电盈利降幅处于15%-20%区间，对应绝对值0.004-0.008元/kwh。展望26H2，煤价持续上涨推升成本端压力，但考虑到月度、现货电价对煤价上涨具备一定传导能力，我们预计26Q3火电上网电价环比或有望进一步上涨，可部分对冲成本端上涨压力。而展望27年，我们认为煤价强势运行有助于年底长协电价谈判，叠加电力供需边际好转，火电电价有望开启上涨周期。

水电：26H1整体业绩稳健，关注26Q3来水修复催化。26H1水电板块样本公司合计实现营收824.71亿元，同比+1.69%，主要受电量增长驱动；实现归母净利润269.89亿元，同比+6.95%，增速高于营收端主要系水电成本相对固定，此外亦有财务费用压降、折旧到期、所得税等的贡献。具体来看：1）电量：26H1全国水电发电量同比增长，但区域呈现分化态势，广西、贵州、湖南、湖北等区域来水较好，带动桂冠电力、黔源电力、中国电力、长江电力（三峡+葛洲坝）等水电电量同比大增；西南来水偏弱，导致国投电力-雅砻江、长江电力-金沙江四座电站等水电电量同比下滑；澜沧江整体表现稳健，但流域内部存在结构分化，上游来水同比偏枯。2）电价：整体韧性较强，26H1长江电力、华能水电、川投能源-控股、中国电力有所下降，降幅在4-9厘钱/kwh，其中长江电力、华能水电除市场化电价下行影响外，还受到电量结构的拖累，即高电价电量占比下降；中国电力主要受辅助服务费用分摊的影响；国投电力、黔源电力同比有所上涨，均主要受电量结构影响。展望26Q3，我们观测到自7月起，雅砻江流域主要电站平均出库流量同比开始有明显改善，相关公司业绩有望改善。

核电：26H1两家公司业绩分化，关注机制电价政策进展。26H1核电板块样本公司合计实现营收698.81亿元，同比-4.73%，主要系大修影响电量，以及电价下滑所致；实现归母净利润97.46亿元，同比-16.08%，两家公司出现分化，其中度电营业成本压降、25H1所得税费用高基数增厚中国广核的业绩；而中国核电方面受到核电大修成本增加、新能源业务盈利下滑、增值税返还减少等的拖累。电量方面，短期来看，我们预计检修对中国核电的拖累有望缓解，叠加田湾7号机组投运，对其26H2电量持乐观展望；中国广核考虑年内3台机组投运，26H2电量亦有望实现同比增长；长期来看，两家公司成长空间广阔，中国核电在建&核准待建机组2563.50万千瓦，占目前控股在运装机的98%，2026-2030年公司预计分别有2、5、2、3、1台机组投运；中国广核在建&核准待建机组2424.6万千瓦，占26H1末控股在运装机的88%，2026-2030年分别将有3、2、1、1、5台机组投入商运。电价方面，26H1中国广核市场化电价基本触底（存量机组度电收入同比小幅下降4厘钱/kwh），中国核电仍承压（26H1度电收入同比下降1.4分/kwh）；但展望27年，机制电价政策推广&火电电价有望开启上涨周期均有利于提振核电电价。

新能源：26H1业绩显著承压，补贴回收成亮点。26H1新能源板块样本公司合计实现营收929.41亿元，同比-4.04%，主要受资源条件偏弱、限电，电价下行影响；实现归母净利润146.60亿元，同比-39.44%，主要系折旧、财务费用等成本刚性增长，以及陆风增值税退税取消带来其他收益减少所致。上网电价方面，平均来看26H1风电同比降幅为4.22%（0.018元/kwh），较25H1的6.98%（0.033元/kwh）有所收窄；光伏同比降幅为9.38%（0.043元/kwh），较25H1的8.56%（0.043元/kwh）有所扩大。度电盈利方面，26H1各家公司光伏度电盈利同比降幅平均为0.051元/kwh或50%，风电度电盈利同比降幅平均为0.036元/kwh或23%，风电盈利压力相对更小。在盈利显著承压的情况下，26H1受补贴回款改善和资本开支放缓，板块现金流有所改善；26H1经营性净现金流合计为530.59亿元，同比+19%；购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金合计为714.88亿元，同比-19%。

资源条件波动的风险；一次能源价格大幅上涨的风险；上网电价政策变动的风险；项目建设节奏不及预期的风险等