正文

蒋震林、洪瑞娣夫妇合计持有公司37.23%的股份，股权结构稳定。公司主要子公司共有15家，其中全资子公司有苏州范斯特、宁德震裕、常州震裕、宁波震裕、宜宾震裕、宁波马丁机器人等，覆盖电机铁芯、动力电池、人形机器人等多条赛道，加快产业布局节奏、拓展公司核心业务。

管理层深耕精密模具领域，现任高管均为公司核心团队，管理结构稳定。公司董事长蒋震林先生具有二十余年模具设计制造经验，现为中国模具工业协会常务理事，宁波市模具行业协会副会长，浙江省模具工业联合会副会长。公司23年管理团队换届，现任副总经理梁鹤、张刚林、周茂伟等均为公司老员工，整合后管理结构稳定，效率明显提升。

公司主要产品为精密级进冲压模具及精密结构件，应用于家电、汽车、工业工控等领域。公司主要从事精密级进冲压模具及精密结构件的设计、制造与生产，为全球家用电器制造商及汽车、工控等提供定制化的精密级进冲压模具，并且纵向布局电机铁芯及锂电结构件两大精密结构件领域，市占率均处于行业领先地位。

公司营收受益于新业务起量持续提升，24年起盈利能力企稳回升。2020-2024年，公司营收规模由11.93亿元增长至71.29亿元，CAGR达42.96%；归母净利润由1.30亿元增长至2.55亿元，CAGR为14.42%。其中，2020-2021年公司精密结构件业务快速扩张，公司营收规模由11.93亿元上涨至30.34亿元，2023年受质量赔偿、折旧增加等原因，盈利短暂承压，2024年公司逐步走出低谷，营收恢复至18% 增长，生产自动化的降本增效成效显著，净利润达2.54亿元，同比 493.8%，表现亮眼。

分产品结构看，模具营收稳定增长，维持高盈利水平，锂电结构件贡献主要营收增量。2020-2024年，精密结构件营收占比从68.67%增长至80.65%，主要得益于新能源汽车需求的景气上行，锂电池精密结构件订单量稳定增长。模具业务营收稳定，2024年实现营收4.16亿元，占营业收入5.83%，且维持高毛利水平。 2024年锂电池精密结构件/电机铁芯/模具毛利率分别为11.28%/18.85%/53.85%，同比 2.75/ 2.41/ 4.93pct。其中锂电池精密结构件毛利上涨主要受益于公司自动化水平提高带来的成本下降。

公司费用控制良好，费用率基本稳定10%左右。公司销售费用率与管理费用率保持下降趋势，2024年期间费用率为10.03%，同比-2.38pct，其中销售费用率降幅明显，从2020年的2.27%下降至2024的0.54%， 2024年管理费用率为3.20%，同比-2.22pct，主要系公司内部管理数字化成效显著。研发费用率维持4-5%左右的稳定水平。

2. 模具：公司业务拓展的基石，技术实力全球领先

2.1. 精密级进冲压模具技术要求高，公司技术实力领先

模具直接决定下游零部件的性能指标，是衡量制造水平的重要标志。模具是用于高效大批量生产工业产品中的有关零部件和制件的工具，是制造业中不可或缺的基础工艺装备，被誉为“工业之母”。模具的设计和制造水平，直接决定下游零部件的生产效率、加工精度、加工成本和使用寿命。模具已成为衡量制造水平的重要标志之一。模具可分为冲压模具、塑料模具、铸造模具和其他模具。冲压模具按照工序组合程度不同，又可分为单工序模、复合模、级进模。电机铁芯模具均为冲压模，目前级进模是电机铁芯模具采用的主流模具类型。

精密级进冲压模具是一种广泛应用于电机铁芯、电子、汽车、通讯等行业的高效冲压模具。精密级进冲压模具由多个工位组成，各工位按顺序关联完成不同的加工，在冲床的一次行程中完成一系列的不同的冲压加工。一次行程完成以后，由冲床送料机精准的按照一个固定的步距将材料向前移动，在一副精密级进冲压模具上就可以完成冲裁、弯曲、拉伸、成形、焊接、铆接等多个工序，实现自动化一次性连续大批量冲制成型。

精密级进冲压模具是一种广泛应用于电机铁芯、电子、汽车、通讯等行业的高效冲压模具。精密级进冲压模具由多个工位组成，各工位按顺序关联完成不同的加工，在冲床的一次行程中完成一系列的不同的冲压加工。一次行程完成以后，由冲床送料机精准的按照一个固定的步距将材料向前移动，在一副精密级进冲压模具上就可以完成冲裁、弯曲、拉伸、成形、焊接、铆接等多个工序，实现自动化一次性连续大批量冲制成型。

精密级进冲压模具高端市场主要由欧美日厂商占据，震裕为国内行业龙头。我国模具发展起步较晚，模具设计制造水平和能力与欧美、日本等模具制造强国相比仍有较大差距。电机铁芯级进模具行业的高端市场参与者主要系日本三井、日本黑田、美国 LH CARBIDE工业公司等。国内厂商正在快速追赶技术代差，公司参与开发用于电机铁芯级进模具的实用新型专利十余项；是行业标准《电机铁芯级进模技术条件》的主要起草人之一，已成为国内该细分行业龙头。

公司技术实力领先，核心指标达到海外先进标准。公司目前生产的精密级进冲压模具实现的精度已达到0.002mm，高于行业标准，接近或达到了日本三井、日本黑田、美国 LH CARBIDE 等先进电机铁芯模具制造商的模具精度，产品质量可量化指标均达到国际先进水平。随着下游客户对生产效率要求的提高，级进模技术向更大尺寸、更多工位发展，设计、加工、装配的难度均大幅提高，公司将持续技术创新，保持竞争优势。

公司占据电机铁芯高端市场，模具收入稳步增长，盈利能力领先行业。公司在电机铁芯模具领域打破国外厂商的垄断，逐步在该高端模具市场占据一席之地，产品广泛应用于汽车电机、压缩机、风扇电机、步进伺服电机、空调电机等领域。2024年公司模具业务收入达4.16亿元，毛利率53.9%，维持较高水平。后续随着公司新增产能逐步释放，自供比例将逐步下降，且将拓展工业电机等新兴下游领域，保证模具业务收入及盈利稳定增长。

2.2. 公司具备纵向业务拓展能力，从模具拓展至精密结构件业务

模具行业与下游产品关联性极高，天然有向下游拓展优势。在纵向拓展方面，由于模具系针对下游产品定制化设计，与下游产品关联性极高，下游产品的升级换代本质上依赖于模具的改进与提升，模具厂商也对下游产品有着深刻的了解，因此模具企业向下游拓展具有天然的优势。以日本三井和黑田为例，上世纪90年代三井开始与丰田合作开展混合动力车用电机铁芯冲压业务，近年来，黑田亦与欧洲最大的冲压厂商 EURO GROUP 合作开展汽车电机铁芯冲压业务。在国内的上市模具企业中，大多也形成了模具业务向模具所制造产品领域延伸的趋势。

公司从模具拓展至精密结构件，布局电机铁芯、锂电结构件业务。公司精密结构件主要产品包括电机铁芯和动力锂电池精密结构件，均为冲压模具行业的下游。其中电机铁芯产品包括电机定子、转子铁芯；动力锂电池精密结构件产品主要为新能源汽车动力锂电池顶盖和外壳。

模具业务向下游拓展，具备技术、客户协同优势。公司精密模具与电机铁芯、结构件产品生产工艺高度类似，电机铁芯、动力锂电池顶盖、动力锂电池壳体的半成品从硅钢带、铝带、铜带施加外力使之产生变形或分离是精密结构件生产的关键步骤，模具技术是精密结构件业务的组成部分及核心技术。此外，公司模具客户与电机铁芯客户有一定协同效应，公司精密模具和电机铁芯共同客户有爱知系、电产系、汇川系等，与客户深度绑定。

电机铁芯为电机的核心部件，电机定子、转子冲片质量是电机产品的关键。电机铁芯产品包括电机定子、转子铁芯；电机中，定子和转子为电机的主要结构，组成定子的主要有定子铁芯、定子绕组、机座等，组成转子的主要有转子铁芯、转子绕组、转轴等。定转子冲片的材料质量、尺寸和形位精度、毛刺大小和叠压等方面均直接影响电机的铁芯损耗、温升、功率和噪音等质量指标。

第三方电机铁芯冲压厂商集中度不高，市场格局分散。电机铁芯冲压属于电机零部件制造行业子行业之一，在“电机厂商自行冲压为主，第三方独立冲压厂商为辅”的产业格局下逐步专业化和集中化，当前第三方独立冲压企业集中度不高，大多数企业产品结构单一，产品以中低端为主。根据Market Research，2022年全球电机铁芯CR3为10.9%，Mitsui High-tec、Eurotranciatura SpA等为行业头部玩家。国内厂商范斯特机械、江苏联博、信质集团等公司通过新能源汽车微特电机等逐步放量。

公司电机铁芯应用于新能源汽车、家电领域，收入跟随行业增长。。公司24年铁芯业务收入15.1亿元，同比下滑，主要系受硅钢片原材料降价传导导致收入下降，25年行业价格稳定年降，原材料价格稳定，预计收入恢复增长。盈利端，24年毛利率19%，同比增长2.4%，主要受益于降本增效和高毛利粘胶工艺铁芯占比提升，25年公司加工费模式占比提升，预计毛利率稳中有升。

胶粘工艺铁芯占比提升推动公司铁芯出货量持续提升，25年出货量预计同比提升近30%。公司24年铁芯出货量达450万台，较23年373万台同比提升21%，25年预计出货580万台，同比提升29%，其中25Q1出货110万台，同比 46%。

公司下游客户优质，绑定国内外头部主机厂。目前不同电机铁芯厂商布局各有不同，公司目前专注新能源电机方向。公司与北美某新能源汽车公司、国内造车新势力比亚迪、理想汽车、蔚来、小米等主机厂以及汇川技术、索恩格、博格华纳、联合汽车、台达电子、爱知、电产、依必安派特等驱动电机厂的知名客户建立了稳定的合作关系，公司为比亚迪全系纯电平台、全系混动平台提供各类电机铁芯产品；且进入小米汽车供应链，已经为小米SU7max提供驱动电机铁芯，后续也为其新上市车型提供驱动电机铁芯；与索恩格合作进入国内知名汽车企业供应链，为问界M9等提供驱动电机铁芯；公司也进入理想汽车供应链，并与天津博格华纳合作，为极氪007系列提供电机铁芯产品；与台达电子合作，为沃尔沃全球全系插混及纯电车提供电机铁芯产品。

提前十年布局胶粘工艺铁芯，自粘铁芯多方面具有优势。胶粘工艺是一种先进的电机铁芯制造工艺，它利用高性能结构胶粘剂替代传统的焊接、铆接或扣片工艺，将冲压成型的硅钢片（电工钢片）叠压并固化成整体。其中自粘铁芯难度最大，自粘铁芯相对传统的焊接、压铸铁芯具有众多优势：1）铁芯自由设计，无需预留铆接和焊接位置；2）粘接强度更高，更高的叠压系数；3）无焊缝和无冲孔，完整硅钢片磁通量；4）冲片间没有气缝，提高导热性能；5）抑制叠片振动，降低运行噪音；6）损耗率较低。将自粘铁芯与常规焊接铁芯作对比试验，自粘铁芯在磁感应强度为1.5T、50Hz状态下试验的磁性结果显示，铁芯损耗降低了约5%，励磁电流降低了9%。在相同试验条件下产生的噪音，自粘铁芯在磁感应强度相同的情况下比焊接铁芯降低约5dB 。

胶粘技术有效提升电机性能，25年出货占比提升至70% 。胶粘工艺铁芯是必然趋势，技术含量高、难度大，公司为国内首家实现胶粘工艺的企业。高性能胶粘铁芯25年开始放量，胶粘工艺产品从之前的10%提升至70% ，胶粘铁芯相对传统工艺铁芯毛利率提升6%-12%，助力公司市占率逐渐提升，盈利改善。公司后续将不断发布新产品，维持行业龙头地位稳定。经测算，2024年公司新能源汽车电机铁芯市占率超29%，胶粘铁芯将进一步助力公司扩大市占率

布局低空飞行器和人形机器人铁芯，开辟多元生长曲线。公司依托电动汽车驱动电机铁芯冲压成熟工艺，配合客户开发低空飞行器专用驱动电机铁芯，已经为国内知名品牌飞行汽车驱动电机提供胶粘工艺驱动电机铁芯。人形机器人方面，全资子公司苏州范斯特与下游重点客户联合开发无框力矩电机，利用苏州范斯特胶粘工艺电机铁芯全面提升电机性能，满足机器人对高精度和高稳定性的要求，该电机铁芯已处于小批量送样阶段。

3. 锂电结构件：绑定大客户持续高增长，盈利拐点已现

3.1.  结构件行业格局稳定，公司绑定大客户市占率稳步提升

我们预计2025年全球结构件市场空间约481亿元，未来3年维持15-20%增长。考虑动力、储能市场，我们预计2025-2027年全球方形&圆柱电池锂电池结构件市场空间为481/556/637亿元，同比分别 17%/ 15%/ 15%；后续随着方形&圆柱占比提升，我们预计结构件市场需求增速将略高于行业，我们预计未来3年复合增速可以维持15%-20%左右。

2025年降价压力减弱，行业恢复20% 增长。结构件行业扩产速度较快，厂商跟随下游需求扩产，且行业新进入者较少，总体产能未出现明显过剩。展望2025年，我们测算行业产能利用率进一步增长，且考虑二三线结构件厂商盈利压力较大，我们预计锂电结构件行业降价压力减弱，价格预计稳定年降。

行业格局稳定，震裕科技市占率稳步提升。锂电结构件行业目前格局较为稳定，行业龙头为科达利，公司绑定宁德时代，在行业中市占率快速提升，公司24年收入42亿元，同增30%快于行业增长，我们估算公司24年市占率20% ，随着公司其他电池客户逐步突破，预计市占率将进一步提升。

3.2.  公司结构件客户持续拓展，盈利拐点已现

公司24年结构件收入重返增长，毛利率回升明显。2024公司锂电结构件收入达42.4亿元，同比增长29.8%，明显高于行业增速。毛利率从2023年的8.6%提升2.7pct至11.3%，主要受益于规模提升、自动化设备投入增加带动人效提升等，盈利拐点已现。

公司绑定宁德时代，其余客户不断拓展，客户结构持续优化。公司与宁德时代合作始于2015年，通过绑定宁德时代，收入实现快速增长，2020年公司收入5.7亿元，独供宁德时代，21年起外部客户逐步起量，24年公司对宁德时代收入29.6亿元，同增12%，且收入占比下降至70%。我们预计公司对宁德时代份额基本稳定30%左右，25年起公司对亿纬、海辰、欣旺达等客户份额持续提升，公司客户结构优化，且助力公司市占率稳步提升。

自动化率 人均效率提升效果显著，推动公司降本增效、盈利回升。2020年之后公司规模迅速扩张，人均效率不高导致盈利能力承压，24年起公司管理层主导对公司进行流程性组织变革及IPD变革，员工人数由6028人降至5656人，带动公司管理效率、人效大幅度提升，2024年人均创收达到126万元，同比 26.2%。此外公司24年年中进行自动化产线改造，五代产线广泛应用于壳体及盖板线中，配套全自动多工位工作台，推动公司成本不断下降。

我们预计25年收入同增40% ，毛利率预计回升至13%。公司收入受益于二三线电池厂起量，预计收入增长快于行业，维持40% 以上增长；此外25年行业降价压力相对减弱，随着公司降本增效 人均效率回升，我们预计结构件毛利率稳中有升，回升至12% ，26年毛利率预计将进一步提升。

4.  入局人形机器人领域，精密制造能力赋能丝杠

4.1. 行业：丝杆为人形机器人核心零部件，价值量高远期空间大

丝杠是一种将旋转运动转化为直线运动的机械传动装置，为人形机器人核心零部件。丝杆通常由螺杆和螺母组成，基本原理为：螺杆旋转时，螺母因螺纹的导向作用沿螺杆轴向移动，可将旋转运动转为直线运动，具有高精度、高承载、小体积等特点，是人形机器人的核心零部件，大规模量产后丝杠成本可达2万/台 ，成本占比20% 。

丝杠可分为滚珠丝杠、行星滚柱丝杠、梯形丝杠三种。梯形丝杠作为最普通简单的丝杠机械，由于其技术难度与成本低、自锁性好的优势，广泛应用于工业设备、升降机构、阀门控制等领域。滚珠丝杠和行星滚柱丝杠则基于滚动摩擦，因此两者均传动效率较高、精度较高。其中滚珠丝杠载荷传递元件为滚珠，是点接触；行星滚柱丝杠载荷传递元件为螺纹滚柱，是线接触。因此行星滚柱丝杠具有更高负载、更小体积、更优传动比等优点，加工难度也更大。

丝杆在人形机器人中可用于关节驱动，特斯拉率先应用。当前人形机器人中，电机 减速器构成旋转关节，电机 丝杆构成直线关节。旋转关节和直线关节都可以让末端物体产生旋转，直线关节通过伸长或者拉伸连杆让负载产生上下摆动，通过连杆不平衡伸缩使负载产生左右摆动。特斯拉Optimus由于较高的性能和灵敏度要求，14个直线关节（大臂1个，小臂2个，大腿2个，小腿2个，共7*2个）采用行星滚柱丝杠方案，推动丝杠方案走向大规模量产。

预计2030年行星滚柱丝杠市场空间达455亿元，直线关节市场空间达649亿元。我们预测，随着特斯拉方案逐步成熟，各厂商采用行星滚柱丝杠方案数量逐步提升，当前开普勒等厂商已开始使用直线关节，我们预计到2030年全球人形机器人需求为350万台，对应行星滚柱丝杆市场规模455亿元，直线关节市场规模为649亿元。

4.2.  行业：丝杠技术壁垒高，高精度、大规模生产为核心痛点

丝杠具有高精度控制、高承载力、高传动效率等优势，大规模应用需要解决生产痛点。丝杠具有强大的承载力、优异的精度保持性和刚性等优势，能够提供较大的推力和高负载能力，适应人形机器人执行复杂任务时对精细控制和稳定性的需求。早期丝杠的制造成本较高，有量产能力的供应商少，高成本成为应用障碍，产业链大规模应用需要解决丝杠成本高、高精度需求等痛点。

精度要求为丝杠的核心性能指标，人形机器人丝杠精度普遍需要达到C3-C5级，可量产厂商较少。丝杠精度为丝杠核心指标之一，主要体现在旋转一周的运行精度、整根丝杠的运行精度上。JIS标准通过衡量丝杠在任意300mm长度内的误差，将精度等级区分为C0到C10不等，其中C0要求误差在3.5um，普遍应用于高精度磨床等领域，机械臂要求一般在C5-C7，而人形机器人的丝杠精度要求需要达到C3-C5级别，其中小滚柱的精度要达到C2级别，可大规模量产厂商较少。

国内丝杠行业刚刚起步，大量企业入局，有技术、客户优势玩家有望率先抢占市场。目前国内厂商积极拥抱人形机器人产业机会，进军丝杠行业的厂商有以下几类：1）丝杠行业老玩家，具备先发优势：如南京工艺、新剑传动等；2）具备技术同源性的企业，有精密加工经验：如震裕科技、五洲新春、恒立液压、北特科技、双林股份等，3）具有客户渠道优势，且有精密加工能力厂商：如浙江荣泰等。国内厂商具有成本、规模优势，有望更快落地丝杠大规模量产，有技术、客户优势的玩家有望率先抢占市场。

4.3. 公司：具备精密加工能力及高精度设备积累，丝杠业务进展迅速

丝杠生产流程复杂，其中精加工与热处理为核心环节。丝杠需经过预热处理、粗加工（车、铣、粗磨）、半精加工（半精磨）、精加工（外圆磨削、螺纹精磨、表面研磨）及装配（非标定制工装夹具），前后工序共10-20道，热处理和精磨是核心环节，精磨螺纹和螺母影响精度，热处理影响寿命，装配影响一致性。

设备端，公司拥有世界一流的精密加工检测设备，且有自主设计能力。公司模具生产使用瑞士豪泽、美国穆尔连续轨迹坐标磨床，瑞士阿奇夏米尔慢走丝切割机床，日本瓦西诺光学曲线磨床，德国德马吉大型精密加工中心，AIDA200T、300T高速冲床，以及高精度三坐标测量仪、万能工具显微镜等过百台/套高精密加工检测设备。丝杆的核心设备磨床由公司自主设计，效率、精度领先，可实现快速投产。

热处理工艺端，公司拥有多台高压气淬真空炉设备，模具生产端具有20余年的热处理经验，对于零件的残余奥氏体，残余应力、表面处理等方面有完善的工艺。

公司拥有产业化落地优势，具备工业率先突围能力。公司在近几年进入电机铁芯和结构件行业后，新能源车电机铁芯做到行业龙头，结构件做到行业第二，公司具备良好的制造业基因。丝杠工业低成本、高效率是难点，公司长期以来的产业化落地经验和降本能力将帮助公司在丝杠行业率先突围。

4.4.  公司：丝杠产能建设持续推进，客户进展顺利

公司产品性能指标领先，接受标品、定制化、OEM解决方案。公司在 2024 年已具备设计、生产及检测的全套反向行星滚柱丝杠生产成熟工艺，已建立峰值推力覆盖100N到12000N范围、导程精度覆盖C3/C5的标品库，行程定位精度可达±0.02mm。此外，公司提供标品、定制化、OEM三种解决方案，以快速满足客户需求。

产能上，全自动生产线即将落地，年底实现300套/天产能，远期规划明确。公司已投产2条行星滚柱丝杆半自动产线，单线产能50套，合计日产能100套，一半用于客户打样，可自主完成对丝杆导程精度、传动效率等关键参数的检测及验证。公司计划在2025年7月建设一条集成加工、在线检测、装配于一体的全自动丝杆生产线，日产能200套，预计年底日产能提高至300套。远期看，随着机器人需求提升，公司规划5000套/天产能，其中一期新增2000套/天产能预计26年3月实现规模化量产，二期预计26年7月达产，公司产能规划明确。

公司海外及国内客户均有对接，相关产品已向两家本体厂实现小批试制，两家送样通过性能测试。公司产品性能得到国内外厂商认可，海外大客户已成功送样，国内使用直线关节的本体厂商均有对接，客户端进展顺利。

4.5. 进一步拓展至执行器领域，进阶为机器人硬件解决方案供应商

线性执行器将电机输出的旋转运动转化为“伸缩”式直线运动，为人形机器人核心部件。线性执行器主要结构包括电机（无框力矩电机）、传动部件（行星滚柱丝杠、轴承）、传感器（力矩传感器、编码器），以及执行器壳体。

公司已有成熟线性执行器产品推出，进阶为具身机器人的硬件服务商。公司在执行器端提供一栈式解决方案，实现丝杆 电机自研自制，标品 定制模式，提供6种衍生规格，确定性强，可以快速放量；并且公司发布四款产品：小臂执行器峰值推力850N，重量0.4kg，定位精度0.01mm；上肢峰值推力5500N，小腿峰值推力4000N，大腿峰值推力8500N，且兼顾不同应用场景的要求，对应不同的重量、密封度、适配温度等指标。

公司有望进一步拓展灵巧手、旋转关节等机器人关键零部件，且对直线关节实现运控集成交付，提供有竞争力的整体解决方案。直线关节端，公司目标布局电驱系统，实现硬件 运控整体交付，降低躯干运控调试难度，和客户深度合作开发，锁定公司竞争优势。此外将进一步拓展灵巧手、旋转关节等零部件，为客户提供有竞争力的整体解决方案。

4.6.  业绩弹性：预计2030年机器人利润贡献占比60% ，弹性显著

我们测算2030年公司机器人业务收入有望超110亿，贡献归母利润近16亿，利润占比60% ，弹性显著。考虑结构件业务盈利恢复至5%，预计2030年收入153亿，净利8亿元，模具及电机铁芯预计稳健增长，2030年公司总利润预计达27亿，其中机器人业务我们预计突破核心大客户，获得可观份额，假设丝杠及直线关节全球份额10%，预计合计贡献16.6亿归母净利，利润占比60% ，弹性显著。

5.  盈利预测与投资建议

盈利预测：我们预计公司2025-2027年营收分别93/115/141亿元，同比 30%/ 25%/ 22%，2025-2027年归母净利润分别为4.1/5.8/7.9亿元，同比 63%/ 39%/ 37%。

分业务板块来看，

模具：随着新业务领域拓展 扩产后自供比例下降，公司模具收入预计可维持稳健增长，毛利率维持50% 。

锂电池结构件：公司客户结构改善，收入增速快于行业，我们预计2025-2027年锂电池结构件收入同比分别 42%/ 30%/ 25%至60/78/98亿元。考虑公司自动化率提升 产能利用率逐步提升 客户结构改善，我们预计2025-2027年锂电池结构件毛利率逐步改善，25年预计贡献2亿以上净利，同比接近翻倍。

电机铁芯：25年行业价格稳定年降，原材料价格稳定，由于部分客户改为来料加工模式，预计收入维持在15亿，此外公司粘胶工艺铁芯占比提升带动毛利率回升。

公司2025-2027年归母净利润预期对应PE分别为40/29/21倍。公司主业盈利拐点明确，增速快于行业，给予主业2025年20XPE，对应88亿市值，且机器人率先卡位头部厂商，技术、客户实力领先，我们按照机器人业务2030年10XPE，对应166亿市值，合计目标市值254亿，对应目标价147元，首次覆盖，给予“买入”评级。

6.  风险提示

1） 人形机器人推广不及预期风险。人形机器人的推广受到现有技术、用户接受度、具体应用场景需求等多方面的影响，商业化进度具有不确定性，可能对产业链产生不利影响。

2）特斯拉人形机器人量产进展不及预期风险。特斯拉人形机器人的量产对于行业具有引领作用，若其量产时间点继续推后，对于上游供应商将产生不利影响。

3）新能源车销量不及预期。公司电机铁芯、锂电结构件受新能源汽车行业增速影响，若新能源车行业需求疲弱，将对产业链产生不利影响。

4）同行业竞争加剧的风险：锂电池行业需求增速仍然保持韧性，结构件市场的增长可能导致市场出现新进入者、供应商扩张结构件产能，导致同行业竞争加剧，进而压缩公司的盈利水平。