三元股份

1992年4月，北京王府井商圈，多了一家挂着“金拱门”招牌的汉堡店。

那是北京第一家麦当劳店，是当时全球最大的麦当劳店，也是三元与麦当劳总部的“合资成果”。

据天眼查显示，1991年，三元与麦当劳各出资1040万美元，合资成立北京麦当劳。

而这笔三十五年前的投资，直到今天，还在反哺三元，且比重很大。

据三元股份2026年半年报，当期投资收益达1.56亿元，其中仅北京麦当劳一家就达到1.47亿元，占到三元归母净利润的79.5%。

（图源：三元股份2026半年报）

一家主营业务是“卖奶”的乳制品公司，最大利润来源是三十多年前投资了一家卖汉堡的公司，三元究竟怎么了？

2024年以来，三元一直在做一件事——“瘦身”。

先是人员瘦身，总部部门从21个压缩至14个、人员减少约46%；再是产品瘦身，砍掉一批小众、低动销的SKU。

最后，业务瘦身。三元在2025年就提出：聚焦北京、深耕低温。

一顿操作下来，三元确实甩掉不少“赘肉”，再把有限的业务资源聚焦在区域市场和核心单品上，营收和盈利才开始慢慢回暖。

今年上半年，三元的管理费用同比下降3.65%、销售费用同比下降11.23%。

同时，归母净利润同比增长1.15%至1.85亿元，营收同比增长4.1%至34.68亿元，近五年首次实现半年度正增长。

（图源：三元股份2026半年报）

收入和利润都涨了，表面上看确实是好消息，但本质上，这是三元为曾经的盲目扩张“还债”。

2008年起，三元相继并购重整三鹿、太子奶、八喜冰淇淋等品牌，意欲扩张全国市场。

但结果是，在三元的带领下，多数被收购的子品牌，并没有走出自身发展危机，反而成了业绩拖累。

2025年财报显示，三元旗下15家主要子公司中，6家合计亏损约5.42亿元，包括湖南太子奶、香港三元（持有法国St Hubert公司49%股权）等。

（图源：三元股份2025年报）

通过并购建立子品牌走向全国市场的路没走通，很快，整个乳制品行业又进入需求快速分化、存量竞争加剧的新周期。

马上赢的最新数据显示，2026年第二季度，乳制品整体销售额同比下滑8.5%。

流量、渠道资源等逐渐向头部品牌集中，三元这类区域品牌本就“度日艰难”，更不用说被收购的“尾部”小品牌。

残酷的行业现实给三元上了一课。

因此，这一轮历时近三年的“瘦身”，不仅是三元的主动决策，也是对行业现实的深刻认知。

最终，退回既有优势的北京市场、重新深耕品牌认知，这既是三元的无奈之举，也是顺应趋势的必然之举。

但，阶段性的瘦身成功，并不代表业绩能一直保持健康。

今年上半年，三元的业绩也潜藏风险。

在营收增长4.1%的情况，三元的主营成本（27亿元）同比增长7.4%；毛利率为22.2%，较上年同期下滑2.4个百分点。

为什么会这样？三元在财报中表示，公司主动调整了经销商信用政策与结算周期、扶持优质经销商并加速终端铺货。

去年至今，三元相继推出低温鲜奶新品“北京鲜牛奶”和零添加“北京酸奶”，这些新品尚未在市场建立深厚认知，自然需要更大的铺货量和营销推广。

简言之，为了推广新品、增加铺货量，三元将经销商承担的资金压力，一部分转嫁到自己身上。

这确实收获了成效：今年上半年，三元“北京鲜牛奶”的销售收入同比增长61.6%。

当然，代价也是有的，而且很大。

今年上半年，三元的应收账款上升至8.03亿元，较年初扩大53%；经营活动产生的现金流量净额更是同比下滑37.61%，为1.36亿元。

（图源：三元股份2026半年报）

但是，即便三元帮经销商承担了现金流压力，不惜用放宽账期来刺激经销商铺货，而结果却是：三元的经销商在持续流出。

2025年，三元的经销商净减少1808家；今年一季度减少266家，到上半年末又减少了109家。

为什么给到如此大的优惠，三元还是赢不回经销商的心？

先说说三元的低温鲜奶新品，这一品类确实是当下乳制品企业发力的重点赛道。

根据马上赢的数据，今年二季度，在乳制品整体销售额同比下滑8.5%的大背景下，低温奶却逆势增长16.9%。

短保、新鲜的低温奶受到更多消费者欢迎，但作为一款消费品，低温奶的制作工艺没有高深的机密，INF（蒸汽浸入式）0.09秒瞬时杀菌是很多企业都在使用的技术。

因为低温奶产品本身没有过高的技术门槛，乳制品企业之间最终比拼的就是货架占有率和品牌曝光度。这又关系到一家企业的经销商规模和运营精细度。

让消费者在更多的渠道看到、刺激购买，这也是消费品企业的基本操作。

显然，这不是三元的优势。

作为一家区域品牌，一味追逐全国市占率，到头来可能会“碰一鼻子灰”，回归核心利基市场也是必然，这正是三元选择“瘦身”的基本逻辑。

但三元可以在北京市场发力深耕品牌心智，其他头部品牌同样也可以，蒙牛、伊利、君乐宝等都可以投入更多资源，抢占更多货架和广告位。

三元也采取了一些防御措施，比如邀请北方观众更熟悉的影星葛优作为代言人。

不过，北京和其他地方市场不同，外来务工人口众多，对乳企品牌的消费认知可谓高度多元化，三元作为本地老品牌的消费心智，将受到更多挑战。

如前所述，消费市场是“开卷考试”，在产品门槛不断趋近时，头部乳企可以投入更多资源、做更细化的市场运营；久而久之，消费者的使用习惯也会迁移。

最终，三元在北京市场的“品牌认知护城河”，又能守住多久？

作为一家区域品牌，三元还在经历“瘦身”转型的阵痛期，身体（业绩）远没有达到“长期健康”的状态。

在产品端，虽然低温鲜奶新品有较快的销售收入增长，但官方并未公布收入数字，这意味着新品还处于爬坡期，还需要更多投入来培养消费心智。

在利润端，剔除投资收益后，三元主营乳制品业务的利润数字并不好看，提振核心乳制品的增长、实现核心业务自我造血，同样是个大工程。

在渠道端，相比于给经销商宽松账期、刺激新品推广的短期做法之外，长期来看三元需要尽快恢复经销商对这家传统品牌的信任，让经销商相信跟着三元“能赚钱、有未来”。

这三道考题，要回答好哪一道都不容易，这也将是三元能否熬过转型阵痛的关键大考