赤峰黄金
◾事件：公司发布2026年半年报。2026年上半年公司实现营收70.18亿元，同比+33.11%，归母净利润17.32亿元，同比+56.5%，扣非归母净利润17.38亿元，同比+56.34%；Q2单季度公司实现营收34.63亿元，同比+20.9%，环比-2.56%，归母净利润7.44亿元，同比+19.34%，环比-24.71%，扣非归母净利润7.54亿元，同比+20.93%，环比-23.37%。我们认为公司Q2利润略低于预期一是金价上涨导致资源税、权益金及可持续发展税同比增加；二是加纳资源税调整进一步拉高单位成本；三是矿山技改、大规模检修等影响黄金产量。

◾产量释放不及预期，成本有所上行。量：26H1公司实现自产金产/销量6.15/6.13吨，同比-8.96%/-9.45%；电解铜产/销量5399/5220吨，同比+92.92%/+83.66%。Q2单季度矿产金/电解铜产量约3.17吨/2853吨，同比-7.25%/+85.81%，环比+6.26%/+12.07%。金产量低于预期主要受技改及新建项目等因素影响。价：2026上半年COMEX黄金均价4695美元/盎司，同比+52.48%，Q2单季度COMEX黄金均价4515美元/盎司，同比+37.42%，环比-7.4%；2026上半年LME铜价1.31万美元/吨，同比+38.75%，Q2单季度铜价1.33万美元/吨，同比增长39.96%，环比增长3.78%；成本：公司26年上半年黄金成本383.44元/克，同比+20.18%，Q2单季度成本359.85元/克，同比+26.66%，环比-11.89%；电解铜26H1销售成本约5.4万元/吨，同比-51.46%。分矿山看，26年上半年国内矿山成本233.32元/克，同比+29.68%，塞班/瓦萨成本1836.79/2274.93美元/盎司，同比+28.22%/+33.61%。利润：公司自产金毛利率61.63%，同比+7.11pct，电解铜毛利率40.4%，同比+101.36pct；公司整体销售毛利率57.55%，同比+9.45pct，销售净利率30.0%，同比+5.68pct；Q2单季度公司销售毛利率55.78%，同比+6.26pct，环比-3.49pct，销售净利率27.43%，同比+2.39pct，环比-5.08pct。

◾重点项目进展顺利，紫金赋能未来可期：吉隆矿业矿区范围内完成开拓及坑探工程9068米，有效控制了主矿体及盲矿体的延深与延长规模;老挝塞班金铜矿三个氧化矿靶区见矿效果良好，SND靶区于2026年6月下旬完成第二阶段控制矿体延伸钻探，深部及边部连续见矿，矿体延展规模进一步明确。五龙矿业五龙金矿地表勘探工作将于第三季度全面展开；加纳瓦萨金矿第四个采坑已完成招标并即将启动剥离。另外紫金入主公司尚处推进阶段，期待业内龙头赋能公司未来表现。

◾投资建议：考虑当前金价对比2025年处于高位，公司未来增量可期，我们预计 2026-2028年公司归母净利43.30/56.11/76.30亿元，对应9月2日收盘价PE 分别为20/16/11X，维持“推荐”评级。

◾风险提示：金属价格大幅波动，项目进展不及预期，海外地缘风险等